저자: AJC, 드렉셀 바커, 유세프 하이다르; 출처: 메사리 2026 암호화폐 논문집 ; 번역: 진써차이징(Jinse)
핵심 관점
1. 비트코인(BTC)은 다른 모든 암호화폐 자산과 확연히 구별되며, 의심할 여지 없이 가장 지배적인 암호화폐 형태입니다.
2. 비트코인은 2025년 하반기에 부진한 성과를 보였는데, 이는 초기 대규모 보유자들의 매도 압력 증가가 부분적인 원인입니다. 하지만 이러한 부진이 장기적인 구조적 문제로 이어지지는 않을 것으로 예상하며, 비트코인의 화폐적 가치는 당분간 변함없이 유지될 것으로 전망합니다.
3. L1 블록체인의 가치 평가가 펀더멘털과 점점 더 괴리되고 있습니다. 퍼블릭 블록체인 수익이 전년 대비 크게 감소하면서, 그 가치 평가는 통화 프리미엄에 대한 기대에 점점 더 의존하게 되었습니다. 몇 가지 예외를 제외하고는, 퍼블릭 블록체인이 비트코인보다 저조한 성과를 보일 것으로 예상합니다.
4. 이더리움(ETH)은 여전히 가장 논란이 많은 자산입니다. 가치 포착에 대한 우려가 완전히 사라지지는 않았지만, 2025년 하반기의 성과는 시장이 비트코인처럼 이더리움을 암호화폐로 받아들일 의향이 있음을 보여줍니다. 만약 2026년에 암호화폐 불장(Bull market) 다시 나타난다면, 이더 디지털 자산 국채(DAT)는 "제2의 전성기"를 맞이할 수도 있습니다.
5. ZEC는 점차 특정 계층의 프라이버시 코인이 아닌 프라이버시 암호화폐로 가격이 책정되고 있으며, 감시 강화, 기관 지배력 확대, 금융 억압이 심화되는 시대에 비트코인을 보완하는 헤지 수단으로 자리매김하고 있습니다.
6. 애플리케이션은 호스트 네트워크의 네이티브 자산에 의존하는 대신 자체적인 통화 시스템을 도입하기 시작할 수 있습니다. 소셜 기능을 갖추고 강력한 네트워크 효과를 지닌 애플리케이션이 이러한 변화를 이룰 가능성이 가장 높습니다.
소개
2026년 메사리 암호화폐 투자 보고서가 암호화폐 혁명의 가장 근본적이고 중요한 부분인 '화폐'에서 시작하는 것은 결코 우연이 아닙니다. 우리가 처음 이 보고서를 여름 동안 계획했을 때, 시장 정서 이처럼 급격하게 부정적으로 변할 것이라고는 상상도 하지 못했습니다.
2025년 11월, 암호화폐 공포 및 탐욕 지수는 10("극도의 공포")까지 떨어질 것입니다. 이전에는 이 지수가 10 이하로 떨어진 경우가 몇 차례 있었습니다.
- 2022년 5월~6월 루나의 붕괴와 그로 인해 촉발된 쓰리 애로우 캐피털(Three Arrow Capital) 연쇄 반응;
- 2021년 5월에 발생한 대규모 자산 청산 물결;
- 2020년 3월 코로나19 팬데믹으로 인한 붕괴;
- 2018-2019년 베어장 (Bear Market) 동안의 몇 가지 주요 순간들.
암호화폐 업계는 역사상 정서 위축된 시기를 몇 차례 겪었을 뿐이며, 그마저도 업계가 진정으로 붕괴 직전에 놓이고 미래가 불확실했던 때에만 발생했습니다. 하지만 지금은 분명히 그렇지 않습니다. 주요 거래소 사용자 자금을 횡령하는 사건도 없었고, 노골적인 폰지 사기가 수백억 달러 규모의 기업 가치를 달성한 것도 아니며, 전체 시총 이전 주기의 최고치 아래로 떨어지지도 않았습니다.
반대로, 암호화폐는 전 세계 기관 최고위층에서 인정받고 통합되고 있습니다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 모든 미국 시장이 2년 안에 온체인 될 것으로 예상한다고 공개적으로 밝혔고, 스테이블코인 유통량은 역대 신고점 경신했으며, 지난 10년 동안 반복적으로 언급해 온 "언젠가는 실현될" 애플리케이션에 대한 이야기가 마침내 현실이 되고 있습니다. 그러나 업계 정서 거의 최악에 가깝습니다. 거의 매주 소셜 미디어 플랫폼 X에서 암호화폐에 인생을 낭비했다고 확신하거나 업계가 구축한 모든 것이 포크 , 악용되고, 이슈 기관에 의해 통제될 것이라고 주장하는 게시물이 인기 게시물로 올라옵니다.
시장 정서 붕괴와 기관 투자자들의 암호화폐 활용 증가 사이의 괴리는 암호화폐를 근본 원리부터 재검토할 수 있는 절호의 기회를 제공합니다. 오늘날 우리가 사랑하는 혼란스럽지만 놀라운 산업을 탄생시킨 근본적인 원칙은 사실 매우 간단합니다. 바로 현행 법정화폐 시스템보다 우월한 대안 화폐 시스템을 구축하는 것입니다. 이러한 이상은 비트코인 제네시스 블록, 즉 "2009년 1월 3일자 더 타임스: 재무장관이 은행에 대한 두 번째 구제금융을 앞두고 있다"라는 유명한 메시지가 담긴 블록부터 업계의 DNA에 깊이 새겨져 있었습니다.
이러한 기원을 이해하는 것은 매우 중요합니다. 왜냐하면 암호화폐가 발전하는 과정에서 많은 사람들이 그 본래 목적을 잊어버렸기 때문입니다. 비트코인은 은행에 더 나은 결제 채널을 제공하거나 외환 거래 수수료를 몇 베이시스 포인트 낮추거나 끝없는 투기적 토큰 "슬롯머신"을 작동시키기 위해 만들어진 것이 아닙니다. 비트코인의 탄생은 실패한 화폐 시스템에 대한 대응이었습니다.
따라서 암호화폐의 현재 상황을 이해하려면 업계 전체의 핵심 질문으로 돌아가야 합니다. 바로 "암호화폐는 왜 그토록 중요한가?"라는 질문입니다.
I. 암호화폐란 무엇인가?
현대 역사의 상당 기간 동안 사람들은 자신이 사용하는 통화에 대해 사실상 선택권이 없었습니다. 현재의 명목 화폐 기반의 세계 통화 질서 하에서 사람들은 사실상 자국 통화와 중앙은행의 결정에 종속되어 있습니다. 국가는 개인이 벌고, 저축하고, 세금을 납부하는 데 사용할 통화를 결정하며, 그 통화가 인플레이션을 일으키든, 평가절하되든, 잘못 관리되든 간에 개인은 이를 받아들일 수밖에 없습니다. 그리고 자유 시장 경제든, 권위주의 정권이든, 개발도상국이든 거의 모든 정치·경제 체제에서 동일한 패턴이 나타납니다. 바로 정부 채무 일방통행이라는 것입니다.
지난 25년간 주요 세계 경제국의 채무 수준은 GDP 대비 대폭상승. 세계 2대 경제 대국인 미국과 중국은 정부 채무 대 GDP 비율이 각각 127%와 289% 증가했습니다. 정치 체제나 성장 모델과 관계없이 정부 채무 증가는 세계 금융 시스템의 구조적 특징이 되었습니다. 채무 증가율이 경제 생산량 증가율을 앞지를 때, 그 비용은 주로 저축자에게 전가됩니다. 인플레이션과 낮은 실질 금리는 명목 화폐 저축의 가치를 하락시켜 개인 저축자의 부를 국가로 이전시키기 때문입니다.
암호화폐는 국가와 통화를 분리하여 기존 시스템에 대한 대안을 제시합니다. 역사적으로 정부는 인플레이션, 자본 통제, 또는 제한적인 규제를 통해 자국의 이익에 부합할 때 통화 정책을 변경해 왔습니다. 암호화폐는 중앙 기관이 아닌 탈 탈중앙화 통화 관리를 맡김으로써 화폐 선택권을 되찾습니다. 저축자들은 장기적인 재정적 안정에 부합하지 않는 통화 시스템에 갇히지 않고, 자신의 우선순위, 필요, 그리고 욕구에 맞는 금융 자산을 선택할 수 있습니다.
하지만 선택의 자유는 선택한 옵션이 진정한 이점을 가질 때에만 의미가 있습니다. 암호화폐가 바로 그런 경우입니다. 암호화폐의 가치는 기존의 모든 화폐 형태와 구별되는 몇 가지 핵심 속성에서 비롯됩니다.
첫째, 암호화폐의 핵심 가치는 예측 가능하고 규칙에 기반한 통화 정책에 있습니다. 이러한 규칙은 기관의 약속이 아니라 수천 명의 독립적인 참여자가 운영하는 소프트웨어 속성입니다. 따라서 이러한 규칙을 변경하려면 소수의 주관적인 결정이 아닌 광범위한 합의가 필요하므로 통화 규칙에 대한 자의적인 변경이 매우 어렵습니다. 정치적, 경제적 압력에 따라 통화 공급량 증가하는 법정화폐 시스템과는 달리, 암호화폐를 규율하는 규칙은 공개적이고 예측 가능하며 합의를 통해 시행되므로 배후에서 조용히 변경될 수 없습니다.
둘째로, 암호화폐는 개인 자산 보호 방식을 혁신하고 있습니다. 법정화폐 시스템에서는 진정한 의미의 자산 직접 보관이 사실상 불가능해졌습니다. 대부분의 사람들은 은행이나 기타 금융기관에 저축을 맡깁니다. 금과 같은 전통적인 비국가 자산조차도 중앙 금고에 보관되는 경우가 많아 신뢰 기반의 리스크 다시금 안겨줍니다. 실제로 이는 수탁기관이나 국가가 조치를 취하기로 결정할 경우, 자산 지급이 지연되거나 사용이 제한되거나 심지어 완전히 동결 수도 있음을 의미합니다.
암호화폐는 개인이 자산을 직접 소유하고 안전하게 보관할 수 있도록 해주어 수탁기관에 의존하지 않고 자산을 관리할 수 있게 합니다. 이러한 기능은 은행 인출 한도 및 자본 통제와 같은 금융 규제가 전 세계적으로 확산됨에 따라 점점 더 중요해지고 있습니다.
마지막으로, 암호화폐는 세계화된 디지털 세상에 최적화된 자산입니다. 국경을 넘어 즉시 송금할 수 있고, 금액 제한도 없으며, 기관의 승인도 필요하지 않습니다. 이는 금에 비해 상당한 이점을 제공합니다. 금은 분할, 검증, 운송이 어렵고, 특히 국경을 넘나들기에는 더욱 그렇습니다. 암호화폐는 규모 제한 없이, 중앙 집중식 중개기관에 의존하지 않고 전 세계 어디든 단 몇 분 만에 송금할 수 있습니다. 따라서 개인은 지리적 위치나 정치적 환경에 관계없이 자유롭게 자산을 이전하거나 배분할 수 있습니다.
