우리는 거시경제 동향을 이해하지 않으면 암호화폐를 이해할 수 없다고 여러 번 말해왔습니다. 물론 온체인 데이터에도 마찬가지입니다.
이번 주에는 거시경제 동향이 2025년 암호화폐 시장에 어떤 영향을 미칠지 살펴보겠습니다.
인플레이션
인플레이션 데이터가 상승하고 있습니다. 9월에 1%까지 하락했지만 Truflation 기준 3% 이상으로 빠르게 반등했습니다.
데이터: Truflation
우리는 Truflation 데이터를 선호하는데, 다양한 온라인 소스의 실시간 웹 크롤링 데이터를 사용하기 때문입니다. 또한 업데이트 빈도가 PCE 등 전통적인 정부 지표보다 더 잦습니다.
그러나 연준의 초점은 PCE입니다. 따라서 우리는 PCE를 연준 정책을 예측하는 방법으로 사용하고, Truflation을 통해 경제 상황을 더 실시간으로 파악합니다.
개인 소비 지출(PCE)은 현재 2.3%(10월 데이터)로 상승 중입니다. 9월 2.1%에서 상승했습니다. 11월 데이터는 12월 20일에 공개될 예정입니다.
인플레이션 전망
에너지 비용과 주택 비용이 주요 성장 동력입니다. 그러나 원유 가격은 주기적 저점에 있습니다.
데이터: Trading Economics
문제는 이 수준에 머물 것인지, 아니면 더 하락할 것인지입니다.
계절적 영향과 트럼프 행정부의 공급 증대 계획을 고려할 때, 유가가 빠르게 급등할 이유를 찾기 어렵습니다.
반면에 지정학적 갈등, 예측 불가능한 자연재해 또는 OPEC 감산(미국 공급 증가 예상)으로 인해 유가가 상승할 수 있습니다.
아직 이런 사건은 발생하지 않았습니다.
또한 우리의 입장은 21세기 이래 인플레이션의 주요 원인이 공급 충격과 재정 지출 및 부양책이었다는 것이며, 이는 현재 위협이 되지 않는다고 봅니다.
따라서 우리는 유가가 범위 내에서 변동하고 인플레이션/성장이 하락할 것으로 예상합니다.
달러
데이터: Trading View
10월 1일 이후 비트코인은 58% 상승했습니다. 동시에 달러 지수는 100에서 108 근처로 상승했습니다. 오늘 수준은 107입니다.
이는 특이한 행동입니다. 일반적으로 달러 강세는 비트코인 등 위험자산에 불리합니다(2022년 참조).
그런데 지금은 두 자산이 강한 상관관계를 보이고 있습니다.
이는 어떤 의미일까요? 우리가 걱정해야 할까요?
우리는 트럼프 당선에 대한 글로벌 시장의 가격 책정으로 인해 달러가 강세를 보이고 있다고 생각합니다. 트럼프의 정책은 기업에 유리하므로, 시장에도 유리합니다.
2016년 트럼프 당선 이후에도 같은 동학이 나타났습니다. 달러가 상승했습니다. 이유는 외국인들이 "트럼프 급등"의 영향을 소화하고 달러 표시 자산을 구매하고 있기 때문입니다.
달러 전망
성장이 둔화/정상화되고 있다고 봅니다. 이는 인플레이션을 낮추고 있지만 약간의 지연이 있습니다. 금리가 하락할 수 있습니다.
따라서 중기적으로 달러가 범위 내에서 변동하며 100까지 하락할 것으로 예상합니다.
ISM 데이터(경기 주기)
데이터: MacroMicro
경기 주기 관점에서 볼 때, 제조업(파란색 선)이 바닥을 찍고 있는 것 같습니다. 역사적으로 50 미만의 수치는 경기 수축을 의미합니다. 50 미만이 지속되면 경기 둔화를 나타냅니다.
이것이 우리가 현재 처해 있는 상황이며, 서비스업(빨간색 선)이 약간 더 나은 성과를 보이고 있습니다.
이러한 수준은 실업률 상승과 동시에 발생하는 경향이 있습니다. 이는 일반적으로 연준의 완화적 통화 정책으로 이어집니다.
다시 말해, 이것이 우리가 현재 목격하고 있는 상황입니다.
