1/ 상장기업의 재무보고서(연차보고서)를 더 많이 읽으면 자신의 잘못된 편견을 깨고 더 정확한 직관, 더 풍부한 연결과 상상력을 확립하는 데 도움이 될 것입니다. 우리는 이 일을 열심히 해야 하며 게으르면 안 됩니다.
2/ 실제로 하루 평균 한두 시간씩 회사의 재무 보고서를 살펴보는 데, 특히 지난 10년간의 데이터 변화를 비교해 보면 새로운 통찰을 얻게 되는 경우가 많으며, 얻은 내용을 즉시 깨닫게 될 것입니다. 이전 분석 및 연구 중에 그러한 오해가 있습니다.
3/ 시간을 내어 재무 보고서를 읽으면 다양한 단기 거래(장기 마이너스 수익)를 하고 싶은 충동을 억제할 수 있습니다. 그리고 뇌는 수백 가지 투자 대상에 대해 보다 정제된 인지적 그림을 확립했기 때문에 자신의 기회 비용을 점점 더 높이게 될 것이며 자연스럽게 대부분의 소위 "기회"에 무관심하게 될 것입니다.
4/ 재무 보고서, 특히 미국 자본 시장의 재무 보고서를 연구하는 것은 본질적으로 왕좌의 게임에 대한 연구입니다. 실제 돈을 가진 사람들이 시장에서 도박을 한 숫자가 포함되어 있기 때문에 데이터가 방대하고 상세하며 신뢰성이 상대적으로 높습니다.
5/ 재무 보고서는 본질적으로 자본 세계의 권력 구조에 대한 상세한 지도입니다. 수십 년 동안 같은 회사의 재무 보고서 데이터의 변화를 살펴보고, 업계 내 경쟁사의 재무 데이터를 비교하고, 산업 체인에 있는 파트너의 재무 데이터를 비교함으로써 권력 변화의 법칙을 더 잘 이해하고 더 민감해질 수 있습니다. 미래의 권력 방향으로.
6/ 금융사기라도 사기 자체에는 비용이 들기 마련입니다. 사기는 결국 드러나게 마련입니다. 사기가 드러나기 전에 재무제표에는 미리 감지할 수 있는 다양한 단서가 있습니다.
7/ 재무제표를 꼼꼼히 공부하는 대신, 수치가 부족하고, 맥락이 부족하거나 왜곡되고, 맥락에서 벗어난 인용, 말도 안 되는 말, 결과 없이 자랑하고, 나도 모르게 바보가 되는 각종 미디어를 매일 읽는 것은 자연스러운 결과입니다. .
8/ Cisco(주식 코드: CSCO)는 1990년대 후반 인터넷 붐 기간 동안 통신 장비 분야의 선두주자였습니다. 회계연도는 매년 7월 31일에 끝난다. 1999년 7월말 연차재무보고서를 보면 연매출은 121억달러, 주당순이익은 0.29달러였으며, 그해 8월 주가는 30달러, PER은 100이었다.(일반) 재무자료는 분기 종료 후 1개월 이내에 발표되므로 공시되는 주가는 8월입니다.)
9/ 1년 뒤인 2000년 7월말 연례재무보고서를 보면 매출은 189억 달러, EPS는 0.36달러, 8월 주가는 65, PER은 180이었다. 불과 5개월 전만 해도, 2000년 3월 시스코 주가는 80달러로 사상 최고치를 경신했지만 아직 넘지 못하고 있다.
10/ 시스코의 2001년 매출은 222억 달러였으나, 대규모 정리해고에 따른 퇴직금, 취득자산의 장부가치 감소, 대량의 잉여재고 가치 하락 등으로 인해 시스코는 어려움을 겪었다. 2001년 회계연도에 적자를 냈다.
11/ 2002년 7월 말 재무보고서를 보면 EPS는 US$0.26으로 줄어들었고, 8월 주가는 13(최고점보다 84% 낮음), PE 비율은 50이었다.
