짝퉁 제품이 불장(Bull market) 형성하지 못한다는 것이 아니라, 현금 흐름이 없는 짝퉁 제품은 강세장을 감당할 수 없다는 것입니다.
글쓴이: agintender
기사 출처: 우톡(Wu-Talk)
면책 조항: 본 기사는 재인쇄본입니다. 독자는 원문 링크를 통해 더 자세한 정보를 얻을 수 있습니다. 저자가 재인쇄 형식에 이의가 있는 경우 당사에 연락 주시면 저자의 요청에 따라 수정하겠습니다. 본 재인쇄본은 정보 공유만을 목적으로 하며 투자 조언을 구성하지 않으며, 우톡(Wu-Talk) 관점 나 입장을 대변하지 않습니다.
2025년이 "상장 및 덤핑"의 해로 묘사되는 이유는 무엇일까요? 최고 수준의 프로젝트 사업 계획서에는 "기술 서비스로 수익을 창출하는 것"에 대한 항목이 전혀 없기 때문입니다. 토큰 판매가 유일한 사업 모델입니다.
토큰 = 제품 = 유일한 수익원이 될 때, 이 산업은 가치를 창출하는 BUIDL이 아니라 의자뺏기 게임으로 전락할 운명입니다.
2023년부터 2025년까지는 암호화폐 산업 역사상 구조적 변혁의 시기로 기록될 것이며, 프로토콜의 유용성과 자산 가치 평가 간의 근본적인 분리가 일어날 것이다. 심지어 전통적인 "푸젠성 사업가"들조차 이러한 변화에 큰 어려움을 느낄 것이다. (자랏)
서론: 우크라이나의 폐허와 푸젠인의 주판
푸젠성 상인들은 사업 수완이 뛰어난 것으로 유명합니다. 가격 차이가 있는 곳에는 사업 기회가 있고, 혼란이 있는 곳에는 차익 거래의 기회가 있습니다. 우크라이나 전쟁 중에도 푸젠성 사람들은 위험을 무릅쓰고 부를 축적할 기회를 찾았습니다.
푸젠성 상인들("민상")은 한 가지 원칙을 잘 이해하고 있었습니다. 금광 붐 시대에 부를 축적하는 가장 확실한 길은 투기적인 금 채굴이 아니라 투기꾼들에게 필요한 생산 도구(삽)와 물류 지원을 제공하는 것이라는 점이었습니다.
암호화폐 경제 맥락에서 "삽 판매"는 이론적으로 블록체인 인프라(L1, L2, 크로스체인 브리지) 제공에 해당하며, 수익은 가스 수수료와 거래 처리량("통행료")에서 발생해야 합니다. 그러나 2023년부터 2025년까지 EIP-4844와 같은 기술 업그레이드 및 L2/L3 인프라의 과잉 공급으로 인해 "삽 판매"가 독립적인 소득원으로서 상업적으로 실현 가능하다는 전망이 무너지기 시작했습니다.
결과적으로 업계는 왜곡된 "글로벌 차익거래" 모델로 전환되었습니다. 프로젝트 팀은 더 이상 사용자에게 인프라 서비스를 판매하는 데 집중하지 않고, 대신 인프라 자체의 금융 권리(토큰)를 핵심 상품으로 개인 투자자 에게 판매하기 시작했습니다. "삽"은 결국 사용자를 유치하고 마케팅하는 도구로 전락했으며, 그 유일한 목적은 과대평가된 토큰 발행을 정당화하는 것이 되었습니다.
이 글에서는 이러한 변화의 메커니즘, 특히 "낮은 유동성, 높은 FDV(초기 투자 가치)" 현상, 약탈적인 MM (Market Making) 구조, 그리고 에어드랍 의 산업화에 대해 자세히 분석하고, 2023-2025년 인프라 사이클의 주요 상업적 산출물은 기술적 효용이 아니라 리스크 캐피털이 소매 유동성으로 체계적으로 빠져나가는 현상이 될 것이라는 결론을 내릴 것입니다.
제1장: 푸젠 상인의 원형: 상업적 실용주의와 글로벌 차익거래 네트워크
1.1 중고 시장의 지혜: 캘리포니아에서 세계로
"골드러시 때 삽을 팔아라"라는 속담은 일반적으로 1849년 캘리포니아 골드러시에서 유래했습니다. 당시 새뮤얼 브래넌과 같은 상인들은 강바닥에서 금을 캐는 것으로 부를 축적한 것이 아니라, 광부들에게 필요한 도구의 공급망을 독점함으로써 부를 쌓았습니다. 중국의 사업 환경, 특히 푸젠성 상인들에게 있어 이러한 경영 철학은 단순한 수요와 공급의 원리를 넘어 "글로벌 차익거래"라는 복잡한 시스템으로 발전했습니다.
