Tác giả : Song Jiaji, Ren Heyi, Jishi Communication
bản tóm tắt
Stablecoin là crypto có giá trị được neo vào nhiều loại tiền tệ fiat khác nhau. Là tài sản trên blockchain , stablecoin có lợi thế là được tích hợp độ sâu với các dự án crypto(như DeFi) ở cấp độ cơ sở hạ tầng blockchain và có mở rộng mạng lưới rất tốt. Khi các tổ chức tài chính truyền thống ở Hoa Kỳ, Hồng Kông, Trung Quốc và những nơi khác đã nỗ lực trong lĩnh vực RWA, việc khám phá và ứng dụng sâu rộng của stablecoin trong thị trường thanh toán truyền thống đã được thúc đẩy.
Stablecoin, ở một mức độ nào đó, đóng vai trò là "công cụ định giá" trên thị trường crypto, là sự bổ sung hoặc thậm chí là thay thế cho các giao dịch tiền tệ fiat truyền thống. Ngay sau khi stablecoin ra đời, cặp giao dịch quan trọng nhất trên thị trường crypto là cặp giao dịch stablecoin . Do đó, stablecoin đóng vai trò là "tiền tệ fiat" về mặt công cụ giao dịch và lưu thông giá trị. Trong sàn giao dịch chính thống (bao gồm cả sàn giao dịch phi tập trung DEX), các cặp giao dịch spot và cặp giao dịch Bitcoin chủ yếu là stablecoin như USDT, đặc biệt là các hợp đồng tương lai có khối lượng giao dịch lớn hơn. Hợp đồng kỳ hạn (hợp đồng tương lai với stablecoin USD làm tiền ký quỹ ) trên sàn giao dịch chính thống hầu như đều là cặp giao dịch USDT.
USDT là một trong những stablecoin được phát hành sớm nhất. Nó được Tether phát hành với đủ tài sản dự trữ được neo vào đô la Mỹ và hiện là stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất. USDT được Tether ra mắt vào năm 2014, với 1 USDT được neo vào 1 đô la Mỹ. USDT đã trở thành một trong những stablecoin được niêm yết sớm nhất trên sàn giao dịch tập trung và kể từ đó dần trở thành sản phẩm stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất trên thị trường, chủ yếu được sử dụng cho cặp giao dịch crypto spot và tương lai tiền điện tử. USDT là một stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản đô la Mỹ. Công ty tuyên bố rằng mỗi token được hỗ trợ bởi 1 đô la Mỹ tài sản . Tether cung cấp bảng tài sản kiểm toán , trong đó yếu bao gồm tài sản tài chính truyền thống như tiền mặt. Kể từ khi USDT ra mắt, quy mô của nó vẫn tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng tương đối nhanh, phản ánh nhu cầu thực tế cơ bản của thị trường đối với stablecoin. Sự xuất hiện của stablecoin có thể được coi là "tất yếu".
Hiện tại có ba cách để đạt được sự chuyển giao tín dụng này: phát hành stablecoin với đủ tài sản dự trữ cơ quan tập trung , phát hành stablecoin dựa trên hợp đồng thông minh blockchain và tài sản crypto thế chấp và Stablecoin thuật toán. Đối với stablecoin , stablecoin do cơ quan tập trung như USDT phát hành đang ở vị trí chủ đạo; cơ chế của loại thế chấp quá mức thứ hai và vòng thứ ba Stablecoin thuật toán không trực quan ở một mức độ nào đó và người dùng thường không thể trực tiếp cảm nhận được logic neo giữ giá trị nội tại của các sản phẩm stablecoin của họ, đặc biệt là khi giá của crypto giá cả biến động mạnh và người dùng không thể trực tiếp dự đoán kết quả của cơ chế thanh lý. Những yếu tố này đã hạn chế sự phát triển của hai loại sau.
RWA đã trở thành động lực quan trọng thúc đẩy sự phát triển của thị trường crypto. Các tổ chức tài chính truyền thống cũng đang tích cực áp dụng stablecoin để thúc đẩy stablecoin trên thị trường thanh toán truyền thống. Lấy thị trường Kho bạc Hoa Kỳ token hóa làm ví dụ, quỹ chính BUIDL được BlackRock và Securitize cùng ra mắt, và BENJI được Franklin Templeton ra mắt. Có thể thấy rằng các tổ chức tài chính truyền thống áp dụng RWA đã dần trở thành xu hướng.
Quy định stablecoin đang dần được thúc đẩy. Hiện tại, stablecoin đang được phát triển trước rồi mới điều chỉnh theo quy định. Mặc dù cũng gặp phải những nghi ngờ trong quá trình phát triển, nhưng với việc BTC gia nhập thị trường vốn chính thống, sự phát triển của stablecoin dự kiến sẽ tăng tốc.
Cảnh báo rủi ro: Nghiên cứu và phát triển công nghệ Blockchain không tốt như mong đợi; chính sách quản lý không chắc chắn; việc triển khai mô hình kinh doanh Web3.0 không tốt như mong đợi.