요약하자면, 암호화폐의 가치 제안은 명확하고 모호하지 않습니다. 암호화폐는 개인에게 화폐 선택권을 제공하고, 예측 가능한 규칙을 확립하며, 단일 실패 지점을 제거하고, 가치의 자유로운 글로벌 흐름을 가능하게 합니다. 정부 채무 계속 증가하고 저축자들이 그 부담을 떠안는 시스템에서 암호화폐의 가치는 계속해서 상승할 것입니다.
II. 비트코인(BTC): 지배적인 암호화폐
비트코인은 암호화폐라는 범주를 개척했기에, 비트코인부터 살펴보는 것이 자연스럽습니다. 거의 17년이 지난 지금도 비트코인은 업계에서 가장 규모가 크고 널리 알려진 자산으로 남아 있습니다. 화폐는 본질적으로 기술적 설계 선택의 결과물이라기보다는 사회적 합의의 산물이기 때문에, 화폐의 위상을 측정하는 진정한 기준은 시장이 해당 자산에 장기적인 프리미엄을 부여하는지 여부입니다. 이러한 관점에서 볼 때, 비트코인이 지배적인 암호화폐라는 사실은 의심의 여지가 없습니다.
이는 지난 3년간 비트코인의 성과에서 가장 분명하게 드러납니다. 2022년 12월 1일부터 2025년 12월까지 비트코인 가격은 17,200달러에서 90,400달러로 429% 상승하며 여러 차례 역대 신고점 경신했습니다(가장 최근에는 2025년 10월 6일 126,200달러를 기록했습니다). 이 기간 초반 비트코인의 시총 약 3,180억 달러로 세계 최대 자산 시총 에 오르기에는 부족했지만, 현재는 1조 8,100억 달러에 달해 세계에서 9번째로 가치 있는 자산이 되었습니다. 시장은 비트코인의 화폐적 특성을 인정하고 그 가치를 높여줄 뿐만 아니라, 세계 자산 순위에서도 최상위권으로 끌어올렸습니다.
하지만 더욱 주목할 만한 점은 다른 암호화폐 대비 비트코인의 성과입니다. 역사적으로 암호화폐 불장(Bull market) 에서는 자금이 위험도가 낮은 투자처로 이동하면서 비트코인의 시총 점유비율(BTC.D, 전체 암호화폐 시총 대비 비트코인 시가 시총 리스크)이 감소하는 추세를 보였습니다. 그러나 이번 비트코인 불장(Bull market) 에서는 이러한 추세가 완전히 역전되었습니다. 지난 3년간 비트코인의 시총 점유비율 36.6%에서 57.3%로 상승했으며, 비트코인은 전체 암호화폐 시장과 동떨어진 움직임을 보이고 있습니다.
2022년 12월 1일 기준 상위 15개 암호화폐 자산 중 비트코인을 능가한 것은 XRP와 SOL 두 개뿐이었으며, 특히 SOL은 비트코인(429%)에 비해 훨씬 높은 888% 상승률을 기록했습니다. 다른 자산들은 크게 뒤처졌는데, 같은 기간 동안 많은 주요 자산들이 거의 오르지 않거나 오히려 하락했습니다. 이더 리움은 135%, BNB는 200%, 도지코인(DOGE)은 44% 상승한 반면, POL(-85%), DOT(-59%), ATOM(-77%)은 손실을 기록했습니다. 더욱 주목할 만한 점은 비트코인의 규모입니다. 시가총액이 1조 달러에 달하는 비트코인은 가격 상승을 견인하는 데 가장 많은 자본이 필요함에도 불구하고 거의 모든 주요 토큰을 능가하는 성과를 보였습니다. 이는 비트코인에 대한 진정하고 지속적인 매수 압력을 보여주는 반면, 다른 대부분의 자산들은 비트코인이 시장을 끌어올릴 때만 상승하는 베타 자산과 같은 움직임을 보였다는 것을 의미합니다.
비트코인에 대한 지속적인 매수 압력을 유발하는 주요 요인 중 하나는 기관 투자자들의 비트코인 투자 확대입니다. 이러한 기관 투자 확대의 획기적인 사건은 비트코인 현물 ETF의 출시입니다. 이러한 상품에 대한 시장 수요는 매우 강력하며, 블랙록의 iShares Bitcoin Trust(IBIT)는 여러 ETF 기록을 경신하며 "역사상 가장 성공적인 ETF 출시"로 평가받고 있습니다. IBIT는 출시 341일 만에 자산 관리 규모(AUM) 7,000억 달러를 달성했는데, 이는 이전 기록 보유자인 SPDR Gold Shares(GLD) ETF보다 1,350일이나 빠른 속도입니다.
2024년에 시작된 ETF 출시 열풍은 2025년에도 이어져, 총 ETF 자산 관리 규모 전년 대비 20% 증가한 약 110만 비트코인에서 132만 비트코인으로 늘어났습니다. 현재 가격 기준으로 이러한 상품들은 1,200억 달러 이상의 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 비트코인 최대 공급량 의 6% 이상에 해당합니다. 초기 출시 열풍 이후에도 ETF 수요는 줄어들지 않고 오히려 지속적인 매수 압력의 원천이 되어 시장 상황과 관계없이 비트코인을 꾸준히 축적해 왔습니다.
더 나아가, 기관 투자자들의 참여는 ETF를 훨씬 넘어섭니다. 2025년에는 디지털 자산 국채(DAT)가 주요 매수자로 부상하면서 비트코인이 재무 준비 자산으로서의 입지를 더욱 공고히 했습니다. 마이클 세일러의 마이크로스트래티지는 오랫동안 기업의 비트코인 축적 사례 중 가장 대표적인 기업으로 알려져 왔지만, 현재 전 세계적으로 약 200개 기업이 재무제표에 비트코인을 보유하고 있습니다. 상장 기업만 해도 약 106만 개의 비트코인(총 공급량 의 5%)을 보유하고 있으며, 그중 마이크로스트래티지가 65만 개를 포지션 압도적인 비중을 차지하고 있습니다.
2025년 비트코인을 다른 암호화폐와 더욱 차별화시킨 가장 중요한 사건은 전략적 비트코인 준비금(SBR)의 설립이었습니다. SBR은 비트코인을 전략적 화폐 자산으로 간주하고, 다른 모든 디지털 자산을 일상적인 관리를 위한 별도의 준비금으로 분류하는, 시장에서 오랫동안 이어져 온 비트코인과 다른 암호화폐 간의 차이점을 공식적으로 인정했습니다. 백악관은 성명에서 비트코인을 "글로벌 금융 시스템에서 독보적인 가치 저장 수단"이라고 설명하며 "디지털 금"에 비유했습니다. 마지막으로, 그리고 가장 중요한 것은, 이 지침이 재무부에 향후 비트코인 매입 전략을 수립하도록 요구한다는 점입니다. 아직 실제 매입은 이루어지지 않았지만, 이러한 조치만으로도 미국 연방 정부가 비트코인을 미래지향적인 준비 자산 관점에서 바라보고 있음을 시사합니다. 만약 이러한 매입 계획이 실행된다면, 비트코인은 암호화폐 자산뿐 아니라 모든 자산 중에서 화폐로서의 지위를 더욱 공고히 할 것입니다.
III. 비트코인은 고품질 통화인가?
비트코인이 암호화폐 시장에서 확고한 지배력을 확보했음에도 불구하고, 2025년은 비트코인의 화폐적 속성에 대한 새로운 의문들을 제기합니다. 가장 큰 규모의 비국가 화폐 자산인 금은 여전히 비트코인의 가장 중요한 기준점입니다. 지정학적 긴장이 고조되고 향후 통화 완화에 대한 기대감이 상승 지면서 금은 수십 년 만에 가장 강력한 연간 수익률을 기록했지만, 비트코인은 그 흐름을 따르지 못했습니다.
비트코인/금(BTC/XAU) 비율은 2024년 12월에 역대 신고점 기록한 후 약 50% 하락했습니다. 이러한 하락세는 금값이 역대 신고점 에 발생했다는 점에서 주목할 만합니다. 금값은 2025년 이후 60% 이상 상승하여 온스당 4,150달러에 이르렀습니다. 금의 총 시총 30조 달러에 육박하는 반면 비트코인은 그중 극히 일부만을 차지하는 상황에서 이러한 차이는 다음과 같은 중요한 질문을 제기합니다.
비트코인이 가장 강력한 상승장에서도 금의 상승률을 따라가지 못한다면, "디지털 금"으로서의 비트코인의 지위는 얼마나 안전할까요?
비트코인의 가격 움직임이 금의 움직임과 차이를 보인다면, 전통적인 리스크 자산 대비 비트코인의 성과를 관찰할 필요가 있습니다. 역사적으로 비트코인은 S&P 500 ETF(SPY)나 나스닥 100 ETF(QQQ)와 같은 주요 주가지수와 상관관계를 보여왔습니다. 예를 들어, 2020년 4월부터 2025년 4월까지 비트코인과 SPY의 90일 이동평균 상관계수는 0.52였지만, 금과의 상관계수는 상대적으로 약한 0.18에 그쳤습니다. 따라서 주식 시장이 약세를 보일 경우, 비트코인이 금에 비해 뒤처지는 현상은 이해할 만합니다.
하지만 현실은 그렇지 않았습니다. 2025년 이후 금(XAU)은 60%, SPY는 17.6%, QQQ는 21.6% 상승한 반면 비트코인은 2.9% 하락했습니다. 금과 주요 주식 지수에 비해 규모가 작고 변동성이 큰 비트코인의 이러한 저조한 성과는 비트코인의 화폐적 가치에 대한 의문을 제기합니다. 금과 주식이 역대 신고점 경신하는 상황에서, 특히 과거 상관관계를 고려할 때 비트코인 역시 비슷한 추세를 보일 것으로 예상되었지만, 그렇지 않았습니다. 왜일까요?
우선, 이러한 부진한 성과는 최근 현상일 뿐, 전년 대비 추세는 아니라는 점에 유의해야 합니다. 2025년 8월 14일 기준으로 비트코인의 연초 대비 절대 수익률은 여전히 금, SPY, QQQ보다 높습니다. 상대적인 약세는 10월부터 나타나기 시작했습니다. 핵심적인 우려는 이러한 약세가 얼마나 오래 지속되었느냐가 아니라, 그 심각성입니다.
이러한 상대적 약세에는 여러 요인이 복합적으로 작용했을 수 있지만, 비트코인의 부진한 성과에 가장 큰 원인은 초기 대규모 보유자들의 행태라고 생각합니다. 지난 2년간 비트코인은 제도화되면서 유동성 특성이 극적으로 변화했습니다. 이제 ETF와 같은 규제된 시장을 통해 대규모 보유자들은 초기 단계에서 불가피했던 시장 충격 없이 자산을 매도할 수 있게 되었고, 이는 많은 보유자들에게 처음으로 실질적인 수익 실현 기회를 제공했습니다.