산악 지형에 경작지가 제한적이고 바다와 접해 있는 푸젠성은 역사적으로 상인 계층이 해안에 의존할 수밖에 없도록 만들었습니다. 이러한 지리적 환경은 두 가지 핵심 원칙으로 이루어진 독특한 상업적 DNA를 형성했습니다.
I. 리스크 전가: 금 탐사자는 금을 찾지 못할 리스크 전적으로 감수하는 반면, 상인들은 도구를 판매함으로써 미리 이익을 확보합니다. 탐사자가 성공하든 실패하든, 삽의 가치는 거래가 이루어지는 순간 실현됩니다.
II. 네트워크 차익거래: 이는 혈연 및 친족 관계에 기반한 긴밀한 네트워크를 활용하여 관할권과 경제 발전 수준이 다른 시장 간에 자본과 상품을 이동시키는 것을 의미합니다. 예를 들어, 생산 비용이 낮은 중국 연안 지역에서 상품을 조달하여 아프리카나 남미의 이익율 더 높은 시장에 판매함으로써 정보 비대칭성과 규제 공백을 이용하는 것입니다.
푸젠 상인들의 이러한 정신, 즉 리스크 감수하는 용기, "노력만이 승리를 가져다준다"는 믿음, 그리고 규칙을 활용한 차익거래에 능숙했던 모습은 규제가 아직 미흡한 암호화폐라는 국경 없는 디지털 바다에서 완벽하게 재현되고 있다.
1.2 암호화폐 세계의 병렬 매핑: 가스에서 거버넌스까지
암호화폐 산업 초기(2017~2021년)에는 "삽질"이라는 비유가 대체로 정확했습니다. 바이낸스, 코인베이스 같은 거래소, 비트메인 같은 채굴 장비 제조업체, 그리고 이더 채굴업체들은 개인 개인 투자자 들의 투기 열풍을 이용해 막대한 현금을 축적했습니다. 이들은 모든 거래에서 수수료(가스 수수료 또는 거래 수수료)를 받는 상인 모델을 철저히 따랐습니다.
하지만 2023-2025년 주기에 접어들면서 시장은 근본적인 차이를 보이기 시작했습니다.
‘금광을 쫓는 사람들’의 궁핍: 온체인 거래하는 개인 투자자 자금난에 시달리고 더욱 똑똑해지면서 더 이상 과도한 수수료를 쉽게 지불하지 않는다.
'삽 공급업체'의 인플레이션: 인프라 프로젝트가 기하급수적으로 증가하고 있습니다. 레이어 2, 레이어 3, 모듈 형 블록체인, 크로스체인 브리지와 같은 '삽' 공급량 실제 '금 채굴'(실제 거래) 수요를 훨씬 초과하고 있습니다.
핵심 서비스(블록 공간)의 이익율 압박 대면 인프라 프로젝트들은 푸젠성 상인들의 "시간적 차익거래" 전략을 모방하기 시작했지만, 금융 공학을 통해 이를 변형시켰습니다. 즉, 한쪽에서 상품을 다른 쪽의 통화로 교환하는 대신, 한쪽의 "기대"(내러티브)를 다른 쪽의 "유동성"(USD/스테이블코인)으로 교환하는 것입니다.
암호화폐 벤처캐피탈과 MM (Market Making) 푸젠성 상인들의 차익거래 개념을 산업화했습니다.
규제 차익거래: 재단은 케이맨 제도 또는 파나마에 등록되어 있고, 개발팀은 실리콘 밸리 또는 유럽에 있으며, 마케팅 대상은 아시아 및 동유럽의 개인 투자자 입니다.
유동성 차익거래: 발행시장 에서 매우 낮은 가격(시드 라운드)으로 주식을 매입하고 MM (Market Making) 통해 유통시장 에서 매우 높은 가격(높은 FDV)으로 코인 하는 전략.
정보 차익거래: "커뮤니티 거버넌스"라는 공개적인 담론과 "내부자 권한 해제"라는 비공개적인 용어 사이의 상당한 정보 격차를 이용하여 이익을 얻는 것.