1. Quan điểm cốt lõi
Stablecoin ra đời trong thế giới "cơ sở" của Web3.0. Vào những ngày đầu, chúng được sử dụng như một công cụ định giá tiền tệ hợp pháp để giao dịch crypto. Khi thị trường crypto lớn mạnh và mở rộng, stablecoin đã trở thành một công cụ cơ bản không thể thiếu sàn giao dịch, DeFi và hệ sinh thái RWA. Chìa khóa thành công của stablecoin là khả năng giành được lòng tin của thị trường, liên quan đến cơ chế truyền tín dụng của stablecoin. Stablecoin không chỉ là nhu cầu cứng nhắc trong thế giới Web3.0 mà còn là cầu nối giữa thế giới này và thế giới kinh tế thực. Ngày nay, khi stablecoin trở nên phổ biến, các tổ chức tài chính truyền thống cũng bắt đầu đẩy nhanh việc áp dụng stablecoin và nắm bắt tài sản crypto . Stablecoin kết nối hai thế giới.
Bài viết này phân tích sự ra đời, phát triển, tình hình hiện tại và cơ chế của stablecoin, đồng thời hướng tới những cơ hội phát triển hiện tại stablecoin stablecoin.
2. Sự cần thiết của stablecoin: cầu nối giữa tài chính truyền thống và Web3.0
2.1 Nhu cầu cơ bản đối với stablecoin: công cụ “tiền tệ fiat”Chuỗi
Cái gọi là stablecoin đề cập đến một crypto có giá trị được neo vào nhiều loại tiền tệ fiat khác nhau (hoặc một rổ tiền tệ). Theo trực giác, stablecoin ánh xạ giá trị của các loại tiền tệ fiat trong thế giới thực với số tài khoản trên blockchain(tức là crypto). Nhìn lên nghĩa này, stablecoin là một RWA (Tài sản thế giới thực, token hóa tài sản thế giới thực) điển hình. Là tài sản trên blockchain , lợi thế của stablecoin là nó có thể được tích hợp độ sâu với các dự án crypto(như DeFi) ở cấp độ cơ sở hạ tầng blockchain - chẳng hạn như trao đổi trên chuỗi với tài sản crypto khác Chuỗi Chuỗi hoặc kết hợp đặt cược và các hoạt động DeFi khác. Các loại tiền tệ fiat truyền thống không có trên blockchain và không thể có được mở rộng Chuỗi .
Vào những ngày đầu của thị trường crypto , người dùng chủ yếu giao dịch Bitcoin và tiền pháp định trên sàn giao dịch tập trung (CEX) hoặc thị trường OTC. Bitcoin là tài sản được lưu trữ trên blockchain , trong khi tiền pháp định dựa vào các tài khoản ngân hàng truyền thống. Giao dịch này thực sự liên quan đến hai hoạt động giao dịch hoàn toàn tách biệt giữa các tài khoản blockchain Bitcoin và các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng. Điều này tương tự như thị trường chứng khoán, nơi các hệ thống đăng ký cổ phiếu và các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng phải được quyết toán. Vào những ngày đầu phát triển crypto, khi các quốc gia ngày càng thắt chặt giám sát sàn giao dịch, các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng dễ bị hạn chế theo quy định hơn. Trong các điều kiện bối cảnh đặc biệt vào những ngày đầu, nhu cầu về stablecoin neo vào giá trị của tiền pháp định dần xuất hiện. Stablecoin hình thành các cặp giao dịch cho Bitcoin (hoặc tài sản crypto khác) cặp giao dịch giao dịch đồng coin , tách biệt với hệ thống tài khoản tài chính truyền thống. Quan trọng hơn, crypto là tài sản dựa trên các tài khoản blockchain . Nếu cặp giao dịch mà chúng được tính theo cũng dựa trên các loại tiền tệ của các tài khoản blockchain, thì khả năng tích hợp và khả năng tương tác giữa các sổ cái trở nên khả thi. Tuy nhiên, các loại tiền tệ fiat truyền thống không nằm trên blockchain .
Nói cách khác, tài sản crypto như Bitcoin không thể tương tác với các tài khoản tiền tệ fiat và các hợp đồng thông minh không thể hoạt động trên các tài khoản tiền tệ fiat, điều này không có lợi cho mở rộng của mạng. Do đó, dựa trên nhu cầu tích hợp và khả năng tương tác, thị trường yêu cầu tất cả tài sản phải được thể hiện dưới dạng số trong các tài khoản blockchain trên Chuỗi . Ngoài ra, do tính biến động cao của crypto, nó không thể đáp ứng được ba đặc điểm của tiền tệ: lưu trữ giá trị, phương tiện giao dịch và công cụ định giá. Người dùng khó có thể giữ lại và thoát khỏi khoản đầu tư của họ trong thế giới crypto, điều này đã kích thích nhu cầu về các loại tiền tệ ổn định có tính biến động thấp.