오랜 기간 휴면 상태였던 일부 비트코인 보유자들이 이 기회를 활용하여 보유량을 줄였다는 충분한 사례와 온체인 증거가 있습니다. 올해 초, 갤럭시 디지털은 한 "사토시 나카모토 시대 투자자"가 보유한 8만 비트코인을 매도하는 거래를 중개했는데, 이는 전체 비트코인 공급량 의 0.38%에 해당하는 단일 거래이며, 한 명의 투자자가 진행한 것입니다.
온체인 지표 또한 비슷한 상황을 반영합니다. 가장 많은 비트코인을 보유하고 오랫동안 보유해 온 주소들(1,000~100,000 비트코인 포지션)은 2025년 내내 순매도세를 보였습니다. 이들 주소는 연초에 690만 비트코인(전체 공급량 의 거의 3분의 1)을 보유하고 있었으며, 연중 내내 매도세를 지속했습니다. 1,000~100,000 비트코인 포지션 그룹에서는 417,300 비트코인(전년 대비 9% 감소)이 순유출되었고, 100,000~100만 비트코인 포지션 그룹에서는 추가로 51,700 비트코인(전년 대비 2% 감소)이 순유출되었습니다.
비트코인이 점차 제도화되고 더 많은 자금이 오프체인으로 흘러가면서 온체인 지표 의 정보 가치는 자연스럽게 감소할 것입니다. 그럼에도 불구하고, 사토시 나카모토 시대에 투자자들이 비트코인을 매도했다는 소문과 같은 증거들을 종합해 볼 때, 이러한 데이터는 다음과 같은 결론을 내릴 수 있는 합리적인 근거를 제공합니다. 2025년, 특히 하반기에는 초기 대규모 보유자들이 순매도세를 보였을 것입니다.
이러한 공급 급증은 지난 2년간 비트코인 가격 상승을 주도해 온 주요 매수 활동의 급격한 둔화와 맞물려 있습니다. 디지털 자산 국채(DAT)로의 유입액은 10월에 급감하여 2025년 들어 처음으로 월간 순유입액이 10억 달러 아래로 떨어졌습니다. 한편, 연중 지속적인 순매수를 기록했던 현물 ETF는 10월부터 순매도로 전환했습니다. 비트코인에 대한 안정적인 수요의 두 가지 주요 원천인 DAT와 ETF가 일시적으로 약화되면서 시장은 유입액 감소와 초기 보유자들의 보유량 축소라는 이중 압력을 감당해야 하는 상황에 놓였습니다.
그렇다면 우려할 만한 이유가 있을까요? 최근의 부진한 성과는 비트코인의 화폐적 가치가 실패했음을 의미하는 것일까요? 저희는 그렇지 않다고 생각합니다. "의심스러울 땐 장기적인 관점을 가져라"라는 옛말처럼, 단 3개월간의 약세만으로 비트코인을 완전히 배제하기는 어렵습니다. 특히 비트코인은 과거에도 훨씬 더 긴 기간 동안 부진한 성과를 보인 후 달러와 금 대비 반등하여 역대 신고점 경신한 사례가 있기 때문입니다. 현재의 부진은 일시적인 현상이지만, 구조적인 문제는 아니라고 판단합니다.
2026년을 내다보는 것은 또 다른 과제를 제시합니다. 비트코인이 거시경제 자산으로 점점 더 인식됨에 따라, 4년 주기와 같은 전통적인 프레임 그 효용성이 떨어지고 있습니다. 비트코인의 움직임은 광범위한 거시경제적 요인의 영향을 받을 것이며, 따라서 다음과 같은 질문들이 제기됩니다. 중앙은행들은 계속해서 금을 축적할까요? 인공지능 기반 주식 거래는 계속해서 가속화될까요? 트럼프 대통령은 파월 의장을 해임할까요? 만약 그렇다면, 트럼프 대통령은 차기 연준 의장에게 비트코인 매입을 강요할까요? 이러한 변수들은 예측하기 어렵고, 저희는 그 결과를 확신할 수 없습니다.
하지만 우리는 비트코인의 장기적인 화폐로서의 가치 전망에 확신을 갖고 있습니다. 수년, 나아가 수십 년에 걸쳐 비트코인은 미국 달러와 금 대비 화폐 가치가 지속적으로 상승할 것으로 예상합니다. 이러한 관점 결국 "암호화폐가 기존 화폐보다 우월한 형태인가?"라는 간단한 질문으로 귀결됩니다. 만약 답이 "예"라면, 비트코인의 장기적인 미래는 명확해집니다.
IV. 비트코인을 제외하고, L1 퍼블릭 체인의 상황은 어떻습니까?
비트코인은 명실상부한 지배적인 암호화폐로 자리매김했지만, 통화 프리미엄이 적용되는 암호화폐는 비트코인만이 아닙니다. 여러 L1 퍼블릭 체인 토큰의 가치 평가 역시 일정 수준의 통화 프리미엄, 즉 향후 통화 프리미엄이 발생할 수 있다는 시장의 기대를 반영하고 있습니다.
암호화폐의 총 시총 3조 2,600억 달러이며, 이 중 비트코인이 1조 8,000억 달러를 차지합니다. 나머지 1조 4,500억 달러 중 약 8,300억 달러는 L1 퍼블릭 체인(비트코인 이외의 퍼블릭 체인)에 집중되어 있습니다. 총 시총 2조 6,300억 달러(전체 시총 의 약 81%)는 시장에서 통화로 간주되거나 통화 프리미엄을 창출할 잠재력이 있는 것으로 여겨지는 암호화폐 자산에서 비롯됩니다.
따라서 거래자, 투자자, 자본 배분 담당자 또는 업계 개발자 등 누구든 시장이 통화 프리미엄을 어떻게 부여하고 회수하는지 이해하는 것은 매우 중요합니다. 암호화폐 시장에서 자산 가치 평가에 가장 큰 영향을 미치는 것은 시장이 해당 자산을 통화로 취급할 의향이 있는지 여부입니다. 이러한 관점에서 볼 때, 미래의 통화 프리미엄 흐름을 예측하는 것은 암호화폐 포트폴리오를 구성하는 데 있어 가장 중요한 요소임이 분명합니다.
앞서 언급했듯이, 우리는 향후 몇 년 동안 비트코인이 금과 기타 비국가적 가치 저장 수단으로부터 시장 점유율 계속해서 확보할 것으로 예상합니다. 그렇다면 이는 다른 퍼블릭 블록체인에는 어떤 의미를 가질까요? 모든 암호화폐 자산이 혜택을 보는 "밀물처럼 모두가 함께 떠오르는" 현상이 나타날까요? 아니면 비트코인이 다른 퍼블릭 블록체인의 화폐 프리미엄을 흡수하여 금과의 가치 격차를 메울까요?
이 질문에 답하려면 먼저 퍼블릭 블록체인의 현재 가치 평가 현황을 명확히 해야 합니다. 시총 총액 기준 상위 4개 퍼블릭 블록체인은 이더(3,611억 5천만 달러), XRP(1,301억 1천만 달러), BNB(1,206억 4천만 달러), 솔라나(746억 8천만 달러)이며, 이들 시총 L1 퍼블릭 블록체인 점유율 의 83%를 차지합니다. 상위 4개 블록체인을 제외하면 퍼블릭 블록체인의 시총 급격히 감소하지만(트론의 시가 시총 은 266억 7천만 달러), 여전히 상당한 규모를 유지하고 있습니다. 시총 15위인 아발란치의 가치는 50억 달러를 넘습니다.
L1 시총 암묵적인 통화 프리미엄에 의해서만 결정되는 것이 아니라는 점을 강조하는 것이 중요합니다. 퍼블릭 블록체인의 가치 평가는 (1) 통화 프리미엄, (2) 실질 경제적 가치(REV), (3) 경제적 안정성 요건이라는 세 가지 주요 프레임 에 기반합니다. 즉, 프로젝트의 시총 해당 프로젝트가 통화로 인식될 것이라는 시장의 기대에만 의존하여 결정되는 것이 아닙니다.
다양한 가치 평가 프레임 둘러싼 논쟁이 계속되고 있음에도 불구하고, 시장은 수익 중심의 가치 평가보다는 암호화폐 프리미엄을 기준으로 L1 블록체인의 가격을 책정하는 경향이 점점 더 강해지고 있습니다. 지난 몇 년간 시가 시총 10억 달러를 넘는 모든 L1 퍼블릭 블록체인의 평균 주가매출비율(P/S)은 200배에서 400배로 서서히 상승했습니다. 그러나 이 수치는 트론(Tron)과 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)라는 두 가지 특수 프로젝트를 포함하고 있어 실제 상황을 제대로 반영하지 못하고 있습니다. 지난 30일 동안 트론과 하이퍼리퀴드는 해당 그룹 전체 매출의 51%를 차지했지만, 시총 4%에 불과 점유비율.
이 두 가지 이상치를 제거하면 진정한 가치 평가 논리가 명확해집니다. L1 퍼블릭 체인의 가치는 매출이 지속적으로 감소했음에도 불구하고 하락하는 대신 상승했습니다. 조정된 주가매출비율은 지속적인 상승 추세를 보입니다.
- 2021년 11월 30일: 40배
- 2022년 11월 30일: 212회
- 2023년 11월 30일: 137회
- 2024년 11월 30일: 205회
- 2025년 11월 30일: 536회
순전히 경제적인 관점에서 보면 시장은 미래 수익 성장을 이미 반영하고 있는 것처럼 보입니다. 그러나 이러한 설명은 면밀한 검토를 거치면 타당하지 않습니다. 이상치를 제외한 동일한 퍼블릭 블록체인 조합은 단 한 해를 제외하고는 모두 수익이 감소했습니다.
- 2021년: 123억 3천만 달러
- 2022년: 48억 9천만 달러 (전년 대비 60% 감소)
- 2023년: 27억 2천만 달러 (전년 대비 44% 감소)
- 2024년: 35억 5천만 달러 (전년 대비 31% 성장)
- 2025년 (연간 기준): 17억 달러 (전년 대비 52% 감소)
저희 생각으로는 가장 직관적이고 합리적인 설명은 L1 퍼블릭 체인의 현재 가치 평가가 현재 또는 미래의 수익 수준보다는 통화 프리미엄에 의해 좌우된다는 것입니다.
솔라나의 뛰어난 성과에 대한 심층 분석 결과, 솔라나의 수익률이 생태계 성장 속도를 따라가지 못했음을 알 수 있습니다. 솔라나는 비트코인 대비 87%의 초과 수익률을 달성했지만, 그 생태계의 펀더멘털은 폭발적인 성장을 보였습니다. 탈중앙화 금융(DeFi) 예치 자산은 2988%, 거래 수수료 수익은 1983%, 탈중앙화 거래소(DEX) 거래량은 3301% 증가했습니다. 합리적인 기준으로 볼 때, 솔라나와 그 생태계는 2022년 12월 1일 이후 20~30배로 성장했다고 볼 수 있습니다. 그러나 이러한 생태계 성장을 반영했어야 할 솔라나(SOL)는 비트코인 대비 87%의 초과 수익률만을 기록했습니다.
위의 자료를 다시 한번 꼼꼼히 읽어주시기 바랍니다.