제2장: 비즈니스 모델의 급격한 변화: "손실 유발 요인"으로서의 인프라
2.1 계약 수익의 붕괴와 기술적 역설
2025년까지 레이어 2 확장 솔루션에 대한 기존의 "삽질" 방식의 수익 모델은 존립 위기에 직면하게 됩니다. 이더 확장 로드맵의 기술적 성공, 특히 EIP-4844(프로토-댄크샤딩) 구현은 "블롭" 데이터 저장 공간을 도입하여 레이어 2에서 레이어 1로 데이터를 전송하는 비용을 크게 줄였습니다.
기술적인 관점에서 보면 사용자 거래 비용이 90% 이상 절감되는 엄청난 성과이지만, 사업적인 관점에서는 L2의 이익율 완전히 무너뜨리는 결과를 초래했습니다. 이전에는 L2가 값비싼 이더 블록 공간을 재판매하여 상당한 수익을 올릴 수 있었지만, 이제 데이터 비용이 거의 0에 가까워지면서 L2는 "최저가 경쟁"에 내몰리게 되었습니다.
1kx와 토큰 터미널의 보고서에 따르면, 2025년 상반기 일평균 거래량은 2021년 대비 2.7배 증가했지만, 블록체인 네트워크의 총 가스 수수료 수익은 86% 감소했습니다. 이는 "삽"의 가격이 너무 낮아져 삽 제조 공장의 가치를 더 이상 뒷받침할 수 없게 되었고, 채굴자들이 초기 투자 비용을 감당할 수 없게 되었음을 의미합니다.
2.2 ZkSync 시대: 소득 환상의 붕괴
ZkSync 시대는 수익의 진정한 본질을 극명하게 보여주는 사례입니다. 2024년 6월 토큰 생성 이벤트(TGE) 이전까지 ZkSync 네트워크는 순서 작업을 통해 엄청난 일일 수익을 창출했으며, 최고치는 하루 74만 달러가 넘었습니다. 표면적으로는 번창하는 "삽질 공장"처럼 보였습니다.
하지만 이는 실제로는 "에어드랍 기대"에 의해 촉발된 허황된 호황입니다. 사용자들은 네트워크를 이용하기 위한 채굴 활동이 아니라, 에어드랍 당첨을 기대하며 가스비를 지불하는 셈입니다.
다들 아시다시피, 2024년 6월 에어드랍 이후 ZkSync의 일일 수익은 즉시 약 6,800달러로 급락하여 99% 감소했습니다.
오프라인 매장이 쿠폰 제공을 중단한 후 고객 방문객 수가 급격히 감소한다면, 이는 해당 매장의 핵심 제품에 대한 실질적인 수요가 없다는 것을 의미합니다.
2.3 스타크넷: 기업 가치와 매출 간의 극심한 불일치
스타크넷은 이러한 가치 평가 논리의 부조리함을 보여줍니다. 영지식 증명 기술 분야에서 선도적인 위치에 있음에도 불구하고, 재무 데이터는 발행시장 에서의 가격을 뒷받침하지 못합니다.
2024년 초, 스타크넷(STRK)의 완전 희석 시가총액(FDV)은 한때 70억 달러를 넘어섰고, 장외 선물 시장에서는 200억 달러에까지 도달하기도 했습니다.
한편, EIP-4844 이후 계약으로 인한 연간 매출은 수천만 달러에 불과했습니다. 이는 주가매출비율(P/S)이 500~700배에 달한다는 것을 의미합니다. 이와 대조적으로, AI 분야의 진정한 '삽 판매상'인 엔비디아의 주가매출비율은 일반적으로 30~40배 수준입니다.
투자자들은 STRK의 미래 현금 흐름의 할인된 가치(전통적인 주식 투자 논리)에 기반하여 주식을 매수하는 것이 아니라, 게임 이론적 논리에 따라 매수합니다. 즉, "회사의 비전에 더 공감하는" 매수자가 높은 가격에 회사를 인수할 것이라고 믿는 것입니다.
푸젠성의 전통적인 사업 모델인 "소규모 이윤 추구와 빠른 회전, 안정적인 현금 흐름"은 코인업계 에서 버려졌습니다. 그 자리를 금융 연금술에 기반한 모델이 차지했습니다. 기술적 장벽과 허구적인 이야기를 만들어내어, 가치를 제대로 판단할 능력이 부족한 개인 개인 투자자 에게 과대평가된 금융 자산을 무에서 유추 판매하는 방식입니다.