Stablecoin, ở một mức độ nào đó, đóng vai trò là "công cụ định giá" trên thị trường crypto, là sự bổ sung hoặc thậm chí là thay thế cho các giao dịch tiền tệ fiat truyền thống. Ngay sau khi stablecoin ra đời, cặp giao dịch quan trọng nhất trên thị trường crypto là cặp giao dịch stablecoin . Do đó, stablecoin đóng vai trò là "tiền tệ fiat" về mặt công cụ giao dịch và lưu thông giá trị. Như thể hiện trong Hình 2, trên sàn giao dịch chính thống như Binance , các cặp giao dịch spot và cặp giao dịch Bitcoin chủ yếu dựa trên stablecoin khác nhau như USDT, đặc biệt là các hợp đồng tương lai có khối lượng giao dịch lớn hơn. Hợp đồng kỳ hạn trên sàn giao dịch chính thống (hợp đồng tương lai với stablecoin USD làm tiền ký quỹ, chẳng hạn như hợp đồng tương lai vĩnh viễn) hầu như đều là cặp giao dịch USDT.
Tether USD (USDT) là một trong những stablecoin được phát hành sớm nhất. Nó được Tether ra mắt vào năm 2014, với 1 USDT được neo vào 1 đô la Mỹ. USDT đã trở thành một trong những stablecoin được niêm yết sớm nhất trên sàn giao dịch tập trung và kể từ đó dần trở thành sản phẩm stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất trên thị trường, chủ yếu được sử dụng cho cặp giao dịch spot và tương lai crypto tử. USDT là một stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản đô la Mỹ. Công ty tuyên bố rằng mỗi token được hỗ trợ bởi 1 đô la Mỹ tài sản . Tether cung cấp bảng tài sản kiểm toán , trong đó yếu bao gồm tài sản tài chính truyền thống như tiền mặt. Các dự án stablecoin khác được phát hành trong cùng thời kỳ bao gồm BitUSD và NuBits. Kể từ khi USDT ra mắt, quy mô của nó vẫn tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng tương đối nhanh, phản ánh nhu cầu thực tế cơ bản của thị trường đối với stablecoin. Sự xuất hiện của stablecoin có thể được coi là "tất yếu".
Vì USDT đáp ứng được nhu cầu thực tế của thị trường nên kể từ năm 2017, khi nền tảng giao dịch crypto chính thống đã ra mắt cặp giao dịch USDT (hợp đồng spot và hợp đồng tương lai), stablecoin đã được thị trường crypto ưa chuộng. Liệu các stablecoin ban đầu khác nhau có thể neo giữ hiệu quả giá trị tiền pháp định tương ứng hay không đã trở thành vấn đề đáng lo ngại nhất trên thị trường. Vì các công ty như Tether đã không cung cấp bảng tài sản kiểm toán thuyết phục và tuân thủ trong những ngày đầu nên thị trường luôn đặt câu hỏi về uy tín của họ. Để giải quyết vấn đề về sự phụ thuộc tạm thời của USDT vào uy tín của cơ quan tập trung như các công ty, MakerDAO đã phát hành một stablecoin phi tập trung, được thế chấp bằng nhiều tài sản Dai dựa trên các hợp đồng thông minh vào năm 2017. Các tài sản crypto được quản lý bởi các hợp đồng thông minh đằng sau nó được thế chấp quá mức và tỷ giá hối đoái giữa giá của nó và đô la Mỹ được ổn định bởi hệ thống hợp đồng thông minh, cho phép người dùng đúc mà không cần xin phép. Tính đến ngày 3 tháng 5 năm 2025, quy mô phát hành của Dai vượt quá 4,1 tỷ đô la Mỹ, xếp thứ năm trong số các loại stablecoin(stablecoin mới USDS do MakerDAO phát hành không được tính ở đây).
Sự xuất hiện của Dai là một sự kiện quan trọng. Stablecoin phi tập trung không chỉ khác với các sản phẩm được cơ quan tập trung(như USDT) xác nhận về mặt truyền tín dụng mà còn là sản phẩm gốc của hệ thống DeFi - bản thân Dai là sản phẩm RWA được DeFi cam kết. Do đó, stablecoin phi tập trung như Dai không chỉ được sử dụng trong sàn giao dịch tập trung mà còn là một Chuỗi không thể thiếu trong hệ sinh thái RWA - một phần của cái gọi là "câu đố Lego".
Với việc ứng dụng rộng rãi và sâu rộng của stablecoin, sàn giao dịch tập trung đã bắt đầu phát triển các sản phẩm stablecoin của riêng mình, chẳng hạn như USDC do Coinbase phát hành và BUSD do sàn giao dịch khổng lồ Binance dẫn đầu.
Từ năm 2019, với sự phát triển của các dự án DeFi, stablecoin đã được sử dụng rộng rãi trong các hệ thống DeFi (thị trường vay mượn, thị trường sàn giao dịch phi tập trung). Để theo đuổi phi tập trung và tích hợp lớn hơn với cơ sở hạ tầng DeFi, Stablecoin thuật toán dựa trên thuật toán hợp đồng thông minh để điều chỉnh sự ổn định giá trị tiền tệ đã bắt đầu hoạt động trên thị trường. Dựa trên Dai , điều này sử dụng cơ chế thuật toán của hợp đồng thông minh để đạt được chuyển khoản tín dụng giữa stablecoin và tiền tệ hợp pháp. Hiện tại, các sản phẩm chính bao gồm USDe, v.v.