L1 퍼블릭 체인이 비트코인을 능가하려면 생태계 성장률이 200~300%에 도달할 필요가 없고, 오히려 2000~3000%의 폭발적인 성장을 달성해야 1배 미만의 초과 수익률을 얻을 수 있습니다.
위의 분석을 종합해 볼 때, 시장은 여전히 다른 퍼블릭 블록체인의 가격을 "미래 통화 프리미엄"에 대한 기대에 기반하여 책정하고 있지만, 이러한 기대에 대한 신뢰는 서서히 약화되고 있다고 판단됩니다. 반면 비트코인의 통화 프리미엄에 대한 시장의 신뢰는 약화되지 않았으며, 오히려 그 우위는 더욱 확대되고 있습니다.
기술적인 관점에서 암호화폐의 가치 평가는 거래 수수료나 수익으로 뒷받침될 필요는 없지만, 이러한 지표는 퍼블릭 블록체인에 매우 중요합니다. 비트코인과 달리, 다른 레벨 1 퍼블릭 블록체인들은 토큰 가치를 뒷받침할 수 있는 생태계(애플리케이션, 사용자, 처리량, 경제 활동 포함)를 기반으로 구축되어 있습니다. 그러나 레벨 1 퍼블릭 블록체인의 생태계 이용률이 전년 대비 감소한다면(거래 수수료 및 수익 감소로 직접 반영됨), 해당 블록체인은 비트코인에 대한 유일한 경쟁 우위를 잃게 됩니다. 실질적인 경제 성장의 뒷받침이 없다면, 이러한 퍼블릭 블록체인의 "암호화폐"라는 개념은 시장에서 점점 더 받아들여지기 어려워질 것입니다.
앞으로 이러한 추세는 2026년 이후에도 지속될 것으로 예상됩니다. 몇몇 예외를 제외하고는 다른 L1 퍼블릭 체인들은 비트코인에 시장 점유율 계속해서 내줄 것입니다. 이들 체인의 가치는 주로 미래의 통화 프리미엄에 대한 기대에 기반하고 있는데, 시장이 비트코인이 가장 경쟁력 있는 암호화폐라는 사실을 점차 인식하게 됨에 따라 L1 퍼블릭 체인의 가치는 지속적으로 하락 압력을 받을 것입니다.
비트코인은 앞으로 수많은 도전에 직면하겠지만, 이러한 도전들은 너무 먼 미래의 일이거나 불확실한 변수가 많아 다른 퍼블릭 블록체인의 높은 가치를 뒷받침하기에는 역부족입니다. 다른 퍼블릭 블록체인들은 비트코인의 영향력 아래에서 스스로를 증명해야 하는 부담을 지게 되었고, 더 이상 시장의 과열된 반응에만 의존하여 가치를 유지할 수 없게 되었습니다.
V. 관점: 다른 L1 퍼블릭 블록체인이 비트코인에 도전할 수 있을까?
다른 레벨 1 퍼블릭 체인들이 단기적으로 비트코인을 능가할 가능성은 낮다고 보지만, 그들의 화폐 프리미엄이 결국 사라질 것이라고 단정짓는 것은 큰 오산입니다. 시장은 정당한 이유 없이 특정 자산에 수천억 달러를 투자하는 경우가 드물며, 이러한 높은 가치가 지속되는 것은 투자자들이 특정 레벨 1 퍼블릭 체인들이 암호화폐 시장에서 장기적이고 독보적인 위치를 확보할 수 있다고 믿고 있음을 분명히 보여줍니다. 다시 말해, 비트코인이 암호화폐 시장에서 지배적인 화폐 자산으로 부상했지만, 만약 비트코인이 미래에 직면한 구조적 문제들을 제대로 해결하지 못한다면, 일부 레벨 1 퍼블릭 체인들은 여전히 독자적인 화폐적 기반을 확보할 기회를 가질 수 있습니다.
1. 양자 컴퓨팅의 위협
현재 비트코인의 화폐적 지위에 대한 가장 시급한 위협은 "양자 컴퓨팅 위협"입니다. 양자 컴퓨터 해시레이트 이 임계점을 넘어서게 되면, 비트코인에서 사용하는 타원 곡선 디지털 서명 알고리즘(ECDSA)을 해독하여 공개 키로부터 개인 키를 유추할 수 있게 될 가능성이 있습니다. 이론적으로 이는 공개 키가 노출된 모든 온체인 주소, 재사용된 주소는 물론, 보안 모범 사례가 널리 보급되기 전에 생성된 오래된 미사용 거래 출력(UTXO)까지 모두 위험에 빠뜨릴 수 있습니다.
닉 카터의 계산에 따르면, 약 480만 비트코인(총 공급량 의 23%)이 양자 공격에 취약한 노출된 주소에 저장되어 있습니다. 이 중 170만 비트코인(총 공급량 의 8%)은 초기 P2P 주소에 저장되어 있는데, 이러한 코인은 소유자가 사망했거나, 활동을 중단했거나, 개인 키를 오래전에 분실했기 때문에 사실상 "죽은 코인"으로 간주될 수 있습니다. 이러한 죽은 코인은 비트코인이 직면한 가장 큰 미해결 문제입니다.
양자 컴퓨팅의 위협이 현실화된다면, 비트코인 네트워크는 양자 컴퓨팅에 강한 서명 방식을 지원하도록 업그레이드해야 합니다. 그렇지 않으면 비트코인의 화폐 가치가 순식간에 폭락하고, "개인 키가 당신의 코인이 아닐 수도 있습니다"라는 말이 널리 퍼지게 될 것입니다. 따라서 비트코인 네트워크는 업그레이드를 통해 양자 위협에 대응할 가능성이 매우 높다고 생각합니다. 하지만 진정한 과제는 "업그레이드 여부"가 아니라, 마이그레이션할 수 없는 비활성 코인을 어떻게 처리할 것인가입니다. 새로운 양자 컴퓨팅 주소 형식이 도입되더라도 이러한 비활성 코인은 영구적으로 취약한 상태로 남을 것입니다.
현재 업계에서는 이 문제에 대한 두 가지 주요 해결책이 있습니다.
옵션 1: 현상 유지. 궁극적으로 양자 컴퓨팅 능력을 가진 주체는 잠재적으로 이러한 비활성 비트코인을 탈취하여 전체 비트코인 공급량 의 8%를 다시 유통시킬 수 있습니다. 이렇게 유통되는 비트코인은 이전에 비트코인을 보유한 적이 없는 사람들에게 돌아갈 가능성이 매우 높습니다. 이는 거의 확실히 비트코인 가격을 하락시키고 비트코인의 화폐적 가치에 대한 시장의 신뢰를 약화시킬 것입니다.
두 번째 옵션: 사용되지 않는 코인을 파괴하는 방법. 특정 블록 높이를 설정한 다음, 취약한 주소에 있는 모든 사용되지 않는 코인을 사용 불가능하게 태그 유통량에서 제외하는 것입니다. 그러나 이 방식에도 단점이 있습니다. 비트코인의 핵심 원칙인 "검열 저항성"을 위반할 뿐만 아니라 "투표를 통해 토큰을 파괴하는" 위험한 선례를 만들 수도 있습니다.
다행히 양자 컴퓨팅은 단기적으로 심각한 위협이 될 가능성은 낮습니다. 예측은 매우 다양하지만, 가장 낙관적인 추정치조차도 양자 컴퓨팅이 위협으로 작용할 수 있는 가장 빠른 시기는 2030년경으로 예상합니다. 이러한 시점을 기준으로 볼 때, 2026년까지 양자 컴퓨팅 분야에서 실질적인 진전은 없을 것으로 예상되며, 이는 임박한 기술적 난관이라기보다는 장기적인 거버넌스 과제로 남을 것입니다.
하지만 이 시점 이후의 상황은 예측하기 어렵습니다. 가장 큰 의문점은 양자 컴퓨팅 공격에 내성이 있는 주소로 이전할 수 없는 '죽은 코인'들을 비트코인 커뮤니티가 어떻게 처리할 것인가 하는 점입니다. 최종적인 선택은 예측할 수 없지만, 비트코인 커뮤니티는 비트코인의 가치를 유지하고 극대화하는 최선의 결정을 내리기 위해 모든 노력을 다할 것입니다.
두 접근 방식 모두 나름의 장점이 있습니다. 첫 번째 접근 방식은 비트코인의 검열 저항성을 유지하지만, 시장이 갑작스러운 공급량 증가를 흡수해야 한다는 단점이 있습니다. 두 번째 접근 방식은 검열 저항성에 대한 논란을 불러일으킬 수 있지만, 이러한 비트코인이 범죄자의 손에 넘어가는 것을 방지합니다.
비트코인이 궁극적으로 어떤 길을 택하든, 양자 컴퓨팅은 실질적이고 장기적인 거버넌스 과제로 남을 것입니다. 양자 위협이 현실화되고 비트코인 네트워크가 제때 업그레이드되지 못한다면, 비트코인의 화폐로서의 지위는 완전히 무너질 것입니다. 그 시점이 되면, 이미 양자 컴퓨팅에 대한 방어 기술을 구현한 다른 암호화폐들이 비트코인이 잃게 될 화폐적 프리미엄을 흡수할 절호의 기회를 맞이하게 될 것입니다.
2. 프로그래밍 기능 부족
비트코인 네트워크의 또 다른 주요 약점은 범용 프로그래밍 기능이 부족하다는 점입니다. 비트코인은 튜링 완전성을 목표로 설계되지 않았으며, 스크립팅 언어는 처음부터 범위가 제한적이어서 온체인 거래 로직의 복잡성을 심각하게 제약했습니다. 자체 스마트 계약을 지원하고 서명 조건을 자동으로 검증 및 실행할 수 있는 다른 퍼블릭 블록체인과 달리, 비트코인은 오프체인 인프라 지원 없이는 외부 정보를 검증하거나 신뢰할 수 없는 크로스체인 브리징을 구현할 수 없습니다. 따라서 탈중앙화 거래소, 온체인 파생상품, 개인정보 보호 도구와 같은 다양한 유형의 애플리케이션을 온체인 구축하는 것은 사실상 불가능합니다.
일부 지지자들은 이러한 설계가 네트워크의 공격 표면을 줄이고 비트코인의 단순성을 유지한다고 주장하지만, 상당수의 비트코인 보유자들이 프로그래밍 가능한 환경에서 비트코인을 사용하기를 원한다는 사실은 부인할 수 없습니다. 현재까지 약 370,300개의 비트코인(약 336억 4천만 달러 상당)이 다른 네트워크로 브릿지되었습니다. 이 중 365,000개의 비트코인(전체 크로스체인 비트코인의 99%)은 에스크로 방식이나 신뢰 가정을 기반으로 하는 방식을 통해 전송되었습니다. 즉, 더 풍부한 기능을 갖춘 생태계에서 비트코인을 사용하려면 사용자는 비트코인이 원래 제거하고자 했던 신뢰 리스크 다시 감수해야 합니다.