제3장: 금융화 메커니즘: "낮은 유동성, 높은 FDV" 함정
실질적인 수익이 없는 상황에서 "토큰 판매" 비즈니스 모델을 유지하기 위해 업계는 2023년에서 2025년 사이에 "낮은 유통량, 높은 FDV"라는 특정한 시장 구조를 유행시켰습니다.
3.1 바이낸스 리서치의 경고
2024년 5월, 바이낸스 리서치는 "낮은 유통량과 높은 FDV: 어떻게 여기까지 왔는가?"라는 제목의 주요 보고서를 발표하여 이러한 현상을 체계적으로 비판했습니다. 보고서는 이러한 왜곡된 코인 구조가 인프라 토큰 발행의 업계 표준이 되었다고 지적했습니다.
(https://www.binance.com/en/research/analysis/low-float-and-high-fdv-how-did-we-get-here)
작동 메커니즘:
발행시장 가격 책정: 리스크 캐피털 회사(VC)는 5천만 달러에서 1억 달러 사이의 기업 가치로 시드 라운드에 참여합니다.
인위적인 희소성: 프로젝트가 거래소 에 상장 때, 전체 공급량 의 5~10%만 유통됩니다. MM (Market Making) 이러한 극도로 낮은 유동성을 악용하여 소액 자본으로 토큰 가격을 인위적으로 높입니다.
시총 착각: 유통량이 1억 개이고 가격이 1달러인 토큰은 "유통 시총"이 1억 달러로, 저렴해 보입니다(소형 시가총액). 하지만 총 공급량 이 100억 개라면, 그 토큰의 미래 가치는 100억 달러에 달할 수 있습니다.
체계적인 매도세: 향후 3~5년 동안 나머지 95%의 토큰이 계속해서 해제될 것입니다. 1달러의 가격을 유지하려면 시장은 95억 달러의 신규 자금을 흡수해야 합니다. 제로섬 게임 시장에서 이는 수학적으로 거의 불가능하며, 가격 폭락은 불가피합니다.
3.2 개인 투자자 위한 심리적 앵커링
이러한 구조는 개인 투자자 투자자들의 인지 편향을 정확히 이용합니다. 개인 투자자 흔히 "단가"(0.1달러가 100달러보다 싸다는 인식)나 "시가 시총"에만 집중하고, FDV가 나타내는 인플레이션 압력을 무시합니다.
푸젠성 사업가와 같은 수완 좋은 벤처캐피탈리스트와 프로젝트 소유주에게 이는 시점 간 차익거래를 위한 완벽한 기회입니다.
그들은 서류상으로 엄청난 수익률(시드 투자 대비 최종 투자액이 100배 증가)을 확보했습니다.
b. "낮은 유통량"으로 인해 발생하는 단기적인 가격 상승을 개인 투자자 추구하는 것을 유동성 확보 수단으로 활용하여 시장에서 빠져나가십시오.
c. 수년에 걸쳐 유동성을 점진적으로 방출함으로써 매도 압력이 분산되어 마치 물에 천천히 삶아지는 개구리처럼 시장 유동성을 확보할 수 있습니다.
3.3 데이터 비교: 2025년 가치 평가 격차
2025년까지 이러한 가치 평가 거품은 극도로 왜곡되었습니다. 1kx의 보고서에 따르면 레이어 1 블록체인의 평균 주가매출비율(P/F 비율)은 7,300배에 달했지만, 실제 현금 흐름을 창출하는 DeFi 프로토콜의 P/F 비율은 17배에 불과했습니다.
(https://1kx.network/writing/2025-onchain-revenue-report)
이처럼 엄청난 평가 격차는 명백한 시장 현실을 드러냅니다. 즉, 인프라 프로젝트의 평가 논리는 '삽질'로서의 수익성이 아니라 '금융 자산'으로서의 시장성이라는 것입니다. 프로젝트 소유주들은 사실상 기술 회사가 아니라 돈을 찍어내는 공장을 운영하고 있는 셈입니다.
제4장: 푸젠성 사업가의 시각에서 코인업계 의 진화: "서비스 판매"에서 "상품 판매"로
4.1 "삽 판매"의 전통적인 논리 (2017-2021)
ICO 초창기나 DeFi 열풍 초기에는 푸젠성의 전통적인 사업 관행과 비슷한 논리가 적용되었습니다.
