작성자: Apisara Sukhathip, Unlocks Insights 작가; 번역: 진써차이징 xiaozou
스테이블코인X가 3.6억 달러 융자를 완료하고 6주 내에 2.6억 달러 규모의 ENA 토큰(공급량의 약 8%)을 회수할 예정이라고 발표한 후, Ethena(ENA) 프로젝트가 큰 관심을 받았습니다. 해당 프로토콜은 USDe 수익의 20%(영구 선물 계약 자금 비용, 이더리움 스테이킹 및 미국 국채 수익)를 유보하여 강력한 수익(지난 1년간 3.07억 달러)을 창출했습니다.
호재: 승인된 수수료 전환 메커니즘은 일부 수익을 sENA 보유자에게 분배할 수 있으며 - 기준 수익률은 약 4%, 불장 시나리오에서는 10% 이상 가능합니다. 기타 성장 동력에는 Converge Chain L2 출시와 GENIUS 법안을 준수하는 스테이블코인 USDtb가 포함됩니다. 이번 회수로 내년 순 토큰 출시량은 41.6%에서 34.6%로 감소할 예정입니다.
리스크 경고: 향후 1년 동안 11억 달러 이상의 private equity/팀 토큰이 언락되며, 추가로 11억 달러 이상의 "대기 중" 생태계 자금이 분배될 예정입니다. 다른 DeFi 프로토콜과 비교해 ENA의 토큰 출시/수익 비율이 높으며, 이 모델은 아직 장기 베어장을 겪지 않았습니다.
스테이블코인은 암호화폐 분야의 핵심 기반으로, 지불, 거래 및 DeFi 발전을 뒷받침하고 있습니다. GENIUS 법안이 미국에서 법적 프레임워크를 제공하고 서클의 IPO가 투자자의 막대한 수요를 보여주면서 해당 산업은 새로운 성장 단계에 접어들고 있습니다.
이러한 배경에서 Ethena와 그 토큰 ENA가 주목받고 있습니다. "Strategy"(원래 MicroStrategy)의 전략을 모방한 스테이블코인X의 출시로 ENA는 암호화폐 트위터에서 가장 뜨거운 화제 중 하나가 되었습니다.
[이하 생략]（3）전략적 협력 및 제품 확장핵심 스테이블코인 사업 외에도 Ethena는 생태계를 확장하여 ENA 보유자를 위한 새로운 성장 채널과 가치 축적 원천을 개척하고 있습니다.
먼저, 팀은 Converge Chain을 개발 중입니다. 이는 아비트럼을 기반으로 구축된 이더리움 제2층 네트워크입니다. 이 네트워크는 Ethereal(원시 영구 계약 탈중앙화 거래소) 및 Ethena 생태계의 다른 dApp의 운영 기지가 될 것입니다. 이러한 조치는 USDe를 넘어선 수수료 기반 수익 흐름을 개척할 뿐만 아니라 ENA의 가치 포착을 위한 새로운 경로를 창출합니다.
둘째, Ethena Labs는 Anchorage Digital과 전략적 협력을 체결하여 USDtb를 출시할 예정입니다. 이는 GENIUS 법안에 따라 명확한 규정 준수 경로를 설계한 최초의 스테이블코인입니다. 이 협력을 통해 Ethena는 미국 스테이블코인 애플리케이션의 다음 단계 발전에서 선도적 위치를 차지하고 기관 투자자들 사이에서 신뢰성을 높였습니다.
이러한 진전은 Ethena의 원대한 비전을 공동으로 입증합니다. 단일 제품 프로토콜에서 다양한 수익 엔진을 갖추고 규제에 더 부합하는 생태계로 진화하고 있습니다.
4、리스크 및 토큰 언락 압박
StablecoinX 회수 등 최근 촉매제가 단기 희석 효과를 완화했지만, 투자자들은 Ethena의 장기 토큰 공급 역학에 주의해야 합니다. 향후 12개월 내에 5억 달러 이상의 토큰이 사모 투자자에게 언락될 예정이며, 약 6.4억 달러는 창립 팀 및 초기 기여자에게 배분됩니다. 이러한 곧 출시될 토큰들은 잠재적인 대규모 매도 압박을 의미하며, 투자자들에게 단기 긍정적 내러티브에만 집중하지 말 것을 상기시킵니다.
더욱 복잡한 점은 Ethena의 광범위한 생태계 개발 자금 배분에 여전히 상당한 불확실성이 존재한다는 것입니다. 현재 2025년 3월부터 시작된 제4분기 에어드랍 활동이 진행 중이며, 앞선 3개 분기에 걸쳐 총 22.5억 개의 ENA 토큰(분기당 7.5억 개)이 이미 배포되었습니다. 제4분기가 계속 진행됨에 따라 총 공급량의 13.5%(약 20억 개, 현재 가치로 약 11억 달러)가 향후 생태계 구축을 위해 예비되어 있어, 이는 프로토콜이 10억 달러 이상의 불확실성에 직면해 있음을 의미합니다. 이 자금 규모는 대부분의 DeFi 금고를 크게 상회하며, 잠재적 희석 효과는 모든 수수료 전환 또는 회수 메커니즘을 압도할 수 있어 이러한 토큰의 출시 시기와 배포 전략이 ENA의 장기 가치 제안에 매우 중요합니다.
아래 그림은 토큰 출시량과 연간 수수료 수익의 비율을 보여줍니다(최근 30일 프로토콜 데이터 기준). 비율이 높을수록 토큰 출시 속도가 수수료 생성 속도를 크게 앞서고 있음을 보여주며, 프로토콜이 1달러의 수익을 창출하기 위해 희석된 토큰 가치를 직관적으로 보여줍니다. 이러한 비교 방법이 완벽하지는 않지만, 다른 프로토콜의 지속 가능성을 분석하는 효과적인 관점입니다.
이러한 배경에서 다른 주요 DeFi 프로토콜과 비교했을 때 ENA는 상대적으로 높은 비율을 보이며, 이는 대규모 토큰 언락과 지속적인 공급 확장의 현실을 반영합니다. 투자자들은 ENA의 장기 투자 가치를 평가할 때 이러한 역학을 우선적으로 고려해야 합니다.
5、결론
Ethena는 스테이블코인 및 합성 달러 영역에서 가장 혁신적인 참여자 중 하나로 빠르게 부상했습니다. 강력한 수익 창출 능력, 지속적으로 확장되는 생태계, StablecoinX 회수 계획 및 곧 시행될 수수료 전환 등의 촉매제를 통해 해당 프로토콜은 ENA 보유자에게 상당한 가치 축적 잠재력을 제공합니다. 그러나 투자자들은 낙관론 속에서도 신중해야 합니다. 중요한 내부 토큰 언락, 시장 의존적 수익에 대한 의존, 그리고 아직 완전한 시장 주기를 거치지 않은 운영 기록은 여전히 핵심 리스크 요인입니다. 결국 ENA는 유리한 환경에서의 높은 성장 잠재력을 대표하는 동시에 신중하게 균형을 잡아야 하는 상당한 공급 리스크를 내포하고 있으며, 이 두 가지는 모든 장기 투자 프레임워크에서 신중하게 고려되어야 합니다.
