Tác giả: Michael Nadeau, The DeFi Report; Biên dịch: Baishui, Jinse Finance

Nhiều bạn muốn xem thêm dữ liệu /phân tích về tình hình chu kỳ hiện tại.

Đó là trọng tâm của chúng tôi trong tuần này.

Liệu thị trường bò crypto có còn tăng giá vào năm 2025 không? Tại sao tôi lại bearish đến vậy mặc dù có nhiều diễn biến tích cực? Làm sao chúng ta có thể tìm ra lỗ hổng trong phân tích của tôi?

Mục tiêu của chúng tôi là trả lời những câu hỏi này và nhiều câu hỏi khác.

Trường hợp thị trường gấu

Trước khi thảo luận về dữ liệu Chuỗi , tôi muốn chia sẻ thêm phân tích định tính về cách chúng ta ứng xử chu kỳ crypto.

Thị trường bò sớm

Khoảng thời gian này ước tính từ ngày 23 tháng 1 đến ngày 23 tháng 10.

Đây là giai đoạn sau khi thị trường chạm đáy sau FTX. Mọi thứ trở nên khá yên ắng (khối lượng giao dịch thấp, Twitter crypto im lặng). Sau đó chúng tôi lại bắt đầu tăng.

Trong thời gian này, BTC đã tăng từ khoảng 165.000 đô la lên 33.000 đô la.

Tuy nhiên, không ai gọi đây thị trường bò. Trong “giai đoạn đầu thị trường bò”, hầu hết các thị trường đều đứng ngoài cuộc.

Tạo ra sự giàu có

Khoảng thời gian này ước tính từ tháng 11 năm 2023 đến tháng 3 năm 2024.

Đây là lúc chúng ta chứng kiến ​​một số động thái lớn và sự gia tăng của cải đáng kể. SOL tăng từ 20 đô la lên 200 đô la. Airdrop của Jito (ngày 23 tháng 12) đã tạo ra hiệu ứng giàu có bổ sung cho Solana và định giá lại Solana DeFi (Pyth, Marinade, Raydium, Orca, v.v.). Thị trường đầu tư rủi ro đạt đến đỉnh điểm trong giai đoạn này (như thường lệ).

BTC tăng từ 33.000 đô la lên 72.000 đô la. ETH tăng từ 1.500 đô la lên 3.600 đô la.

Giá trị vốn hóa thị trường của Bonk tăng từ 90 triệu đô la lên 2,4 tỷ đô la (gấp 26 lần). Giá trị vốn hóa thị trường của WIF tăng từ 60 triệu đô la lên 4,5 tỷ đô la (gấp 75 lần). Những hạt giống cho một “mùa meme” lớn hơn đã được gieo trồng.

Nhưng vẫn khá "yên tĩnh" trong thời gian này. Những “người bạn thường xuyên” của bạn có thể vẫn chưa hỏi bạn về crypto.

Phân phối của cải

Khoảng thời gian này ước tính từ ngày 24 tháng 3 đến ngày 25 tháng 1.

Giai đoạn “chú ý cao độ”. Chúng ta có xu hướng thấy tâm lý kiểu “WAGMI”, sự luân chuyển nhanh, dữ liệu mới (biến mất nhanh chóng) và việc chấp nhận rủi ro một cách mù quáng được đền đáp. Những người nổi tiếng và những “người tạm trú trong crypto” khác có xu hướng tham gia vào giai đoạn này. Những tiêu đề giật gân như “Tesla mua BTC” hoặc “Dự trữ chiến lược Bitcoin” có xu hướng xuất hiện trong giai đoạn phân phối của cải.

Tại sao?

Các nhà đầu tư mới đang tham gia thị trường vì những tiêu đề này. Họ không biết là họ đã đến muộn.

Đây là làn sóng thứ hai của “Mùa tiền Meme”, sau đó phát triển thành “Mùa đặc vụ AI”. Trong thời gian này, thị trường đã bỏ qua rất nhiều hành vi rõ ràng có vấn đề. Không ai muốn lên tiếng. Mọi người đang kiếm tiền.

Hiện nay. Điều này đưa chúng ta đến tình hình hiện tại.

