발췌문
비트코인은 주요 원가 기준선 아래에서 거래되고 있어 수요 고갈과 모멘텀 약화를 시사합니다. 장기 보유자들은 강세장에 매도세를 보이고 있는 반면, 옵션 시장은 풋옵션 수요 증가와 변동성 확대로 방어적인 국면으로 전환되어, 지속 가능한 회복을 위한 신중한 국면을 보이고 있습니다.
요약
- 비트코인은 단기 보유자 기준 비용과 0.85 분위수보다 낮은 수준에서 거래되고 있으며, 이는 모멘텀 약화와 시장 피로감 증가를 시사합니다. 이러한 수준을 반복적으로 회복하지 못하면 장기 조정 국면으로 이어질 위험이 커집니다.
- 장기 보유자는 7월 이후 지출을 늘려 현재는 하루 22,000 비트코인(BTC) 를 넘어섰으며, 이는 지속적인 이익 실현으로 시장 안정성에 지속적인 압박을 가하고 있습니다.
- 미결제약정은 최고가를 경신했지만, 투자자들이 콜옵션보다 풋옵션을 선호함에 따라 시장 심리는 약세로 기울고 있습니다. 단기 랠리는 새로운 옵티미즘(Optimism) 보다는 헤지 신고가 으로 대응되고 있습니다.
- 내재 변동성은 여전히 높은 수준을 유지하고 있는 반면, 실현 변동성은 상승세를 따라잡으며 차분하고 저변동성 국면이 끝났습니다. 딜러들의 숏 감마 포지션은 매도세를 증폭시키고 상승세를 완화시킵니다.
- 온체인 데이터와 옵션 데이터 모두 신중한 과도기적 국면을 시사하고 있습니다. 시장 회복은 현물 수요 회복과 변동성 완화에 달려 있을 것으로 예상됩니다.
비트코인은 최근 사상 최고치에서 점차 벗어나 단기 보유자 기준 가격인 약 11만 3,100달러 이하로 안정세를 보이고 있습니다. 역사적으로 이러한 구조는 약세장이 시작되는 중기 약세 국면으로 접어들기 전에 나타나는 경우가 많습니다.
이번 호에서는 시장의 현재 수익성을 평가하고 장기 홀더 지출의 규모와 Persistence 살펴보고 옵션 시장의 심리를 평가하여 이번 조정이 건전한 통합을 반영하는지 아니면 앞으로 더 큰 피로감을 예고하는지 판단합니다.
온체인 인사이트
유죄 판결 테스트
단기 보유자 기준 원가를 중심으로 거래되는 것은 시장이 최근 고점 부근에서 매수한 투자자들의 확신을 시험하는 중요한 단계입니다. 역사적으로, 새로운 신고가) 이후 이 수준 이하로 하락하면 공급 대비 이익률이 약 85%로 하락하여, 공급의 15% 이상이 손실을 보고 있음을 시사합니다.
현재 사이클에서 세 번째로 이러한 패턴을 목격하고 있습니다. 비트코인이 113.1k 위에서 회복하지 못한다면, 더 큰 폭의 위축으로 인해 공급량 상당 부분이 손실로 이어질 수 있으며, 이는 최근 매수자들의 스트레스를 증폭시키고 시장 전반에 걸쳐 더 큰 전부 매도(Capitulation) 초래할 수 있습니다.
중요 임계값
이러한 구조를 더욱 맥락화하기 위해서는 단기 보유자의 원가 기반을 회복하는 것이 강세 국면을 유지하는 데 왜 중요한지 이해하는 것이 필수적입니다. 공급 분위수 원가 기반 모델은 0.95, 0.85, 0.75 분위수를 매핑하여 공급량의 5%, 15%, 25%가 손실로 보유되는 수준을 나타내는 명확한 프레임워크를 제공합니다.
현재 비트코인은 단기 홀더 비용 기준($113,100)보다 낮게 거래되고 있을 뿐만 아니라, $108,600의 0.85 분위수 위에 머무르기 위해 고군분투하고 있습니다. 역사적으로 이 스레스홀드(Threshold) 지키지 못하면 시장 구조적 약세를 시사했으며, 종종 $97,500 근처에 있는 $0.75 분위수를 향한 더 큰 조정이 선행되었습니다.
