AididiaoJP, Foresight News에서 편집
주식 토큰화는 새로운 용어는 아니지만 Robinhood가 유럽 고객을 대상으로 미국 주식 토큰화 서비스 출시를 발표하고 자체 L2 개발까지 계획하면서 주식 토큰화가 다시 한번 시장의 주목을 받게 되었습니다.
대부분의 사람들은 여전히 주식 토큰화에 대한 이해가 부족합니다. 이 글에서는 주식 토큰화의 기본 사항을 자세히 설명하고자 합니다. 다음 내용을 다룹니다.
토큰화 주식의 정의 및 운영 메커니즘
토큰화된 주식이 필요한 이유는 무엇인가 ?
현물 및 영구 계약 토큰화 주식 비교
토큰화된 주식의 미래
1. 토큰화된 주식이란 무엇이며, 법적으로 어떻게 운영되나요?
현물 토큰화 주식과 영구 토큰화 주식의 차이점을 살펴보기 전에 먼저 토큰화 주식이 왜 다시 주목을 받고 있는지 알아보겠습니다.
규제 및 법적 불확실성
토큰화된 주식은 기술적 어려움을 안겨주지만, 법적 측면은 훨씬 더 복잡합니다. 수년간 미국과 같은 주요 관할권에서 명확한 규제가 부재하여 암호화폐 기업들은 암호화폐 친화적인 관할권에서 서비스를 제공할 수밖에 없었습니다. 암호화폐법은 토큰화된 증권 발행을 위한 명확한 법적 프레임 제공하며, 실물 주권 대신 디지털 기록을 사용하여 증권을 발행할 수 있도록 하는 장부식 시스템(Wertrecht)이라는 법적 개념을 도입했습니다. 암호화폐법은 실물 자산의 토큰화를 법적으로 가능하게 합니다.
Backedfi의 실제 활용
Backedfi는 리히텐슈타인에서 "bTokens"를 발행했습니다. 이 토큰은 완전 담보형 추적 주식을 나타내는 ERC-20 토큰입니다. 각 bCOIN 토큰은 수탁기관이 보유한 실제 Coinbase 주식에 해당합니다. 이러한 구조는 규제된 발행 절차와 유통시장 의 허가 없는 거래를 분리합니다.
사용자는 bToken을 직접 민트 하거나 상환하기 전에 포괄적인 KYC/AML 절차를 완료해야 합니다. 이러한 토큰은 탈중앙화 거래소 에서 자유롭게 양도 및 거래될 수 있습니다. 공인 투자자가 bToken을 상환하면 기초 자산이 아닌 현금 가치를 받습니다. 지원 브로커는 기초 자산을 공개적으로 매도하여 소액의 상환 수수료를 공제하고 그 대금을 USDC와 같은 법정화폐 또는 스테이블코인으로 전환합니다. 상환된 bToken은 1:1 상환을 보장하기 위해 즉시 소각됩니다.
bToken은 주식에 대한 소유권이나 의결권을 부여하지 않습니다. 단지 기초 주식의 경제적 가치에 대한 계약상의 권리를 나타냅니다. Backedfi가 파산할 경우, 기초 주식은 회사 자산과 분리되어 독립적인 제3자가 에스크로 방식으로 보관합니다. bToken 보유자는 복잡한 청산 절차를 통해 발행인의 채권자로서의 가치를 회복할 수 있습니다.
누가 이 토큰화된 주식을 거래할 수 있나요?
bToken은 유럽 법률(특히 리히텐슈타인과 저지 섬)에 따라 규제되며 미국 증권거래위원회에 등록되어 있지 않습니다.
민트 후, DEX에서 허가 없이 토큰을 거래할 수 있으므로 미국 사용자의 접근이 차단될 수 있습니다. 핵심 과제는 발행자가 명확한 규정 준수 의무를 가지고 있지만, 유통시장 에서는 접근 제어가 어렵다는 점입니다. 미국 사용자의 경우, 제한을 우회하여 이러한 토큰을 거래하는 것은 여전히 리스크 이며 규정을 준수하지 않는 행위입니다.
