미국 재무부 채권은 RWA(실물 자산) 토큰화 분야에서 가장 활발하고 규모가 큰 부문이라고 할 수 있습니다. 전 세계 기존 금융 기관의 참여로 재무부 채권 자산에 대한 온체인 수요는 실제로 빠르게 증가하고 있습니다.
예를 들어, 블랙스톤의 BUIDL 펀드는 수십억 달러 규모이며 파생상품의 담보로 사용될 수 있습니다. 현재 이러한 토큰은 주로 적격 투자자에게만 제공되며 최소 투자 금액 및 화이트리스트 관리가 적용됩니다.
본 보고서는 토큰화된 미국 재무부 채권 12종의 실제 상황을 분석하고, 미국 재무부 기금의 토큰화와 RWA 시장을 통해 창출되는 혁신적인 기회를 토큰 개요, 규제 프레임 및 발행 구조, 온체인 애플리케이션 시나리오, 통찰력 및 한계, 그리고 규정 준수, 감독 및 기술 측면에서의 한계를 포함하여 설명합니다. 이러한 정보를 이해하면 투자자와 개발자가 더욱 합리적인 전략을 수립하는 데 도움이 될 것입니다.
동시에, 이전 기사 "M&A 금액이 새로운 최고치를 기록하고, Web3 산업이 공식적으로 상류 및 하류 통합 기간에 진입"에서 언급한 관점 와 유사하게, B2B 모델이 향후 RWA 온체인 애플리케이션의 주류 경로가 될 수 있으며, 기관은 "수익"의 패키징 및 배포에 많은 역할을 하게 될 것입니다. 대형 금융 기관과 DeFi 프로토콜의 결합을 통해 채권 펀드 토큰은 스테이블코인이나 투자 포트폴리오를 통해 간접적으로 소매 사용자에게 이익을 제공할 수 있습니다.
우리는 이 중요한 RWA 섹션을 더 명확하게 이해하고 함께 논의하고자 "토큰화된 미국 국채 12개를 분석하여 얻은 교훈"을 정리했습니다.
100y / Four Pillars가 작성
편집자: ODIG Invest
원본 보고서: https://4pillars.io/en/issues/what-i-learned-from-analyzing-12-tokenized-us-treasuries
핵심 관점:
RWA 시장에서 가장 활발하게 토큰화된 자산 중 하나는 미국 국채입니다. 그 이유는 주로 강력한 유동성, 안정성, 비교적 높은 수익률, 증가하는 기관 참여, 토큰화에 대한 적합성 때문입니다.
미국 재무부 채권의 토큰화에는 특별한 법적 장치가 필요하지 않습니다. 대신, 공식 주주명부 유지를 담당하는 명의개서대행기관을 기존 내부 데이터베이스에서 블록체인으로 전환함으로써 토큰화가 이루어집니다.
이 글에서는 주요 미국 재무부 토큰을 분석하기 위한 세 가지 프레임 제안합니다. 첫 번째는 프로토콜 세부 정보, 발행 규모, 보유자 수, 관리 수수료를 포함한 토큰 개요입니다. 두 번째는 규제 프레임 및 발행 구조입니다. 세 번째는 온체인 애플리케이션 시나리오입니다.
미국 재무부 채권 토큰은 디지털 증권이므로 증권법 및 관련 규정을 준수해야 합니다. 이는 발행 규모, 보유자 수, 그리고 온체인 애플리케이션 시나리오에 중대한 영향을 미칩니다. 본 글에서는 서로 관련 없어 보이는 이러한 요소들이 어떻게 상호 작용하는지 살펴봅니다.
마지막으로, 일반적인 생각과는 달리 미국 재무부 채권 토큰은 수많은 제약에 직면해 있습니다. 본 기사의 마지막 부분에서는 이러한 제약에 대한 심층 분석을 제공합니다.
1. 모든 것은 토큰화될 수 있습니다
"모든 주식, 모든 채권, 모든 펀드, 모든 자산은 토큰화될 수 있습니다." — 블랙록 CEO 래리 핑크.