시나리오: 개인 투자자 큰돈을 벌고 싶어합니다(거래/투기).
Shovel: 거래소, 퍼블릭 블록체인 가스, 대출 프로토콜.
논리: 당신이 내 삽을 사용해서 금을 캐는 대가로 나는 당신에게 임대료(수수료)를 청구한다.
토큰: "사전 판매 서비스 바우처" 또는 "멤버십 카드"와 유사하게, 향후 삽을 사용할 권리 또는 배당금을 받을 권리를 나타냅니다.
4.2 2023년부터 2025년까지의 왜곡: "토큰을 상품으로"
2025년까지 인프라 과잉 공급(L2 네트워크 과잉)으로 인해 "통행료 징수"는 더 이상 수익성이 없을 것입니다(가스 수수료는 무시할 수 있을 정도). 프로젝트 팀과 투자자들은 힘들게 좋은 삽을 만들어 적은 임대료를 버는 것보다 "삽 회사 주식"(토큰)을 개인 투자자 에게 상품처럼 직접 판매하는 것이 훨씬 더 수익성이 높다는 것을 깨닫게 될 것입니다.
이 새로운 모델에서는 다음과 같은 특징이 있습니다.
실질적인 제품은 토큰입니다. 매출 수익을 창출할 수 있는 유일한 제품은 바로 이 토큰(USDT/USDC)입니다.
마케팅 자료: 여기에는 공개 블록체인, 게임 및 도구가 포함됩니다. 이러한 자료의 유일한 목적은 토큰에 대한 서사적 맥락을 제공하여 "상품"의 신뢰도를 높이는 것입니다.
사업 모델: 토큰 판매 = 매출 수익.
이는 극히 비극적인 퇴보입니다. 업계는 더 이상 기술 서비스를 통해 이윤을 추구하지 않고, 대신 재정적 수단을 이용하여 "공기"를 가격 매기고 판매하고 있습니다.
4.3 생산 및 포장: 과대평가, 보증 및 "신뢰도" 게임
토큰이 상품이라면, 높은 가격에 판매(덤핑)하기 위해서는 최고급 포장이 필요합니다.
기관의 지지: 투자를 위한 것이 아니라 "브랜드 이미지 구축"을 위한 것이다.
2023년부터 2025년까지의 투자 주기 동안 벤처캐피탈리스트의 역할은 "리스크 캐피탈리스트"에서 "브랜드 프랜차이즈 운영자"로 변화했습니다.
대규모 융자 의 진실: 스타크넷의 융자 는 80억 달러, 레이어제로의 기업 가치는 30억 달러였습니다. 이러한 천문학적인 기업 가치는 미래의 거래 수수료 수익(스타크넷의 연간 수익은 팀원들의 급여조차 충당하기에 부족했습니다)에 기반한 것이 아니라, "미래에 개인 투자자 에게 얼마나 많은 코인을 판매할 수 있을지"에 대한 기대에 근거한 것이었습니다.
a16z나 Paradigm 같은 최고 수준의 벤처 캐피털 회사들의 이름은 마치 푸젠성의 신발 공장에 붙어 있는 나이키 로고와 같습니다. 그들의 목적은 개인 투자자"이 토큰은 진짜이고 높은 가격에도 살 가치가 있다"라고 말하는 것입니다.
흥미롭게도, 벤처캐피탈(VC)들이 왜 그렇게 높은 기업가치를 제시할 수 있을까요? 개인 투자자 자신들이 제시하는 매입 가격이 최고 VC들이 제시하는 가격과 같거나 심지어 더 낮다고 생각하기 때문입니다. 하지만 기업가치는 더 낮아질 수밖에 없고, 최저값은 없다는 사실을 간과하고 있는 것입니다.
4.4 KOL 추천: 단순한 홍보를 넘어, 그들은 "유통업체"입니다
이러한 공급망에서 KOL은 더 이상 가치 분석을 제공하는 것이 아니라 다양한 단계에서 유통업체 역할을 합니다.
"주문은 덤핑": 프로젝트 팀이나 마켓 메이커는 KOL(핵심 오피니언 리더)에게 저렴한 가격의 코인 이나 "리베이트"를 제공합니다. KOL의 역할은 FOMO(놓칠까 봐 두려워하는 심리)를 조성하고, "상품"의 인기를 유지하며, 벤처 캐피탈(VC) 해제 기간 동안 매도 압력을 흡수할 수 있도록 충분한 개인 투자자 유동성을 확보하는 것입니다.