Robinhood의 모델
로빈후드의 토큰화된 주식 상품은 중앙집중형 사용자 친화적 인터페이스를 유지하면서도 거래 플랫폼에 블록체인 기술을 내장하는 독특한 접근 방식을 취합니다. 로빈후드 주식 토큰은 주식에 대한 직접적인 권리가 아니라, MiFID II 규정에 따라 구조화된 파생상품입니다. 사용자가 주식 토큰을 "매수"하는 것은 실제로 미국 주가를 추적하기 위해 로빈후드 유럽과 계약을 체결하는 것입니다.
기초 자산은 미국 허가 기관이 보유하고 있으며, 토큰은 기본적으로 블록체인(초기에는 Arbitrum으로 시작했지만, 향후 자체 L2로 이전할 계획)에 기록됩니다. 이러한 구조를 통해 Robinhood는 자산에 대한 완전한 통제권을 유지하면서도 뛰어난 사용자 경험을 제공할 수 있습니다. 주요 요소는 다음과 같습니다.
폐쇄형 생태계: 사용자는 Robinhood 앱 내에서 토큰화된 주식을 사고팔고 보유할 수 있지만, 외부 지갑이나 다른 플랫폼으로 인출할 수 없어 DeFi 생태계 내에서의 구성 가능성이 제한됩니다.
24/5 거래: 이는 유럽과 미국 시장 거래 시간 간의 차이를 메워 사용자가 전통적인 거래 시간 외에도 시장 동태 에 대응할 수 있도록 합니다.
원활한 운영: 주식 분할 및 합병과 같은 기업 활동을 자동으로 처리하고, 환율 수수료 없이 자동으로 유로화로 현금 배당금을 지급하여 사용자 경험을 단순화합니다.
Robinhood는 블록체인을 효율적인 내부 원장으로 활용하여 미국 주식 파생상품에 대한 노출을 제공합니다. 이러한 접근 방식은 개방형 DeFi 생태계보다 플랫폼 내 사용 편의성과 규제 준수를 우선시합니다. 폐쇄형 시스템은 개인 사용자에게 안전한 경험을 제공하지만, DeFi의 결합성을 저해합니다.
사용자가 토큰화된 주식을 인출하지 못하도록 함으로써, 이러한 토큰화된 주식은 더 넓은 온체인 경제에서 담보, 유동성 등으로 사용될 수 없습니다. 이는 다른 플랫폼들이 사용자를 확보하기 위해 경쟁할 뿐만 아니라, 개방형 DeFi 생태계의 기반을 형성하는 진정으로 허가가 필요 없고 상호 운용 가능한 토큰화된 자산을 구축할 수 있는 기회를 제공합니다.
규제 요약
글로벌 규제로 인해 체인상 주식에 대한 두 가지 주요 모델이 생겨났습니다.
1. 토큰화된 현물 주식
Robinhood와 Backed.fi는 모두 이 모델을 사용하며, 각 온체인 토큰은 수탁자가 보유한 실제 지분에 해당합니다. 차이점은 다음과 같습니다.
Backed.fi와 같은 암호 화폐 기반 기업은 주식(예: TSLA)을 매수하여 수탁기관에 보관합니다. 그런 다음 온체인 해당 토큰(예: bTSLA)을 민트. 토큰은 자유롭게 양도 및 결합할 수 있지만, 공인 투자자만 직접 민트/환매할 수 있습니다.
Robinhood가 유럽 고객에게 제공하는 주식 토큰은 MiFID II에 따른 파생상품입니다. 기초 자산은 미국 허가 기관이 보유하고 있습니다. 토큰은 온체인 차용증서(IOU)이며 현재 외부 지갑으로 인출되지 않습니다.
2. 영구 선물
이 모델은 기초 자산에 대한 직접적인 소유권을 포함하지 않으며 법적으로 불분명한 영역에 있습니다.
작동 방식: 탈중앙화 무기한 스왑 거래소 주식 무기한 스왑 상장 상장 인해 상당한 법적 리스크 에 직면합니다. 미국과 유럽 규제 기관은 증권 기반 파생상품을 특정 라이선스가 필요한 규제 상품으로 간주합니다. 리스크 완화하기 위해 탈중앙화 무기한 스왑 거래소 일반적으로 암호화폐 친화적인 관할 지역에 등록되며, 미국과 같은 제한된 국가의 사용자는 접근할 수 없습니다.
