Giới thiệu: Khi tài chính truyền thống va chạm với sức mạnh gốc của DeFi
Ngày 7 tháng 5 năm 2025, dữ liệu từ DefiLlama cho thấy mảng RWA (token hóa tài sản thế giới thực) đã vượt mức 11,886 tỷ đô la, tăng 46% so với đầu năm. Trong đó, quỹ BUIDL của BlackRock với tốc độ tăng trưởng hàng tháng 48,8% đã đạt 2,816 tỷ đô la, Ethena USDtb và Ondo Finance theo sát với tổng giá trị khóa (TVL) trên 1 tỷ đô la.
Cuộc cách mạng tài sản do các tổ chức tài chính truyền thống và các giao thức DeFi cùng thúc đẩy đang đẩy mô hình kinh tế token đến một đỉnh cao mới. Bài viết này tập trung vào hai dự án hàng đầu ONDO và ENA, từ thiết kế token, bắt giữ lợi nhuận, đến các trò chơi thanh khoản, để tiết lộ logic giá trị sâu sắc của thị trường crypto.
Một, Mô hình kinh tế token: Cuộc đấu tranh giữa chiết khấu và hệ thống điểm
1.1 ONDO: Thí nghiệm chiết khấu dưới câu chuyện tổ chức
Là đầu tàu của mảng RWA, ONDO áp dụng tổng lượng cố định 10 tỷ token + cơ chế chiết khấu, thông qua việc mua lại và đốt token từ phí giao dịch. Trọng tâm thiết kế của nó là:
- Chiến lược ưu tiên tổ chức: Lợi nhuận từ việc stake đến từ 0,15% phí quản lý OUSG (token hóa trái phiếu Mỹ), 0,17% phí USDY (sản phẩm lợi nhuận ổn định), dự kiến sẽ nắm bắt 176 triệu đô la thu nhập của giao thức vào năm 2025;
- Thử thách áp lực mở khóa: Từ tháng 1 năm 2025, token của đội ngũ và nhà đầu tư sẽ được giải phóng dần (chiếm 45,9% tổng cung ứng), nhưng thông qua hợp tác với BlackRock, một phần thanh khoản được bù đắp bởi các quỹ tài chính tuân thủ;
- Phí gia tăng quản trị: Người nắm giữ có thể tham gia bỏ phiếu về quy tắc phát hành tài sản RWA, chẳng hạn như quyết định có nên đưa vào trái phiếu doanh nghiệp hay tài sản bất động sản không.
Ưu điểm của mô hình này là gắn liền với lợi nhuận tài chính truyền thống, nhưng điểm yếu là quá phụ thuộc vào tốc độ đầu vào của vốn tổ chức. Giống như bài học của Maple Finance trong thị trường gấu năm 2022 - khi làn sóng chuộc của tổ chức bùng phát, token có thể đối mặt với sự sụt giảm xoắn ốc.
1.2 ENA: Kinh tế học điểm của đế chế stablecoin
ENA xây dựng hệ thống khích lệ gốc của DeFi:
- Vòng quay đốt: Giao thức sử dụng 20% lợi nhuận của USDe (stablecoin thuật toán) để đốt ENA, kết hợp với hệ thống điểm Shard/Sats để khóa thanh khoản. Ví dụ, người dùng stake ETH để nhận sENA, có thể tham gia phân phối token trong tương lai của Ethereal DEX;
- Liên kết lợi nhuận: Người nắm giữ USDe nhận được 4% lợi nhuận stake ETH + 10%-18% lợi nhuận phòng hộ phái sinh, tạo ra hiệu ứng "trái phiếu internet". Hiện tại, lượng phát hành USDe đạt 8 tỷ đô la, trực tiếp hỗ trợ giá trị vốn hóa của ENA;
- Tránh bẫy chiết khấu: Mặc dù tổng lượng cố định là 15 tỷ, nhưng thông qua reStake liên chuỗi (như Converge L1) để nhúng token vào nhiều kịch bản lợi nhuận, giảm áp lực bán ra.
Thiết kế này giúp ENA chiếm ưu thế trong các kịch bản giao dịch tần suất cao, nhưng cần cảnh giác với các rủi ro phái sinh như phí âm. Như một báo cáo của tổ chức vào tháng 3 năm 2025 chỉ ra: "Giá trị của ENA về bản chất là ánh xạ trên chuỗi của hiệu suất quỹ phòng hộ."
(Phần còn lại của bản dịch tương tự)- Cuộc chiến lợi nhuận: Tỷ suất lợi nhuận tổng hợp 15% của USDe vượt xa mức 2.3% của USDC, đẩy thị phần của nó từ 3% tăng vọt lên 18%;
- Cuộc cách mạng thanh toán: PayPal tích hợp USDe vào mạng Solana, giảm phí chuyển tiền quốc tế từ 3% xuống 0.1%, với khối lượng giao dịch hàng tháng vượt 4 tỷ đô la;
- Tận dụng quy định: Thông qua việc đặt tài sản dự trữ là chứng chỉ đặt cọc ETH, né tránh khuôn khổ quy định của Hoa Kỳ đối với stablecoin pháp định.
Năm, Các yếu tố rủi ro
- ONDO: Thay đổi chính sách quy định, tranh cãi về tính tuân thủ sản phẩm RWA, mô hình kinh tế token với thu nhập đơn nhất.
- ENA: Rủi ro mất neo stablecoin, biến động cực đoan của thị trường phái sinh (như phí tài chính âm), rủi ro thanh lý tài sản đặt cọc.
Kết luận: Chiến trường cuối cùng của kinh tế học token
Khi ONDO đưa hàng nghìn tỷ đô la trái phiếu lên blockchain, khi ENA sử dụng thuật toán để tái cấu trúc quyền lực đô la, cuộc đấu tranh về mô hình kinh tế token này đã vượt xa phạm vi tăng giảm giá. Bản chất của nó là sự đối đầu giữa hai con đường: cải tạo tuân thủ của tài chính truyền thống so với sự lật đổ thể chế gốc của DeFi. Đối với các nhà đầu tư, ONDO đại diện cho việc sao chép trực tuyến trật tự của Wall Street, còn ENA là một thách thức công khai đối với chủ quyền tiền tệ của ngân hàng trung ương.
Trong ngắn hạn, ENA có thể tiếp tục dẫn đầu tâm lý thị trường nhờ nhu cầu cứng của stablecoin và chiêu bài lợi nhuận cao; nhưng về lâu dài, nếu ONDO có thể kết nối các tài sản RWA trị giá nghìn tỷ như bất động sản, tín dụng carbon trong giai đoạn 2025-2026, có thể sẽ mở ra cuộc cách mạng bình đẳng tài chính thực sự. Như CEO BlackRock Larry Fink đã nói: "Token hóa không phải là câu hỏi lựa chọn, mà là câu hỏi bắt buộc của thị trường vốn toàn cầu."
Trong quá trình này, mỗi điều chỉnh thông số của kinh tế học token có thể dẫn đến việc sắp xếp lại hàng nghìn tỷ đô la vốn.