제5장: MM (Market Making) 산업 복합체: 보이지 않는 중간상
토큰이 상품이라면, MM (Market Making)(일명 예좡)는 유통업자입니다. 2023년에서 2025년 사이, 프로젝트 팀과 MM (Market Making) 간의 관계는 서비스 제공에서 약탈적 담합으로 변모했습니다. 이는 푸젠성 상인들이 씨족 네트워크를 이용해 유통망을 장악했던 전략과 유사하지만, 목적은 더 이상 상품을 유통하는 것이 아니라 상대방의 이익을 착취하는 데 있습니다.
5.1 대출 + 상승 관점 옵션 모델
이 기간 동안 프로젝트 팀과 MM (Market Making) 간의 표준 계약은 "차입 + 상승 관점 옵션" 모델이었습니다.
거래 구조: 프로젝트는 수천만 개의 토큰(예: 유통량의 2~5%)을 MM (Market Making) 에게 무이자로 "재고" 형태로 대여합니다. 동시에 MM (Market Making) 상승 관점 옵션을 부여받으며, 행사가격은 일반적으로 최초 상장 가격과 같거나 약간 높게 설정됩니다.
인센티브 불일치:
토큰 가격이 행사가격 이상으로 상승하면 시장 조성자는 옵션을 행사하여 토큰을 낮은 가격에 매입한 후, 시장에서 개인 투자자 에게 높은 가격에 판매하여 가격 차익을 얻습니다.
코인 가격이 하락할 경우, MM (Market Making) 빌린 토큰을 프로젝트 팀에 반환하기만 하면 되므로 자본 손실을 입지 않습니다. 더욱 극단적인 경우, 일부 마켓 메이커는 초기 단계에 상장될 가능성이 높은 프로젝트에 최대한 많은 토큰을 코인.
MM (Market Making) 더 이상 중립적인 유동성 공급자가 아니라 변동성 상승 관점 투기꾼이 되었습니다. 그들은 덤핑 달성하기 위해 급격한 가격 변동을 일으켜 가격을 행사가격 이상으로 끌어올리려는 강한 동기를 가지고 있습니다. 이러한 모델은 수학적으로 MM (Market Making) 개인 투자자 와 대립할 수밖에 없다는 것을 의미합니다.
자세한 내용은 다음 링크를 참조하십시오: https://x.com/agintender/status/1946429507046645988?s=20
5.2 계약 공매도 압박: "구매자를 찾는" 가장 효율적인 방법
"계약 메커니즘은 덤핑 수단이며, 이는 이번 증시에서 가장 무자비한 조작 전술"으로, "철수 관련 담론"이나 "장전 거래 헤지 관련 담론"과 같은 용어까지 생겨났습니다.
개인 개인 투자자 매수에 나서지 않아 현물 상품이 팔리지 않을 때는 어떻게 해야 할까요? 매수할 수밖에 없는 상황을 만들어야 합니다.
1. 함정을 설치하고 자금 흐름을 통제하기: 부정적인 소식이 발표되거나 자금이 풀릴 무렵에는 일반적으로 시장이 약세이며 자금 유입률은 마이너스입니다.
2. 가격 인하 전략: MM (Market Making) 적은 자본으로 현물 주식을 집중적으로 코인 하여(낮은 유동성) 가격을 끌어올립니다.
3. 숏 스퀴즈: 공매도(Short) 계약 시장에서 공매도 포지션을 보유한 투자자는 청산된 후 시장 가격으로 매수하여 포지션을 청산해야 하는 상황에 놓입니다.
4. 덤핑 : 공매도(Short) 으로 인해 발생하는 대규모 수동적 매수세를 이용하여 프로젝트 팀과 MM (Market Making) "어쩔 수 없이 인수하게 된" 공매도(Short) 세력에게 현물 상품을 높은 가격에 판매합니다.
구체적인 예:
https://x.com/agintender/status/1954160744678699396?s=20
https://x.com/agintender/status/1960713257225785516?s=20
이는 마치 푸젠성의 한 사업가가 시장에 "삽이 싸질 것이다"라는 소문을 퍼뜨린 다음, 모두가 삽을 숏(Short) 틈을 타 갑자기 공급을 독점하고 가격을 올려, 사재기 숏(Short) 사람들에게 보상 차원에서 비싼 가격에 삽을 사도록 강요하는 것과 같습니다.
