Tác giả: Nghiên cứu báo cáo; Nguồn: Đọc nghiên cứu báo cáo
Quy mô nợ công của Hoa Kỳ đang tăng nhanh, thu hút sự quan tâm rộng rãi. Theo dự báo mới nhất của Bank of America, nếu nợ công Mỹ tiếp tục tăng với tốc độ của 100 ngày qua (tăng 907 tỷ USD), tổng nợ công của Hoa Kỳ sẽ vượt mốc 40 nghìn tỷ USD vào ngày 6 tháng 2 năm 2026. Con số này thật kinh hoàng - phải mất hơn 200 năm kể từ khi thành lập, Hoa Kỳ mới tích lũy được 10 nghìn tỷ USD nợ công đầu tiên, nhưng giờ đây chỉ trong vòng 400 ngày có thể tăng thêm 10 nghìn tỷ USD. Đồng thời, chi tiêu chính phủ Hoa Kỳ tăng 11% so với cùng kỳ, đạt 7 nghìn tỷ USD, và xu hướng mở rộng tài khóa này không có dấu hiệu cải thiện trong ngắn hạn.
Trước nguồn cung khổng lồ này, thị trường tự nhiên quan tâm: ai sẽ mua những khoản nợ công này? Đặc biệt là trong bối cảnh Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ tiếp tục thực hiện thắt chặt định lượng (QT), các nhà đầu tư tổ chức truyền thống được coi là những nhà mua chính, khả năng và ý muốn mua của họ đều rất không chắc chắn.
PHẦN MỘT Nhà mua 1: Quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm
Trước hết, hãy xem xét hai nhà đầu tư tổ chức lớn này là quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm. Mặc dù họ quản lý tài sản hàng nghìn tỷ USD, nhưng thực tế họ không hào hứng mua trái phiếu Mỹ trực tiếp. Lấy ví dụ về quỹ hưu trí tư nhân, chỉ 3% tổng tài sản của họ là trái phiếu Mỹ, trong khi đối với quỹ hưu trí của chính quyền tiểu bang và địa phương, tỷ trọng này cũng chỉ khoảng 5%. Những tổ chức này thường thích sử dụng phái sinh để có được vị thế rủi ro lãi suất, đồng thời đầu tư tiền mặt vào các tài sản có tỷ suất lợi nhuận cao hơn như trái phiếu tín dụng và sản phẩm cấu trúc. Đối với các công ty bảo hiểm nhân thọ, tỷ trọng nắm giữ trái phiếu Mỹ trong tổng tài sản của họ đã ổn định trong 25 năm qua, không có tăng trưởng rõ rệt. Ngay cả đối với các công ty bảo hiểm tài sản gần đây, do nhu cầu thanh khoản tăng do thời tiết cực đoan, tỷ trọng nắm giữ trái phiếu Mỹ so với tổng tài sản cũng chỉ tăng gấp đôi từ mức thấp.
PHẦN HAI Nhà mua 2: Ngân hàng
Tình hình của ngân hàng cũng rất thú vị. Trên bề mặt, tỷ trọng trái phiếu Mỹ nắm giữ so với tổng tài sản của ngân hàng đã tăng từ dưới 2% trước khủng hoảng tài chính 2008 lên 6% hiện nay, nhưng điều này chủ yếu là do yêu cầu của cơ quan quản lý. Thực tế, ngân hàng không chịu quá nhiều rủi ro lãi suất, họ thường sử dụng các giao dịch hoán đổi tài sản để phòng ngừa rủi ro lãi suất đối với trái phiếu Mỹ dài hạn họ mua. Cơ quan quản lý cũng không muốn ngân hàng gánh quá nhiều rủi ro lãi suất. Ngay cả khi các quy định được nới lỏng trong tương lai, chẳng hạn như loại trái phiếu Mỹ ra khỏi tính toán tỷ lệ vốn bổ sung (SLR), điều này chủ yếu sẽ cải thiện thanh khoản thị trường mua bán lại trái phiếu Mỹ, chứ không làm tăng đáng kể nhu cầu thực tế của ngân hàng đối với trái phiếu Mỹ.
PHẦN BA Nhà mua 3: Quỹ phòng hộ
Gần đây, quỹ phòng hộ thực sự đã tăng cường nắm giữ lượng lớn trái phiếu Mỹ, đóng vai trò quan trọng trong việc cung cấp thanh khoản cho thị trường. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng vị thế của họ thường dựa trên các giao dịch arbitrage khác nhau, không phản ánh nhu cầu dài hạn đối với trái phiếu Mỹ. Từ các tuyên bố của các cơ quan quản lý như Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS), Ngân hàng Anh và Ngân hàng Trung ương Canada, họ lại lo ngại về vai trò trung gian ngày càng tăng của quỹ phòng hộ trên thị trường trái phiếu Mỹ. Nếu biến động thị trường gia tăng hoặc các quy định thắt chặt, rất có thể quỹ phòng hộ sẽ phải giảm nắm giữ trái phiếu Mỹ.