경기 주기 전망
우리는 성장 둔화로 인한 실업률 상승을 예상합니다. 이는 궁극적으로 인플레이션 하방 압력으로 나타날 수 있습니다.
이는 금리 인하로 이어집니다. 이는 달러에 하방 압력을 가할 것입니다.
중기적으로 이러한 동학은 위험자산/암호화폐를 지지할 것으로 보입니다.
신용 시장
데이터: FRED
신용 스프레드가 역사적 최저 수준을 유지하고 있어, 투자자들이 추가 위험 단위에 대해 요구하는 보상이 낮다는 것을 보여줍니다.
이는 두 가지를 의미할 수 있습니다: 1) 시장이 자만하고 위험 가격 책정이 잘못되었거나, 2) 시장 참여자들이 경제에 대해 낙관적인 태도를 가지고 있으며 연준과 재정 정책이 완화적이라는 것입니다.
우리는 후자의 경우라고 생각합니다.
이제 은행 대출 추세를 살펴보겠습니다.
데이터: Fred Database
2023년 말 정점 이후 대출 기준을 강화하는 은행 비율이 계속 하락하고 있습니다. 이상적으로는 연준이 금리를 인하함에 따라 이 지표가 안정될 것입니다.
그렇다고 해도 역사적으로 볼 때 금리 인하와 은행의 대출 기준 강화 비율 간에는 음의 상관관계가 있습니다. 왜일까요? 금리 인하는 종종 경기 둔화 또는 침체를 예고하는데, 이는 은행이 대출을 더 어렵게 만듭니다.
신용 시장 전망
현재로서는 압박의 징조가 없습니다.
노동 시장
11월 실업률은 4.2%(이전 4.1%)로 상승했습니다. 최근 실업 수당 신청자 수가 증가하는 것을 볼 수 있습니다.
데이터: Forex Factory
노동 시장의 약세가 현재 연준의 전체 관심사라고 생각합니다. 지속적으로 증가하는 실업 수당 신청자 수는 실직자들이 일자리를 찾기 점점 더 어려워지고 있음을 보여줍니다.
이는 성장 둔화/정상화의 또 다른 징조입니다. 그렇다고 해도 주식 시장은 여전히 역사적 고점에 있고 기업 이익도 강세를 보이고 있습니다. 이것이 노동 시장을 건전하게 유지할 수 있는 이유입니다.
하지만 연준이 매우 매파적으로 이 문제를 관찰하고 있다는 느낌이 듭니다. 결국 7월에 이미 샘 규칙이 발동되었습니다.
노동 시장 전망
약화되고 있습니다. 하지만 속도는 빠르지 않습니다. 우리는 연준이 데이터가 약화되기 전에 (9월에 50bp 인하했듯이) 행동을 취하려 할 것으로 예상합니다.
국고 및 재정 지출
데이터: 미국 재무부
올해 미국 정부의 지출은 세수보다 1.83조 달러 많습니다. 11월 한 달 만에도 지출이 수입의 두 배를 넘었습니다.
올해 금융 시장의 주요 동력(그리고 우리가 생각하는 인플레이션의 주요 동력)은 1.83조 달러의 통화 발행과 미국 국민에 대한 투입입니다.
GM(Good Morning)。我们还有一个名为'도지코인(Doge)'的新机构,即政府效率部,由埃隆·马斯克牵头。
一些人认为过度支出将会因此而减少。也许会的。但哪些部门会被削减呢?医疗保险/社会保障?军队?兴趣?
这相当于预算的 65%——这似乎是不可触碰的。
与此同时,财政部明年必须为其超过 1/3 的债务进行'再融资'。我们认为他们无法通过提高利率来做到这一点。
对国库/财政支出的看法
我们认为短期内不太可能大幅削减财政支出。 '도지코인(Doge)'可能会削减 100 亿美元的支出。但它不会以实质性的方式改变现状。这需要一些时间。
与此同时,财政部需要在明年为所有未偿债务的 1/3 进行'再融资'。我们认为他们将以较低的利率来做到这一点。
结合这些观点,我们对'风险资产/加密货币'的前景持乐观态度。
美联储政策
下一次 FOMC 会议将于 12 月 18 日举行,市场目前预计'降息'的可能性为 97%。我们认为这也可能为中国的'宽松政策'开绿灯。
为什么?