미국에서 GENIUS 법(GENIUS Act)이 통과된 이후, 스테이블코인에 대한 전 세계 관심이 급격히 증가했습니다. 하지만 문제는 스테이블코인이 과연 진정한 목적지일까요?
이름에서 알 수 있듯이 스테이블코인은 법정화폐에 고정되어 온체인 운영되는 토큰입니다. 궁극적으로 스테이블코인은 "화폐"이며, 화폐는 특정 맥락에서 사용되어야 합니다. 스테이블코인은 송금, 결제, 청산 등 여러 분야에서 사용됩니다.
하지만 현재 스테이블코인의 잠재력을 실제로 발휘할 수 있는 분야로 여겨지는 곳은 RWA입니다.
실물자산(RWA, Real-World Assets)은 디지털 토큰을 통해 블록체인 온체인 표현되는 다양한 유형 자산을 의미합니다. 그러나 블록체인 업계에서는 실물자산(RWA)이 상품, 주식, 채권, 부동산과 같은 전통적인 금융 자산을 더 일반적으로 지칭합니다.
그렇다면 스테이블코인에 이어 RWA가 주목받는 이유는 무엇일까?
그 이유는 블록체인이 화폐 자체를 바꿀 수 있는 잠재력을 가지고 있을 뿐만 아니라, 기존 금융 시장의 '뒷모습'을 근본적으로 혁신할 수 있는 능력을 가지고 있기 때문입니다.
오늘날의 전통적인 금융 시장은 여전히 매우 낙후된 인프라에 의존하고 있습니다. 핀테크 기업들이 소매 고객을 위한 프런트엔드 경험을 개선하여 금융 상품과 증권에 대한 접근성을 높인 것은 사실이지만, 거래 백엔드는 여전히 뒤떨어져 있고 심각하게 시대에 뒤떨어져 있습니다.
예를 들어 미국 주식 및 채권 거래 시장 살펴보겠습니다. 현재의 구조는 1960년대 후반 "서류 위기"로 인해 1970년대에 확립되었습니다. 이후 미국은 증권투자자보호법(SEC)을 제정하고 일련의 증권법 개정을 단행했으며, 증권예탁신탁회사(DTC)와 증권청산회사(NSCC)와 같은 기관을 설립했습니다.
다시 말해, 이 복잡한 시스템은 50년 이상 존재해 왔으며, 과도한 중개자, 결제 지연, 투명성 부족, 높은 규정 준수 비용과 같은 장기적인 문제가 동반되었습니다.
블록체인은 이러한 구식 시장 구조를 근본적으로 개선하여 더욱 효율적이고 투명하게 만들 잠재력을 가지고 있습니다. 금융 시장의 백엔드가 블록체인 기반으로 업그레이드될 수 있다면 다음과 같은 효과를 얻을 수 있습니다.
즉시 결제
스마트 계약으로 구동되는 프로그래밍 가능한 금융
중개자 없이 직접 소유권
더 큰 투명성
더 낮은 비용
부분 투자
그리고 더욱 혁신적인 모델.
이러한 잠재력 때문에 많은 공공 기관, 금융 기관 및 기업이 다음과 같은 금융 자산의 온체인 토큰화를 적극적으로 홍보하고 있습니다.
Robinhood는 자체 블록체인 네트워크를 통해 주식 거래를 지원할 계획을 발표했으며, RWA 토큰화에 대한 연방 규제 프레임 SEC에 제안했습니다.
BlackRock은 Securitize와 협력하여 24억 달러 규모의 토큰화된 머니 마켓 펀드인 BUIDL을 출시했습니다.
SEC 위원장인 폴 애킨스도 공개적으로 주식 토큰에 대한 지지를 표명했으며, SEC의 내부 암호화폐 실무 그룹은 RWA에 대한 정기 회의와 원탁 토론의 제도화를 추진하고 있습니다.