비트코인 생태계는 컨소시엄 사이드체인, 초기 레이어 2(L2) 네트워크, 신뢰할 수 없는 다중 서명과 같은 솔루션을 통해 이러한 문제를 해결하려고 시도하고 있지만, 이러한 시도들은 근본적으로 신뢰 가정에 대한 의존도를 줄이지는 못했습니다. 사용자들은 표현력이 풍부한 생태계에서 비트코인을 사용하기를 원하지만, 신뢰할 수 있는 크로스체인 솔루션이 부재한 상황에서 중앙 집중식 관리자를 이용할 수밖에 없습니다.
비트코인의 규모가 계속 확장됨에 따라, 비트코인의 거시적 자산으로서의 특성이 더욱 두드러지고 있으며, "비트코인을 효율적으로 활용하는 방법"에 대한 시장 수요는 지속적으로 증가할 것입니다. 비트코인을 담보로 사용하거나, 비트코인을 담보로 대출 또는 차입을 하거나, 비트코인을 다른 자산과 교환하거나, 더욱 풍부한 기능을 갖춘 프로그래밍 가능한 금융 시스템과 상호 작용하는 등, 사용자들은 단순히 비트코인을 "보유"하는 것에 만족하지 않습니다. 그러나 현재의 설계 프레임 하에서는 이러한 사용 사례들이 매우 높은 장기적인 리스크 수반합니다. 자산을 중앙 집중식 중개기관에 맡기지 않고서는 프로그래밍 가능한 시나리오나 레버리지 시나리오에서 비트코인을 활용하는 것이 거의 불가능하기 때문입니다.
위에서 언급한 이유로, 우리는 비트코인 네트워크가 이러한 신뢰할 수 없고 허가가 필요 없는 사용 사례를 구현하기 위해 포크 될 필요가 있다고 생각합니다. 우리는 비트코인이 스마트 계약 플랫폼으로 변모해야 한다고 주장하는 것이 아니라, 특정 오퍼코드(예: OP_CAT)를 도입하는 것이 가장 합리적인 선택이라고 생각합니다. 이는 비트코인의 신뢰할 수 없는 크로스체인 브리징을 가능하게 합니다.
OP_CAT의 매력은 합의 규칙을 약간만 수정하여 비트코인의 신뢰할 수 없는 크로스체인 기능을 구현할 수 있다는 점에 있습니다. 이는 비트코인을 스마트 계약 플랫폼으로 바꾸는 것이 아니라, 간단한 오퍼레이션 코드와 Taproot, 그리고 기존 스크립팅 기본 요소를 결합하여 비트코인 메인넷이 크로스체인 거래의 지출 조건을 직접 적용할 수 있도록 하는 것입니다. 이 솔루션은 보관, 컨소시엄, 외부 검증자가 필요 없는 신뢰할 수 없는 크로스체인 브리지를 가능하게 하여, 현재 수십만 개의 비트코인이 보관형 크로스체인 캡슐화 자산에 묶여 있는 근본적인 리스크 해결합니다.
양자 컴퓨팅 위협과는 달리, 프로그래밍 불가능성은 비트코인의 화폐적 속성에 대한 "존재론적 위기"는 아닙니다. 하지만 이는 비트코인의 암호화폐로서의 잠재적 시장 규모를 제한하는 요인이 됩니다. 프로그래밍 가능한 화폐에 대한 시장 수요는 이미 존재합니다. 37만 개 이상의 비트코인(총 공급량 의 1.76%)이 블록체인을 넘어 다른 생태계로 전송되었고, 탈중앙화 예치된 총 가치는 1,200억 달러를 넘어섰습니다. 암호화폐가 더욱 널리 보급되고 더 많은 금융 활동이 온체인 이동함에 따라 이러한 수요는 계속 증가할 것입니다. 현재 비트코인은 "프로그래밍 가능한 생태계 내에서 신뢰할 수 없는 비트코인 사용"을 위한 길을 제시할 수 없습니다. 만약 시장이 이러한 리스크 용납할 수 없다고 판단한다면, 이더 이나 솔라나와 같은 프로그래밍 가능한 퍼블릭 블록체인 자산이 이러한 수요를 충족시킬 것입니다.
3. 보안 예산 문제
비트코인이 직면한 세 번째 구조적 과제는 보안 예산입니다. 이 문제는 10년 이상 논의되어 왔으며, 심각성에 대한 의견은 분분하지만 비트코인 통화의 건전성과 관련된 가장 논쟁적인 오랜 문제 중 하나로 남아 있습니다. 보안 예산의 핵심은 채굴자들이 네트워크 보안을 유지함으로써 얻을 수 있는 총 수익으로, 현재는 블록 보상과 거래 수수료로 구성됩니다. 블록 보상이 4년마다 반감 따라 비트코인은 결국 채굴자들이 네트워크 보안을 유지하도록 유도하기 위해 주로, 또는 전적으로 거래 수수료에 의존하게 될 것입니다.
한때 인스크립션 과 룬의 폭발적인 인기로 인해 시장에서는 거래 수수료만으로도 채굴자들의 수익을 유지하고 네트워크 보안을 확보할 수 있다고 믿었습니다. 2024년 4월, 비트코인의 온체인 거래 수수료 수익은 2억 8,140만 달러에 달해 역사상 두 번째로 높은 월간 기록을 세웠습니다. 그러나 1년 반 후, 온체인 수수료 수익은 급락하여 2025년 11월에는 487만 달러에 불과해 2019년 12월 이후 최저치를 기록했습니다.
거래 수수료 수익의 급격한 감소는 우려스러운 부분이지만, 단기적으로는 지나치게 걱정할 필요는 없을지도 모릅니다. 블록 보상은 여전히 채굴자들에게 상당한 동기를 부여하고 있으며, 이는 앞으로 수십 년 동안 지속될 것입니다. 2050년에도 비트코인 네트워크는 매주 약 50비트코인을 생성할 것이며, 이는 채굴자들에게 상당한 보상입니다. 블록 보상이 채굴 수익의 대부분을 차지하는 한, 비트코인 네트워크의 보안은 심각한 위협에 직면하지 않을 것입니다. 하지만 거래 수수료가 현재의 블록 보상을 완전히 대체할 가능성이 점점 줄어들고 있다는 점은 부인할 수 없습니다.
하지만 보안 예산에 대한 논의는 거래 수수료가 블록 보상을 완전히 대체할 수 있는지 여부보다 훨씬 더 복잡합니다. 거래 수수료는 현재의 블록 보상 규모에 도달할 필요는 없고, 단 한 번의 신뢰할 수 있는 공격을 실행하는 데 드는 비용보다만 높으면 됩니다. 그런데 이 비용 자체도 알려지지 않았고 채굴 기술과 에너지 시장의 변화에 따라 크게 변동합니다. 미래에 채굴 비용이 크게 감소한다면 네트워크 보안을 유지하는 데 필요한 최소 거래 수수료 기준치도 낮아질 것입니다. 이는 다양한 시나리오를 통해 달성될 수 있습니다. 완만한 시나리오에서는 채굴 칩의 반복적인 업그레이드와 유휴 재생 에너지의 효율적인 사용을 통해 채굴자의 한계 비용이 절감될 것입니다. 극단적인 시나리오에서는 에너지 생산 기술의 혁신(예: 상업용 핵융합 및 초저비용 원자력 에너지)으로 전기 가격이 몇 배나 낮아져 채굴 의 경제 모델이 근본적으로 바뀔 수 있습니다.
비트코인의 보안 예산에 대한 "합리적인 임계값"을 정확하게 계산하기에는 불확실한 변수가 너무 많다는 점을 인정하지만, 극단적인 시나리오를 가정해 볼 필요가 있습니다. 만약 채굴자들의 수익이 미래에 네트워크 보안 유지에 필요한 경제적 비용을 충당하기에 부족하다면 어떻게 될까요? 이 경우, 비트코인의 "신뢰 중립성"을 뒷받침하는 경제적 인센티브가 제 기능을 하지 못하게 되고, 네트워크 보안은 강제적인 경제적 제약보다는 사회적 합의에 점점 더 의존하게 될 것입니다.
한 가지 가능한 결과는 특정 주체(예: 거래소, 수탁기관, 국가, 대규모 보유자)가 비트코인 자산을 보호하기 위해 "손실을 감수하는 채굴"에 참여할 수 있다는 것입니다. 그러나 이러한 "방어 채굴"은 네트워크를 유지하는 데는 도움이 될 수 있지만, 비트코인의 화폐적 속성에 대한 시장 합의를 약화시킬 수 있습니다. 만약 사용자들이 비트코인의 보안이 대규모 주체들의 협력적인 지원에 의존한다는 사실을 인지하게 된다면, 비트코인의 "화폐 중립성"과 심지어 화폐 프리미엄조차 심각한 도전에 직면할 수 있습니다.
또 다른 가능성은 어떤 주체도 비트코인을 방어하기 위해 손실을 감수하려 하지 않는 것입니다. 이 경우 비트코인은 51% 해시레이트 의 리스크 에 직면하게 될 것입니다. 51% 공격이 비트코인을 완전히 파괴하지는 않겠지만(이더 클래식, 모네로 및 기타 작업증명 암호화폐는 51% 공격을 견뎌냈습니다), 시장에서 비트코인의 보안성에 대한 근본적인 의문을 제기할 것은 분명합니다.
수많은 미지의 변수들이 비트코인의 장기적인 보안에 영향을 미치기 때문에, 누구도 향후 수십 년 동안 시스템이 어떻게 진화할지 정확하게 예측할 수 없습니다. 이러한 불확실성이 현재로서는 위협이 되지 않지만, 시장에 반영되어야 할 "장기적인 리스크(long-tail risk)"입니다. 이러한 관점에서 일부 퍼블릭 블록체인의 잔여 통화 프리미엄은 비트코인의 미래 경제적 보안에 발생할 수 있는 잠재적인 극단적인 리스크 에 대비하는 일종의 헤지 수단으로 볼 수 있습니다.
VI. 이더 논쟁: 이더리움은 암호화폐인가?
주요 암호화폐 자산 중 이더 만큼 오랫동안 격렬한 논쟁을 불러일으킨 것은 없습니다. 비트코인이 지배적인 암호화폐라는 사실은 널리 인정받고 있지만, 이더 의 입장은 여전히 모호합니다. 어떤 이들은 이더 비트코인 외에 신뢰성을 갖춘 유일한 비국가 통화 자산으로 보는 반면, 다른 이들은 이더리움 이더 단순히 수익 감소와 이익율, 그리고 더 빠르고 저렴한 퍼블릭 블록체인과의 치열한 경쟁에 직면한 "회사"로만 여깁니다.
이 논쟁은 올해 상반기에 정점에 달한 것으로 보입니다. 3월에는 리플의 완전 희석 시가총액(FDV)이 이더 잠시 넘어섰습니다. (이더 은 공급량 완전히 풀린 반면, 리플은 공급량 의 약 60%만 유통되고 있다는 점에 유의해야 합니다.)