고갈된 수요
이번 주기에서 세 번째로 단기 보유자 기준 원가와 0.85 분위수 모두 밑돌면서 구조적 우려가 제기되고 있습니다. 거시경제적 관점에서 볼 때, 반복적인 수요 소진은 시장이 회복세를 보이려면 더 긴 조정 국면이 필요할 수 있음을 시사합니다.
이러한 고갈 현상은 장기 홀더 지출 거래량 살펴보면 더욱 분명해집니다. 2025년 7월 시장 정점 이후 장기 보유자들은 꾸준히 지출을 늘려왔으며, 30일 단순이동평균선(SMA)은 기준선인 1만 비트코인(BTC) 에서 하루 2만 2천 비트코인(BTC) 이상으로 상승했습니다. 이러한 지속적인 분포는 노련한 투자자들의 차익 실현 압력을 시사하며, 이는 현재 시장의 취약성을 뒷받침하는 주요 요인입니다.
수요 고갈로 인한 장기적인 하락 국면의 위험을 평가한 후, 이제 단기 심리를 측정하고 불확실성이 커지는 가운데 투기자들이 어떤 위치를 차지하고 있는지 살펴보기 위해 옵션 시장을 살펴보겠습니다.
오프체인 인사이트
미결제약정 상승
비트코인 옵션 미결제약정이 새로운 최고치를 경신했으며 계속해서 확대되고 있어 시장 행동의 구조적 진화를 보여줍니다.
투자자들은 현물 매도 대신 옵션을 활용하여 위험 헤지 또는 변동성 투자에 나서는 경우가 점점 더 늘고 있습니다. 이러한 변화는 현물 시장의 직접 매도 압력을 줄이는 반면, 딜러 헤지 활동으로 인한 단기 변동성을 증폭시킵니다.
미결제약정이 증가함에 따라, 선물 및 무기한 시장에서 델타 및 감마 기반 흐름에서 가격 변동이 발생할 가능성이 커집니다. 옵션 포지셔닝이 단기 시장 움직임을 형성하고 거시경제 및 온체인 촉매제에 대한 반응을 증폭시키는 데 중요한 역할을 함에 따라, 이러한 역학 관계를 이해하는 것이 더욱 중요해지고 있습니다.
변동성 체제 변화
10일 청산 사건 이후 비트코인의 변동성 지형이 눈에 띄게 변했습니다. 내재 변동성(IV)은 현재 만기별로 48 수준을 유지하고 있는데, 이는 2주 전 36~43에서 상승한 수치입니다. 마켓메이커들은 변동성 가격을 높게 유지하며, 저가 매도를 피하는 신중한 태도를 유지하고 있습니다.
한편, 실현 변동성은 30일물 44.1%, 10일물 27.9%로 완화되어 시장이 점차 안정되고 있음을 시사합니다. 새로운 충격이 발생하지 않는 한, IV는 향후 몇 주 안에 정상화될 가능성이 높습니다. 현재 변동성은 여전히 높은 수준을 유지하고 있지만, 지속적인 고변동성 국면의 시작이라기보다는 단기적인 가격 조정을 반영하고 있습니다.
스큐 빌드 넣기
같은 맥락에서, 지난 2주 동안 풋옵션에 대한 스큐(skew)는 꾸준히 증가했습니다. 큰 청산 급등으로 풋옵션 스큐가 급등했고, 잠시 조정되기도 했지만 이후 구조적으로 높은 수준에서 안정화되어 풋옵션이 콜옵션보다 여전히 높은 수익률을 기록하고 있습니다.
지난주 1주 만기 채권은 변동성이 컸지만 불확실성이 높은 구간에 머물렀고, 다른 모든 만기 채권은 풋옵션 쪽으로 2~3볼륨 포인트 더 이동했습니다. 만기(테너라고도 함) 전반에 걸친 이러한 확대는 채권 시장이 곡선 전반에 걸쳐 신중한 움직임을 보이고 있음을 시사합니다.
이러한 구조는 시장이 단기적인 공포와 여전히 확신에 찬 장기 전망 사이에서 균형을 맞추면서, 하락 방어를 위해 기꺼이 더 많은 비용을 지불하려는 모습을 반영합니다. 화요일(10월 21일)의 소폭 상승은 이러한 민감성을 여실히 보여주는데, 풋옵션 프리미엄이 몇 시간 만에 절반으로 급락하면서 시장의 불안 심리 가 여전히 여전함을 보여줍니다.