我们认为中国希望继续实行'宽松政策'。但当美联储不'降息'时,他们很难'降息',因为人民币兑美元会贬值,导致中国进口商品更加昂贵。
对美联储政策的看法
短期内'加息'似乎不太可能。 12 月份'降息'几乎是板上钉钉的事,1 月份市场定价暂停在 76%。 2 月份没有 FOMC 会议。
因此,下一次政策决定要到三月份才会做出。我们认为,劳动力市场目前可能会显示出更多疲软迹象,美联储可能会在 2025 年中后期进一步'降息'——最终'降息' 3.5% 左右。
'降息'会加剧通胀吗?我们不这么认为——这是一个非共识的看法。事实上,我们认为'加息'正在导致通胀（以及其他财政支出）上升。
为什么?
因为利息支出现在超过1万亿美元。这些钱被印出来并传递给持有债券的美国人,这些钱似乎被投入了经济。当然,'利率'上升并没有导致银行停止放贷（见上图）。
因此,我们认为,随着美联储'降息',通胀可能会下降（假设油价保持在低位,并且我们没有看到财政支出进一步增加）。请记住,我们在低通胀的情况下实行了 10 年的零利率。日本30年来一直实行0%利率,通货膨胀率较低。
特朗普政策
市场知道特朗普的总统任期会带来什么:
降低税收。这应该会提高企业利润,并可能导致股价上涨。它还可能导致收入不平等加剧和赤字增加。更多的赤字=美国人手中有更多的美元。
'关税/"美国优先"'。这可能会导致国内价格上涨。我们认为'人工智能/自动化'实际上可能在某种程度上抵消了这一点。
放松管制。这对企业有利,因为它可能会带来'能源、科技和金融领域'的更高利润。
更强大的边界。这可能会导致劳动力短缺和工资上涨（通货膨胀）。
对特朗普政策的看法
我们认为特朗普总体上有利于商业、自由市场和资产价格。代价是我们可能会看到一些通胀冲动。这就是事情变得有趣的地方,因为如果通胀回归,美联储将寻求暂停'加息'或收紧货币政策。
当然,我们认为特朗普会试图将自己的意志强加给杰罗姆·鲍威尔。最终,我们认为特朗普希望在未来四年内推动经济发展并通过通胀消除部分债务。这意味着通货膨胀必须超过名义利率,但今天的情况并非如此。
最后,鉴于特朗普对'数字资产行业'（以及即将上任的 SEC 主席）的支持,我们认为'加密货币'将从他的政府中受益。
更不用说未来几年'国会'可能出台有利的法规以及'比特币'战略储备的潜力。
对特朗普政策的看法
我们认为,从市场和监管的角度来看,'特朗普政府'将有利于'加密货币'。
中国
丹·塔皮耶罗（Dan Tapiero，我最喜欢的宏观投资者之一）表示,中国目前正在'通货紧缩'（实际利率为负）。
中国的负利率抑制了美国的通胀担忧。这使得美元走强（正如我们今天所看到的）。
美国'降息'可能会让中国也'降息'。
最终,它会带来更多的全球流动性。
说到全球流动性。
全球流动性
鉴于 1/3 的美国债务需要在明年进行'再融资',我们认为美联储可能必须作为最后买家 (QE) 介入。
美国较低的利率将使'中国和欧洲'能够以某种协调的方式'放松条件'。
我们认为这将导致金融市场内出现充足的流动性/抵押品——'加密货币/风险资产'是最大的受益者之一。
这些动态与'加密周期'的第四年一致——这是历史上最不稳定的上行周期。
总结
增长正在放缓。
这导致劳动力市场动荡（美联储正在关注此事）。
这导致'降息'（正如我们今天所看到的）。
这使得'中国和欧洲'能够在不牺牲货币/进口的情况下'放宽条件'。
这为'风险资产'带来了有利的流动性条件。
这就是我们所看到的未来。
考虑到财政支出、即将上任的特朗普政府以及'加密货币周期'的第四年,你就可以预测 2025 年爆发性'불장(Bull market)'状况（预计会出现波动）。
当然,我们将继续监控市场,并从'온체인'数据+'관점'的角度为您提供最新信息。
毕竟,如果你不了解'宏观经济'情况,你就不了解你的'加密货币'。