Mặc dù ngành công nghiệp crypto theo đuổi phi tập trung đầy đủ, thị trường stablecoin(chủ yếu là stablecoin đô la Mỹ) vẫn bị chi phối bởi stablecoin như USDT và USDC, được phát hành dựa trên tài sản thế chấp/dự trữ của các tổ chức trung ương và chúng chiếm vị thế độc quyền tuyệt đối. Như thể hiện trong Hình 4, tính đến ngày 3 tháng 5 năm 2025, quy mô của USDT, đứng đầu, vượt quá 149 tỷ đô la Mỹ, quy mô của USDC, đứng thứ hai, vượt quá 610 đô la Mỹ và quy mô của USDDe, đứng thứ ba, dưới 5 tỷ đô la Mỹ. USDT và UDSC, hai stablecoin tập trung, đang ở địa vị thống lĩnh tuyệt đối. Thuật toán hợp đồng thông minh blockchain Stablecoin thuật toán USDDe đứng thứ ba, với quy mô khoảng 4,7 tỷ đô la Mỹ. Stablecoin được phát hành dựa trên tài sản thế chấp hợp đồng thông minh blockchain , USDS và Dai , đứng thứ tư và thứ năm, với quy mô lần lượt khoảng 4,3 tỷ đô la Mỹ và 4,1 tỷ đô la Mỹ.
Hiện tại, mục đích sử dụng chính của stablecoin là trên thị trường crypto, vì phương pháp định giá chính thống trên thị trường crypto là định giá stablecoin . Với thị trường bò trên thị trường crypto trong năm qua, quy mô phát hành stablecoin(chủ yếu là stablecoin đô la Mỹ) đã tăng trưởng nhanh chóng. Như thể hiện trong Hình 5 và 6, quy mô phát hành sẽ vượt quá 240 tỷ đô la Mỹ tính đến đến ngày 3 tháng 5 năm 2025; hiện tại, USDT và USDC chiếm tỷ lệ lần lượt 61,69% và 25,37% quy mô. Một điểm đáng chú ý ở đây là stablecoin phi tập trung chưa cho thấy đủ lợi thế. Về góc độ ứng dụng thực tế, stablecoin như USDT và USDC, đang ở chế độ dự trữ tài sản tài chính truyền thống, đã trở thành những người dẫn đầu tuyệt đối. Trong đó nhiều yếu tố ảnh hưởng. Sự phát triển nhanh chóng của RWA có liên quan đến việc áp dụng USDT và USDC, điều này sẽ được phân tích thêm sau.
2.2 Không chỉ là công cụ định giá mà còn là cầu nối giữa Web3.0 và thị trường tài chính truyền thống
Trong thị trường vay mượn DeFi, tài sản stablecoin như USDT thường được sử dụng làm tài sản thế chấp/ vay mượn . Chúng không chỉ đóng vai trò là tiền gửi và tiết kiệm mà còn tồn tại như một tài sản crypto - chúng có thể được sử dụng để thế chấp tài sản crypto như Bitcoin /ETH vay mượn stablecoin và chúng cũng có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp vay mượn tài sản crypto khác. Ví dụ, dự án Aave , xếp hạng đầu tiên về tài sản khóa vị thế DeFi, có ba trong số sáu dự án quy mô thị trường hàng đầu trong thị trường vay mượn đối với vay mượn stablecoin bằng đô la Mỹ, trong đó USDT, USDC và Dai lần lượt xếp thứ hai, thứ ba và thứ sáu.
Cho dù trên thị trường giao dịch hay thị trường vay mượn DeFi, stablecoin cũng tương tự như tiền tệ hoặc giấy nợ do các tổ chức tư nhân phát hành ở một mức độ nào đó. Do đặc điểm của cơ sở hạ tầng blockchain, stablecoin có tiềm năng khác biệt so với các thị trường tài chính truyền thống về tốc độ thanh toán, tích hợp và mở rộng. Ví dụ, stablecoin có thể được chuyển đổi nhanh chóng và liền mạch giữa các dự án DeFi (như sàn giao dịch, thị trường vay mượn, sản phẩm đòn bẩy, v.v.) chỉ bằng một vài nhấn trên điện thoại di động và các thiết bị đầu cuối khác, trong khi tiền pháp định không thể lưu thông nhanh như vậy trên các thị trường tài chính truyền thống.
