저자: KarenZ, Foresight News
원제목: Strategy의 재무 보고서, 수백억 달러 규모의 막대한 손실 발표 후 적신호 발령! 최고 경영진은 뭐라고 밝혔을까?
현재 암호화폐 시장은 심각한 조정 국면에 빠져 있습니다. 비트코인 가격이 6만 달러까지 하락하자 시장 정서 순식간에 극심한 공황 상태로 변했습니다.
이처럼 혼란스러운 시기에 세계 최대 기업 비트코인 보유사인 스트래티지(구 마이크로스트래티지)는 2025년 4분기 재무 보고서를 발표했는데, 이는 이미 침체된 시장에 찬물을 끼얹는 격이었습니다. 단일 분기에 124억 달러의 순손실을 기록했기 때문입니다.
재무 보고서가 발표된 날, 스트래티지(Strategy)의 주가는 약 17% 폭락했습니다. 현재까지 주가는 2024년 11월 기록했던 사상 최고치에서 거의 80% 가까이 하락했습니다.
한때 "비트코인 재무 전략"으로 눈부신 성공을 거두었던 스트래티지(Strategy)는 이제 막대한 손실에 시달리고 주가가 반토막 나는 등 암호화폐 시장의 현재 혼란을 단적으로 보여주는 사례입니다. 장부상으로는 막대한 손실을 기록하고 있는 반면, 다른 한편으로는 거의 강박적으로 비트코인을 사재기하고 있습니다. 이 회사는 모순적인 데이터들을 앞세워 기업의 미래를 건 무모한 도박을 벌이고 있는 것입니다.
핵심 데이터: 막대한 손실 속에서 주식의 광적인 매수세
Strategy의 2025년 4분기 재무 보고서에서 핵심적인 모순은 사상 최고치를 기록한 장부상 손실과 역대 신고점 기록한 비트코인 포지션 사이의 극명한 대조에 있습니다.
1. 공정가치 회계 기준에 따른 막대한 장부상 손실: 2025년 4분기, Strategy의 영업 손실은 무려 174억 달러에 달했으며, 순손실은 124억 달러에 이르렀습니다. 이는 주로 2025년 1월 1일부터 회사가 채택한 공정가치 회계 기준 때문입니다. 이 기준에 따라 회사는 매 분기 말에 모든 비트코인 포지션 시장 가격으로 재평가해야 합니다. 가격 변동은 손익 에 직접적으로 반영됩니다. 시총 지속적인 하락은 포지션 손실로 직결되어 재무 보고서에서 가장 직접적인 "부정적 요인"이 되었습니다.
2. 시장 변동성에도 불구하고 비트코인을 꾸준히 포지션 늘리기(물타기) 하는 전략: 시장 변동성에도 불구하고, Strategy는 공격적인 매입 행보를 이어가며 2026년 1월에 무려 41,002 비트코인을 매입했습니다. 2026년 2월 1일 기준, Strategy는 총 비트코인 공급량의 약 3.4%에 해당하는 713,502 비트코인을 보유하게 되었으며, 이로써 세계 최대 규모의 기업 비트코인 보유자로 자리매김했습니다.
3. 초강력 융자 능력: Strategy는 2025 회계연도에 총 253억 달러 이상의 자본을 조달했으며, 이는 그해 미국 전체 주식 융자 의 약 8%에 해당합니다.
4. 특별 준비금의 리스크 완충 장치: Strategy는 2026년 2월 1일 기준으로 향후 2.5년간 우선주 배당금 및 채무 이자 지급을 충당하기 위해 22억 5천만 달러의 미국 달러 준비금을 보유하고 있으며, 이는 현금 흐름 압박에 대한 시장의 우려를 완화하기 위한 것입니다.
포지션 비용 측면에서 볼 때, Strategy의 최초 비트코인 보유 총비용은 542억 6천만 달러에 달했으며, 코인당 평균 비용은 76,052달러였습니다. 현재 비트코인 가격이 약 65,000달러인 점을 감안하면, 회사의 비트코인 포지션 로 인한 미실현 손실은 78억 달러를 넘어섭니다.
