USD.AI는 현재 성숙한 AI 신용 시장이라기보다는 국채 수익률 상품에 연계된 초기 단계의 GPU 대출 실험에 더 가깝습니다.
작성자: 파인 애널리틱스
작성: AididiaoJP, Foresight News
2026년 1월 27일, @USDai_Official은 거버넌스 토큰 CHIP 출시와 USDAI 재단 설립을 발표하며 프로토콜 개발에 있어 중요한 진전을 이루었습니다. 표면적인 데이터만 보더라도 인상적인데, 총 예치 자산(TVL)은 6억 5,600만 달러에 달했고, 토큰 거래량은 50억 달러를 넘어섰습니다.
이 프로젝트의 콘셉트는 매우 매력적입니다. USDAI는 알고리즘 메커니즘이나 변동성이 큰 암호화 자산이 아닌, GPU, 서버, 컴퓨팅 리소스 구매 자금이 필요한 AI 인프라 운영자에게 제공하는 대출을 담보로 하는 이자 지급형 스테이블코인(sUSDai)을 제공합니다. 이론적으로 이는 두 가지 이슈 분야, 즉 DeFi 수익률과 AI 인프라 경쟁을 연결하는 역할을 합니다.
프로젝트의 자금 조달은 확실히 원활하게 진행되고 있습니다. 대량 예치금 유입으로 예치금이 빠르게 증가했으며, Framework Ventures, YZi Labs, Coinbase Ventures와 같은 유명 기관의 지원도 확보했습니다. 하지만 자금 조달은 단지 한 측면에 불과합니다.
CHIP 출시 전에 검토해 볼 가치가 있는 더욱 중요한 문제는 자금 수요입니다. 과연 누가 USDAI에서 돈을 빌리려 할까요? 현재의 과열된 분위기를 감당할 만큼 시장 규모가 충분히 클까요?
미국농업부(USDAI)의 운영 모델
미국농업부(USDAI)는 안정성과 수익률을 분리하는 이중 토큰 시스템을 사용합니다.
기본 토큰인 USDai는 1달러에 고정된 스테이블코인으로, M^0을 통해 미국 국채 및 현금성 자산으로 전액 뒷받침됩니다. USDai는 DeFi 생태계에 유동성과 구성 가능성을 제공하는 것을 목표로 하며, 직접적인 수익이 없는 안정적이고 상환 가능한 합성 달러로 볼 수 있습니다.
이자 지급형 USDai는 sUSDai입니다. 사용자는 USDai를 금고에 예치하고 sUSDai를 교환하여 두 가지 유형의 수익을 얻습니다. 하나는 기본 국채 금리(약 4~5%)이고, 다른 하나는 AI 인프라 운영자에게 제공하는 대출에 대한 이자입니다. 현재 연간 수익률은 약 6.87%이며, 실제 대출에 더 많은 자금이 투자됨에 따라 수익률이 약 10.98%까지 상승할 것으로 예상됩니다.
대출 측면에서 USDAI는 CALIBER라는 시스템을 사용하여 물리적 GPU 및 컴퓨팅 하드웨어를 온체인 담보로 토큰화합니다. 이 과정에는 법적 구조, 창고 영수증, 물리적 검증 및 수탁 관리 감독이 포함되는데, 이는 대출금 지급 전에 충분한 담보가 확보되도록 의도적으로 속도를 늦춘 절차입니다.
USDAI의 주요 대출 대상은 중소 규모의 AI 운영업체, GPU 서비스 제공업체, DePIN 프로젝트 업체 등 하드웨어 자금이 필요하지만 기존 은행 융자 이나 벤처 캐피털을 이용하기 어려운 기업입니다. USDAI는 생산적인 AI 인프라를 담보로 신속하고 지분 희석 없는 채무 제공함으로써 기존 금융 시스템이 간과했던 부분을 채우고자 합니다.
sUSDai의 상환은 잠재적인 대출 부실이나 시장 불안에 대응하기 위해 대기 시스템을 통해 7일간의 상환 보류 기간이 적용됩니다.
낙관적일 이유
공정하게 말하자면, 미국농업부(USDAI)는 실제로 가시적인 성과를 거두었습니다. 이는 단순한 허풍이나 모방이 아닙니다.
해당 제품은 이미 존재하며 정상적으로 작동하고 있습니다. 예치된 가치는 6억 5,600만 달러를 초과하며, M^0 채권으로 패키징된 준비금은 온체인 투명하게 검증 가능합니다. 이러한 투명성은 불투명한 스테이블코인 프로젝트들이 실패한 사례들을 고려할 때 매우 중요합니다.