과대광고는 차치하고라도, RWA 시장은 실제로 빠르게 성장하고 있습니다. 2025년 8월 23일 기준, RWA 발행 총액은 265억 달러에 달했는데, 이는 1년 전, 2년 전, 3년 전 대비 각각 112%, 253%, 783% 성장한 수치입니다.
토큰화되는 금융 자산의 유형은 다양하지만, 가장 빠르게 성장하는 부문은 미국 국채와 사모 신용이며, 그 다음으로 상품, 기관 펀드, 주식이 뒤따릅니다.
2. 미국 재무부 채권
RWA 시장에서 가장 활발한 토큰화 분야는 의심할 여지 없이 미국 국채입니다. 2025년 8월 23일 기준 미국 국채 RWA 시장 규모는 약 74억 달러로, 지난 1년 동안 370% 증가했습니다.
전 세계의 기존 금융 기관과 DeFi 플랫폼들이 이 분야에 적극적으로 진출하고 있다는 점은 주목할 만합니다. 예를 들어,
BlackRock의 BUIDL 펀드는 약 24억 달러로 선두를 달리고 있습니다.
Ondo와 같은 DeFi 프로토콜은 BUIDL 및 WTGXX와 같은 정부 채권으로 지원되는 RWA 토큰을 기반으로 OUSG 와 같은 펀드를 출시하여 약 7억 달러 규모의 규모를 유지하고 있습니다.
미국 국채가 RWA 시장에서 가장 활발하고 규모가 큰 토큰화 부문인 이유는 무엇일까요? 몇 가지 주요 이유는 다음과 같습니다.
압도적인 유동성과 안정성: 미국국채 세계에서 가장 풍부한 유동성을 보유하고 있으며, 채무 불이행 리스크 거의 없는 안전 자산으로 간주되어 높은 신뢰성을 자랑합니다.
글로벌 접근성: 토큰화는 미국국채 에 대한 투자 접근성을 개선하여 해외 투자자가 더 쉽게 참여할 수 있도록 해줍니다.
기관 참여 확대: BlackRock, Franklin Templeton, WisdomTree와 같은 대형 기관은 토큰화된 금융 시장 펀드와 미국 재무부 상품을 통해 시장을 선도하며 투자자들에게 강력한 신뢰 보증을 제공합니다.
수익률: 미국국채 수익률은 안정적이고 비교적 높으며, 평균 4% 정도입니다.
토큰화의 편의성: 현재 미국국채 RWA에 대한 구체적인 규제 프레임 없지만, 기존 규정에 따라 기본적인 토큰화는 여전히 가능합니다.
3. 미국 국채 토큰화 과정
그렇다면 미국 국채는 어떻게 토큰화되어 블록체인에 등록되는 걸까요?
언뜻 보기에는 복잡한 법률 및 규제 체계처럼 보일 수 있지만, 미국 국채 토큰화는 실제로는 기존 증권 규정을 준수하여 간단한 방식으로 이루어집니다. (물론 토큰 발행 구조는 다양하므로, 여기서는 대표적인 접근 방식만 설명합니다.)
토큰화 과정을 설명하기에 앞서 중요한 점 하나를 분명히 해두는 것이 중요합니다. 현재 시장에서 발행되는 미국 국채 기반 RWA 토큰은 미국 국채 자체를 직접 토큰화하는 것이 아니라, 미국 국채를 기초 자산으로 하는 펀드나 금융 시장 펀드를 토큰화합니다.
전통적으로 미국 재무부 채권 펀드와 같은 공공 자산 관리 펀드는 증권거래위원회(SEC)에 등록된 명의개서대리인을 선임해야 합니다. 명의개서대리인은 증권 발행인을 대신하여 투자자 펀드의 보유 기록을 관리하는 금융 기관 또는 서비스 회사입니다. 법적으로 명의개서대리인은 증권 등록 및 소유권 관리를 담당하는 중앙 기관이며, 펀드 투자자의 점유율 명부를 공식적으로 관리할 책임이 있습니다.