소외된 "핵심 사업"과 증폭된 "레버리지"
아이러니하게도, 스트래티지의 전통적인 핵심 업무 인 기업 분석 소프트웨어는 재무제표에서 거의 잊혀진 각주가 되었으며, 그 업무 와 기여도는 비트코인 전략의 규모와는 극명하게 다릅니다.
2025년 4분기, 회사의 소프트웨어 업무 긍정적인 성장세를 유지했지만, 데이터 사업 부문은 상대적으로 부진한 실적을 보였습니다. 총 매출은 1억 2,300만 달러로 전년 동기 대비 1.9% 증가에 그쳤고, 구독 서비스 매출은 5,180만 달러로 전년 동기 대비 62.1% 증가했습니다. 4분기 총이익은 8,130만 달러였으며, 총이익률은 66.1%로 비교적 높은 수준을 유지했습니다.
데이터는 소프트웨어 업무 안정적인 수익성과 높은 총이익률을 보이고 있음에도 불구하고 매출이 수억 위안에 불과하다는 점을 명확히 보여줍니다. 수백억 위안에 달하는 자금 조달, 수백억 위안에 이르는 비트코인 포지션 비용, 그리고 수백억 위안에 달하는 분기별 손실과 비교하면, 이 주력 업무 의 실질적인 기여도는 거의 무시할 수 있을 정도입니다.
Strategy는 오늘날 회사의 핵심 자원과 전략적 초점을 오랫동안 비트코인에 완전히 맞춰왔습니다. 주식, 채권, 우선주와 같은 복잡한 금융 상품을 통해 Strategy는 투자자들에게 비트코인에 대한 레버리지 투자 기회를 제공합니다. 또한, 회사의 발전이 비트코인 가격과 밀접하게 연관되어 있기 때문에, Strategy는 완전히 "비트코인의 그림자"가 되었습니다. 회사의 상승과 하락은 서로 얽혀 있습니다.
전환사채가 만기되면 어떻게 되나요?
최근 실적 발표에서 퐁 레는 "Strategy는 현재 60억 달러의 채무 보유하고 있으며, 레버리지 비율은 약 13%로 투자 등급 기업의 절반, 고수익 채권 기업의 3분의 1 수준에 불과합니다. 극단적인 시나리오로 비트코인 가격이 90% 하락하여 8,000달러가 되면, 당사의 비트코인 보유액이 순부채와 같아지게 됩니다. 그 시점이 되면 비트코인 보유액으로 전환사채를 상환할 수 없게 되어 구조조정, 신주 발행 또는 추가 채무 발행 채무 고려하게 될 것입니다."라고 밝혔습니다.
또한, 퐁 레는 회사가 점진적으로 지분 기반 회사로 전환되기를 희망합니다. 만약 그때 지분 기반 회사 전환이 불가능하다면, 채무 재조정하는 다른 방법을 모색하여 지속적으로 레버리지를 줄이고, 코인 매도를 피하며, 비트코인 축적 전략을 이어갈 계획입니다.
플라이휠이 헐거워지면
Strategy의 "비트코인 플라이휠" 모델은 매우 취약한 가정에 기반을 두고 있습니다. 즉, 비트코인 가격이 장기적으로 상승 것이며, 자본 시장은 항상 비트코인 보유 기업에 프리미엄 융자 제공할 의향이 있어 기업의 주가와 포지션 규모가 함께 증가하는 긍정적인 순환 구조를 만들어낼 것이라는 가정입니다.
하지만 비트코인 가격이 평균 포지션 비용(76,000달러) 아래로 떨어지자, 전략이 직면한 리스크 과 역설이 드러났습니다.
STRC의 높은 배당금 지급률: 높은 수익률은 높은 리스크 수반합니다.
Strategy의 영구 우선주인 STRC의 현재 배당 수익률은 11.25%이며, 이 수익률은 2025년 7월 이후 지속적으로 증가하고 있습니다.