보수적인 전략은 USDAI의 약점이 아니라 오히려 특징입니다. 정부 채권에 예금을 투자하고 GPU 대출의 토큰화를 신중하게 추진함으로써, USDAI는 다른 공격적인 실물 자산 프로젝트들이 겪었던 문제들을 피하고 현재까지 채무 불이행을 단 한 건도 발생시키지 않았습니다. 이러한 신중한 진행 속도는 높은 수익률을 기대하는 투자자들에게는 실망스러울 수 있지만, 장기적인 성장을 위한 기반을 마련해 줍니다.
AI 인프라 구축을 위한 자금 부족은 현실적이고 심각한 문제입니다. 대형 클라우드 서비스 제공업체들은 AI 관련 설비 투자에 막대한 자금을 쏟아붓고 있지만, 이러한 자금은 상위 기업에 집중되어 있습니다. 중소 규모 사업자들은 기존 융자 에 어려움을 겪고 있습니다. 은행 대출 절차는 느리고, GPU를 담보로 인정하는 경우는 드물며, 대출 한도는 보통 2천만 달러에 달하고, 승인까지 60~90일이 소요됩니다. USDAI는 자격을 갖춘 대출자가 단 7일 만에 대출을 받을 수 있다고 주장합니다. 이러한 속도 우위만으로도 거대한 시장이 열릴 수 있습니다.
투자자들은 신뢰할 만합니다. Framework Ventures가 주도한 1,300만 달러 규모의 시리즈 A 융자 라운드에는 Dragonfly, Arbitrum, YZi Labs, Coinbase Ventures, Bullish 등이 참여했습니다. PayPal과의 파트너십을 통해 PYUSD가 결제 시스템에 통합되었고, 10억 달러 규모의 유동성 인센티브가 제공됩니다. 이 모든 것은 중요한 기관 투자 지원입니다.
대출 채널이 구축되고 있습니다. 재단은 15억 달러 규모의 융자 계획을 승인했으며, 이 중 12억 달러는 QumulusAI, Sharon AI, 그리고 Quantum SKK에 배정될 예정이라고 발표했습니다. 첫 번째 1억 달러 규모의 GPU 담보 대출은 2026년 1분기에 지급될 것으로 예상됩니다. Chainlink는 공식 오라클 서비스 제공업체가 되었습니다. 이러한 채널 중 일부가 확정되면, 혜택 청구가 검증될 것입니다.
핵심 논리는 타당합니다. 중소 규모의 AI 인프라 운영업체들은 전통 금융 시스템에서 제대로 된 서비스를 받지 못하고 있습니다. GPU를 담보로 하는 암호화폐 기반 대출 시장은 이러한 실질적인 공백을 메워주며, USDAI는 신뢰할 수 있는 인프라를 갖춘 최초의 시장 참여자입니다.
약세 전망의 이유
USDAI는 혁신적인 면모에도 불구하고, 현재의 인기와 CHIP의 예상 가치 평가를 저해하는 몇 가지 구조적 문제에 직면해 있습니다.
1. 낮은 자본 활용률
합의서의 PoR준비금 증명 에 따르면 현재 대출 채널에는 약 7천만 달러만 예치되어 있으며, 설령 전액이 지급된다 하더라도 약정된 6억 5천만 달러의 약 10%에 불과합니다. 나머지 약 99%의 자금은 미국 국채에 예치되어 있습니다.
실제로 사용자는 스마트 계약의 리스크 과 7일 상환 기간의 유동성 제약을 감수해야 하며, 주로 국채 수익률(약 4~5%)을 얻습니다. 해당 프로토콜은 현재 연간 수익률이 거의 7%에 달하고 장기적으로 10~15%를 목표로 한다고 광고하지만, 현재 수익은 AI 대출보다는 주로 국채에서 발생합니다.
7천만 달러 규모의 대출 계획은 시작에 불과하지만, 다음과 같은 의문을 제기합니다. 수요가 그토록 높다면, 충분한 자금이 있음에도 불구하고 대출 규모가 여전히 제한적인 이유는 무엇일까요? 그리고 이러한 대출은 실제로 언제 지급될까요?
2. 포인트 및 투기 자금에 의해 좌우되는 락업 가치
예치금의 대량 증가는 AI 대출 수익에 대한 진정한 수요보다는 Allo 포인트 채굴 에서 비롯된 것으로 보입니다. 이 시스템은 높은 인센티브, Pendle의 전략을 통한 레버리지, 그리고 반복적인 유동성 공급 활동을 제공하여 사용자들이 오직 미래의 CHIP 할당을 위해서만 자금을 예치하도록 강력하게 유도합니다.