이 두 모델은 각자의 장단점을 가지고 있으며, 다양한 사용자 요구 사항과 리스크 선호도를 충족합니다.
2. 토큰화된 주식이 필요한 이유는 무엇입니까?
왜 토큰화된 주식일까요? 답은 사용자가 누구이고 어디에 있는지에 따라 다릅니다.
상승 관점: 더욱 개방된 글로벌 시장
토큰화된 주식에 대한 가장 강력한 주장은 이를 통해 전 세계적으로 금융 접근성을 민주화할 수 있는 잠재력이 있다는 것입니다.
글로벌 금융 포용성: 유럽과 미국의 주식 시장 참여율은 높은 반면, 다른 지역 사용자의 5~15%만이 미국 주식에 투자할 수 있습니다. 토큰화된 주식을 통해 동남아시아 또는 라틴 아메리카 사용자는 기존 은행 계좌 요건을 충족하지 않고도 휴대폰과 인터넷만으로 미국 주식에 투자할 수 있습니다.
24시간 연중무휴 시장 접근: 미국 주식 거래 시간은 아시아 사용자에게는 사용하기 불편합니다. 토큰화된 주식은 이러한 제약을 극복하여 전 세계 사용자가 자신만의 전략에 따라 거래할 수 있도록 지원합니다.
허가 없는 혁신: 토큰화된 주식은 전 세계 개발자가 자체 보관 중개 애플리케이션, 복잡하게 구조화된 상품, 자동화된 소득 금고 등 기존 중개에서는 불가능한 혁신을 구축하는 데 사용할 수 있는 개방형 금융 기본 요소입니다.
하락 관점 장세: 선진국의 틈새시장 상품
선진국의 일반 투자자에게는 토큰화된 주식에 대한 긴급한 필요성이 없습니다.
실질적인 문제를 해결해 주나요 ? 유럽과 미국 사용자는 Robinhood와 같이 저렴하고 사용하기 쉬운 플랫폼을 직접 사용할 수 있습니다. 자체 커스터디라는 개념은 강력하지만, DeFi는 여전히 지갑 설정, 가스비 관리, 해킹 리스크 등 대중 시장에 진입하기 위한 상당한 장벽을 가지고 있습니다.
유동성 파편화: 온체인 거래 경험이 열악하며, 대량 주문 시 슬리피지(slippage)가 높습니다. 온체인 시장 유동성이 기존 시장 수준에 도달하지 못하면 사용자는 일시적인 손실 리스크 에 직면하게 됩니다.
현재 주식 토큰화에 대한 가장 시급한 요구는 기존 금융 시스템에서 소외된 계층에서 비롯됩니다. 선진국의 경우, DeFi 생태계가 성숙하고 결합성(combinability)의 장점이 명확해짐에 따라 주식 토큰화의 진정한 가치가 점차 실현될 것입니다.
3. 현물 및 영구 주식 토큰화: 유틸리티 및 과제
온체인 주식의 법적 범위와 기술적 구조를 이해한 후, 실제 애플리케이션에서 사용자가 어떤 트레이드오프를 하는지 살펴볼 수 있습니다. 시장에는 두 가지 주요 모델이 부상하고 있습니다. 하나는 주식에 대한 소유권을 부여하는 자산담보부 주식 토큰이고, 다른 하나는 효율적인 자본 거래를 위해 설계된 합성 무기한 계약입니다.
세 번째 모델(예: 미러 프로토콜의 담보형 현물 토큰)이 이론적으로 존재하지만, 지원 메커니즘의 높은 시스템 리스크 으로 인해 시장에서 수용되지 못했습니다. 따라서 본 글에서는 처음 두 모델에 중점을 둡니다.
현물 주식 토큰화: 유틸리티 및 과제
공익사업
현재 기존 중개 플랫폼에서는 사용자가 주식 포트폴리오를 보증금 대출 담보로만 사용할 수 있으며, 이는 활용도가 제한적입니다. 토큰화의 핵심 이점은 결합성으로, 정적인 자산을 동적인 "통화 레고"로 변환하고 기존 금융에서는 실현 불가능했던 활용 사례를 가능하게 한다는 것입니다.