Strategy는 STRC의 가격을 액면가인 100달러 부근에서 최대한 안정적으로 유지하고 변동성을 줄여 "단기 고수익 채권" 또는 "고수익 예금 계좌"의 대안으로 자리매김하기 위해 이러한 변동 메커니즘을 설계했습니다.
현재와 같은 저금리 환경에서 명목 수익률 11.25%는 특히 높은 고정 수익을 추구하는 투자자에게 매우 매력적입니다. 그러나 자본 시장의 근본적인 원리는 변하지 않습니다. 높은 수익률에는 필연적으로 높은 리스크 따릅니다. STRC의 높은 배당금 이면에는 전략 회사의 비트코인 전략과 깊이 연관된 엄청난 불확실성이 존재합니다.
Strategy의 핵심 전략은 "비트코인 레버리지 + 융자 확장"이며, 회사의 지급 능력은 장기적인 비트코인 가격 상승과 MSTR 보통주, 기타 우선주 또는 채무 발행을 통한 지속적인 비트코인 매입 융자 조달에 크게 의존합니다.
비트코인 베어장 (Bear Market) 가치(mNAV)가 저조한 수준을 유지하거나 심지어 할인된 가격에 거래되거나, 또는 자금 융자 더욱 어려워진다면, 보유 자금이 빠르게 고갈될 수 있습니다. 비록 회사가 22억 5천만 달러의 달러 보유고를 완충 장치로 마련했지만, 이는 이러한 고위험 도박에 대한 2년 반짜리 보험에 불과합니다.
시장은 이미 이러한 우려 사항 중 일부를 반영했습니다. STRC의 주가는 현재 액면가인 100달러보다 낮은 93.67달러입니다.
mNAV가 1.07로 낮아지면 융자 채널이 원활해질까요?
Strategy가 비트코인 매입을 위해 무제한 주식을 발행할 수 있는 핵심 원동력은 비트코인 보유량 대비 주식 가치를 측정하는 핵심 지표인 mNAV에 있습니다. mNAV가 1보다 크면 시장이 Strategy의 가치를 비트코인 보유량 가치보다 높게 평가하고 있다는 의미이며(즉, 프리미엄 거래), 투자자들은 "비트코인 레버리지 전략"에 대해 추가 프리미엄을 지불할 의향이 있다는 뜻입니다.
Strategy의 현재 mNAV는 1.07까지 하락했습니다. 만약 1 아래로 떨어지면 융자 채널이 폐쇄될 수 있습니다. 그렇게 되면 Strategy는 가격을 지지하고 마진콜을 감당할 능력을 잃어버리고 비트코인 가격 변동에 완전히 휘둘리게 될 것입니다.
최근 회의에서의 발언과는 달리, Strategy의 CEO인 퐁 레는 2025년 11월 What Bitcoin Done과의 인터뷰에서 회사의 순자산가치(mNAV)가 1 미만으로 떨어지고 융자 옵션이 고갈될 경우 비트코인을 매도하는 것이 "수학적으로" 합리적일 수 있다고 밝혔습니다. 그러나 그는 이것이 최후의 수단이며 정책 조정은 아니라고 명확히 했습니다.
부정적 피드백 루프?
전략적인 관점에서 가장 두려운 것은 현재의 막대한 손실이 아니라, 발생할 수 있는 부정적인 악순환입니다. 이는 암호화폐 시장의 어떤 참여자도 대면 싶어하지 않는 시나리오입니다.
비트코인 가격 하락 → 회사 순자산 감소 → 중간 순자산가치(mNAV)가 1 미만으로 떨어져 프리미엄 소멸 → 융자 조달 불가 → 높은 이자 및 배당금 지급 불능 → 자금 마련을 위해 비트코인 매각 불가피 → 비트코인 매도 압력 증가, 가격 추가 하락 → 순자산 추가 감소…
우호적인 정책과 기술적 약속이 신뢰를 회복할 수 있을까요?