미국 재무부 채권 펀드의 토큰화 방식은 매우 간단합니다. 펀드 점유율 온체인 토큰에 매핑되고, 명의개서대행인은 블록체인 기반 시스템을 통해 공식 주주명부를 관리합니다. 즉, 주주 정보를 기록하는 데 사용되었던 독점 데이터베이스가 온체인 으로 이전되는 것입니다.
물론, 미국에는 RWA에 대한 명확한 규제 프레임 없기 때문에 토큰을 보유하는 것이 법적으로 펀드 점유율 소유하는 것과 동일하지는 않습니다. 그러나 실제로는 명의개서대행기관이 온체인 토큰 보유량을 기반으로 펀드 점유율 관리합니다. 따라서 해킹이나 운영 사고가 발생하지 않는 한, 대부분의 경우 토큰 소유는 간접적으로 펀드 점유율 소유와 동일합니다.
4. 주요 프로토콜 및 RWA 분석 기준
미국 재무부 지원 펀드는 RWA 업계에서 가장 활발하게 토큰화되는 부문이므로, 수많은 토큰화 프로토콜에서 관련 RWA 토큰을 발행했습니다. 위 표는 주요 프로토콜과 토큰을 요약한 것이며, 보고서는 분석을 세 부분으로 나눕니다.
1부: 토큰 개요
이 섹션에서는 토큰 발행 프로토콜, 발행 규모 및 보유자 수, 최소 투자 금액, 그리고 관리 수수료에 대한 개요를 다룹니다. 각 프로토콜은 펀드 구조, 토큰화 방식, 그리고 온체인 적용 정도가 다르기 때문에, 토큰 발행 프로토콜부터 시작하여 각 프로토콜의 특징을 간략하게 살펴보겠습니다.
발행 규모: 펀드의 규모와 인기를 파악하는 데 중요한 지표입니다.
보유자 수: 이를 통해 펀드의 법적 구조와 온체인 적용 시나리오를 파악할 수 있습니다.
보유자 수가 적은 경우, 투자자는 증권법에 따라 고액자산 공인 투자자 또는 적격 매수자여야 할 가능성이 높습니다.
이는 허용 목록에 있는 지갑을 제외하고 토큰의 보유, 전송 또는 거래가 더욱 제한될 것임을 의미하며, 투자자 기반이 제한적이기 때문에 이러한 토큰은 DeFi 프로토콜에서 널리 사용되지 않을 수 있습니다.
2부: 규제 프레임 및 발행 구조
이 섹션에서는 기초 펀드가 어느 국가의 규제 프레임 따르는지, 그리고 펀드 운용에 관여하는 다양한 주체를 분석합니다. 분석된 12개의 미국 재무부 채권 펀드 RWA 토큰 중 규제 프레임 크게 다음과 같이 분류할 수 있습니다.
규정 D 규칙 506(c) 및 투자 회사법 3(c)(7)
가장 일반적으로 사용되는 규제 프레임. 규칙 506(c)는 불특정 투자자의 공적 자금 조달을 허용하지만, 모든 투자자는 공인 투자자여야 하며, 발행인은 세무 기록, 자산 검증 및 기타 자료를 통해 투자자 신원을 엄격하게 검증해야 합니다. 3(c)(7) 면제 조항은 private equity 펀드가 SEC 등록을 피할 수 있도록 허용하며, 모든 투자자는 적격 매수자여야 하고 펀드는 private equity 상태로 유지되어야 합니다.
두 가지를 함께 활용하면 등록 및 정보 공개와 같은 규제 부담을 효과적으로 피하면서 투자자 기반을 확대할 수 있습니다. 이는 미국 펀드뿐만 아니라 적격 해외 펀드에도 적용됩니다.
주요 펀드: BUIDL, OUSG, USTB, VBILL.
1940년 투자회사법 제2a-7조
이 모델은 SEC(미국 증권거래위원회)에 등록된 머니마켓펀드(MMF)에 적용됩니다. 안정적인 가치 유지, 초단기 고신용 상품에만 투자, 높은 유동성 확보가 필수적입니다. 앞서 언급한 프레임 와 달리, 이 모델은 일반 투자자에게 공개 발행을 허용합니다. 따라서 토큰의 최소 투자 금액이 낮아 투자자의 참여가 용이합니다.