2025년 3월 16일, 이더 의 완전 희석 시가총액은 2,276억 5천만 달러였고, 리플은 2,392억 3천만 달러에 달했습니다. 이는 1년 전만 해도 누구도 예측할 수 없었던 결과였습니다. 그러다 2025년 4월 8일, ETH/BTC 환율은 0.02 아래로 떨어져 2020년 2월 이후 최저치를 기록했습니다. 다시 말해, 이전 불장(Bull market) 에서 비트코인 대비 이더 이 축적했던 모든 초과 이익이 완전히 사라진 것입니다. 당시 이더 에 대한 시장 정서 수년 만에 최저 수준으로 추락했습니다.
설상가상으로, 가격 폭락은 빙산의 일각에 불과합니다. 경쟁 생태계의 부상으로 이더 퍼블릭 블록체인 거래 수수료 시장 점유율 계속해서 감소하고 있습니다. 2024년에는 솔라나 생태계가 강력하게 반격에 나섰고, 2025년에는 하이퍼리퀴드가 다크호스로 떠올랐습니다. 이 두 생태계 사이에 끼어든 이더 의 거래 수수료 시장 점유율 17%로 떨어져 퍼블릭 블록체인 중 4위에 그쳤습니다. 이는 1년 전의 압도적인 지위와는 극명한 대조를 이룹니다. 거래 수수료가 모든 것을 말해주는 것은 아니지만, 이는 경제 활동을 직접적으로 보여주는 지표이며, 이더 지금껏 경험하지 못했던 가장 치열한 경쟁 환경에 직면해 있습니다.
하지만 역사적 경험에 비추어 볼 때, 암호화폐 시장에서 가장 중요한 반전은 시장 정서 가장 비관적인 순간에 시작되는 경우가 많습니다. 이더"실패 자산"으로 낙인찍혔을 당시, 소위 "부정적인 요인"들은 이미 시장에 대부분 반영된 상태였습니다.
2025년 5월, 시장에서 지나친 비관론의 징후가 나타나기 시작했습니다. 이더/비트코인 환율과 미국 달러 가격이 모두 바닥을 찍고 반등한 시기였습니다. ETH/BTC 환율은 4월 최저치인 0.017에서 8월 0.042까지 139% 상승했고, 같은 기간 이더/달러 가격은 1,646달러에서 4,793달러로 191% 올랐습니다. 이러한 상승세는 8월 24일 정점을 찍으며 이더 역대 신고점 인 4,946달러를 기록했습니다.
이번 가치 조정 이후 이더 의 장기 추세는 확실히 상승 로 돌아섰습니다. 이더 재단의 리더십 변화와 이더 에 초점을 맞춘 디지털 자산 펀드(DAT)의 등장은 지난 1년간 부족했던 시장의 신뢰를 되살렸습니다.
이러한 급등세 이전에는 비트코인과 이더 간의 격차가 각 ETF 시장에서 뚜렷하게 드러났습니다. 2024년 7월 이더 현물 ETF가 상장 당시 유입액은 저조했습니다. 상장 후 첫 6개월 동안 총 유입액은 24억 1천만 달러에 불과했는데, 이는 비트코인 ETF의 기록적인 성과와 비교하면 보잘것없는 금액이었습니다.
하지만 이더 의 강력한 반등으로 이더리움 ETF에 대한 시장의 우려는 사라졌습니다. 올해 이더 현물 ETF에는 97억 2천만 달러가 유입된 반면, 비트코인 ETF에는 217억 8천만 달러가 유입되었습니다. 비트코인의 시총 이더리움의 이더 5배에 달한다는 점을 고려하면 두 ETF 간 유입액 차이는 불과 2.2배에 불과하며, 이는 시장 예상치를 훨씬 뛰어넘는 결과입니다. 다시 말해, 시총 총액을 기준으로 조정했을 때 이더 ETF는 비트코인보다 더 매력적인 투자처로, "기관 투자자들이 이더 에 관심이 없다"는 주류 의견과는 극명한 대조를 이룹니다. 특정 시점에는 이더 의 우위가 더욱 두드러졌습니다. 5월 26일부터 8월 25일까지 이더 ETF에는 102억 달러가 유입되어 같은 기간 비트코인 ETF 유입액인 97억 9천만 달러를 넘어섰는데, 이는 기관 투자자들의 수요가 이더 으로 분명히 이동한 첫 번째 사례였습니다.
ETF 발행사 관점에서 볼 때, 블랙록은 이더 ETF 시장에서 지배적인 위치를 유지했습니다. 2025년 말 기준, 블랙록은 370만 이더 보유하여 이더 현물 ETF 시장의 60%를 점유율 했습니다. 이는 2024년 말 110만 이더리움에서 241% 증가한 수치로, 다른 발행사들을 훨씬 앞지르는 성장률입니다. 연말까지 이더 현물 ETF 포지션 620만 이더리움에 달했으며, 이는 전체 이더 공급량 의 약 5%에 해당합니다.
이더 의 강력한 반등을 이끈 가장 중요한 구조적 변화는 이더 디지털 자산 트레저리(DAT)의 등장입니다. 이 트레저리는 이더 이더 전례 없는 안정적이고 지속적인 수요를 창출했으며, 이더리움에 대한 이더 역할은 단순한 과장된 홍보나 투기 펀드의 개입을 훨씬 뛰어넘습니다. 만약 가격 변동이 이더 반등의 "증상"이라면, 트레저리의 지속적인 축적은 이러한 반등의 "근본적인 원동력"이라고 할 수 있습니다.
2025년에는 누적 이더 보유량이 480만 이더리움에 달해 전체 이더 공급량 의 4%를 차지하며 가격에 상당한 영향을 미칠 것으로 예상됩니다. 가장 대표적인 사례는 톰 리가 소유한 비트마인(주식 코드 BMNR)입니다. 원래 비트코인 채굴 에 주력하던 이 회사는 2025년 7월부터 자금을 이더 으로 옮기기 시작했습니다. 7월부터 11월까지 비트마인은 총 363만 이더 매입하여 이더리움 포지션 의 75%를 점유비율 하며 이더 보유 시장의 절대적인 선두주자가 되었습니다.
이더 이 강하게 반등했음에도 불구하고, 상승세는 결국 꺾였습니다. 11월 30일 기준, 이더 가격은 8월 고점 대비 하락한 2,991달러를 기록하며 이전 불장(Bull market) 당시 최고가인 4,878달러보다 훨씬 낮은 수준에 머물렀습니다. 4월 저점과 비교하면 이더 의 상황은 상당히 개선되었지만, 과거 베어장 (Bear Market) 론을 부추겼던 구조적 우려는 완전히 해소되지 않았습니다. 오히려 이더 의 미래에 대한 논쟁은 그 어느 때보다 격렬해지고 있습니다.
한편으로 이더 비트코인이 현재의 지배적인 통화로 자리매김하게 된 여러 특징들을 보여주고 있습니다. ETF 유입은 더 이상 약세가 아니며, 디지털 자산 펀드는 지속적인 수요의 핵심 동력으로 자리 잡고 있습니다. 더욱 중요한 것은, 점점 더 많은 시장 참여자들이 이더 다른 퍼블릭 블록체인 토큰과 구분하여 비트코인과 동일한 화폐 프레임 에 속하는 자산으로 인식하기 시작했다는 점입니다.
반면, 올해 상반기 이더 끌어내렸던 핵심 문제들은 아직 완전히 해결되지 않았습니다. 이더 의 펀더멘털은 완전히 회복되지 않았고, 퍼블릭 체인 거래 수수료 점유율 솔라나(Solana)와 하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 같은 강력한 경쟁자들의 압박을 받고 있습니다. 메인 체인 활동은 이전 불장(Bull market) 최고점에 훨씬 못 미치고 있습니다. 이더 상당한 반등을 보였음에도 불구하고 비트코인은 역대 신고점 경신한 반면, 이더 이전 최고가를 돌파하지 못했습니다. 이더 이더 가장 강세를 보였던 시기에도 대량 보유자들은 이러한 반등을 장기적인 통화로서의 전망에 대한 확신보다는 매도 기회로 여겼습니다.
이 논쟁의 핵심은 "이더 가치가 있는가"가 아니라 "이더 토큰이 이더 생태계에서 어떻게 가치를 창출하는가"입니다.
지난 불장(Bull market) 에서는 이더 토큰이 생태계의 성공으로부터 직접적인 혜택을 받을 것이라는 가정이 지배적이었습니다. 이것이 바로 "초음파 화폐"라는 주장의 핵심 논리입니다. 이더 의 유용성이 막대한 거래 수수료 소각을 유발하여 궁극적으로 이더 토큰을 디플레이션 자산으로 만들 것이라는 것입니다.
오늘날 우리는 이러한 직접적인 가치 포착 논리가 현실화되지 않을 것이라고 확신합니다. 이더 의 거래 수수료 수익은 크게 감소했으며 회복 조짐을 보이지 않고 있습니다. 한편, 이더 생태계에서 가장 빠르게 성장하는 분야(실물 자산 토큰화 및 기관 업무)는 이더 토큰이 아닌 미국 달러를 기본 통화로 주로 사용하고 있습니다.
미래에 이더 의 가치는 생태계의 성공을 통해 간접적으로 창출되는 가치에 달려 있습니다. 하지만 이러한 간접적 가치 창출의 확실성은 매우 낮습니다. 이는 이더 의 시스템적 중요성이 계속해서 커짐에 따라 더 많은 사용자와 자본이 이더 인식하게 될 것이라는 전제에 기반하기 때문입니다.
하지만 직접적이고 제도화된 가치 포착과는 달리, 이러한 간접적인 경로는 어떠한 보장도 제공하지 않습니다. 이는 전적으로 사회적 선호와 집단적 합의에 의존하는데, 이는 본질적으로 결함이 있는 것은 아닙니다(앞서 자세히 설명했듯이 비트코인의 가치 포착은 이러한 논리에 기반합니다). 그러나 이는 이더 의 가치 상승이 더 이상 이더 생태계 내의 경제 활동과 확실하게 연관되지 않는다는 것을 의미합니다.
이 모든 상황은 이더리움 논쟁을 핵심적인 모순으로 되돌려 놓았 이더. 이더 실제로 화폐 프리미엄을 축적하고 있는 것은 사실이지만, 그 프리미엄은 비트코인에 비해 지속적으로 뒤처지고 있습니다. 시장은 이더. 2025년 한 해 동안 이더 과 비트코인의 90일 이동 상관계수는 0.7에서 0.9 사이를 오르내렸고, 이동 베타 계수는 수년 만에 최고치를 기록하며 한때 1.8을 넘어서기도 했습니다. 이는 이더리움의 가격 변동성이 비트코인보다 크지 이더, 가격 움직임은 여전히 비트코인에 크게 의존하고 있음을 의미합니다.
이는 미묘하지만 매우 중요한 차이점입니다. 이더 의 현재 화폐 가치는 전적으로 비트코인의 화폐적 담론에 기반하고 있습니다. 시장이 비트코인을 국가 주권이 없는 가치 저장 수단으로 믿는 한, 일부 투자자들은 이더 에도 그러한 신뢰를 보낼 것입니다. 따라서 비트 불장(Bull market) 2026년까지 지속된다면 이더 또한 분명한 상승세를 보일 것입니다.