5.3 무브먼트 랩스 스캔들: 계약서에 "주가 조작" 조항 포함
2025년에 불거진 무브먼트 랩스(MOVE) 스캔들은 이 회색 산업 사슬을 가리고 있던 허울을 완전히 벗겨냈습니다.
Coindesk의 조사에 따르면 Movement Labs는 Rentech(MM (Market Making) Web3Port와 연관된 것으로 알려짐)라는 정체불명의 중개업체와 토큰 공급량 의 약 10%(6,600만 개)에 대한 통제권을 넘기는 비밀 계약을 체결했습니다.
놀랍게도 해당 계약에는 MM (Market Making) FDV 가격을 50억 달러까지 끌어올리도록 장려하는 조항이 포함되어 있습니다. 이 목표가 달성되면 양측은 토큰 판매 수익을 나눠 갖게 됩니다.
렌텍이 대량으로 토큰을 시장에 매도하기 시작했을 때, 바이낸스는 이러한 이상 징후를 감지하고 관련 MM (Market Making) 계정을 정지시켰고, 코인베이스는 이후 MOVE 거래를 중단했습니다. 이 사건은 소위 "시총 관리"가 법적 계약에 명시된 대로 "시가 덤핑"에 불과한 경우가 많다는 것을 보여줍니다.
이는 푸젠성 사업가들이 초기 세계 무역의 회색지대에서 벌였던 행태와 정확히 동일합니다. 복잡한 중개인 네트워크와 여러 개의 유령 회사를 이용하여 규제를 회피하고 가격 결정력을 장악했던 것입니다. 다만 암호화폐 분야에서는 이러한 행태가 개인 투자자 들의 원금을 직접적으로 강탈하는 결과를 초래합니다.
결론적으로:
만약 이 프로젝트들이 진정으로 '실행력 있는 사업'에 관심이 있다면, 가스 수익과 일일 활성 사용자 수를 극대화하기 위해 필사적으로 노력할 것입니다. 하지만 그들은 그런 것에 무관심한 듯, 허황된 꿈만 꾸고 있는 것 같습니다.
그들의 실제 사업 모델은 다음과 같습니다. 극도로 낮은 비용으로 토큰을 생산하고, 극도로 높은 가격으로 책정한 후, 계약 및 MM (Market Making) 통해 유통시장 에서 판매하고, 이를 USDT/USDC(실제 화폐)로 교환하는 것입니다.
이것이 바로 2025년의 코인업계 카지노처럼 보일 이유입니다. 왜냐하면 아무도 사업을 하는 것이 아니라 모두가 거래만 하고 있기 때문입니다.
제6장: 2025년의 새로운 시장 환경: 애플리케이션 계층의 반격
2025년으로 접어들면서, '인프라 카지노' 모델에 대한 시장의 피로감이 임계점에 도달했습니다. 데이터에 따르면 자금과 관심이 '삽질 판매' 방식의 인프라 구축에서 실질적인 수익 창출이 가능한 '애플리케이션 레이어'로 이동하고 있습니다.
6.1 공개 블록체인 담론에서 DApp으로의 현금 흐름 전환
리스크 캐피탈 회사인 1kx가 2025년 말에 발표한 "온체인 수익 보고서"(https://1kx.network/writing/2025-onchain-revenue-report)는 이러한 현상을 잘 보여줍니다.
수익 역전: 2025년 상반기에는 DeFi, 소비자 애플리케이션 및 지갑 애플리케이션이 전체 온체인 수수료의 63%를 차지했으며, 레이어 1 및 레이어 2 인프라의 수수료 점유비율 은 22%로 감소했습니다.
성장률 비교: 애플리케이션 계층 매출은 전년 대비 126% 증가한 반면, 인프라 계층 매출 성장률은 정체되거나 감소했습니다.
비즈니스 논리로의 회귀: 이 데이터는 "삽질꾼"들의 독점적 이윤 시대가 끝났음을 알립니다. 인프라가 극도로 저렴해지고 상품화됨에 따라, 가치 창출의 핵심은 사용자에게 직접 제공되는 애플리케이션으로 이동하고 있습니다. HyperLiquid나 Pump.fun처럼 진정한 사용자 충성도와 현금 흐름을 창출할 수 있는 DApp들이 L2 퍼블릭 블록체인을 제치고 시장의 총아로 떠오르고 있습니다.