주요 펀드: WTGXX, BENJI.
케이맨 제도 뮤추얼 펀드법
이 법은 케이맨 제도에 설립된 개방형 펀드에 적용되며, 유연한 발행 및 환매 옵션을 제공합니다. 미국 재무부 채권으로 뒷받침되는 케이맨 제도 펀드는 이 법을 준수해야 합니다. 최소 초기 투자 금액은 일반적으로 미화 10만 달러 이상으로 설정됩니다.
주요 기금: USYC.
영국령 버진아일랜드(BVI) 증권 및 투자 업무 2010(전문 펀드)
이는 모든 BVI 투자 펀드와 투자 회사의 핵심 법적 프레임 입니다. 전문 펀드는 일반 대중이 아닌 전문 투자자를 대상으로 하며, 최소 미화 10만 달러의 초기 투자금이 필요합니다. BVI 펀드가 미국 투자자로부터 자본을 조달하려면 미국 규정 D 규칙 506(c)도 별도로 준수해야 합니다. 단순히 BVI 규정을 준수하는 것만으로는 미국 투자자를 유치하기에 충분하지 않습니다.
주요 펀드: JTRSY, TBILL.
다른
여러 국가에 설립된 펀드는 해당 규제 프레임 따릅니다. 예를 들어, 프랑스에서 발행된 Spiko USTBL은 UCITS 지침(2009/65/CE)과 MMF 규정(EU 2017/1131)을 준수하고, 싱가포르에서 발행된 Libeara ULTRA는 2001년 증권선물법을 준수합니다.
비교를 더 직관적으로 하기 위해 번역가는 위 정보를 표로 정리했습니다.
펀드 발행 구조 측면에서 주요 참여자는 7개입니다.
펀드 기관: 투자자 자금을 모으는 법적 기관으로, 일반적으로 BVI 또는 케이맨 제도에 설립된 미국 신탁이나 해외 펀드입니다.
펀드 매니저: 펀드를 설립하고 전반적인 운영에 대한 책임을 지는 기관입니다.
투자 관리자: 투자 결정과 포트폴리오 관리를 담당하며, 때로는 펀드 매니저와 동일한 직책을 맡는다.
펀드 관리자: 회계, 순자산 가치 계산, 투자자 보고서 작성 등 백엔드 업무를 담당합니다.
보관인: 펀드 자산(채권, 현금 등)을 안전하게 보관합니다.
이전 대리인: 주주 명부를 관리하고 자금이나 주식의 소유권을 법적으로 기록하고 유지합니다.
감사: 펀드 계좌 및 재무제표에 대한 외부 감사 실시하는 독립적인 회계법인으로, 투자자의 권리와 이익을 보호하는 데 중요한 역할을 합니다.
3부: 온체인 애플리케이션 시나리오
채권 펀드 토큰화의 가장 큰 장점 중 하나는 온체인 생태계 내에서 활용될 수 있다는 점입니다. 규제 준수 및 화이트리스트 제한으로 인해 DeFi에서 채권 펀드 토큰을 직접 사용하는 데 어려움이 있지만, Ethena 및 Ondo와 같은 DeFi 프로토콜은 이미 BUIDL과 같은 토큰을 담보로 사용하여 스테이블코인을 발행하거나 포트폴리오에 포함하여 개인 투자자 투자자에게 간접적인 투자 기회를 제공하고 있습니다. 실제로 BUIDL의 빠른 성장은 주류 DeFi 프로토콜과의 통합에 기인하며, 현재 선도적인 채권 토큰 상품으로 자리 잡았습니다.
크로스체인 솔루션은 온체인 애플리케이션에도 필수적입니다. 대부분의 채권 펀드 토큰은 단일 네트워크에서만 발행되는 것이 아니라 여러 네트워크에 분산되어 투자자에게 더 많은 선택지를 제공합니다.