PHẦN BỐN Nhà mua 4: Ngân hàng trung ương nước ngoài
Ngân hàng trung ương nước ngoài từng là một trong những nhà mua trái phiếu Mỹ quan trọng nhất. Vào đầu những năm 2000, các quốc gia như Nhật Bản và Trung Quốc đã tích lũy lượng lớn tài sản bằng đô la Mỹ và đầu tư vào trái phiếu Mỹ để duy trì ổn định tỷ giá hối đoái. Nhưng bây giờ tình hình đã thay đổi cơ bản - trong bối cảnh đô la Mỹ tăng mạnh, nhiều ngân hàng trung ương buộc phải bán trái phiếu Mỹ để lấy đô la Mỹ để duy trì tỷ giá hối đoái của đồng nội tệ. Một số ngân hàng trung ương thậm chí đã dự trữ trước lượng lớn đô la Mỹ trong công cụ mua lại ngoại hối (RRP) của Cục Dự trữ Liên bang, để ứng phó với áp lực tỷ giá có thể xảy ra. Trừ khi đô la Mỹ có dấu hiệu suy yếu rõ rệt, nhu cầu của khu vực chính thức nước ngoài đối với trái phiếu Mỹ dự kiến sẽ vẫn yếu.
PHẦN NĂM Nhà mua 5: Nhà đầu tư cá nhân nước ngoài
Còn về việc liệu các nhà đầu tư cá nhân nước ngoài có sẵn sàng mua trái phiếu Mỹ hay không, điều này chủ yếu phụ thuộc vào hai yếu tố: sức hấp dẫn tương đối của tỷ suất lợi nhuận và rủi ro tỷ giá hối đoái.
Hãy lấy một ví dụ đơn giản để minh họa. Giả sử một nhà đầu tư Nhật Bản đang cân nhắc mua trái phiếu Nhật Bản hay trái phiếu Mỹ. Nếu trái phiếu Nhật Bản có tỷ suất lợi nhuận 1% và trái phiếu Mỹ 4%, thì mua trái phiếu Mỹ có vẻ hợp lý hơn. Nhưng vấn đề không đơn giản như vậy, vì nhà đầu tư này phải đối mặt với rủi ro tỷ giá - nếu trong thời gian nắm giữ, đồng USD giảm giá 10% so với đồng Yên Nhật, thì tỷ suất lợi nhuận 4% có thể trở thành tổn thất thực tế 6%.
Để tránh rủi ro tỷ giá này, nhà đầu tư có thể sử dụng các công cụ phái sinh tài chính để phòng ngừa. Tuy nhiên, việc phòng ngừa cũng có chi phí, phụ thuộc chủ yếu vào độ dốc của đường cong lãi suất giữa hai quốc gia. Nói một cách đơn giản, nếu lãi suất dài hạn của Mỹ cao hơn nhiều so với lãi suất ngắn hạn (đường cong lãi suất dốc), thì chi phí phòng ngừa sẽ tương đối thấp; ngược lại, nếu lãi suất dài hạn và ngắn hạn của Mỹ gần như bằng nhau (đường cong lãi suất phẳng), thì chi phí phòng ngừa sẽ cao hơn.
Trong những năm gần đây, đường cong lãi suất trái phiếu Mỹ tương đối phẳng so với các thị trường phát triển khác. Điều này có nghĩa là nếu nhà đầu tư nước ngoài hoàn toàn phòng ngừa rủi ro tỷ giá, thì có thể họ sẽ không có lợi bằng việc mua trái phiếu trong nước. Ví dụ, giả sử một nhà đầu tư châu Âu, sau khi phòng ngừa rủi ro tỷ giá, tỷ suất lợi nhuận thực tế của trái phiếu Mỹ 10 năm chỉ khoảng 2%, trong khi trái phiếu Đức cùng kỳ hạn lại có tỷ suất lợi nhuận 2,5%, thì rõ ràng mua trái phiếu Mỹ sẽ không hấp dẫn.