6.2 고객 확보 비용으로서 토큰의 재평가
업계는 "에어드랍"의 경제적 본질을 재검토하기 시작했습니다. 2025년에는 토큰이 더 이상 지배권/배당권/정체성의 상징으로 여겨지지 않고, 고객 확보 비용(CAC) 및 시장 폭락과 관련된 부정적인 신호로 인식될 것입니다.
블록체인 애즈(Blockchain Ads)의 데이터에 따르면, 토큰 인센티브를 통해 웹3 프로젝트가 실제 사용자를 확보하는 데 드는 비용은 85달러에서 100달러 이상에 달하며, 이는 웹2 업계의 표준을 훨씬 웃도는 수치입니다. 이러한 현상은 경로 의존성 때문입니다. (https://www.blockchain-ads.com/post/user-acquisition-trends-report)
ZkSync처럼 수억 달러(토큰 기준)를 인센티브에 투자한 프로젝트들은 이러한 사용자들이 마치 "용병"처럼 행동한다는 사실을 발견했습니다. 인센티브가 중단되면 유동성이 즉시 빠져나가는 것이죠. 이 때문에 프로젝트 팀들은 단순한 "돈 뿌리기" 모델에서 벗어나 더욱 정교한 "포인트 시스템"과 "실수익 (Real yield) 공유" 모델로 전환할 수밖에 없었습니다.
제7장: 결론: 상인 축제가 끝났습니다
2023년부터 2025년까지 암호화폐 시장은 "기술 혁신"으로 위장한 원시적 자본 축적이라는 거대한 광경을 목격했습니다. "금광 시대에 삽을 팔아라"라는 푸젠 상인들의 오랜 지혜는 극단적으로 왜곡되었습니다.
무료 블록 공간: 트래픽을 유도하기 위해 실제 블록 공간(삽)의 가격이 지속적으로 인하되고 있으며, 심지어 원가 이하로 떨어지기도 합니다(토큰으로 보조).
공장 증권화: 상인들은 더 이상 삽을 팔아서 돈을 버는 것이 아니라, 공장이 금광을 개인 투자자 하고 있다고 믿는 개인 투자자들에게 "삽 공장 주식"(높은 FDV 토큰)을 팔아서 돈을 번다.
차익거래의 제도화: MM (Market Making), 벤처 투자자, 거래소 복잡한 금융 상품(옵션, 대출, 계약)을 사용하여 개인 투자자의 자산을 이전하는 긴밀한 이해관계 공동체를 형성합니다.
푸젠성 사업가의 관점에서 2025년 코인업계 다시 살펴보면 다음과 같은 그림을 볼 수 있을 것입니다.
이 그룹(프로젝트 팀 + 벤처캐피탈)은 원래 우크라이나(리스크 신흥 지역)에 웹3 생태계 기반의 주택을 건설하고 싶다고 주장했지만, 실제로 그 주택이 사람이 살 수 있는 곳인지는 신경 쓰지 않았습니다. 그들이 실제로 했던 일은 다음과 같습니다.
먼저 그들은 그 땅에 표지판을 세운 다음, 그것을 구실로 삼아 수많은 "벽돌 티켓"(토큰)을 인쇄했습니다.
그들은 월가의 거물들(벤처캐피탈 회사들)로부터 이 벽돌 모양의 티켓이 미래에 금으로 교환될 수 있다는 말을 듣고 지지를 얻어냈습니다.
그들은 마을 확성기(KOL)를 이용해 벽돌 티켓 가격이 인상될 것이라고 발표했습니다.
마지막으로, 그들은 계약 메커니즘을 이용하여 토큰을 숏(Short) 사람들을 무너뜨리고, 그들의 가치 없는 종이(토큰)를 실제 돈으로 바꿀 기회를 잡았습니다.
이것이 바로 사람들이 "토큰 상장은 결국 덤핑 위한 것이다"라고 말하는 이유입니다. 그들의 사업 계획서에는 "기술 서비스로 수익을 내는 것"에 대한 항목이 전혀 없기 때문입니다. 토큰 판매가 그들의 유일한 사업 모델입니다.
토큰이 상품과 동일시될 때, 이 산업은 가치를 창출하는 사업이 아니라 의자뺏기 게임으로 전락할 운명입니다. 이것이 2025년 코인업계 가장 큰 비극일지도 모릅니다.
짝퉁 제품이 불장(Bull market) 형성하지 못한다는 것이 아니라, 현금 흐름이 없는 짝퉁 제품은 강세장을 감당할 수 없다는 것입니다.