실적 발표 컨퍼런스 콜에서 마이클 세일러 CEO는 회사의 분기 손실이 가져올 단기적인 부정적 영향에 초점을 맞추지 않았습니다. 대신, 그는 미국의 정책 변화와 금융 업계의 비트코인 도입 가속화를 중심으로 비트코인 발전의 장기적인 긍정적 청사진을 제시했습니다. 동시에, 그는 양자 기술의 리스크 과 구현 계획에 대한 시장의 가장 큰 우려를 해소하며, 회사의 비트코인 전략에 대한 시장의 신뢰를 회복했습니다.
마이클 세일러는 비트코인의 현재 발전 상황이 정책적, 재정적 측면에서 전례 없는 이중 혜택을 누리는 시기라고 강조했습니다. 정책적 측면에서 미국 정부의 디지털 자산에 대한 태도는 회의론에서 수용으로 근본적으로 바뀌었습니다. 대통령과 12명의 각료 모두 비트코인에 대한 지지를 명확히 밝혔으며, 디지털 자산의 규제 및 도입에 대한 초당적 합의가 이루어져 미국은 세계 디지털 자산 개발을 선도하는 국가 대열에 합류했습니다.
금융 측면에서 비트코인의 산업적 도입은 폭발적인 성장을 보였습니다. 주요 은행들은 비트코인 거래, 대출, 수탁을 위한 풀체인 서비스를 출시했고, 핀테크 기업들은 비트코인 투자를 지속적으로 확대하고 있습니다. 또한, 공공 시장과 전통 금융 기관의 동시 진입은 비트코인의 금융적 특성을 꾸준히 강화하여 유동성과 수용도를 높여왔습니다.
마이클 세일러는 시장에 만연한 다양한 정서, 특히 양자 컴퓨팅 핵심 기술에 대한 우려에 대해 직접적으로 답변했습니다. 그는 양자 컴퓨팅이 비트코인에 미치는 상업적 위협은 적어도 향후 10년 동안은 나타나지 않을 것이며, 비트코인 커뮤니티는 글로벌 합의를 업그레이드할 수 있는 능력을 갖추고 있어 미래의 기술적 도전에 충분히 대처할 수 있다고 강조했습니다.
마이클 세일러는 또한 전략 부서가 글로벌 비트코인 보안 이니셔티브를 출범시키고, 사이버 보안 및 암호화폐 보안 분야의 글로벌 자원을 결집하며, 양자 컴퓨팅 및 신흥 보안 위협에 대한 합의 솔루션을 연구 및 출시하고, 전체 암호화폐 산업의 건전하고 안정적인 발전을 촉진함으로써 업계의 책임을 적극적으로 수행할 것이라고 밝혔습니다.
요약
시장이 계속 하락한다면, 174억 달러에 달하는 분기별 영업 손실과 124억 달러의 순손실은 스트래티지 사업부가 직면한 어려움의 시작에 불과할 수도 있습니다.
진정한 시험은 시장 공황이 확산되고, "프리미엄"이 사라지고, 신규 자금 유입이 끊길 때 믿음이 중력을 극복할 수 있는지 여부에 달려 있습니다. 투자자들에게 있어 현재의 전략은 극도로 리스크 하지만 높은 수익을 가져다주는 옵션 계약과 같습니다. 만약 예측이 맞다면 비트코인 가격이 반등하고, 선순환이 다시 시작되어 투자자들은 큰 수익을 얻게 될 것입니다. 하지만 예측이 틀리면 부정적인 악순환이 시작되어 회사는 위기에 빠지고 투자자들은 막대한 손실을 입게 될 것입니다.
회사의 미래를 건 이 위험천만한 도박의 결과는 아직 미지수이지만, 스트래티지(Strategy)는 이미 전체 암호화폐 업계에 경고음을 울렸습니다. 광적인 시장 정서 속에서 지나친 맹신과 무분별한 레버리지는 현실적인 역풍에 직면할 수 있다는 것입니다.
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