위험 프리미엄 턴
1개월 변동성 위험 프리미엄(내재 변동성과 실현 변동성 간의 차이)이 마이너스로 전환되었습니다. 수개월 동안 내재 변동성은 높은 수준을 유지한 반면 실현 변동성은 낮은 수준을 유지하여 단기 변동성 트레이더들에게 꾸준한 캐리를 제공했습니다.
이제 실현 변동성이 내재 변동성과 맞먹는 수준으로 급등하면서 그 이점이 사라졌습니다. 이는 평온했던 시장의 종말을 의미합니다. 변동성 매도자들은 더 이상 수동적인 소득에 의존할 수 없으며, 변동성이 커지는 상황에서는 적극적으로 헤지해야 합니다.
시장은 조용한 안주 상태에서 더욱 역동적이고 반응적인 환경으로 전환되었으며, 실제 가격 변동이 돌아오면서 단기 감마 포지션은 점점 더 큰 압박에 직면하게 되었습니다.
흐름은 방어적 자세를 유지한다
분석을 매우 숏 으로 진행하기 위해 지난 24시간 동안 옵션 포지셔닝이 최근 반등에 어떻게 반응했는지 살펴보았습니다.
10만 7,500달러에서 11만 3,900달러로 6% 상승했음에도 불구하고 콜 매수를 통한 상승 확인은 거의 없었습니다. 대신, 트레이더들은 풋 옵션 포지션을 확대하여 사실상 더 높은 가격 수준을 확보했습니다.
이러한 포지셔닝으로 인해 딜러는 하락세에서는 감마를 숏 , 상승세에서는 감마를 장기로 보유하게 됩니다. 이러한 설정으로 인해 딜러는 일반적으로 상승세를 약화시키고 매도를 가속화하게 되며, 이러한 역학은 포지셔닝이 재설정될 때까지 계속해서 역풍으로 작용합니다.
프리미엄이 이야기를 말해줍니다
Glassnode의 종합 프리미엄 데이터는 행사가별로 분석했을 때 이러한 견해를 뒷받침합니다. 12만 달러 콜 옵션에서 매도 프리미엄은 가격과 함께 증가했는데, 이는 트레이더들이 상승세를 약화시키고 일시적인 강세로 판단되는 변동성을 매도하고 있음을 보여줍니다. 단기 수익률 추구자들은 상승세를 쫓기보다는 상승세에 맞춰 콜 옵션을 매도함으로써 내재 변동성 급등을 활용하고 있습니다.
더욱이 10만 5천 달러 풋옵션에서는 패턴이 반전되어 같은 결론을 더욱 강화합니다. 현물 가격이 상승함에 따라 해당 행사가의 순 프리미엄이 상승했는데, 이는 트레이더들이 상승 위험보다 하락 위험에 대한 보호에 더 적극적으로 투자했음을 보여줍니다. 본질적으로, 최근 상승세는 확신보다는 헤지 전략으로 대응했습니다. 시장은 믿음을 받아들이기보다는 위험을 감수하는 쪽을 택하고 있습니다.
결론
비트코인이 최근 단기 보유자 비용 기준($113,100)과 0.85 분위수($108,600)를 하회한 것은 시장이 신규 자금 유입에 어려움을 겪는 반면 장기 보유자들은 계속해서 분산 투자하고 있어 수요 고갈이 심화되고 있음을 보여줍니다. 이러한 구조적 피로는 네트워크가 신뢰를 회복하고 소진된 공급을 흡수하기 위해 더 긴 통합 단계가 필요할 수 있음을 시사합니다.
한편, 옵션 시장도 이와 같은 신중한 분위기를 반영하고 있습니다. 사상 최고치의 미결제약정에도 불구하고, 포지션은 방어적인 성향을 보이고 있습니다. 풋옵션 왜도는 여전히 높고, 변동성 매도자들은 압박을 받고 있으며, 단기 랠리는 옵티미즘(Optimism) 보다는 헤지 전략으로 대응하고 있습니다. 이러한 신호들은 시장이 전환기에 있음을 시사합니다. 즉, 과열은 줄어들고, 구조적 위험 감수는 억제되었으며, 회복은 현물 수요 회복과 변동성으로 인한 자금 흐름 완화에 달려 있을 가능성이 높습니다.
