원제목: 비트코인과 이더리움이 다른 위험 자산과 함께 상승하지 않은 이유는 무엇일까요?
원작자: @GarrettBullish
원문 번역: Peggy, BlockBeats
편집자 주: 여러 자산군의 가격이 상승하는 가운데, 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH)의 일시적인 정체는 흔히 "리스크 자산의 특성" 때문으로 치부됩니다. 그러나 본 기사는 근본적인 문제가 거시 경제가 아니라 암호화폐 시장 자체의 디레버리징 단계와 시장 구조에 있다고 주장합니다.
레버리지 청산이 마무리 단계에 접어들고 거래 활동이 저조한 수준으로 떨어지면서, 기존 펀드들은 고레버리지 개인 개인 투자자, 패시브 펀드, 투기적 거래로 증폭된 단기 변동성을 견뎌내는 데 어려움을 겪고 있습니다. 신규 자금 유입과 FOMO 정서 회복될 때까지 시장은 구조적 결과로 인해 부정적인 시나리오에 더욱 민감하게 반응할 것입니다.
역사적 사례를 살펴보면, 이러한 움직임은 펀더멘털의 실패라기보다는 장기적인 사이클 내의 조정 단계일 가능성이 더 높습니다. 본 글에서는 단기적인 변동을 넘어 사이클과 구조를 바탕으로 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH)의 현재 상황을 재해석하고자 합니다.
다음은 원문입니다.
최근 비트코인(BTC)과 이더(ETH)은 다른 리스크 자산 대비 실적이 크게 저조했습니다.
우리는 이러한 현상의 주요 원인으로 거래 주기 단계, 시장 미시 구조, 그리고 일부 거래소, MM (Market Making) 또는 투기 펀드에 의한 시장 조작을 꼽습니다.
시장 배경
첫째, 지난 10월부터 시작된 디레버리징으로 인한 하락세는 특히 개인 투자자들을 비롯한 고 개인 투자자 거래자 들에게 큰 타격을 입혔습니다. 대량 투기 자본이 증발하면서 시장 전체가 더욱 취약해지고 위험 회피적인 성향을 보이게 되었습니다.
한편, 중국, 일본, 한국, 미국의 AI 관련 주식은 매우 공격적인 상승장세 보였고, 귀금속 시장 역시 FOMO(놓치는 것에 대한 두려움) 심리에 힘입어 '밈 랠리'와 유사한 정서 경험했습니다. 이러한 자산 가격 상승은 개인 투자자 자금을 대량 흡수했는데, 이는 아시아와 미국의 개인 투자자 투자자들이 암호화폐 시장의 주요 거래 세력이라는 점에서 매우 중요한 부분입니다.
또 다른 구조적 문제는 암호화폐 자산이 아직 전통적인 금융 시스템에 완전히 통합되지 않았다는 점입니다. 전통적인 금융 시스템에서는 상품, 주식, 외환을 동일한 계좌에서 거래할 수 있고 자산 배분 전환도 거의 마찰 없이 이루어집니다. 그러나 현실적으로 TradeFi에서 암호화폐 시장으로 자금을 이체하는 데에는 규제, 운영, 심리적 장벽을 포함한 여러 가지 어려움이 여전히 존재합니다.
더욱이 암호화폐 시장에서 전문 기관 투자자의 점유비율 여전히 제한적입니다. 대부분의 참여자는 전문 투자자가 아니며, 독립적인 분석 프레임 부족하고, 시장 조성자 역할을 하는 투기 펀드나 거래소 의 영향을 쉽게 받아 정서 과 소문에 휘둘립니다. "4년 주기"나 "크리스마스 저주"와 같은 이야기들은 엄밀한 논리와 확실한 데이터 근거가 부족함에도 불구하고 반복적으로 회자되고 있습니다.
시장에는 깊이 있는 분석 없이 비트코인 가격 변동을 2024년 7월 일본 엔화 강세와 같은 단일 사건에 직접적으로 귀인시키는 선형적 사고방식이 만연해 있습니다. 이러한 이야기는 빠르게 확산되어 가격에 직접적인 영향을 미칩니다.
다음으로, 단기적인 관점의 서술에서 벗어나 독립적인 사고의 관점에서 이 문제를 분석해 보겠습니다.
시간 차원은 매우 중요합니다.