자율적인 수익 창출. 사용자는 토큰화된 주식을 수익 금고(Yield Vault)에 예치할 수 있으며, 이 금고는 스테이블코인을 대출하기 위해 대출 프로토콜에 해당 주식을 담보로 제공합니다. 이후 금고는 주식 포지션 수익률을 자동으로 복리 계산하여, 수동적으로 보유했던 주식을 역동적인 수익 창출 자산으로 전환합니다.
허가 없이 구조화된 상품. 온체인 프로토콜을 통해 복잡한 거래 전략이 가능합니다. 토큰화된 주식이 성숙함에 따라 옵션 프로토콜도 등장할 것입니다. 사용자는 토큰화된 주식을 예치하여 옵션 전략을 실행하고 암호화폐 시장과 독립적으로 수익을 창출할 수 있습니다.
유동성 제공. 사용자는 토큰화된 주식을 다른 자산과 연결하여 유동성을 제공하고 거래 수수료의 일부를 획득할 수 있습니다(단, 일시적 손실 리스크 감수해야 함).
차익거래와 시장 효율성을 증진합니다. 토큰화된 주식은 온체인 과 기존 시장을 24시간 연중무휴 연결하는 다리 역할을 합니다. 마켓메이커가 온체인 애플 토큰 가격이 나스닥과 크게 차이가 난다는 것을 발견하면, 저평가된 자산을 매수하고 고평가된 자산을 매도하여 제로 리스크 수익을 확보할 수 있습니다. 이를 통해 가격을 정상 수준으로 되돌리고 시장 유동성을 강화할 수 있습니다.
도전
개발 경로에는 여전히 상당한 장애물이 있습니다.
유동성 파편화. 이것이 가장 시급한 문제입니다. 현재 토큰화된 주식의 유동성은 대규모 거래를 지원하기에 턱없이 부족합니다. 기존 시장에서는 수백만 달러 규모의 주문을 쉽게 처리할 수 있는 반면, 10만 달러 규모의 온체인 거래는 1% 이상의 슬리피지(slippage)를 발생시킵니다.
오라클 과 시장 폐쇄. DeFi는 자산 가격을 얻기 위해 오라클 에 의존하지만, 기존 시장이 폐쇄될 때 "진짜 가격"은 어떻게 결정될까요? 예를 들어, 지정학적 불안 시기에 Pax Gold(PAXG)의 가격은 거래량 감소로 20% 급등했습니다. 오라클 이러한 일시적인 변동을 "진짜 가격"으로 해석할 경우, 대출 시장과 영구 DEX의 연쇄 청산을 유발하여 시스템 리스크 초래할 수 있습니다.
스마트 컨트랙트와 기술적 리스크. 토큰 컨트랙트부터 크로스 체인 브리지, DeFi 프로토콜에 이르기까지 기술 스택의 모든 계층은 새로운 잠재적 실패 지점을 제시합니다. GMX v1처럼 역사적으로 안전했던 프로토콜조차도 수년 후에는 공격에 취약해질 수 있습니다.
거래상대방 및 수탁 리스크. 완전 담보형 현물 토큰을 사용하더라도 사용자는 발행자(예: Backedfi 또는 Robinhood)와 수탁자를 신뢰해야 합니다. 이러한 기관은 규제를 받지만 리스크 이 없는 것은 아닙니다. 문제가 발생할 경우, 사용자는 자산 가치를 회복하기 위해 장기간의 법적 절차에 직면할 수 있습니다.
기업 활동 처리. 주식 분할, 배당금 지급, 합병과 같은 이벤트는 온체인 자율적으로 실행될 수 없으며 중앙 집중형 운영자의 개입이 필요합니다.
영구 주식 토큰화: 유틸리티 및 과제
영구 계약은 자산 소유권을 추구하지 않지만 순수하게 자본 효율적인 가격 노출을 제공하는 데 중점을 두므로 활동적인 거래자 에게 선호되는 도구입니다.