12/21년 후인 2023년 7월 말 시스코의 재무보고서가 나왔을 때 매출은 US$570억, EPS $3.07, 8월 주가는 55, PE 비율은 18이었습니다. PE가 낮은 이유 중 하나 비율은 느린 성장입니다. 2023년 수익은 3년 전보다 고작 15% 증가했습니다. 따라서 향후 성장성에 대한 시장의 기대도 낮다.
13/ 즉, 2000년 8월부터 2023년 8월까지 23년 동안 Cisco의 매출은 200%, 주당순이익은 750% 증가했지만 주가는 15% 하락했습니다.(2011년 이후 Cisco의 연간 성장률 현금 배당금 주주들에게 지급되며 연간 평균 약 1~3%이며 이 논의에서는 일시적으로 무시됩니다.) Cisco의 주가가 여전히 65달러였던 2000년 8월로 돌아가면 그 시대 사람들에게 Cisco는 아주 좋은 회사예요 시스코의 주당 이익은 23년 동안 7배 이상 늘어나는데 주가는 15% 하락할 텐데 그 사람들이 당신을 미쳤다고 생각하고 당장 나가라고 할까요?
14/ 이 일련의 데이터는 "펀더멘털만 보고 가치 평가 논리는 고려하지 않는" 투자자라면 생각해 볼 가치가 있습니다.
15/ NVIDIA(주식 코드: NVDA)는 인공 지능 칩 분야의 의심할 여지 없는 리더입니다. 매우 좋은 회사이지만, 가치 평가를 면밀히 분석해 보면 현재 주당 417달러에 시장에 진입하는 투자자들은 향후 5~10년 내 투자 수익율(S&P 500과 비교)은 그다지 높지 않을 수 있습니다. 두 가지 근본적인 이유가 있습니다.
수익 성장은 이미 매우 낙관적인 기대보다 낮을 수 있습니다.
천천히 그리고 결국에는 경쟁적인 대안이 나타날 것입니다.
16/ 2023년 7월 말에 종료된 가장 최근 분기에 NVDA의 매출은 미화 135억 달러였습니다. (이 중 중국 본토, 홍콩, 대만의 매출이 전체 매출의 41%를 차지했습니다. 데이터 센터의 규모는 미화 103억 달러였으며, 이 부문의 매출은 내년에 미화 500억 달러를 초과할 것으로 예상됩니다. 이는 작년 같은 기간의 약 두 배입니다. 순이익은 주당 2.48달러로 지난해 같은 기간의 9.5배에 달했다. 이것이 5월 말부터 주가가 급등하는 주요 원동력이다. 경영진은 다음 분기 매출이 약 160억 달러(현재 분기보다 18.5% 증가)가 될 것으로 예상하고 있습니다. 시장에서는 2024년 1월에 끝나는 회계연도에 NVDA의 주당 이익이 10.7달러가 될 것으로 예상하고 있으며, 현재 주가 417달러 기준 P/E 비율은 39배입니다. 깨지지 않을 것.
17/ NVDA 고객은 GPU를 구매하기 위해 막대한 돈을 지출하며, 궁극적으로 지속 가능하려면 애플리케이션 수준에서 수익을 창출해야 합니다. 지난 분기 구매 수요의 폭발적인 증가는 2022년 말 ChatGPT의 등장에서 비롯되었습니다. 비용과 관계없이 패닉 구매 행위였습니다. 패닉 구매로 인해 지난 분기 NVDA 칩의 총 마진이 평소 65에서 떨어졌습니다. %가 70% 이상으로 증가했습니다.