Sự phá hủy của cải

Chúng tôi cho rằng chúng ta đã bước vào giai đoạn này ngay sau khi Trump nhậm chức.

Đây là giai đoạn ngay sau đỉnh điểm của đợt bùng phát. Chất xúc tác kỳ vọng tăng giá hiện đã là chuyện của quá khứ. Tin tức có vẻ tích cực này đã gặp phải động thái bearish giá.

Ở tình trạng hiện tại, hành động điều hành liên quan đến “Quỹ dự trữ Bitcoin chiến lược” không tác động được đến thị trường — và đó là một tín hiệu quan trọng. Trong thời gian này, sự đảo ngược có xu hướng chạm đến các giai đoạn kháng cự quan trọng và biến mất (chúng ta đã thấy điều này vào tuần trước sau khi Trump đăng dòng tweet về dự trữ crypto của mình).

Một số dấu hiệu khác mà chúng ta tìm kiếm trong giai đoạn mất mát tài sản:

• Việc thanh lý và “hoảng loạn” đã làm xáo trộn thị trường, nhưng vẫn chưa thể khiến thị trường hoàn toàn bình tĩnh lại. Chúng ta đã thấy điều này với sự hoảng loạn về AI DeepSeek và sự bất ổn về thuế quan.

• Các nhà đầu tư đang "hy vọng". Ngày nay chúng ta thấy có nhiều cuộc thảo luận về việc đồng USD giảm giá và M2 toàn cầu tăng(sẽ nói thêm về vấn đề này sau trong báo cáo này).

• Những kẻ “lừa đảo” xâm nhập thị trường. Ngày càng có nhiều người gửi cho chúng tôi tin nhắn riêng yêu cầu "xem dự án của họ". Ngày càng có nhiều vốn quảng cáo được lưu hành. Các dự án được tài trợ tốt tại hội nghị đã được chi tiêu tùy ý. Nhiều PvP/cạnh tranh/đấu đá nội bộ hơn. Ngành công nghiệp này thường có bầu không khí tồi tệ hơn. Trong quá trình “phá hủy của cải”, những kẻ xấu bắt đầu được nêu tên.

Trong thời gian này, các nhà đầu tư mất tiền cũng bắt đầu xuất hiện - thường là sau khi bị thanh lý. Chu kỳ cuối cùng bắt đầu với Terra Luna. Điều này dẫn tới sự phá sản của Three Arrows Capital. Điều này dẫn đến sự phá sản của BlockFi, Celsius, FTX, v.v. Điều này cuối cùng dẫn đến sự sụp đổ của Genesis và việc bán CoinDesk.

Chúng tôi vẫn chưa thấy vụ nổ nào cả. Chúng tôi xin lưu ý rằng chu kỳ này sẽ ít thường xuyên hơn nhiều – đơn giản vì có ít công ty CeFi hơn. Thời gian sẽ trả lời. Ít vụ nổ hơn có thể dẫn đến mức thấp hơn khi chúng ta chính thức chạm đáy.

Những vụ nổ này có thể đến từ đâu?

Không ai biết, nhưng tôi đoán là hãy xem xét những thủ phạm thường gặp.

• Sàn giao dịch. Hãy cảnh giác với đòn bẩy ẩn và/hoặc gian lận tiềm ẩn trên một số sàn giao dịch nước ngoài “hạng B và C”.

• Stablecoin. Chúng tôi đang theo dõi Ethena/USDe — hiện có gần 5,5 tỷ đô la stablecoin đang lưu hành. Nó duy trì mức neo giá và kiếm lợi nhuận từ tiền mặt và giao dịch chênh lệch lãi suất (nắm giữ tài sản spot , short hợp đồng tương lai) — nguồn đòn bẩy chính trong chu kỳ trước (theo Greyscale). Việc Ethena phụ thuộc vào sàn giao dịch tập trung làm tăng thêm rủi ro đối tác giao dịch . Ngoài ra, MakerDAO đã đầu tư một phần dự trữ của mình vào USDe, mang lại thêm nhiều rủi ro cho DeFi.