현재 이더 디지털 자산 펀드는 아직 개발 초기 단계에 있으며, 이더 보유량 증대를 위한 자금은 주로 보통주 발행을 통해 조달됩니다. 그러나 암호화폐 불장(Bull market) 다시 활성화됨에 따라, 이러한 펀드들은 마이크로스트래티지와 같은 기업들이 비트코인 축적에 사용한 융자 전략을 참고하여 전환사채 발행이나 우선주 발행과 같은 더욱 다양한 자본 운용 방식을 모색할 것으로 예상됩니다.
예를 들어, 비트마인(BitMine)과 같은 디지털 자산 펀드는 저금리 전환사채와 고수익 우선주를 발행하여 융자 조달하고, 그 수익금으로 이더 이더 매입하는 동시에 스테이킹 스테이킹 통해 안정적인 수익을 얻을 수 있습니다. 합리적인 가정 하에, 스테이킹 채권 이자와 우선주 배당금을 부분적으로 충당할 수 있으며, 이를 통해 펀드는 시장 상황이 유리할 때 레버리지를 활용하여 이더 보유량을 지속적으로 늘릴 수 있습니다. 2026년에 비트 불장(Bull market) 다시 나타난다고 가정할 때, 이더 디지털 자산 펀드의 이러한 "제2의 성장 곡선"은 비트코인 대비 이더 의 높은 베타값을 뒷받침하는 중요한 요인이 될 것입니다.
궁극적으로 시장은 여전히 이더 의 화폐 프리미엄을 비트코인의 파생물로 보고 있습니다. 이더 아직 자체적인 거시경제적 논리를 가진 독립적인 화폐 자산이 아니라, 비트코인의 화폐적 합의에 따른 "2차적 수혜자"에 불과합니다. 최근의 강력한 반등은 일부 투자자들이 이더리움을 일반적인 L1 퍼블릭 체인 토큰이 아닌 비트코인 이더 바라보려는 의지를 반영합니다. 그러나 이러한 상대적으로 강세장에서도 이더 에 대한 시장의 신뢰는 비트코인에 대한 지속적인 관심과 불가분하게 연결되어 있습니다.
요컨대, 이더 의 화폐적 전망이 완전히 무너진 것은 아니지만, 그렇다고 안정된 것도 아닙니다. 현재 시장 구조에서 비트 이더 대비 이더리움의 높은 베타값을 고려할 때, 비트코인의 불장(Bull market) 논리가 지속된다면 이더 상당한 상승세를 보일 것으로 예상됩니다 . 디지털 자산 포트폴리오와 기업 재무 부문의 구조적 수요가 상승 동력을 제공할 것이기 때문입니다. 그러나 가까운 미래에도 이더 의 화폐적 궤적은 비트코인에 의존할 것입니다. 이더 장기간에 걸쳐 비트코인과의 낮은 상관관계와 낮은 베타 계수를 달성하지 못한다면, 이더리움의 화폐적 프리미엄은 비트코인의 영향력에 가려질 수밖에 없을 것입니다.
6. Zcash: 비트코인 헤지 도구로 활용 가능할까?
비트코인과 이더 제외한 모든 암호화폐 중에서 ZEC는 2025년에 화폐적 속성에 대한 인식 변화가 가장 크게 나타난 암호화폐입니다. 수년간 ZEC는 암호화폐 생태계의 변두리에 머물며 진정한 화폐 자산이라기보다는 틈새시장의 프라이버시 코인으로 여겨졌습니다. 그러나 전 세계적인 감시 강화와 비트코인의 제도화로 인해 프라이버시는 더 이상 주변적인 이념적 선호가 아닌, 암호화폐의 핵심 속성으로 다시금 부상했습니다.
비트코인은 주권이 없는 디지털 화폐가 전 세계적으로 유통될 수 있음을 입증했지만, 사람들이 현금을 사용할 때 누리는 사생활 보호는 유지하지 못했습니다. 모든 비트코인 거래는 투명한 공개 원장에 기록되며, 누구나 블록체인 익스플로러 통해 추적할 수 있습니다. 아이러니하게도, 중앙집권적 권력을 전복하기 위해 고안된 이 도구는 의도치 않게 금융계의 "파놉티콘"을 만들어냈습니다.
ZEC는 영지식 증명 암호화 기술을 통해 비트코인의 통화 정책과 실물 현금의 프라이버시를 결합했습니다. 현재 ZEC의 최신 쉴디드 풀(Shielded Pool)이 제공하는 검증되고 확정적인 프라이버시 보장을 제공하는 디지털 자산은 없습니다. 이러한 특징 덕분에 ZEC는 그 가치를 복제하기 어려운 독보적인 프라이빗 통화입니다. 저희는 시장이 비트코인 대비 ZEC의 가치를 재평가하고 있으며, 이를 "잠재적 프라이버시 암호화폐"로 인식하고 있다고 봅니다. ZEC는 감시 국가의 등장과 비트코인의 제도화라는 두 가지 주요 트렌드를 대표하는 시대에 이상적인 헤지 수단입니다.
2025년 이후 ZEC는 비트코인 대비 무려 666%라는 경이적인 상승률을 기록하며 시총 70억 달러에 달했고, 한때 모네로(XMR)를 제치고 가장 시총 프라이버시 코인으로 등극하기도 했습니다. 이러한 상대적 강세는 ZEC가 모네로와 함께 시장에서 유효한 프라이버시 암호화폐로 인정받고 있음을 보여줍니다.
비트코인의 프라이버시
비트코인이 프라이버시 풀 아키텍처를 채택할 가능성은 매우 낮으므로 "비트코인이 결국 ZEC의 가치 제안을 잠식할 것"이라는 관점 타당하지 않습니다. 비트코인 커뮤니티는 보수적인 성향으로 유명하며, 핵심 문화는 "프로토콜 강화"입니다. 즉, 공격 표면을 줄이고 프로토콜 변경을 최소화하여 통화의 무결성을 유지하는 것입니다. 프로토콜 계층에 프라이버시 기능을 내장하려면 비트코인의 핵심 아키텍처를 크게 수정해야 하며, 이는 잠재적으로 인플레이션 리스크 초래하고 화폐 기반을 약화시킬 수 있습니다. 반면 ZEC는 프라이버시를 핵심 가치로 삼고 있기 때문에 이러한 기술적 리스크 감수할 의향이 있습니다.
더 나아가, 메인 체인 계층에 영지식 증명을 도입하면 블록체인의 확장성이 저하됩니다. 영지식 증명은 이중 지출을 방지하기 위해 널파이어와 해시된 노트를 사용해야 하는데, 이는 "상태 비대화"라는 장기적인 문제를 야기합니다. 널파이어는 시간이 지남에 따라 무한히 확장되는 영구적인 추가 전용 목록을 생성하여 풀 노드 운영에 필요한 하드웨어 자원을 크게 증가시킵니다. 노드가 방대하고 지속적으로 증가하는 널파이어 세트를 저장해야 한다면 비트코인의 탈중앙화 심각하게 훼손될 것입니다.
앞서 언급했듯이, 소프트 포크 통해 영지식 증명 검증을 지원하는 OP_CAT과 같은 오퍼레이션 코드를 도입하지 않는 한, 비트코인의 레이어 2 네트워크는 비트코인의 보안을 계승하면서 ZEC 수준의 프라이버시를 달성할 수 없습니다. 현재 해결책은 신뢰할 수 있는 중개자(예: 컨소시엄 블록체인)를 도입하거나, 출금 대기 시간이 길고 상호 작용이 많은 방식(예: BitVM 모델)을 수용하거나, 실행 및 보안 계층을 독립적인 시스템(예: 주권 롤링 레코드)으로 완전히 이전하는 방식입니다. 이러한 상황이 바뀌지 않는 한, 현재로서는 "비트코인 수준의 보안 + ZEC 수준의 프라이버시"를 동시에 달성할 수 있는 길이 없으며, 이는 바로 프라이버시 암호화폐로서 ZEC의 고유한 가치를 결정짓는 요소입니다.
중앙은행 디지털 통화(CBDC) 헤징
중앙은행 디지털 화폐(CBDC)의 등장으로 개인정보 보호의 필요성이 더욱 절실해졌습니다. 현재 전 세계 국가의 절반이 CBDC를 연구 중이거나 이미 도입했습니다. CBDC는 프로그래밍이 가능하기 때문에 발행자는 모든 거래를 추적할 뿐만 아니라 자금이 언제, 어떻게, 어디에서 사용될지까지 통제할 수 있습니다. 예를 들어, 자금을 지정된 가맹점에서만 사용하거나 특정 지역 내에서만 사용하도록 프로그래밍할 수 있습니다.
이는 마치 디스토피아 소설에서나 나올 법한 이야기처럼 들릴지 모르지만, 금융 시스템이 정치화되고 무기화된 사례는 이미 현실에서 발생하고 있습니다.
- 나이지리아(2020): 경찰 폭력에 항의하는 "#EndSARS" 시위 도중 나이지리아 중앙은행은 여러 시위 주최자와 여성 인권 단체의 은행 계좌를 동결, 이로 인해 시위대는 시위를 지속하기 위해 암호화폐에 의존해야 했습니다.
- 미국(2020-2025): 규제 당국과 대형 은행들은 안전성과 건전성을 고려하기보다는 "평판 리스크"과 이념을 이유로 특정 합법적이지만 정치적으로 불리한 산업에 대한 은행 서비스 제공을 제한해 왔습니다. 이러한 현상은 백악관의 관심을 끌 정도로 심각해졌으며, 통화감독청(OCC)의 2025년 연구에 따르면 석유 및 가스, 총기, 성인 콘텐츠, 암호화폐 등 여러 합법적인 산업이 금융 서비스 이용에 있어 체계적인 제약을 받고 있는 것으로 나타났습니다.
- 캐나다(2022): "자유 차량 시위(Freedom Car Rider)" 당시, 캐나다 정부는 비상법을 발동하여 법원 승인 없이 시위 참가자는 물론 소액 기부자들의 동결 및 암호화폐 계좌까지 동결했습니다. 캐나다 왕립 경찰(RCMP)은 또한 34개의 탈중앙화 암호화폐 지갑 주소를 블랙리스트에 올리고 모든 규제 대상 거래소 에 해당 주소와의 거래를 중단하도록 명령했습니다. 이 사건은 서구 민주주의 국가들도 정치적 반대 의견을 억압하기 위한 무기로 금융 시스템을 사용할 의향이 있음을 보여줍니다.
화폐를 프로그래밍할 수 있는 시대에 Zcash는 명확한 "탈출구"를 제공합니다. 하지만 ZEC의 가치는 중앙은행 디지털 화폐를 우회하는 것 이상입니다. Zcash는 비트코인 자체를 보호하는 데 점점 더 중요해지고 있으며, 필수적인 도구로 자리매김하고 있습니다.
헤지 비트코인 캡처
나발 라비칸트와 발라지 스리니바산과 같은 영향력 있는 업계 관계자들이 언급했듯이, ZEC는 비트코인의 "금융 자유"라는 비전을 유지하기 위한 보험과 같습니다.