Sự tích hợp của thế giới Web3.0 được đại diện bởi crypto và thế giới kinh tế thực là một xu hướng tất yếu và RWA là động lực quan trọng trong quá trình tích hợp này - vì RWA ánh xạ trực tiếp hơn tài sản của thế giới hiển thị vào blockchain. Theo góc nhìn rộng hơn, stablecoin là sản phẩm RWA cơ bản nhất, neo các loại tiền tệ fiat như đô la Mỹ vào blockchain. Đối với người dùng thị trường tài chính truyền thống, stablecoin và RWA là cầu nối đến thị trường crypto. Đối với các tổ chức tài chính truyền thống muốn bước vào thế giới Web3.0, stablecoin là một vị trí quan trọng. Với stablecoin, họ có thể tự do di chuyển trong thế giới Web3.0 để chuyển đổi phân bổ tài sản . Đổi lại, các nhà đầu tư nắm giữ tài sản crypto có thể chuyển đổi stablecoin thành tài sản tài chính truyền thống hoặc mua hàng hóa và quay trở lại thị trường tài chính truyền thống. Vào ngày 28 tháng 4 năm 2025, gã khổng lồ thanh toán Mastercard đã thông báo rằng Mastercard cho phép khách hàng tiêu dùng bằng stablecoin và cho phép các thương nhân quyết toán bằng stablecoin . Việc sử dụng stablecoin bắt đầu lan rộng ngược lại với xã hội kinh tế truyền thống.
2.3 Ba chế độ truyền tín dụng stablecoin
Các con số trong tài khoản ngân hàng đại diện cho tiền gửi tiền pháp định của người dùng, được đảm bảo theo các quy tắc của xã hội kinh tế truyền thống. Stablecoin cố gắng chuyển giá trị của tiền pháp định sang các con số trong tài khoản Chuỗi và việc chuyển tiền tín dụng giữa chúng cần phải khác với phương pháp của ngân hàng, đây là vấn đề cốt lõi rất quan trọng của tín dụng stablecoin . Nhìn chung, hiện có ba cách để thực hiện chuyển tiền tín dụng này: phát hành stablecoin có đủ tài sản dự trữ cơ quan tập trung , phát hành stablecoin dựa trên hợp đồng thông minh blockchain và thế chấp tài sản crypto và Stablecoin thuật toán.
Đối với stablecoin , stablecoin do cơ quan tập trung như USDT phát hành đang ở vị trí chủ đạo; loại mô hình sản phẩm này có logic đơn giản và với sự trợ giúp của mô hình truyền tín dụng của thị trường kinh tế truyền thống, người dùng dễ dàng hiểu và vận hành. Đây là lựa chọn hợp lý nhất trong giai đoạn phát triển ban đầu của lĩnh vực stablecoin. Cơ chế của loại thế chấp quá mức thứ hai và vòng thứ ba Stablecoin thuật toán không trực quan ở một mức độ nào đó. Người dùng thường không thể trực tiếp cảm nhận được logic neo giữ giá trị nội tại của sản phẩm stablecoin của họ (tức là người dùng chính không thể chấp nhận logic của họ tốt), đặc biệt là khi giá crypto giá cả biến động mạnh , người dùng không thể trực quan dự đoán kết quả của cơ chế thanh lý - trong thời kỳ giá cả biến động mạnh tài sản crypto biến động mạnh, cơ chế thanh lý sẽ dẫn đến một số kết quả phi lý trên thị trường. Những yếu tố này đã hạn chế sự phát triển của hai loại sau.
2.3.1. Dựa vào thị trường kinh tế truyền thống để chuyển tín dụng: USDT
Cơ quan tập trung phát hành stablecoin với đủ tài sản dự trữ và việc truyền tín dụng hoàn toàn dựa vào thị trường kinh tế truyền thống. Là mô hình stablecoin đơn giản nhất, một cơ quan tập trung dự trữ đủ tài sản và phát hành một số lượng stablecoin tương ứng trên blockchain (tổ chức phát hành chịu trách nhiệm phát hành và mua lại stablecoin), neo stablecoin vào tiền tệ hợp pháp 1: 1, nghĩa là cơ quan tập trung là chủ thể xác nhận tín dụng. Cần phải dựa vào việc kiểm toán hiệu quả bảng cân đối kế toán tài sản . Thông thường, các tài sản này chủ yếu là trái phiếu kho bạc, tiền mặt, v.v. trên thị trường truyền thống và một phần nhỏ cũng có thể là crypto như Bitcoin . Thông qua việc lưu ký thế chấp một đổi một, mô hình này đảm bảo rằng người dùng có thể mua lại tài sản thế chấp tương đương từ bên phát hành, đảm bảo sự ổn định về giá của stablecoin. Tuy nhiên, mô hình này cũng phụ thuộc rất nhiều vào việc lưu ký an toàn tài sản thế chấp, trong đó quan đến bên long chi tiết như sự tuân thủ của bên dự án, sự tuân thủ của bên lưu ký và tính thanh khoản của tài sản thế chấp. Thông thường, việc tổ chức phát hành có thể cung cấp báo cáo kiểm toán tuân thủ và hiệu quả hay không là điều đáng quan tâm nhất.