• giao thức. Hãy cảnh giác với sự gia tăng hacker và nguy cơ thanh lý tài sản thế chấp bằng crypto trên các nền tảng như Aave — nơi vẫn còn hơn 11 tỷ đô la tiền cho vay đang hoạt động (giảm so với mức đỉnh điểm là 15 tỷ đô la).

• Chiến lược vi mô. Chúng tôi cho rằng họ đã làm tốt việc quản lý nợ một cách thận trọng vì phần lớn trong đó là nợ ( không có lệnh gọi tiền ký quỹ đối với lượng BTC nắm giữ). Hơn nữa, họ có thể chịu được mức giảm 75% của BTC trong chu kỳ trước. Tuy nhiên, giá BTC giảm đáng kể có thể gây áp lực cho Saylor, buộc anh phải bán lượng lớn BTC vào thời điểm tồi tệ nhất có thể.

Thời điểm tốt nhất để tham gia lại thị trường là khi giai đoạn mất tài sản đã qua. Chúng tôi tin rằng điều này vẫn chưa xảy ra. Tất nhiên, chúng tôi sẽ cho bạn biết khi nào chúng tôi cho rằng mình đã quay lại "khu vực mua vào".

Dữ liệu tiêu cực

Khối lượng giao dịch DEX

Khối lượng giao dịch Solana DEX giảm 80% so với mức đỉnh điểm sau khi Trump ra mắt memecoin. Cùng lúc đó, số lượng nhà giao dịch độc lập giảm hơn 50%.

Phát hành token

Lượng phát hành token của Solana giảm 72% so với mức đỉnh điểm. Mặc dù vậy, Chuỗi này vẫn tạo ra hơn 20.000 token mỗi ngày.

Tỷ lệ MVRV người nắm giữ Bitcoin dài hạn

MVRV (“ tiền thông minh ” trong Bitcoin ) của người nắm giữ lâu dài đạt đỉnh 4,4 vào tháng 12 năm ngoái. Con số này bằng 35% mức đỉnh chu kỳ 21 năm là 12,5 và 35% mức đỉnh chu kỳ năm 2017.

Bitcoin tăng khoảng 80 lần từ mức thấp nhất lên mức cao nhất trong chu kỳ năm 2017. Tăng khoảng 20 lần trong chu kỳ năm 2021. Nó đã tăng khoảng 6,6 lần trong chu kỳ hiện tại.

Giá thực tế của Bitcoin(đại diện cho cơ sở chi phí trung bình của tất cả Bitcoin đang lưu hành) đạt đỉnh ở mức 5.403 đô la trong chu kỳ 2017, cao hơn 15,1 lần so với mức đỉnh của chu kỳ 2013. Giá đạt mức 24.530 đô la vào chu kỳ năm 2021. Con số này cao hơn 4,5 lần so với mức đỉnh của chu kỳ năm 2017. Ngày nay, giá thực tế là 43.240 đô la, gấp 1,7 lần mức đỉnh của chu kỳ năm 2021.

Những điểm chính cần ghi nhớ:

Với mỗi điểm dữ liệu trên, chúng ta có thể quan sát tính đối xứng của sự giảm theo chu kỳ ở đỉnh. Chúng tôi cho rằng dữ liệu này cho chúng ta biết rõ ràng rằng quy luật lợi nhuận giảm dần là hoàn toàn có thật.

Bitcoin hiện là tài sản giá 1,7 nghìn tỷ đô la. Bất kể các tiêu đề có lạc quan đến đâu, các nhà đầu tư không nên mong đợi thấy những động thái parabol bền vững như chúng ta đã thấy trong quá khứ. Sẽ cần quá nhiều vốn để di chuyển tài sản vào thời điểm này.

Khi BTC mất động lực, phần còn lại của thị trường sẽ mất tất cả.

