Liệu thị trường bò của Hoa Kỳ kéo dài trong hai năm bốn tháng có thực sự sắp kết thúc?

Dưới đây là bản dịch tiếng Việt của văn bản, với các từ và cụm từ đã được dịch theo yêu cầu: Vào ngày 13 tháng 10 năm 2022, chỉ số S&P 500 đã chạm đáy tạm thời ở mức 3.491 điểm, sau đó bắt đầu một đợt TRON lên kéo dài hơn 2 năm. Vào ngày 19 tháng 2 năm 2024, nó đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH) ở mức 6.147 điểm, sau đó bắt đầu điều chỉnh giảm; hai chỉ số chính khác của Phố Wall (NASDAQ và Dow Jones) cũng có diễn biến tương tự. Xét đến việc chỉ số Phố Wall đã điều chỉnh giảm 10% so với đỉnh (NASDAQ thậm chí còn nhiều hơn), toàn thị trường đang quan tâm đến một câu hỏi: Đây có phải là kết thúc của đợt TRON lên kéo dài hơn 2 năm và 4 tháng vừa qua? Hay đây chỉ là một "pha ngã giả" khác, giống như những lần xảy ra vào tháng 7-10/2023, tháng 4/2024 và tháng 7/2024? Lịch sử chứng minh rằng, dự đoán đỉnh thị trường cũng khó như dự đoán đáy. Tôi có một số bạn bè có kinh nghiệm đầu tư vào Phố Wall phong phú, tất cả đều cho rằng "mọi thứ đã sẵn sàng" và đã bán toàn bộ danh mục, bao gồm cả NVIDIA và Apple, trong khoảng thời gian từ tháng 4 đến tháng 7 năm 2024. Với khoảng thời gian một tháng hoặc ba tháng, có lẽ không ai có thể "chính xác" dự đoán được thị trường, ngay cả những quỹ định lượng tiên tiến nhất cũng không thể. Tuy nhiên, ít nhất chúng ta có thể thảo luận về một số vấn đề dài hạn và định hướng cơ bản hơn, chẳng hạn như hai câu hỏi dưới đây: 1. Có một công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu khoảng 5%, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng khoảng 10%, nhưng P/E tĩnh lại ở mức 34 lần, vậy bạn có muốn mua vào không? 2. Lại có một công ty khác, tốc độ tăng trưởng doanh thu khoảng 12%, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng 15-18%, nhưng P/E tĩnh lại ở mức 31 lần, vậy bạn có muốn mua vào không? 3. Lại có một công ty khác nữa, tốc độ tăng trưởng doanh thu khoảng 15%, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng 30-35%, nhưng P/E tĩnh lại ở mức 45 lần, vậy bạn có muốn mua vào không? Ba công ty trên lần lượt là: Apple, Microsoft và NETFLIX. Hai công ty đầu tiên lần lượt là công ty có giá trị vốn hóa thị trường lớn nhất và thứ ba trên Phố Wall, còn công ty thứ ba cũng là một công ty công nghệ và giải trí hàng đầu. Tỷ số P/E/G của họ rõ ràng đều cao hơn nhiều so với 1,0 lần; nếu áp dụng mô hình DCF cho họ, chúng ta cần phải có những giả định rất độ lượng (như tỷ lệ tăng trưởng vĩnh viễn rất cao và chi phí vốn rất thấp) mới có thể đi đến kết luận rằng họ đang bị định giá thấp. Đây chính là một bức tranh thu nhỏ về hiện trạng của các ông lớn công nghệ trên Phố Wall sau 28 tháng TRON lên. Xin lưu ý rằng, khi thảo luận về vấn đề định giá của Phố Wall, chúng ta thường dễ bị cuốn vào "vòng luẩn quẩn" như "NVIDIA có phải là công ty chu kỳ hay tăng trưởng?" hay "Chúng ta nên định giá Broadcom như thế nào". Vấn đề ở đây là, Chuỗi tính toán chỉ là một phần nhỏ của Phố Wall, mặc dù nó đã sản sinh ra ba công ty có giá trị vốn hóa thị trường nghìn tỷ đô la (NVIDIA, TSMC, Broadcom). Kể cả khi việc định giá Chuỗi tính toán được coi là "huyền học", thì chúng ta vẫn có thể xem xét các ngành khác. Ít nhất trong ngành Internet mà tôi quan tâm, tất cả các công ty chất lượng đều không rẻ. Từ góc độ so sánh ngang, một số công ty hơi rẻ hơn một chút, chẳng hạn như Google và Meta, nhưng chúng ta cũng không thể nói rằng chúng "rất rẻ". Nhìn lại hơn 2 năm qua, chúng ta dễ dàng nhận thấy rằng, TRON lên của Phố Wall thực ra được hai yếu tố không hoàn toàn liên quan đến nhau cùng hỗ trợ: AI và kinh tế. - Trí tuệ nhân tạo tạo ra đã đẩy mạnh Chuỗi tính toán, đồng thời cũng thúc đẩy hầu hết các công ty Internet lớn. Đối với một số công ty, chẳng hạn như NVIDIA, TSMC và Microsoft, nó mang lại thực sự doanh thu và lợi nhuận; trong phạm vi rộng hơn, nó mang lại niềm tin. - Nền kinh tế Hoa Kỳ chắc chắn mạnh hơn nhiều so với dự đoán, và đợt suy thoái mà nhà đầu tư kỳ vọng vẫn chưa xảy ra. Trong khoảng thời gian từ tháng 7 đến tháng 10 năm 2023, thị trường trải qua một đợt điều chỉnh dài và đầy lo lắng, sau đó kỳ vọng chung là sẽ không có suy thoái vào năm 2024. Dữ liệu tiêu dùng và việc làm ở Hoa Kỳ rất mạnh mẽ, lạm phát cũng được kiểm soát ở một mức độ nhất định. Bắt đầu từ nửa cuối năm 2024, lại thêm một yếu tố thứ ba, đó là kỳ vọng về việc Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ sẽ giảm lãi suất - đây cũng sẽ là một chu kỳ giảm lãi suất "bình thường" đầu tiên kể từ năm 2001, không bị ảnh hưởng bởi các sự kiện bên ngoài lớn. Thế là, thị trường vốn đã chứng kiến một tình huống "tam giác tích cực" cực kỳ hiếm gặp: nền kinh tế vĩ mô nhìn chung mạnh mẽ, cuộc cách mạng công nghệ mới đang phát triển mạnh mẽ, và Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ lại đang giảm lãi suất! Bạn gần như không thể tưởng tượng ra một tình huống tốt hơn thế! Thậm chí cả những căng thẳng địa chính trị quốc tế thường xuyên xảy ra trong 2-3 năm gần đây cũng đang mang lại "đạn dược" cho Phố Wall: ở một mức độ nhất định, Phố Wall, giống như vàng, đóng vai trò là "bến cảng an toàn" về địa chính trị. Nếu bạn lo ngại về tình hình quốc tế nhưng không quá lo, bạn có thể chuyển vị thế từ các thị trường mới nổi và các thị trường phát triển khác sang Phố Wall. Do đó, chúng ta liên tục chứng kiến rằng, bất cứ động thái nào trên thế giới, bất kể ai thắng ai thua, người hưởng lợi vẫn là Phố Wall. Nhìn qua thì có vẻ rất bất công, nhưng thực ra đó là điều hợp lý.