Việc thành lập dự án sớm của USDT cũng mang lại cho dự án lợi thế tiên phong đủ lớn. Hiện tại, đây là sản phẩm stablecoin có hơn 60% lượng lưu thông trên thị trường. Để đảm bảo sản phẩm được ứng dụng rộng rãi, USDT được phát hành trên nhiều blockchain bao gồm Omni, Ethereum, TRON, Solana , v.v. Trong giai đoạn đầu phát triển quy mô, các yếu tố như thanh khoản và nghi ngờ của thị trường về bảng tài sản đối kế toán của nó, cùng với những biến động của thị trường, khiến USDT thỉnh thoảng phải depeg (đôi khi có phí bảo hiểm) trong giai đoạn đầu. Tuy nhiên, những trường hợp đặc biệt này chỉ là tạm thời và việc neo USDT vào đồng đô la Mỹ nhìn chung là thành công. Chúng tôi cho rằng rằng không thiếu các yếu tố nhu cầu thị trường mạnh mẽ. Xét cho cùng, USDT là một sản phẩm cứng nhắc đối với thị trường crypto.
Để đáp lại những nghi ngờ của thị trường về tài sản dự trữ và khả năng thanh toán của mình, Tether hiện đã công bố một báo cáo kiểm toán đầy đủ và hiệu quả. Theo báo cáo kiểm toán của một cơ quan độc lập, tổng tài sản bộ phận phát hành USDT của Tether vào ngày 31 tháng 3 năm 2025 là khoảng 149,3 tỷ đô la Mỹ, phù hợp với quy mô USDT mà công ty đã phát hành. Khi xem xét kỹ lưỡng bảng tài sản, trong đó 81,49% tài sản dự trữ là tiền mặt, các khoản tương đương tiền mặt và các khoản tiền gửi ngắn hạn khác, chủ yếu là trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, đảm bảo tính lành mạnh của tài sản và nợ phải trả của công ty và xem xét đầy đủ các biện pháp thanh khoản để giải quyết việc hoàn trả. Điều thú vị là cũng có 7,66 triệu đô la dự trữ Bitcoin trong tài sản của công ty. Mặc dù số tiền không lớn, nhưng nó hoàn toàn phản ánh thực tế rằng Bitcoin(và sau đó mở rộng sang crypto khác) có thể được sử dụng làm tài sản dự trữ để phát hành stablecoin . Tóm lại, thành phần dự trữ USDT rất đa dạng, có tính đến cả thanh khoản và sự đa dạng của cấu hình.
Với tư cách là đơn vị phát hành USDT, Tether đã đạt được tổng lợi nhuận hơn 13 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, trong khi công ty thực tế chỉ có khoảng 150 nhân viên. Theo chu kỳ tăng lãi suất Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ, trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đã đóng góp vào lợi nhuận cốt lõi của Tether. Tất nhiên, sẽ có một khoản phí nhất định cho việc mua lại USDT. Là một công ty tuân thủ chịu trách nhiệm phát hành và mua lại stablecoin, mô hình của Tether hiện đang được thị trường săn đón nhiều nhất. Chúng tôi cho rằng rằng USDT đã thâm nhập thị trường ở giai đoạn đầu và nắm giữ vững lợi thế đi đầu trong cả kỷ nguyên sàn giao dịch tập trung(CEX) và DeFi. Đồng thời, việc dựa vào các công ty có xác nhận tín dụng do kiểm toán công khai trong xã hội truyền thống cung cấp để phát hành stablecoin cũng là một lý do quan trọng để được cả thị trường tài chính truyền thống và thị trường Web3.0 chấp nhận.
2.3.2. Stablecoin được phát hành phi tập trung tài sản thế chấp phi tập trung cũng có thể giành được sự tin tưởng của thị trường
Dựa trên hợp đồng thông minh blockchain để thế chấp tài sản crypto , việc phát hành stablecoin theo dự trữ vượt mức cũng có thể giành được lòng tin của thị trường. Tài sản crypto được thế chấp cho các hợp đồng thông minh, khóa tài sản crypto trên Chuỗi và phát hành một số lượng stablecoin nhất định. Vì tài sản crypto trên Chuỗi không tự nhiên duy trì sự ổn định về giá so với đô la Mỹ, nên có rủi ro tài sản thế chấp biến động. Để đạt được giá ổn định và việc mua lại stablecoin , loại stablecoin này sử dụng mô hình thế chấp quá mức để đạt được chuyển khoản tín dụng - nghĩa là giá trị của tài sản crypto được thế chấp vượt quá số lượng stablecoin được phát hành và khi thị trường biến động (đặc biệt là khi giá của tài sản thế chấp giá giảm), hợp đồng thông minh blockchain sẽ thanh lý tài sản thế chấp(và mua stablecoin cùng lúc) để đảm bảo khả năng mua lại của stablecoin. Sự khác biệt giữa mô hình này và mô hình đầu tiên là nó không dựa vào tín dụng của cơ quan tập trung. Mô hình lớn nhất và tiêu biểu nhất của mô hình này là USDe và Dai- USDe được phát hành trên cơ sở Dai và dựa trên giao thức Sky mới, và có thể cho rằng phiên bản nâng cấp của Dai (cả hai có thể được trao đổi tự do ở mức không giới hạn 1: 1). Vào năm 2024, MakerDAO đã đổi tên thành Sky Ecosystem và ra mắt sản phẩm stablecoin có tên là USDS. Tất cả tài sản crypto có thể được thế chấp đều có thể tạo ra Dai dưới sự kiểm soát của giao thức Sky thông qua hợp đồng thông minh có tên là Maker Vault. Giá giảm sẽ dẫn đến rủi ro giá trị tài sản thế chấp không đủ. Giao thức sẽ bán tài sản thế chấp (tức là mua vào Dai) theo các thông số đã đặt để hỗ trợ giá trị của Dai được neo vào đô la Mỹ theo tỷ lệ 1: 1.