역사를 보면 이러한 인센티브 기반 유동성은 취약하다는 것을 알 수 있습니다. 토큰 발행이 종료되고 포인트 적립이 중단되면 일반적으로 15~30%의 자금이 유출되며, 때로는 그 이상이 유출되기도 합니다. 지속 가능한 신용 중개에 실제로 사용되는 "고착형" 자금은 표면적인 수치인 6억 5천만 달러보다 훨씬 적을 가능성이 높습니다.
3. 핵심 업무 검증 없이 토큰을 발행하는 행위.
CHIP은 완전 희석 기준 3억 달러의 기업 가치로 상장되었지만, 핵심 사업인 대출 업무 아직 대규모 검증을 거치지 못했습니다. 이 프로토콜은 스스로를 "AI 인프라 금리 설정 도구"라고 홍보하지만, 7천만 달러에 불과한 대출 파이프라인으로는 실질적인 신용 금리를 산출하거나 설정하기 어렵습니다. 현재는 주로 국채 익스포저를 패키지 형태로 제공하며, 소량의 실험적 대출도 포함하고 있습니다.
인공지능 기반 대출 시장이 실효성을 입증하기 전에, 토큰 거래 가격에는 이미 미래에 대한 기대치가 반영되어 있습니다. 예상보다 대출자 증가세가 둔화되거나 대출 실행 속도가 느려질 경우, 가격에 상당한 변동이 발생할 수 있습니다.
4. 차용자 관련 문제
전 세계 AI 인프라 투자액은 매년 수천억 달러에 달하지만, 이러한 자금은 주로 대기업들이 5% 미만의 저금리로 융자 통해 조달합니다. USDAI는 이러한 차입자들과 경쟁하는 것이 아닙니다. USDAI의 실제 고객 기반은 중소 규모의 GPU 운영업체, DePIN 프로젝트, 그리고 전통적인 자본 시장에 접근하기 어려운 AI 스타트업으로 구성되어 있습니다.
이는 "AI 자본 지출" 담론에서 제시하는 것과는 달리 규모가 작고 리스크 경기 변동에 더 민감한 차입자 집단입니다. 이러한 차입자들은 구조적으로 불리한 위치에 놓여 있습니다. 자금력이 풍부한 경쟁업체들이 4~5%의 금리로 융자 반면, 이들은 연간 15~20%의 이자율을 지불해야 합니다. 동시에 GPU 담보 가치는 빠르게 하락합니다. 채무 불이행 시 회수 가능 금액은 미상환 원금보다 훨씬 적을 수 있습니다.
5. 커뮤니케이션 및 스토리텔링 리스크
홍보 자료에서는 현재 업무"유동적인 GPU 채무"라고 설명하며, 담보 자산의 약 99%가 여전히 국채임에도 불구하고 프로토콜이 이미 AI 금리에 영향을 미치고 있다고 주장합니다. 이는 홍보 내용과 온체인 현실 간의 신뢰성 격차를 초래하며, 특히 토큰 발행과 관련하여 더욱 민감한 문제입니다. 초기 투자자들은 사실상 아직 실현되지 않은 제품에 대한 기대에 부응하는 비용을 지불하고 있기 때문입니다.
요컨대, USDAI는 현재 성숙한 AI 대출 시장이라기보다는 정부 채권 수익률 상품에 연계된 초기 단계의 GPU 대출 실험에 더 가깝습니다. 7천만 달러 규모의 대출 채널 확보라는 진전은 있었지만, 이는 6억 5천만 달러 이상의 예치금과 비교하면 프로토콜이 주장하는 비전과는 여전히 거리가 멉니다. 낮은 활용률, 인센티브에 의해 묶인 가치, 검증되지 않은 차입자 역량, 그리고 홍보성 전략에 대한 과도한 의존은 USDAI 발행의 리스크- 보상 프로필이 실제 대출의 신속하고 대규모적인 구현에 크게 좌우됨을 의미합니다.
평가 비교: USDAI vs. Ethena & Maple Finance
CHIP은 완전 희석 기준 3억 달러의 기업 가치를 인정받아, 제품-시장 적합성이 입증된 기존 스테이블코인 프로토콜보다 높은 평가를 받고 있습니다.
데이터가 모든 것을 말해줍니다. CHIP의 기업가치 배수(FDV/TVL)는 Ethena의 1.2배, Maple의 2.9배에 달합니다. 이는 CHIP이 보유한 대출 채널 규모가 7천만 달러에 불과하고 예금은 6억 5천만 달러가 넘으며, 계획대로 수익률 전략에 투자된 자금은 전체 자금의 약 10%에 그친다는 점을 고려하면 놀라운 결과입니다.