3년이라는 기간을 살펴보면, 비트코인과 이더리움은 실제로 대부분의 주요 자산보다 저조한 성과를 보였으며, 이더리움이 가장 부진한 모습을 나타냈습니다.
하지만 기간을 6년(2020년 3월 12일 이후)으로 확장하면 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH)은 대부분의 자산을 크게 능가하는 성과를 보였으며, 특히 이더리움은 가장 강력한 성과를 낸 자산이 되었습니다.
장기적인 관점과 거시경제적 맥락에서 볼 때, 현재의 소위 "단기적 부진"은 본질적으로 더 긴 역사적 주기 내에서 일어나는 평균 회귀 과정일 뿐입니다.
근본적인 논리를 무시하고 단기적인 가격 변동에만 집중하는 것은 투자 분석에서 가장 흔하고 치명적인 실수 중 하나입니다.
회전은 정상적인 현상입니다.
지난 10월 은 가격 급락 사태 이전에는 은이 가장 실적이 저조한 리스크 자산 중 하나였지만, 3년 동안 은은 가장 실적이 좋은 자산으로 등극했습니다.
이러한 변화는 현재 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH)의 상황과 매우 유사합니다. 단기적인 성과는 저조하지만, 6년이라는 장기적인 관점에서 볼 때 여전히 가장 유리한 자산군에 속합니다.
비트코인이 '디지털 금'이자 가치 저장 수단이라는 기존의 서사가 근본적으로 반증되지 않는 한, 그리고 이더리움이 인공지능(AI) 트렌드에 지속적으로 통합되고 실물 자산(RWA) 트렌드의 핵심 인프라로 자리 잡는 한, 장기적으로 비트코인과 이더리움이 다른 자산보다 저조한 성과를 보일 것이라고 믿을 만한 합리적인 근거는 없습니다.
다시 한번 강조하지만, 기본 요소를 무시하고 단기적인 가격 변동에만 근거하여 결론을 내리는 것은 심각한 분석 오류입니다.
시장 구조 및 부채 축소
현재 암호화폐 시장은 높은 레버리지에 의해 주도되었던 중국 A주 시장이 디레버리징 국면에 진입했던 2015년 당시의 상황과 매우 유사합니다.
2015년 6월, 레버리지 불장(Bull market) 정체되고 밸류에이션 거품이 붕괴된 후, A주 시장은 엘리엇 파동 이론(A-B-C)에 부합하는 3단계 하락 구조에 진입했습니다. C파가 바닥을 찍은 후, 시장은 수개월간 횡보세를 보이다가 점차 수년간의 불장(Bull market) 으로 전환되었습니다.
그 장기적인 불장(Bull market) 의 핵심 원동력은 우량주 자산의 낮은 평가, 개선된 거시경제 정책 환경, 그리고 상당한 통화 완화였습니다.
비트코인(BTC)과 CD20 지수는 이번 사이클에서 "레버리지 확대-레버리지 축소"라는 진화 경로를 거의 완벽하게 재현하며, 시기와 구조적 형태 모두에서 높은 일관성을 보여주고 있습니다.
근본적인 유사점은 매우 분명합니다. 두 시장 환경 모두 다음과 같은 특징을 공유합니다. 높은 레버리지, 극심한 변동성, 밸류에이션 거품과 군중 심리에 의한 정점, 반복적인 디레버리징 충격, 길고 느린 하락세, 지속적인 변동성 감소, 그리고 선물 시장의 장기적인 콘탱고 구조입니다.
현재 시장 상황에서 이러한 긍정적인 가격 스프레드 구조는 디지털 자산 보관소(DAT) 관련 상장 기업(예: MSTR, BMNR)의 주가가 조정 순자산 가치(mNAV) 대비 할인된 가격에 거래되고 있다는 사실에 반영되어 있습니다.
한편, 거시경제 환경은 점차 개선되고 있습니다. 클래리티법(Clarity Act)과 같은 법률 제정으로 규제 확실성이 높아지고 있으며, 미국 증권거래위원회(SEC)와 상품선물거래위원회(CFTC) 또한 온체인 미국 주식 거래 발전을 적극적으로 추진하고 있습니다.
통화 여건 또한 완화되고 있습니다. 금리 인하에 대한 기대감 증가, 양적 긴축(QT) 종료 임박, 환매조건부채권(repo) 시장에 대한 지속적인 유동성 공급, 그리고 차기 연준 의장에 대한 시장의 비둘기파적 전망이 모두 전반적인 유동성 환경 개선에 기여하고 있습니다.