Xét về cơ cấu tài sản thế chấp, tính đến ngày 5 tháng 5 năm 2025, tài sản thế chấp chính của USDS là token ETH, chiếm tỷ lệ hơn 92%.
Làm thế nào để đảm bảo tính ổn định Dai ? Nói cách khác, đảm bảo rằng người nắm giữ Dai có thể chuộc lại là cốt lõi của sự neo giữ ổn định Dai . Bên phát hành Dai tương tác với hợp đồng Sky Protocol Vault trên Chuỗi và gửi đủ tài sản crypto được thế chấp vào kho (giá trị tài sản lớn hơn số tiền phát hành Dai để đảm bảo rằng Dai có thể được chuộc lại). Trong điều kiện thị trường biến động, nếu giá của tài sản crypto được thế chấp giảm, sẽ có rủi ro tài sản thế chấp không thể chuộc lại Dai đã phát hành. Kho thanh lý và đấu giá tài sản thế chấp theo thỏa thuận của thủ tục hợp đồng và việc thanh lý được thực hiện bằng cách chuộc lại Dai . Cơ chế này tương tự như cơ chế tiền ký quỹ của hợp đồng tương lai. Khi tiền ký quỹ không đủ, các vị thế vị thế giữ sẽ được thanh lý trước. Giao thức Sky đã thiết kế một cơ chế giá đấu giá tương ứng để đảm bảo rằng giá trị tài sản thế chấp của kho có thể chuộc lại Dai đang lưu hành trên thị trường, điều đó có nghĩa là giá của Dai là "ổn định".
2.3.3. Stablecoin thuật toán: hoàn toàn tin tưởng blockchain, hiện có quy mô nhỏ
Hai mô hình stablecoin trên là phát hành stablecoin tương ứng bằng cách tài sản thế chấp . USDT là tài sản công ty dự trữ đủ và kiểm toán , trong khi USDS/ Dai hiện thực hóa cơ chế thế chấp và mua lại tài sản thông qua hợp đồng thông minh blockchain . Cơ chế định giá thanh lý và quản trị kho bạc của loại sau không hoàn toàn phi tập trung . Được thúc đẩy bởi nhu cầu của người dùng tài chính phi phi tập trung phi tập trung đối với stablecoin hoàn toàn phi tập trung, một cơ chế hoàn toàn dựa vào các cơ chế thuật toán để đạt được giá trị neo giữ stablecoin đã xuất hiện, tức là các sản phẩm duy trì giá stablecoin trên thị trường giao dịch thông qua các thuật toán đã xuất hiện lần lượt. Cơ chế ổn định giá này của Stablecoin thuật toán nói chung tương tự như cơ chế chênh lệch giá/phòng ngừa rủi ro thị trường dưới sự kiểm soát của thuật toán. Về lý thuyết, nó đảm bảo rằng stablecoin vẫn được neo giữ, nhưng thực tế vẫn đang trong giai đoạn đầu và không có gì lạ khi chúng đi chệch khỏi mức giá neo giữ. Quy mô của Stablecoin thuật toán vẫn tương đối nhỏ. So với loại thứ hai, Stablecoin thuật toán hoàn toàn dựa vào các thuật toán hợp đồng thông minh phi tập trung và về cơ bản không yêu cầu sự can thiệp của con người. Là một hướng đi sáng tạo, Stablecoin thuật toán lịch sử có nhiều cơ chế chênh lệch giá/phòng ngừa rủi ro khác nhau, nhưng nhìn chung không có nhiều dự án thành công trong thời gian dài.
Đại diện của Stablecoin thuật toán hiện là USDe lớn thứ ba, được phát hành bởi giao thức Ethena. Nói chung, người dùng được liệt kê trắng gửi tài sản crypto như BTC, ETH, USDT hoặc USDC vào giao thức Ethena đúc stablecoin có giá trị tương đương, USDe. Giao thức thiết lập vị thế đầu cơ giá xuống trên sàn giao dịch CEX để phòng ngừa biến động giá của tài sản dự trữ và duy trì giá trị của stablecoin đã phát hành. Phương pháp này tương tự như cơ chế phòng ngừa trong hợp đồng tương lai hàng hóa, là một chiến lược phòng ngừa trung tính được thực hiện tự động và hoàn toàn được kiểm soát bởi các thuật toán.