공익사업
영구 DEX의 핵심 장점은 거래 시나리오에 집중되어 있습니다.
고급 거래 기능(레버리지 및 숏(Short)). 한 번의 클릭으로 롱/숏 거래를 통해 고빈도 거래를 용이하게 합니다.
자본 효율성과 신속한 시장 형성. 수백만 달러 규모의 기초 주식을 보관해야 하는 현물 토큰과 달리, 무기한 DEX는 시장 출시에 충분한 TVL을 보유한 AMM 풀만 있으면 되므로 다양한 자산을 상장하는 데 있어 더욱 유연하게 대응할 수 있습니다.
간소화된 거래 경험. 기초 자산이 없으므로 배당금이나 주식 분할과 같은 기업 활동을 고려할 필요가 없어 거래자 오로지 가격 변동에만 집중할 수 있습니다.
델타 중립 수익률 전략. 현물 토큰과 무기한 스왑이 공존하는 경우, 시장 중립 수익률 전략을 구축할 수 있습니다. 예를 들어, 자금 조달 금리가 양수일 때 현물 토큰을 매수하고 무기한 스왑을 숏(Short) 자본 효율적인 "현금 차익거래"(이테나의 전략과 유사)를 달성할 수 있습니다.
도전
영구 계약의 고유한 리스크 무시할 수 없습니다.
소유권 및 결합성 부족. 영구 포지션은 일반적으로 다른 DeFi 프로토콜에서 클레임, 대여 또는 담보로 사용되지 않으므로, 거래 효율성을 위해 결합성이 희생됩니다.
자금 조달 금리는 복잡하고 "보유 비용"이 발생합니다. 시장 정서 크게 편향되어 있을 경우, 롱 포지션을 유지하는 사람은 공매도(Short) 포지션에 지속적으로 돈을 지불해야 합니다. 변동성이 낮은 주식의 경우, 자금 조달 금리가 일일 가격 변동폭을 초과하여 수익이 감소할 수 있습니다. 따라서 무기한 계약은 단기 및 중기 거래 또는 델타 중립 전략에 더 적합합니다.
극심한 오라클 및 청산 리스크. 본 시스템은 오라클 가격에 전적으로 의존합니다. 기존 시장이 폐쇄될 때, 오라클 유동성이 부족한 곳에서 비정상적인 가격을 수신할 경우, 즉각적인 연쇄 청산이 발생할 수 있습니다.
지속적인 규제 압력. 증권 파생상품인 영구 DEX는 일반적으로 해외 관할권에 등록되며 지리적 차단을 통해 미국과 유럽의 규제를 회피하지만, 정책 변화의 영향을 받을 리스크 항상 존재합니다.
4. 주식 토큰화의 미래
Robinhood의 시장 진출로 이 분야는 틈새시장에서 주류 시장으로 도약했습니다. 내년에는 다음과 같은 변화가 있을 것으로 예상됩니다.
유동성 경쟁. 플랫폼들은 수익 및 포인트 에어드랍 과 같은 인센티브를 통해 MM (Market Making) 와 거래 트래픽을 확보하기 위해 경쟁하며, "닭이 먼저냐 달걀이 먼저냐"의 문제를 해결합니다.
규제 경로 모색. 더 많은 발행사가 리히텐슈타인 모델을 따를 것이며, 홍콩과 같은 지역의 규제 프레임 또한 모델이 될 수 있습니다. 기존 금융 기관과 규제를 준수하는 암호화폐 기업 간의 경험적 협업이 나타날 것입니다.
결합성 관행, 주요 대출 프로토콜은 "블루칩" 토큰화된 주식을 담보로 허용할 수 있으며, 자동화된 수익률 금고와 베이시스 거래 전략이 등장할 것입니다.
영구시장이 성숙기에 접어들고 있습니다. 상장 자산은 미국 기술주에서 홍콩 주식 및 상품으로 확대될 것이며, 오라클 및 리스크 관리 시스템 업그레이드가 핵심 기술로 부상할 것입니다.
암호화의 비전이 모든 것을 체인에 올리는 것이라면, 주식은 그 퍼즐의 중요한 조각이어야 하며, 이 실험은 기대할 만한 가치가 있습니다.
