점점 더 많은 상장 기업들이 "암호화폐를 비축"하기 시작했습니다.

그들은 단순히 비트코인(BTC)이나 이더리움(ETH)을 구매하는 것이 아니라, MicroStrategy를 모방하여 복제 가능한 재무 모델을 구축하고 있습니다: PIPE, SPAC, ATM, 전환사채(Convertible Bond) 등 전통적인 금융 도구를 통해 대규모 자금 조달, 포지션 구축, 분위기 조성을 하고, 여기에 "온체인 국고"라는 새로운 내러티브를 더해 비트코인, 이더리움, 솔라나(SOL) 등 암호화폐를 기업의 핵심 자산 대차대조표에 포함시키고 있습니다.

이는 단순한 자산 배분 전략의 변화가 아니라 새로운 형태의 "금융 엔지니어링"입니다: 자본, 내러티브, 규제의 틈새에 의해 공동으로 추진되는 시장 실험입니다. UTXO Management, Sora Ventures, 컨센시스(ConsenSys), Galaxy, Pantera 등 기관들이 차례로 참여하여 여러 변방 상장 기업들의 "변신"을 추진하고, 미국 주식시장이나 홍콩 주식시장에서 "암호화폐 비축형 이상주"로 만들고 있습니다.

하지만 이 혁신적으로 보이는 자본의 향연은 구세대 금융인들의 경계심을 불러일으키고 있습니다. 7월 18일, 월가의 유명한 공매도자 짐 채노스는 현재의 "비트코인 재무 열풍"이 2021년 SPAC 버블을 재현하고 있다고 경고했습니다 - 기업들이 전환사채와 우선주 발행으로 코인을 사고 있지만, 실제 비즈니스 지원은 없다는 것입니다. "매일 수억 달러 규모의 공지가 있고, 이는 당시의 광기와 완전히 똑같다"고 그는 말했습니다.

본 글은 이 물결 뒤의 네 가지 핵심 도구와 대표 사례를 정리하며, 다음과 같은 질문에 답하고자 합니다: 전통적인 금융 도구가 암호화 자산을 만나면, 한 기업은 어떻게 "코인 구매"에서 "전략 수립"으로 진화할 수 있을까? 그리고 개인 투자자는 이 자본 게임에서 어떤 리스크 신호를 식별해야 할까?

업무 공전과 내러티브 과잉: 많은 SPAC 합병 기업들은 안정적인 수익이 부족하며, 그 가치평가는 "비트코인 전략"이 지속적으로 관심을 끌 수 있는지에 크게 의존합니다. 시장 정서가 반전되거나 규제가 엄격해지면 주가는 빠르게 하락할 것입니다.

기관 우선 구조의 불균형: 발起인과 PIPE 투자자들은 보통 강화된 투표권, 조기 해제, 가격 책정 우위 등의 특권을 누리며, 일반 투자자들은 정보와 권리 측면에서 모두 불리한 위치에 처해 있어 주식 희석이 심각합니다.

규정 준수 운영 및 정보 공개의 도전: 인수합병 후 기업은 감사, 규정 준수, 리스크 공개 등 상장 기업의 의무를 져야 하며, 특히 디지털 자산 회계 규칙이 아직 완벽하지 않은 상황에서 재무제표 혼란과 감사 리스크가 매우 쉽게 발생할 수 있습니다.

가치평가 거품 및 상환 메커니즘의 압박: SPAC은 초기 상장 시 내러티브 기대로 인해 가치평가가 과도하게 높으며, 개인 투자자들이 정서 반전 시 대규모로 상환할 경우 기업의 현금 흐름이 빠듯해지고, 예상 자금 조달에 실패하거나 심지어 이차 파산 위험을 촉발할 수 있습니다.

더 근본적인 문제는 SPAC이 금융 구조일 뿐, 가치 창출이 아니라는 점입니다. 본질적으로 이는 "내러티브 컨테이너"입니다: 비트코인의 미래 비전, 기관의 배서, 자본 레버리지 계획을 하나의 거래 가능한 주식 코드로 포장합니다. 비트코인이 상승할 때는 ETF보다 더 매력적으로 보이지만, 시장이 반전되면 그 복잡한 구조와 취약한 지배구조가 더욱 철저하게 드러날 것입니다.

관련 읽기: 《2024 암호화폐 상장 물결: SPAC이 전통적인 우회상장 대체, 비트코인 기업들의 집단 돌진》

에필로그: 내러티브 위에, 구조가 왕이다

7월 18일, 월가의 유명한 공매도 투자자 짐 채노스는 팟캐스트 프로그램에서 이번 '암호화폐 재무 열풍'을 2021년의 SPAC 광풍에 비유했습니다. 당시 3개월 내 900억 달러가 조달되었지만 결국 집단적으로 붕괴되었습니다. 그는 이번 사례의 차이점은 기업들이 전환사채와 우선주를 통해 비트코인을 구매하지만 실제 사업 지원은 없다는 점을 지적했습니다. "우리는 거의 매일 수억 달러 규모의 공지를 볼 수 있습니다," 그는 말했습니다. "이는 당시 SPAC의 광기와 매우 유사합니다."

동시에 《언체인드》의 한 보고서는 이러한 '암호화폐 재무 기업'들의 심각한 구조적 리스크를 추가로 지적했습니다. 보고서는 SATO, 메타플래닛, 코어 사이언티픽 등 대표적인 프로젝트들을 나열하며, 이들의 실제 순자산 가치(mNAV)가 시장 평가보다 훨씬 낮으며, 공개 부족, 재무 불투명성, 복잡한 구조 등의 문제로 인해 시장 정서가 반전되면 '암호화폐 준비금'에서 '재무 폭탄'으로 변할 수 있다고 지적했습니다.

일반 투자자에게 '기업의 암호화폐 구매'는 표면적으로 보이는 것보다 훨씬 복잡합니다. 여러분이 보는 것은 공지, 상한가, 내러티브, 숫자지만, 실제로 가격 변동을 주도하는 것은 종종 코인 가격 자체가 아니라 자본 구조의 설계 방식입니다.

PIPE는 누가 할인된 가격으로 진입할 수 있는지, 누가 책임을 질지 결정합니다. SPAC은 한 회사가 재무 심사를 우회하고 직접 이야기할 수 있는지 결정합니다. ATM은 주가가 하락할 때 회사가 계속 매도할 수 있는지 결정합니다. 전환사채는 언제 누군가가 갑자기 채권을 주식으로 바꾸고 집중적으로 매도할 수 있는지 결정합니다.

이러한 구조에서 개인 투자자는 종종 '마지막 순간'에 배치됩니다: 우선 정보가 없고 유동성도 보장되지 않습니다. 겉으로는 '암호화폐에 대해 긍정적인' 투자처럼 보이지만, 실제로는 레버리지, 유동성, 지배 구조의 다중 리스크를 감수하게 됩니다.

따라서 금융 엔지니어링이 내러티브 전장에 들어서면, 암호화폐 기업에 투자하는 것은 더 이상 비트코인이나 이더리움을 보는 문제가 아닙니다. 진정한 리스크는 기업이 코인을 구매했는지가 아니라, 당신이 그들의 '전략'을 이해할 수 있는지에 달려 있습니다.

시가총액이 어떻게 코인 가격으로 부풀려지고, 다시 어떻게 구조를 통해 매도 압박으로 전환되는지 - 이 과정의 설계는 당신이 성장에 참여하는지, 아니면 다음 폭락의 도화선을 받는지를 결정합니다.

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