Solana đang yếu đi. Chúng tôi đã theo dõi sự việc này vì lo ngại rằng "câu chuyện trở lại" của Solana được xây dựng dựa trên thứ trông giống như "ngôi nhà xây bằng bìa cát" — xét đến việc 61% khối lượng DEX trong năm nay tính đến thời điểm hiện tại liên quan đến memecoin. Ngoài ra, chưa đến 1% người dùng Solana chiếm hơn 95% phí gas trong 30 ngày qua. Điều này đáng lo ngại vì nó nhấn mạnh rằng một nhóm nhỏ người dùng Solana (những “con cá lớn”) đang lợi dụng những người khác (những “con cá nhỏ” giao dịch memecoin). Do đó, nếu các “cổ phiếu nhỏ” chán nản lỗ vốn và nghỉ ngơi (chúng tôi cho rằng họ sẽ làm vậy), chúng ta có thể thấy nền tảng của Solana xấu đi nhanh chóng.

Dữ liệu: Báo cáo DeFi, Dune (Phí cơ bản + Phí ưu tiên + Tiền boa Jito cho Solana )

Người nắm giữ BTC lâu năm đã kiếm được lợi nhuận lần trong năm qua. Giá thực tế của chúng (giá thay thế cho chi phí) hiện vào khoảng 25.000 đô la. Trong khi đó, người nắm giữ ngắn hạn mua vào ở mức giá cao hiện đang lỗ vốn lỗ (chi phí trung bình là 92.000 đô la). Chúng tôi cho rằng nhóm này có thể tiếp tục bán ở mức thấp hơn khi giá BTC đạt đỉnh ở mức 109.000 đô la.

Khi bạn trình bày tất cả, chúng tôi cho rằng rằng không thể phủ nhận rằng chu kỳ "điển hình" đã kết thúc. Phủ nhận điều này tức là phủ nhận thực tế.

Tất nhiên là không có "luật" nào được áp dụng ở đây.

Chúng tôi cho rằng cách tốt nhất để xử lý thông tin này là chấp nhận thực tế + đưa ra xác suất rằng chu kỳ đã đạt đỉnh. Chúng tôi cho rằng xác suất này rõ ràng cao hơn 50%.

Sau khi hoàn thành công việc cơ bản, chúng tôi cố gắng tìm những lỗ hổng trong bài báo và kiểm tra mức độ ứng suất của quan điểm.

Chúng ta hãy làm điều này.

Trường hợp thị trường bò

Tôi vẫn thấy thị trường gấu có sức kháng cự đáng kể. Thị trường bò sẽ không từ bỏ một cách lặng lẽ.

Điều này đặt ra câu hỏi: Liệu thị trường bò có cung cấp thêm bằng chứng cho thấy chúng ta đã bước vào giai đoạn "phá hủy của cải, tức là phủ nhận" hay không? Hay chúng ta có thể trở nên quá bi quan ở mức thấp cục bộ trước khi tiến lên mức cao hơn nữa không?

Trong phần này, chúng ta sẽ đề cập đến một số " quan điểm thị trường bò " mà tôi thấy.

M2 toàn cầu/ Thanh khoản

Hộp màu xanh lá cây bên phải cho thấy BTC giảm khi M2 toàn cầu bắt đầu tăng . Một số người đã chỉ ra điều này, trích dẫn mối tương quan với BTC và cách BTC thường phản ứng chậm trễ (2-3 tháng).

Nói như vậy, hộp màu xanh lá cây bên trái cho thấy động lực tương tự vào cuối chu kỳ trước: M2 tăng trong khi BTC giảm. Trên thực tế, M2 không đạt đỉnh cho đến đầu tháng 4 năm 2022 — 5 tháng sau khi BTC đạt đỉnh.

Kể từ giữa tháng 1, M2 toàn cầu tăng 1,87% khi các ngân hàng trung ương phần lớn chuyển từ thắt chặt sang nới lỏng.

Điều này có lợi cho tình hình thanh khoản.

Tuy nhiên, chúng ta cũng nên đặt ra những câu hỏi sau:

• Động lực thúc đẩy tăng trưởng của M2 là gì? Chúng tôi cho rằng nguyên nhân chủ yếu là do đồng đô la Mỹ mất giá (giảm 4% kể từ ngày 28 tháng 2!) - điều này có nghĩa là có nhiều ngoại tệ hơn khi tính theo đô la Mỹ. Đây là sự thúc đẩy cho M2 toàn cầu. Ngoài ra, cơ chế mua lại ngược gần đây đã cạn kiệt và Trung Quốc đang nới lỏng chính sách để thúc đẩy nền kinh tế.