@ethena_labs는 65억 달러 규모의 USDe에 대해 18개월 이상 델타 중립 전략을 실행하여 여러 차례의 변동성 사태(반감기 및 에어드랍 후 예치금 회복 포함)를 성공적으로 헤쳐나가며 0.38배의 기업 가치 배수를 달성했습니다. 예치된 모든 달러는 즉시 헤지되었으며, 일반 수익률 상품에 유휴 자금이 남지 않았습니다.
@maplefinance는 25억 5천만 달러의 예치금과 80억 달러 이상의 누적 대출금을 보유하고 있으며, 여러 차례의 신용 변동기(2022년 예치금액이 97% 하락한 후 회복세를 보인 것을 포함)를 거치면서도 99%의 상환율을 유지하고 있습니다. 이러한 높은 시장 점유율에도 불구하고 거래 가치 배수는 단 0.16배에 불과합니다. 해당 프로토콜은 연간 약 3천만 달러의 수익을 창출하며, 이 중 25%는 토큰 매입에 사용됩니다.
반면, USDAI의 예치금 중 약 99%는 정부 채권에 남아 있는데, 이는 Ondo, Mountain Protocol 또는 증권 계좌를 통해 누구나 접근할 수 있는 동일한 수익률입니다. 7천만 달러 규모의 대출 파이프라인은 진전이지만, 아직 수익을 창출하는 신용은 아닙니다. 투자자들은 아직 검증되지 않은 수익 전략의 잠재력에 프리미엄을 지불하고 있는 반면, 성공적으로 실행된 유사 프로토콜은 더 낮은 가격에 거래되고 있습니다.
CHIP의 기업가치 배수가 Ethena의 0.38배로 낮아지면, 완전 희석 기준 기업가치는 약 2억 5천만 달러로 떨어져 공모가 대비 17% 하락합니다. 만약 Maple의 0.16배로 낮아진다면, 기업가치는 약 1억 5백만 달러로 떨어져 65% 하락할 것입니다. 이는 토큰 발행 후 예치된 총 가치가 안정적으로 유지된다는 가정 하에 계산된 수치이지만, 과거 사례를 보면 이러한 가정을 달성하기는 어렵습니다.
최종 의견
CHIP의 출시 시기는 논란의 여지가 있습니다.
일반적으로 프로토콜은 개발을 촉진하기 위해 주요 성장 시점에서 토큰을 발행합니다. USDAI는 다른 접근 방식을 취하여 업무 모델의 실현 가능성을 입증하기 전에 시장의 관심을 수익화합니다. 7천만 달러 규모의 대출 파이프라인에서 진전이 있었지만, 예치금의 약 90%는 여전히 국채에 집중되어 있으며, 차별화된 상품은 아직 효과적인 규모 확장에 도달하지 못했습니다. 15억 달러의 "승인된 융자"과 1억 달러의 "2026년 1분기 지급"은 아직 발표일 뿐, 실제 온체인 실행된 것은 아닙니다.
소통 방식 또한 우려를 해소하지 못하고 있습니다. USDAI가 "AI 인프라에 대한 금리를 정하고 있다"는 주장은 실제 운영 방식을 과장한 것입니다. 6억 5천만 달러의 예금에 비해 7천만 달러의 대출 채널로는 어떤 시장의 금리도 "정할" 수 없습니다. 현실과 동떨어진 주장이 난무할 때, 누가 이득을 볼 것인지 생각해 볼 필요가 있습니다.
기업 가치 평가가 우려를 더욱 악화시켰다. 완전 희석 기준 3억 달러의 기업 가치로 공모된 CHIP은 오랜 운영 경험과 완벽한 전략을 갖춘 Ethena와 Maple보다 높은 평가를 받았다. 미국 투자진흥청(USDAI)은 투자자들에게 더 높은 가격에 더 낮은 가치를 사도록 요구했다.
우리가 틀렸을 수도 있을까요? 가능성은 있습니다. 이 팀은 믿을 만한 후원자와 탄탄한 인프라를 갖추고 있습니다. 하지만 다음과 같은 패턴들을 간과하기는 어렵습니다. 검증되지 않은 핵심 업무 없이 토큰을 발행하고, 미투자 자본을 노린 부풀려진 기업 가치 평가, 과장된 마케팅, 그리고 에어드랍 채굴 통한 자금 유동성 확보에 지나치게 의존하는 행태입니다. 이는 성장을 위한 전략이라기보다는, 제품이 시장에 출시되어 테스트를 거치기 전에 초기 투자자들이 유동성을 확보하려는 시도로 보입니다.
CHIP이 발행 후 스토리 모멘텀과 개인 투자자 열정으로 인해 상승한다면, 장기 보유 목표보다는 숏(Short) 기회로 볼 수 있습니다.