Tình hình hiện tại rất khác với ba tháng trước. Trước hết, nhịp độ giảm lãi suất của Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ có thể bị gián đoạn, thậm chí quay trở lại với việc tăng lãi suất, vì lạm phát đã quay trở lại. Đa số người tiêu dùng Mỹ xem lạm phát là vấn đề kinh tế họ lo ngại nhất, và các cuộc xung đột thương mại do Mỹ gây ra chỉ làm gia tăng chứ không làm giảm lạm phát. Trong nửa đầu năm 2023, thị trường chứng khoán Mỹ đã đảo chiều trong bối cảnh Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ tăng lãi suất, nhưng mức định giá thị trường lúc đó chỉ bằng một nửa so với hiện tại. Nếu kỳ vọng về việc giảm lãi suất trở thành tăng lãi suất, điều này sẽ đặc biệt bất lợi đối với những tập đoàn công nghệ có mức định giá ở đỉnh lịch sử.

Thứ hai, khi căng thẳng địa chính trị quốc tế đạt đến một mức độ nhất định, vượt qua một ngưỡng nhất định, thị trường chứng khoán Mỹ, giống như các tài sản rủi ro khác, sẽ không miễn nhiễm. Giống như trong giai đoạn đầu của một đại dịch cúm, những người khỏe mạnh có thể tránh được bệnh, nổi bật "như gà mái giữa đàn gà", nhưng khi đại dịch cúm tiếp tục diễn biến, ngay cả những người khỏe mạnh nhất cũng sẽ bị ốm, chỉ có sự khác biệt về mức độ nặng nhẹ. Thị trường chứng khoán Mỹ cuối cùng cũng không phải là TRON hoặc trái phiếu Mỹ, sẽ không tránh khỏi ảnh hưởng của rủi ro địa chính trị. Bây giờ chúng ta đã đến ngưỡng đó chưa? Không thể biết chắc, nhưng có thể khẳng định rằng chúng ta đang ngày càng tiến gần đến ngưỡng đó.