• Tình trạng này có tiếp tục không? Chúng tôi cho rằng đồng đô la sẽ tiếp tục giảm khi các nhà đầu tư chuyển tiền ra nước ngoài, nhưng sẽ không giảm nhiều như trong vài tuần qua. Chúng tôi cho rằng Trung Quốc sẽ tiếp tục phá giá đồng đô la. Tuy nhiên, chúng tôi không cho rằng Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ sẽ nới lỏng chính sách trong thời gian tới vì họ cho biết dự trữ vẫn còn “nhiều”. Chúng tôi tin rằng họ vẫn lo ngại về lạm phát.

• Điều này so sánh thế nào với tình hình thanh khoản mà chúng ta đã thấy vào năm ngoái? Chúng tôi cho rằng rằng tình hình thanh khoản hiện tại nên được coi là yếu tố cản trở so với năm ngoái. Hãy nhớ rằng, điều này liên quan nhiều hơn đến tốc độ thay đổi chứ không phải là tăng trưởng danh nghĩa. Chúng tôi tin chắc rằng Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ và Bộ Tài chính đã “kích thích” thị trường vào năm ngoái để giúp Biden/Harris tái đắc cử. Điều này đạt được thông qua “thanh khoản ngầm” – hay như Michael Howell của Cross Border Capital nói, “không phải QE, QE” và “không phải TỶ SUẤT LỢI NHUẬN, TỶ SUẤT LỢI NHUẬN”. Biểu đồ dưới đây cho chúng ta thấy tác động đến tốc độ thay đổi sau khi chính quyền mới của Trump loại bỏ các chính sách này.

Người ta ước tính rằng "kích thích bí mật" nói trên đã bơm 5,7 nghìn tỷ đô la vào thị trường Hoa Kỳ vào đầu 24 năm. Điều này đạt được bằng cách sử dụng repo ngược + phát hành trái phiếu mới trước.

Cuối cùng, chúng tôi cho rằng các nhà đầu tư nên chú ý đến những gì Bộ trưởng Bessant đã nói trong cuộc phỏng vấn với CNBC tuần trước:

"Thị trường và nền kinh tế đã trở nên nghiện ngập. Chúng ta đã trở nên nghiện loại chi tiêu của chính phủ này. Sẽ có một giai đoạn cai nghiện. Sẽ có một giai đoạn cai nghiện."

Chu kỳ kinh doanh/ISM

Trước đây chúng tôi đã lưu ý rằng dữ liệu ISM cho thấy sự khởi đầu của một chu kỳ kinh doanh mới. Chúng tôi cũng ghi nhận dữ liệu mạnh mẽ về hoạt động mua sắm vốn và niềm tin của doanh nghiệp nhỏ. Chúng tôi cho rằng điều đó đúng, nhưng tăng trưởng chậm lại cũng rất rõ ràng. Dữ liệu chúng ta thấy vào tháng trước có thể đã bị bóp méo do một số nhà sản xuất "tích trữ trước" để dự đoán mức thuế quan. Kể từ đó, chúng ta thấy dữ liệu về cả dịch vụ và đơn đặt hàng mới đều yếu đi. Chỉ số PMI sản xuất tháng 2 là 50,3, giảm so với mức 50,9 của tháng 1.

Dự trữ Bitcoin chiến lược

Cho đến thứ Sáu tuần trước, chúng ta vẫn tiếp tục thấy những người dùng crypto hy vọng vào các cuộc đàm phán về dự trữ crypto/ Bitcoin chiến lược — mặc dù thị trường đã bỏ qua tin tức này lần trong 6 tuần qua.

Tôi nghĩ chúng ta đều đồng ý rằng đây là trường hợp "mua tin đồn, bán tin tức".

Liệu tư duy “theo chu kỳ” có sai sót không?

Chúng ta cũng nên thừa nhận rằng “chu kỳ” này khác với các chu kỳ trước.

Ví dụ:

BTC đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH) lần đầu tiên trước khi giảm nửa .