이더리움과 테슬라: 가치 있는 비유
최근 이더리움(ETH) 가격 변동은 2024년 테슬라의 주가 흐름과 매우 유사합니다.
당시 테슬라 주가는 헤드앤숄더 바닥형 패턴을 형성한 후 반등하여 횡보세를 보이다가 다시 급등했고, 이후 장기간 고점 형성 후 급락하여 저점 부근에서 장기간 횡보세를 보였습니다.
테슬라는 마침내 2025년 5월 저항선을 돌파하며 공식적으로 새로운 불장(Bull market) 시작했습니다. 이러한 상승세는 주로 중국 시장에서의 판매 증가, 트럼프 당선 가능성 상승, 그리고 정치 네트워크의 상업화에 기인했습니다.
현재 관점에서 볼 때, 이더리움(ETH)은 기술적 패턴과 펀더멘털적 배경 모두에서 당시의 테슬라와 매우 유사한 모습을 보입니다.
두 투자 상품의 근본적인 논리도 유사합니다. 둘 다 기술적 분석과 밈적 특성을 모두 지니고 있으며, 대량 레버리지 자금을 유치했고, 극심한 변동을 겪었으며, 집단 행동에 의해 촉발된 가치 거품으로 정점을 찍은 후 반복적인 디레버리징 조정기를 거쳤습니다.
시간이 흐르면서 시장 변동성은 점차 감소했고, 펀더멘털과 거시경제 환경은 지속적으로 개선되었습니다.
선물 거래량을 보면 비트코인과 이더리움 시장 활동이 역사적 최저치에 근접하고 있어 디레버리징 과정이 막바지에 다다랐음을 알 수 있습니다.
비트코인과 이더리움은 "리스크 자산"인가요?
최근 시장에서 다소 이상한 주장이 제기되고 있는데, 이는 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH)을 단순히 "리스크 자산"으로 정의하여 미국 주식, A급 주식, 귀금속 또는 비철금속의 상승세를 따라가지 못한 이유를 설명하려는 것입니다.
정의상 리스크 자산은 일반적으로 높은 변동성과 높은 베타값을 나타냅니다. 행동 금융 및 양적 통계 관점에서 볼 때, 미국 주식, A급 주식, 비철금속, 비트코인(BTC), 이더리움(ETH)은 모두 이러한 기준을 충족하며, 위험 선호(risk-on) 환경에서 종종 수혜를 입습니다.
하지만 비트코인과 이더리움은 추가적인 속성도 지니고 있습니다. 탈중앙화 금융(DeFi) 생태계와 온체인 결제 메커니즘 덕분에 특정 상황, 특히 지정학적 압력이 상승 때 귀금속과 유사한 안전자산으로서의 특성을 보이기도 합니다.
비트코인과 이더리움을 단순히 "순수 리스크 자산"으로 규정하고 거시경제 확장의 혜택을 받을 수 없다고 주장하는 것은 본질적으로 부정적인 요소만을 선택적으로 강조하는 서술에 불과합니다.
자주 인용되는 예시는 다음과 같습니다.
그린란드 문제로 인해 EU와 미국 간에 관세 갈등이 발생할 가능성이 있습니다.
캐나다-미국 관세 분쟁
그리고 미국과 이란 간의 군사적 충돌 가능성
이러한 논증 방식은 본질적으로 "유리한 부분만 골라내는" 행위이자 이중 잣대입니다.
이론적으로 이러한 리스크 진정으로 시스템적인 것이라면, 전시 수요 증가로 수혜를 입을 수 있는 비철금속을 제외한 모든 리스크 자산의 가격이 동시에 하락했어야 합니다. 그러나 현실적으로 이러한 리스크 심각한 시스템적 충격으로 확대될 근거가 부족합니다.
인공지능 및 첨단 기술 관련 수요는 여전히 매우 강하며, 특히 중국과 미국과 같은 핵심 경제권에서는 지정학적 변동에 거의 영향을 받지 않습니다. 따라서 주식 시장은 이러한 리스크 아직 충분히 반영하지 못했습니다.
더욱 중요한 것은 이러한 우려 사항 대부분이 사실에 의해 완화되거나 반박되었다는 점입니다. 이는 중요한 질문을 제기합니다. 왜 비트코인과 이더리움은 부정적인 이야기에 그토록 민감하게 반응하면서, 긍정적인 발전이나 부정적인 요인이 사라지는 것에는 느리게 반응하는 것일까요?