현재 비트코인은 중앙 집중식 기관의 손에 빠르게 집중되고 있습니다. 통계에 따르면 중앙화 거래소 300만 비트코인, ETF가 130만 비트코인, 상장 기업이 829,192 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 총 약 510만 비트코인으로 공급량 의 24%에 해당합니다.
이러한 집중 현상은 전체 비트코인의 24%가 규제 당국에 의해 압수될 리스크 에 처해 있음을 의미하며, 이는 1933년 미국 정부가 금을 몰수했던 역사적 상황과 매우 유사합니다. 당시 미국 행정명령 6102호는 모든 미국 시민이 100달러 이상의 금을 연방준비제도에 반납하고, 보상은 공식 고정 환율로 교환되는 법정화폐로 제한하도록 규정했습니다. 이 명령은 물리적 강압이 아닌, 핵심적인 은행 시스템을 통해 집행되었습니다.
비트코인에도 유사한 메커니즘이 적용될 수 있습니다. 규제 당국은 비트코인 공급량의 24%를 압류하기 위해 사용자 개인 키를 확보할 필요 없이, 수탁 기관에 법적 압력을 가하는 것만으로도 가능합니다. 이러한 시나리오에서 정부는 블랙록이나 바이낸스와 같은 기관에 강제 집행 명령을 내릴 수 있습니다. 법적 의무를 지는 이들 기관은 보유하고 있는 비트코인을 동결 하고 다른 곳으로 이체해야 합니다. 이렇게 되면 전체 비트코인 공급량 의 24%에 해당하는 비트코인이 단 한 줄의 코드도 수정하지 않고 하룻밤 사이에 "국유화"될 수 있습니다. 이는 극단적인 경우이지만, 이러한 가능성을 완전히 배제할 수는 없습니다.
비트코인 블록체인의 투명성으로 인해 "자체 보관"은 더 이상 완벽한 해결책이 아닙니다. 규정을 준수하는 거래소 나 중개업체에서 클레임 비트코인은 추적 가능합니다. 자금 흐름에 명확한 "기록"이 남기 때문에 궁극적으로 해당 비트코인의 최종 보관 주소를 파악할 수 있기 때문입니다.
비트코인 보유자는 ZEC로 교환함으로써 이러한 자산 관리 사슬을 끊어 감시 시스템으로부터 자산을 사실상 "물리적으로 격리"할 수 있습니다. 자금이 ZEC 프라이버시 풀에 들어가면, 해당 자금의 목적지는 외부 관찰자에게는 암호화된 "블랙홀"이 됩니다. 규제 당국은 비트코인 네트워크에서 나가는 자금은 추적할 수 있지만, 자금의 최종 목적지는 알 수 없으므로 이러한 자산은 정부에게 완전히 보이지 않게 됩니다. ZEC를 법정화폐로 다시 교환하고 국내 은행 계좌로 이체하는 데에는 여전히 규제상의 병목 현상이 존재하지만, ZEC 자산 자체는 검열에 저항력이 있으며 적극적인 추적이 어렵습니다. 물론 이러한 익명성의 강도는 전적으로 사용자의 행동 보안에 달려 있습니다. 사용자가 주소를 재사용하거나 규정을 준수하는 거래소 통해 ZEC를 구매하는 경우, 자금이 프라이버시 풀에 들어가기 전에 추적 가능한 기록이 남게 됩니다.
제품-시장 적합성(PMF)으로 가는 길
프라이버시 암호화폐에 대한 시장 수요는 항상 존재해 왔습니다. ZEC의 이전 문제는 사용자 진입 장벽을 낮추지 못했다는 점이었습니다. 수년간 Zcash 프로토콜은 높은 메모리 사용량, 긴 증명 시간, 번거로운 데스크톱 클라이언트 작동 방식에 시달려 왔으며, 이로 인해 대부분의 사용자는 프라이버시 거래를 느리고 어렵게 이용해야 했습니다. 그러나 최근 몇 년 동안 인프라 분야의 일련의 획기적인 발전으로 이러한 문제점들이 체계적으로 해결되었고, ZEC의 사용자 채택을 위한 길이 열렸습니다.
Sapling 업그레이드를 통해 ZEC의 메모리 사용량은 97% (약 40MB) 감소하고, 검증 시간은 81% (약 7초) 단축되어 모바일 기기에서의 개인정보 보호 거래를 위한 기반이 마련되었습니다.
Sapling 업그레이드는 속도 문제를 해결했지만, Trusted Setup은 개인정보 보호 측면에서 여전히 우려 사항으로 남아 있습니다. ZEC는 Halo 2 기술을 통합하여 Trusted Setup에 대한 의존성을 완전히 없애고 완전한 무신뢰성을 구현했습니다. 한편, Orchard 업그레이드는 통합 주소 기능을 도입하여 투명 주소와 개인 주소를 단일 주소로 통합함으로써 사용자가 주소 유형을 수동으로 선택할 필요가 없도록 했습니다.
이러한 아키텍처 개선은 궁극적으로 Zashi 지갑의 탄생으로 이어졌습니다. Electric Coin Company에서 개발한 이 모바일 지갑은 2024년 3월에 공식 출시되었습니다. Zashi는 통합 주소의 특성을 활용하여 모바일에서 단 몇 번의 클릭만으로 개인정보 보호를 강화한 거래를 간편하게 처리할 수 있도록 지원하며, 개인정보 보호를 기본 사용자 경험으로 삼고 있습니다.
사용자 경험 문제를 해결한 후, ZEC의 다음 과제는 "유동성"입니다. 이전에는 사용자들이 ZEC 지갑에서 자금을 클레임 하려면 중앙화 거래소 거쳐야 했습니다. NEAR Intents 프로토콜의 통합으로 이 문제가 완전히 해결되었습니다. Zashi 사용자는 중앙화 거래소 거치지 않고 비트코인이나 이더 같은 주요 자산을 프라이버시 코인인 ZEC로 직접 교환할 수 있습니다. 또한, NEAR Intents 프로토콜을 통해 사용자는 20개 블록체인에 걸쳐 모든 자산을 모든 주소로 ZEC를 사용하여 결제할 수 있습니다.
이러한 조치들은 함께 작용하여 ZEC가 기존의 사용 장벽을 극복하고, 글로벌 유동성 네트워크에 연결되며, 시장 수요를 정확하게 충족할 수 있도록 도왔습니다.
미래 전망
2019년 이후 ZEC와 비트코인 간의 이동상관관계는 0.90의 최고치에서 최근 0.24의 최저치까지 하락하는 뚜렷한 하향 추세를 보였습니다. 동시에 비트코인 대비 ZEC의 이동베타는 역대 신고점 기록했습니다. 이는 ZEC가 비트코인의 가격 변동성을 증폭시키는 반면, 비트코인과의 상관관계는 약화되고 있음을 의미합니다. 이러한 차이는 시장이 ZEC의 개인정보 보호 기능에 "독특한 프리미엄"을 부여하기 시작했음을 시사합니다. 앞으로 ZEC의 성과는 이러한 "개인정보 보호 프리미엄", 즉 전 세계적인 감시 강화와 금융 시스템의 무기화 시대에 금융 익명성에 부여하는 가치에 의해 좌우될 것으로 예상됩니다.
저희는 ZEC가 비트코인을 넘어설 가능성은 매우 낮다고 생각합니다. 비트코인은 투명한 공급량 과 타의 추종을 불허하는 감사 바탕으로 가장 견고한 암호화폐로 자리매김했습니다. 반면, 프라이버시 코인인 ZEC는 본질적인 상충 관계에 직면해 있습니다. 암호화된 원장을 통해 프라이버시를 확보하는 대신 감사 희생하고, "인플레이션 허점"이라는 이론적 리스크 내포하고 있습니다. 이는 비트코인의 투명한 원장이 완전히 제거하고자 하는 바로 그 문제, 즉 프라이버시 풀 내에서 감지되지 않는 공급량 인플레이션 가능성을 의미합니다.
그럼에도 불구하고 ZEC는 비트코인과는 별개로 독자적인 영역을 구축해 왔습니다. 이 두 자산은 동일한 시장에서 경쟁하는 것이 아니라, 암호화폐 공간 내에서 서로 다른 사용 사례를 충족합니다. 비트코인은 투명성과 보안을 최적화한 강력한 암호화폐인 반면, ZEC는 기밀성과 금융 프라이버시를 최적화한 프라이빗 암호화폐입니다. 이러한 관점에서 ZEC의 성공은 비트코인을 대체하는 것이 아니라, 비트코인이 의도적으로 포기한 속성들을 제공함으로써 비트코인을 보완하는 데 있습니다.
VII. 애플리케이션 레이어 통화는 2026년에 상승할 것입니다.
2026년에 가속화될 것으로 예상되는 또 다른 추세는 애플리케이션 레이어 화폐의 실현 가능성입니다. 애플리케이션 레이어 화폐는 특정 애플리케이션 시나리오에 맞춰 설계된 화폐 자산으로, 비트코인이나 퍼블릭 블록체인 토큰과 같은 범용 화폐 자산과는 달리 고도로 특화된 기능을 가지고 있습니다. 애플리케이션 레이어 화폐가 암호화폐 환경에서 자리 잡을 수 있는 이유를 이해하려면 먼저 화폐의 두 가지 핵심 원칙을 다시 살펴볼 필요가 있습니다.
1. 돈의 가치는 그것으로 교환할 수 있는 재화와 서비스에서 비롯됩니다.
2. 서로 다른 통화 시스템 간 전환 비용이 높을 경우, 시장 참여자들은 점차 단일 주류 통화 기준으로 수렴하게 될 것이다.
역사적으로 화폐는 경제 활동을 통해 창출된 가치를 저장하기 위해 만들어졌습니다. 대부분의 재화와 서비스는 소멸성이 있거나 사용 기한이 정해져 있기 때문에, 화폐는 사람들이 구매력을 미래에 사용할 수 있도록 저장해 두는 수단이 됩니다. 여기서 중요한 것은 화폐 자체에는 내재적 가치가 없다는 점입니다. 화폐의 가치는 특정 경제적 맥락 내에서의 "구매력"을 반영하는 것입니다.
경제가 성장하고 상호 작용함에 따라 다양한 통화 시스템은 멱법칙 분포를 따르다가 결국 하나의 지배적인 표준으로 수렴하게 될 것입니다. 이러한 수렴은 서로 다른 통화 시스템 간의 높은 전환 비용, 즉 느린 결제 속도, 불충분한 유동성, 정보 비대칭성, 중개 수수료, 국경 간 통화 이동의 물리적 장벽 등에 의해 발생합니다. 이러한 마찰이 큰 환경에서 네트워크 효과는 주류 통화의 지배력을 지속적으로 강화하는 반면, 독립적인 틈새 통화 시스템은 점점 더 비효율적이 될 것입니다.
암호화폐는 이러한 상황을 근본적으로 바꿔놓았습니다. 암호화폐는 비용을 크게 줄였습니다...