Chu kỳ này ngắn hơn nhiều, chỉ có một thị trường bò hai năm.

Hiệu suất của “mùa Altcoin” rất khác biệt, vì vị trí chủ đạo của BTC đã tăng dần kể từ đầu 23 năm.

Với sự hậu thuẫn của chính phủ Hoa Kỳ, Bitcoin hiện đã được tích hợp hoàn toàn vào hệ thống tài chính.

Nếu “tư duy tuần hoàn” có sai sót thì có lẽ chúng ta vẫn chưa đạt đến đỉnh cao. Thay vào đó, có lẽ chúng ta đang bước vào giai đoạn tạm dừng/điều chỉnh/ điều chỉnh giá trước khi tăng giá tiếp theo, thay vì thị trường gấu giá có thể giảm 75-80% (như chúng ta đã thấy trong quá khứ)?

Quan điểm của chúng tôi là đúng, chu kỳ này đang tiến hóa. Mặc dù vậy, chúng tôi vẫn kỳ vọng thị trường gấu có thể sẽ mất 9-12 tháng mới kết thúc.

Tóm tắt

Tóm lại quan điểm của chúng tôi:

• Chúng tôi cho rằng hiện tại chúng ta đang ở giai đoạn “tự mãn” của chu kỳ được thể hiện trong biểu đồ trên.

• Tất cả các chất xúc tác kỳ vọng tăng giá mà người ta có thể xác định được cách đây vài năm đã phát huy tác dụng.

• Nền kinh tế có thể đang hướng tới suy thoái. Chúng tôi cho rằng thông điệp từ chính quyền Trump rất rõ ràng. Trên thực tế, họ đang nói với chúng ta rằng nền kinh tế cần phải được giải độc. Chúng ta nên tin lời họ nói. Điều này rất giống với những gì Powell đã nói trước khi tăng lãi suất vào đầu năm 2022 rằng "nỗi đau đang đến". Quan điểm hiện tại của chúng ta là crypto giống như chim hoàng yến trong mỏ than. Các thị trường tài chính truyền thống sẽ dần suy yếu/suy thoái.

• Với tâm lý cực kỳ bi quan như vậy, chúng ta có thể thấy thị trường phục hồi về mức thấp 90.000 đô la đối với BTC trong ngắn hạn. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng cổ phiếu này sẽ bị bán tháo mạnh – điều này có thể dập tắt mọi hy vọng về việc khôi phục lại cấu trúc thị trường bò.

• Như thường lệ, chúng tôi luôn sẵn sàng mắc lỗi. Phân tích của chúng tôi dựa trên thông tin chúng tôi có ngày hôm nay. Chúng tôi sẽ cập nhật quan điểm khi có thông tin mới.

Chúng ta cần gì để kỳ vọng tăng giá?

Chúng tôi sẽ tập trung vào các yếu tố sau:

• Đảo ngược chính sách thắt lưng buộc bụng/DOGE.

• Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ/QE sẽ giảm mạnh.

• Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ(không chỉ Trung Quốc) đang thúc đẩy dòng thanh khoản lượng lớn vào trên toàn thế giới.

• Đã có điều chỉnh hồi/đầu hàng lớn ở S&P 500/Nasdaq.

Mối quan tâm của chúng tôi là thái độ thị trường gấu đang bắt đầu trở thành sự đồng thuận. Điều này khiến chúng tôi hơi do dự. Nhưng tại thời điểm này, chúng ta vẫn còn những yếu tố khác cần xem xét – vì đỉnh chu kỳ đang đến và thị trường gấu đang đến gần.

Tất nhiên, có nhiều điều đáng để lạc quan về lâu dài.

Crypto thực sự đã bước vào giai đoạn “bước ngoặt”. Bây giờ là lúc xây dựng lại hệ thống tài chính trên blockchain công khai.

Chưa kể, chúng tôi rất thích thị trường gấu. Khi thủy triều rút, việc tách biệt tiếng ồn khỏi tín hiệu của các chu kỳ trước trở nên dễ dàng hơn – điều này sẽ giúp chúng ta chuẩn bị cho thị trường bò tiếp theo.