진짜 이유
저희는 주된 원인이 암호화폐 시장 자체의 구조적 문제에서 비롯된다고 생각합니다. 현재 시장은 디레버리징 사이클의 마지막 단계에 있으며, 시장 참여자들은 일반적으로 투자 정서 위축되어 있고 하락 리스크 에 매우 민감한 반응을 보이고 있습니다.
암호화폐 시장은 여전히 개인 투자자 주도형이며, 전문 기관의 참여는 제한적입니다. ETF 펀드 자금 흐름은 펀더멘털과 판단에 기반한 능동적인 투자보다는 수동적이고 정서 요인에 좌우되는 경향이 더 강합니다.
마찬가지로 대부분의 DAT(디지털 자산 보관소) 플랫폼은 직접 거래 또는 제3자 패시브 펀드 매니저를 통해 수동적으로 포지션을 구축하는 경향이 있으며, 일반적으로 VWAP 및 TWAP와 같은 비공격적인 알고리즘 거래 전략을 사용하여 장중 변동성을 줄이는 것을 핵심 목표로 합니다.
이는 투기 펀드와는 극명한 대조를 이룹니다. 투기 펀드의 주된 목표는 바로 장중 변동성을 만들어내는 것인데, 현재로서는 이러한 변동성이 하락 방향으로 더욱 두드러지게 나타나 가격 움직임을 조작하는 것입니다.
동시에 개인 투자자 거래자 일반적으로 10~20배의 레버리지를 사용합니다. 이로 인해 거래소, MM (Market Making) 또는 투기 펀드는 중장기적인 가격 변동을 감수하기보다는 시장 미세구조를 통해 이익을 얻는 데 더 집중하게 됩니다.
유동성이 낮은 시기, 특히 아시아나 미국 투자자들이 잠들어 있는 시간대(아시아 시간 00:00~08:00)에 집중적인 매도세가 나타나는 경우가 흔히 관찰됩니다. 이러한 변동성은 강제 청산, 보증금 콜, 수동적 매도 등 연쇄 반응을 일으켜 하락세를 더욱 증폭시킵니다.
상당한 신규 자본 유입이 없거나 FOMO 정서 다시 나타나기 전에는 기존 자금에만 의존하는 것만으로는 앞서 언급한 유형의 시장 변동에 대응하기에 충분하지 않습니다.
리스크 자산의 정의
리스크 자산은 주식, 원자재, 고수익 채권, 부동산, 통화 등 특정 리스크 특성을 지닌 금융 상품입니다.
넓은 의미에서 리스크 자산이란 "제로 리스크" 것으로 간주되지 않는 모든 금융 증권 또는 투자 상품을 의미합니다. 이러한 자산은 가격 변동성이 크다는 공통적인 특징을 가지고 있으며, 그 가치는 시간이 지남에 따라 크게 변할 수 있습니다.
리스크 자산의 일반적인 유형은 다음과 같습니다.
주식 (주식 종류):
상장 기업의 주가는 시장 상황 및 기업의 영업 상태 등 다양한 요인의 영향을 받으며, 크게 변동할 수 있습니다.
상품:
원유, 금, 농산물과 같은 실물 자산의 가격은 주로 공급과 수요의 변화에 영향을 받습니다.
고수익 채권:
신용등급이 낮은 채권은 더 높은 이자율을 제공하지만, 채무 불이행 리스크 더 높습니다.
부동산:
부동산 투자 가치는 시장 주기, 경제 환경 및 정책 변화에 따라 변동합니다.
통화:
외환 시장에서 다양한 통화의 가격은 지정학적 사건, 거시 경제 데이터 및 정책 변화로 인해 급격하게 변동할 수 있습니다.
리스크 자산의 주요 특징
휘발성
리스크 자산의 가격은 빈번하게 변동하며, 이는 이익과 손실 모두를 가져올 수 있습니다.
투자 수익에는 위험과 리스크 모두 따릅니다.
일반적으로 자산 리스크 높을수록 잠재적 수익률은 높아지지만, 동시에 손실 확률도 커집니다.
시장 상황에 매우 민감합니다.
리스크 자산의 가치는 금리 변동, 거시경제 상황, 투자자 정서 등 다양한 요인의 영향을 받습니다.