채권 펀드 토큰은 스테이블코인만큼 많은 유동성을 필요로 하지 않지만(실제로 일반적으로 그렇게 많은 유동성을 갖고 있지는 않습니다), 크로스체인 솔루션은 여전히 중요합니다. 크로스체인 솔루션은 사용자 경험을 크게 개선하고 투자자가 여러 네트워크 간에 채권 펀드 토큰을 원활하게 전송할 수 있게 해주기 때문입니다.
5. 계시록
후속 RWA 보고서에서는 12개의 주요 미국 재무부 채권 펀드 RWA 토큰에 대한 자세한 분석을 진행할 예정입니다. 그 전에 이 연구를 통해 발견된 몇 가지 통찰력과 한계점을 공유하겠습니다.
온체인 어려움: RWA 토큰은 토큰화되어 있다는 이유만으로 무료로 사용할 수 없습니다. 디지털 증권으로 남아 있으며 실제 규제 프레임 를 준수해야 합니다. 기본적으로 모든 채권 펀드 토큰은 KYC를 완료한 허용 목록에 있는 지갑 간에만 보유, 전송 및 거래할 수 있습니다. 이러한 진입 장벽으로 인해 채권 펀드 토큰이 허가 없이 DeFi에 직접 진입하는 것은 거의 불가능합니다.
보유자 수 제한: 규제 장벽으로 인해 채권 펀드 토큰 보유자 수는 일반적으로 적습니다. WTGXX 및 BENJI와 같이 개인 투자자 가 접근 가능한 머니마켓펀드(MMF)는 보유자 수가 비교적 많습니다. 그러나 대부분의 펀드는 투자자가 공인 전문가, 전문가 또는 고액 자산가여야 하므로 잠재적 투자자 기반이 크게 제한되고 보유자 수가 두 자릿수로 늘어나는 것을 막고 있습니다.
온체인 B2B 애플리케이션 시나리오: 따라서 현재 채권 펀드 토큰은 개인 투자자 DeFi 시나리오에 직접 적용할 수 없습니다. 대신 이러한 토큰은 대규모 DeFi 프로토콜에서 자주 채택됩니다. 예를 들어, Omni Network는 재무 관리에 Superstate의 USTB를 사용하는 반면, Ethena는 BUIDL을 담보로 스테이블코인 USDtb를 발행하여 개인 투자자 에게 간접적인 혜택을 제공합니다.
규제 파편화 및 표준 부재: 채권 펀드 토큰은 여러 국가에 설립된 펀드에서 발행되며 매우 다양한 규제 프레임 따릅니다. 예를 들어, BUIDL, BENJI, TBILL, USTBL은 모두 채권 펀드 토큰처럼 보일 수 있지만, 규제 프레임 완전히 달라 투자자 자격, 최소 투자 금액 및 사용 시나리오에 상당한 차이가 있습니다. 이러한 규제 파편화는 투자 복잡성을 증가시킵니다. 통합된 표준이 부재한 상황에서 채권 펀드 토큰은 DeFi 프로토콜에서 널리 채택되기 어려워 온체인 적용이 제한됩니다.
RWA에 대한 전담 규제 프레임 부족: 현재 RWA에 대한 명확한 규제 프레임 없습니다. 채권 펀드 토큰의 명의개서 대리인이 블록체인 온체인 주주명부를 기록하지만, 온체인 토큰 소유권은 아직 실제 증권 소유권과 법적으로 동일하지 않습니다. 온체인 과 실제 법률 간의 격차를 해소하기 위해서는 전담 규제가 필요합니다.
크로스체인 솔루션 도입 부족: 거의 모든 채권 펀드 토큰이 다중 네트워크 발행을 지원하지만, 실제 크로스체인 솔루션은 아직 드뭅니다. 유동성 파편화를 방지하고 사용자 경험을 개선하기 위해서는 향후 크로스체인 솔루션의 도입이 더욱 확대되어야 합니다.
*본 글은 학습 및 참고용으로만 제공됩니다. 도움이 되시기를 바랍니다. 본 글은 투자 조언이 아닙니다. DYOR.
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