Tất nhiên, nếu nhà đầu tư kỳ vọng đồng USD sẽ tăng giá, họ có thể chọn không phòng ngừa rủi ro tỷ giá hoặc chỉ phòng ngừa một phần. Thực tế, trong bối cảnh đồng USD tăng mạnh trong những năm gần đây, nhiều nhà đầu tư nước ngoài đã làm như vậy. Nhưng chiến lược này cũng có rủi ro - nếu đồng USD bắt đầu suy yếu, những nhà đầu tư này có thể buộc phải bắt đầu phòng ngừa rủi ro tỷ giá, và khi đó lợi thế về tỷ suất lợi nhuận của trái phiếu Mỹ có thể sẽ biến mất. Trong trường hợp này, họ rất có thể sẽ chọn giảm nắm giữ trái phiếu Mỹ và chuyển sang các tài sản khác.
Tóm lại, đối với các nhà đầu tư cá nhân nước ngoài, việc mua trái phiếu Mỹ không chỉ phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận bề mặt, mà còn phải cân nhắc rủi ro tỷ giá và chi phí phòng ngừa. Trong bối cảnh thị trường hiện tại, những yếu tố này kết hợp lại có thể làm giảm nhiệt tình mua trái phiếu Mỹ của họ. Đây cũng là lý do thị trường
Điều này là do trái phiếu Mỹ đóng vai trò độc đáo và then chốt trong hệ thống tài chính toàn cầu. Nó không chỉ là "tài sản an toàn" quan trọng nhất toàn cầu, mà còn là chuẩn mực định giá của thị trường tài chính, và đóng vai trò cốt lõi trong việc cầm cố, giao dịch phái sinh, v.v.Lấy thị trường mua lại làm ví dụ, trái phiếu Mỹ là tài sản cầm cố chính, hỗ trợ hàng nghìn tỷ USD tài trợ ngắn hạn mỗi ngày. Nếu trái phiếu Mỹ bị mất khả năng thanh toán, thị trường này có thể sụp đổ ngay lập tức.
Ngoài ra, trái phiếu Mỹ cũng là dự trữ thanh khoản quan trọng nhất của các tổ chức tài chính toàn cầu. Các tổ chức như ngân hàng, công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí đều nắm giữ lượng lớn trái phiếu Mỹ làm vốn đệm thanh khoản. Nếu giá trái phiếu Mỹ có biến động mạnh hoặc thiếu thanh khoản, các tổ chức này có thể buộc phải bán tài sản, gây ra phản ứng dây chuyền.Đặc biệt trong bối cảnh hiện nay khi mức nợ toàn cầu nói chung đều ở mức cao,sự biến động mạnh của thị trường trái phiếu Mỹ có thể lan truyền sang các thị trường khác thông qua nhiều kênh, kích hoạt một cuộc khủng hoảng tài chính rộng lớn hơn.
Trong lịch sử, năm 1979 Mỹ từng xảy ra một vụ vi phạm nợ nhỏ do lý do kỹ thuật, lúc đó cũng đã gây ảnh hưởng đáng kể - khiến Số lượng giao dịch trên mỗi giây (TPS) trái phiếu ngắn hạn tăng 60 điểm cơ bản, chi phí tài trợ thị trường trái phiếu kéo dài trong vài tháng sau đó. Nhưng hiện nay quy mô thị trường trái phiếu Mỹ và mức độ liên kết đã vượt xa so với thời điểm đó, nếu xảy ra tình huống tương tự, tác động sẽ còn sâu rộng hơn.
Do đó, đảm bảo hoạt động ổn định của thị trường trái phiếu Mỹ không chỉ liên quan đến tình hình tài chính của chính Mỹ, mà còn ảnh hưởng đến sự ổn định tài chính toàn cầu. Đây cũng là lý do tại sao các bên lại rất quan tâm đến mất cân bằng cung cầu trái phiếu Mỹ. Trong bối cảnh này, Chính phủ Mỹ, Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ (FED) và các tham gia chính của thị trường cần hết sức thận trọng, vừa phải kiểm soát tốc độ tăng nợ, vừa phải duy trì niềm tin của thị trường, tránh biến động mạnh. Đồng thời, các quốc gia khác cũng cần chủ động phòng bị, phân tán tài sản dự trữ một cách hợp lý, tăng cường tính chống chịu của hệ thống tài chính.
Cuộc cạnh tranh cung cầu xoay quanh trái phiếu Mỹ này không chỉ liên quan đến tính bền vững của tài chính công của Mỹ, mà còn ảnh hưởng đến sự ổn định của hệ thống tài chính toàn cầu. Khi quy mô trái phiếu Mỹ tiếp tục mở rộng, mức độ quan tâm của thị trường đối với vấn đề này chỉ sẽ tiếp tục tăng lên.