18/ Red Shirt Capital의 David Cahn은 최근 다음 분석을 발표했습니다. GPU에 지출되는 1달러는 데이터 센터(클라우드 서비스 제공업체)의 에너지 소비 비용 1달러에 해당합니다. NVIDIA가 매년 AI 애플리케이션용 GPU로 500억 달러를 데이터 센터에 판매한다면 이는 데이터 센터에서 1000억 달러의 비용에 해당합니다. ChatGPT, 마이크로소프트의 Copilot, Tesla, Xai, Midjourney, Stable Diffusion 등 인공지능 애플리케이션을 제공하는 기업들은 결국 이 1000억 달러의 비용을 바탕으로 수익을 내야 하는데, 매출총이익률을 50%로 가정하면, 이는 지속 가능하려면 매년 최종 사용자로부터 2000억 달러의 수익을 벌어야 합니다. 타사 애플리케이션 개발자에게 서비스를 제공하는 클라우드 서비스 공급자도 수익을 창출해야 합니다.예를 들어 AWS의 총 이익률은 약 30%이므로 여기서는 고려하지 않습니다.
19/ 2,000억 달러의 수익은 어디서 나오나요? 마이크로소프트는 코파일럿으로 연간 100억 달러를 벌어들인다고 했고, 구글, 애플, 페이스북도 인공지능으로 연간 100억 달러, 즉 400억 달러를 벌어들인다고 가정해보자. OpenAI는 이제 연간 10억 달러의 수익을 창출할 수 있다고 말합니다. Oracle, Tesla, Tencent, Alibaba, Twitter, ByteDance 및 기타 회사가 AI 애플리케이션으로 연간 50억 달러의 수익을 추가할 수 있다고 가정해 보겠습니다. 총액은 710억 달러에 이르며, 이는 매출 2,000억 달러에서 여전히 1,300억 달러에 가까운 수준입니다. 소득격차를 메울 수 없다면 어떻게 해야 합니까? 첫째, 이 격차를 메우기 위해 큰 파이를 그려 자본시장에서 돈을 모으는 이야기를 할 수 있다. 실제로 보상할 돈이 없습니다. 타사 응용 서비스 제공업체가 파산하고 데이터 센터가 GPU 구입 예산을 줄였습니다. 이것이 유일한 탈출구입니다.
20/ AI 응용 수준의 경쟁은 골드러시와 같다. 처음에는 비용에 관계없이 모두가 달려들어 삽 가격을 올렸다. 분석가들은 향후 삽 수요와 매출총이익률에 대해 지나치게 낙관적인 기대를 갖고 있었다. 삽을 파는 것. 결국 승자는 극소수에 불과하고, 수익성이 없는 애플리케이션 개발자 대부분이 시장에서 철수했으며, 삽(GPU) 수요 증가율이 둔화되고 재고가 너무 많아 가격과 매출총이익이 크게 줄었다. 삽의 마진은 필연적으로 줄어들 것입니다.
21/ ChatGPT에 대한 홍보의 정점은 아마도 2023년 5월쯤이었을 것입니다. 당시 웹사이트는 한 달에 최대 18억 건의 방문을 기록했습니다. 일부 관찰자들은 7월과 8월에 활성 사용자 수가 매월 10% 감소했습니다. 이것은 학생들이 여름 방학 중이지만 이는 적어도 현재 시장 애플리케이션이 일시적으로 병목 현상 기간에 진입했음을 보여줍니다. AI 애플리케이션으로 돈을 벌려면 아직 갈 길이 멀다.
22/ 한때 큰 인기를 끌었던 AI 드로잉 애플리케이션인 Midjourney의 웹사이트 방문 수는 2023년 4월에 4천만 건이 넘었지만 7월에는 2,700만 건으로 줄었습니다. Midjourney의 사용자 인터페이스는 사용자 친화적이지 않아 사용자가 지저분한 Discord를 통해 이미지를 생성해야 합니다. 최근 ChatGPT는 Discord를 거치지 않고도 고품질 이미지를 생성할 수 있는 최신 인터페이스를 시연했는데, 이는 의심할 여지 없이 Midjourney의 종말을 알리고 있습니다.