Thứ ba, cuộc chạy đua vũ trang AI có thể đã phát triển đến mức khiến nhà đầu tư cảm thấy không có lợi nhuận trong ngắn hạn. Vào năm 2025, tổng số vốn đầu tư (Capex) của các tập đoàn công nghệ lớn của Mỹ sẽ vượt quá 300 tỷ USD, trong đó Amazon là 100 tỷ USD, Google là 75 tỷ USD, Meta là 60-65 tỷ USD - động lực chính đằng sau đó là việc mua sắm tỷ lệ băm AI. Sự gia tăng mạnh mẽ của chi phí vốn không chỉ gây ra áp lực lớn về khấu hao, mà còn làm suy giảm dòng tiền tự do. Cần biết rằng, một động lực quan trọng của thị trường bò Mỹ là việc các công ty niêm yết liên tục chia cổ tức và mua lại cổ phiếu, với số tiền thường lên tới hàng tỷ USD mỗi quý; nhưng khi phải bỏ ra hàng trăm tỷ USD để mua tỷ lệ băm, điều đó có nghĩa là họ sẽ trả lại ít hơn cho các cổ đông. Hơn nữa, năm 2025 chắc chắn không phải là đỉnh cao của việc xây dựng tỷ lệ băm, những ngày điên rồ hơn vẫn còn ở phía trước. Đây là tin tốt đối với chuỗi cung ứng tỷ lệ băm, nhưng vẫn là câu nói cũ: chuỗi cung ứng tỷ lệ băm chỉ là một phần nhỏ của thị trường chứng khoán Mỹ.

Còn về việc liệu nền kinh tế Mỹ có rơi vào suy thoái hay không, lại trở thành một vấn đề không quá quan trọng. Chu kỳ kinh tế là hiện thực khách quan, không có nền kinh tế nào chỉ có sự mở rộng mà không có suy thoái, đặc biệt là các nền kinh tế phát triển như Mỹ. Năm 2023 không xảy ra suy thoái, năm 2024 cũng không xảy ra suy thoái, và có lẽ nửa đầu năm 2025 cũng không xảy ra suy thoái. Tuy nhiên, giả sử Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ quay trở lại với việc tăng lãi suất, đồng thời Nhà Trắng từ chối thực hiện chính sách tài khóa mở rộng với lý do "tiết kiệm", điều đó có nghĩa là sẽ có sự thắt chặt kép về chính sách tài khóa và tiền tệ. Nền tảng kinh tế của Mỹ phải mạnh đến mức nào mới có thể chịu đựng được sự thắt chặt kép này (cùng với áp lực từ thương mại quốc tế và địa chính trị) mà không bị tổn hại? Tôi gần như không thể tưởng tượng được khả năng này.

Tôi muốn nhấn mạnh một lần nữa: trong bất kỳ trường hợp nào, việc dự đoán đáy hoặc đỉnh của thị trường cũng là một việc làm vất vả mà không được đền đáp. Tuy nhiên, kinh nghiệm cho chúng ta biết rằng, thị trường vốn giống như con lắc, luôn dao động giữa cực lạc lạc quan và cực lạc bi quan, và quy luật vật lý là vật gì đạt đến cực điểm thì nhất định sẽ quay trở lại. Kinh nghiệm cũng cho chúng ta biết rằng, bất kể tài sản có chất lượng đến đâu, cũng đều có mức định giá hợp lý, và nếu lệch quá xa khỏi mức định giá trung tâm thì sẽ không thể tránh khỏi áp lực hồi quy về mức trung bình. Việc hồi quy về mức trung bình có thể xảy ra sau một tháng, ba tháng hoặc một năm, nhưng trong dài hạn, nó sẽ xảy ra.

Bất kể hiện tại có hay không đến lúc hồi quy về mức trung bình, có một điều tôi chắc chắn: trí tuệ nhân tạo sinh ra là một cuộc cách mạng công nghệ thực sự, ảnh hưởng lâu dài của nó có thể lớn hơn cả Internet, và có thể được so sánh với điện hoặc thậm chí là sự phát minh ra lửa. Một sự việc có thể thay đổi mọi thứ trong dài hạn, và bị định giá quá cao trong ngắn hạn, không phải là mâu thuẫn. Bởi vì xã hội loài người tiến bộ theo sóng, nếu chúng ta chỉ biết ngoại suy tuyến tính, chúng ta sẽ mắc phải sai lầm, lúc thì quá lạc quan, lúc thì quá bi quan. Chính vì tôi rất tin tưởng vào trí tuệ nhân tạo sinh ra, nên ngay cả khi tôi cho rằng định giá của thị trường chứng khoán Mỹ đang quá cao, trong dài hạn tôi vẫn lạc quan - việc định giá lại các tài sản chất lượng cao về mức trung bình là một điều tốt, những nhà đầu tư giá trị thực sự nên hoan nghênh điều này.