23/ NVDA의 또 다른 잠재적인 문제는 분석가들의 향후 가치 평가가 다음에도 AI 칩 시장에서 90% 이상의 시장 점유율과 70% 이상의 매출총이익률을 계속 유지할 수 있다고 가정한다는 것입니다. 몇년. NVDA의 독점은 주로 CUDA(Compute Unified Device Architecture)라는 소프트웨어 생태계에서 비롯됩니다. 2007년에 출시된 이 NVDA GPU 기반 소프트웨어 플랫폼은 지난 10년 동안 NVDA GPU 성능에 특별히 최적화된 수천 개의 소프트웨어 명령을 축적하여 개발자가 빠르게 시작할 수 있도록 하고 개발자가 NVDA GPU에 의존할 수 있도록 해줍니다. 잠재적인 경쟁자에게는 극복할 수 없는 장벽이 될 것입니다.
24/ 그러나 Microsoft, Google, Amazon, Facebook 등과 같은 NVDA의 몇몇 최대 고객은 분명히 자체 독점 인공 지능 칩을 개발하고 있습니다. Google에는 TPU가 있고, Microsoft와 AMD도 협력하고 있으며, Amazon에는 클라우드에 중력이 있습니다. 최대 고객사도 자체적으로 경쟁 제품을 개발하고 있는데 이는 상대적으로 미묘하고 특수한 상황이다. Apple의 가장 큰 고객은 자체 휴대폰을 만들고 있습니까? Tesla의 가장 큰 고객은 자체 전기 자동차를 제작하고 있습니까? Oracle의 최대 고객이 자체 데이터베이스를 개발하고 있습니까? 가장 최근 분기별 재무 보고서에 따르면 특정 클라우드 서비스 제공업체가 Nvidia의 단일 분기 매출의 최대 22%를 차지한 것으로 나타났습니다. 이러한 대규모 고객은 평생 동안 NVIDIA에 총 이익의 70% 이상을 계속 기여할 의향이 없으며 아무것도 하지 않을 것입니다.
25/ CUDA 소프트웨어 생태계는 개발자에게 상대적으로 우호적이며 당분간 경쟁사보다 훨씬 앞서 있지만 잠재적인 대안과의 격차는 5~10년 동안 그렇게 크게 유지될 수 없습니다. 대기업이 개발한 전용 AI 칩 외에도 AMD의 ROCm, 페이스북에서 분사한 파이토치 파운데이션(PyTorch Foundation), 오픈AI의 트리톤(Triton) 등이 있는데, 이들은 모두 CUDA 소프트웨어 플랫폼에 대한 의존도를 없애려고 노력하고 있으며 궁극적으로 NVDA 시장을 잠식하고 있다. 지분 및 총 이익 마진.
26/ NVDA의 시장 점유율이 80% 미만으로 떨어지고 총 이익 마진이 65%로 떨어지더라도 AI 칩 시장에서 여전히 강력한 위치를 차지하고 있지만 주당 이익, 이익 성장 기대치 및 가치 평가 계산은 재조정되다. Cisco의 경험을 바탕으로 낙관적인 추정에서는 2046년(23년 후) NVDA의 이익이 2023년 대비 750% 증가하여 주당 91달러이지만 PE 비율은 18로 하락하여 주가 1,638달러에 해당합니다. 현재 417과 비교하면 연환산 수익률은 약 6.1%다. 그다지 나쁘지는 않지만 단기 재무부 채권의 이자율 5.5%보다 훨씬 낫지는 않습니다.
27/ 그리고 비관적인 시나리오는 어떻습니까? 2000년 3월부터 2011년 중반까지 10년 넘게 시스코의 주가 추이를 볼 수 있는데, 이는 "펀더멘털만 보고 가치평가 논리를 연구하지 않는" 투자자라면 누구라도 자신감을 완전히 무너뜨리기에 충분하다.
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저자 소개: 투자자 Wang Chuan은 현재 캘리포니아 주 실리콘 밸리에 거주하고 있습니다. WeChat ID 9935070, 트위터 계정 "Svwang1", Sina Weibo "Silicon Valley Wangchuan", 웹사이트 chuan.us 모든 기사는 참고용으로 저자의 개인적인 의견을 표현한 것이며 언급된 자산에 대한 투자 조언을 구성하지 않습니다. 시장 진출은 조심스럽다.
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