3. RWA: Một lĩnh vực ứng dụng quan trọng của stablecoin
Kể từ đầu năm nay, giá Bitcoin đã giảm ở một mức độ nhất định, khiến thị trường crypto đi xuống, trong khi thị trường RWA vẫn duy trì xu hướng tăng tốt. Theo dữ liệu của rwa.xyz, tính đến ngày 6 tháng 5, quy mô của RWA đã vượt quá 22 tỷ đô la Mỹ và đã cho thấy xu hướng tăng trưởng liên tục kể từ đầu năm nay. Theo quan điểm về tăng trưởng quy mô, có vẻ như nó không bị ảnh hưởng bởi sự sụt giảm giá giảm Bitcoin . Theo quan điểm về thành phần RWA, tín dụng tư nhân và token hóa Kho bạc Hoa Kỳ đã đóng góp vào quy mô và tăng trưởng lớn.
RWA đã trở thành động lực quan trọng thúc đẩy sự phát triển của thị trường crypto, không thể tách rời khỏi sự tham gia tích cực của các tổ chức tài chính truyền thống. Lấy thị trường Kho bạc Hoa Kỳ token hóa làm ví dụ, quỹ chính BUIDL được BlackRock và Securitize cùng ra mắt, và BENJI được Franklin Templeton ra mắt. Có thể thấy rằng các tổ chức tài chính truyền thống áp dụng RWA đã dần trở thành xu hướng.
Là một đường đua có tiềm năng tăng trưởng nhất định, nhu cầu về stablecoin của RWA cũng rất rõ ràng. RWA đưa tài sản thực tế vào Chuỗi và USDT là cầu nối giữa thế giới thực và thế giới Web3.0.
3.1 Xu hướng thể chế hóa RWA nhấn mạnh vai trò quan trọng của sự ổn định
Mặc dù RWA ra đời trong thế giới hoang dã của Web3.0, nhưng hiện nay nó đã cho thấy một xu hướng "thể chế hóa" nhất định - đặc biệt là Bitcoin ETF đã củng cố sự công nhận của các tổ chức tài chính và thị trường truyền thống đối với Web3.0, và xu hướng này là tự nhiên. Lấy Ondo làm ví dụ, đây là một công ty công nghệ blockchain của Hoa Kỳ có sứ mệnh là đẩy nhanh quá trình Web3.0 của thế giới tài sản truyền thống bằng cách xây dựng các nền tảng, tài sản và cơ sở hạ tầng đưa thị trường tài chính vào Chuỗi . Gần đây, công ty đã công bố ra mắt một chương trình công nghệ mới, Ondo Nexus, nhằm mục đích cung cấp thanh khoản theo thời gian thực cho các bên thứ ba phát hành trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ token hóa . Nói cách khác, Ondo Nexus cung cấp dịch vụ đổi và trao đổi trái phiếu kho bạc token hóa , tăng cường thanh khoản và tính thực tế của trái phiếu kho bạc token hóa , đồng thời xây dựng cơ sở hạ tầng cho nhiều loại tài sản RWA hơn. Khách hàng của công ty bao gồm Franklin Templeton, WisdomTree, Wellington Management và Fundbridge Capital, đồng thời tận dụng thanh khoản mọi thời tiết 7×24 giờ được cung cấp bởi các mối quan hệ hiện có với các công ty như BlackRock và PayPal. Ngoài ra, vào ngày 12 tháng 2, công ty đã công bố quan hệ đối tác chiến lược với World Liberty Financial (WLFI), được hỗ trợ bởi Donald Trump Jr. (con trai của Tổng thống Hoa Kỳ Trump), để đưa tài chính truyền thống vào Chuỗi bằng cách thúc đẩy phát triển RWA. RWA đã tăng tốc vào kỷ nguyên "thể chế hóa".
Với Ondo Nexus, các nhà đầu tư vào trái phiếu kho bạc token hóa của các đơn vị phát hành đối tác sẽ có thể dễ dàng mua lại tài sản RWA của họ bằng nhiều loại stablecoin , do đó tăng cường thanh khoản và tiện ích của toàn bộ hệ sinh thái, cải thiện khả năng đầu tư của không gian RWA và tăng sự tin tưởng vào thanh khoản của tài sản Chuỗi . Năm 2024, tổng giá trị bị khóa (TVL) của tài sản RWA trong danh mục kho bạc token hóa của công ty đã vượt quá 3 tỷ đô la Mỹ, đạt được kết quả tốt.
Với sự hỗ trợ của các tổ chức tài chính truyền thống, Ondo đã có được sự hỗ trợ thanh khoản tốt, đóng vai trò quan trọng trong việc thu hút khách hàng từ các thị trường tài chính truyền thống. Rốt cuộc, nhiều tài sản của những khách hàng này không nằm trong Chuỗi.
4. Thị trường thanh toán truyền thống đang phát triển stablecoin: thanh toán và sinh lãi
Là cầu nối giữa Web3.0 và thế giới thực, stablecoin có vai trò hai chiều. Không chỉ tài sản thế giới thực trên Chuỗi thông qua stablecoin , mà ứng dụng của stablecoin cũng đang thâm nhập vào thị trường thế giới thực. Chúng ta có thể mong đợi rằng ứng dụng của stablecoin trong thanh toán xuyên biên giới sẽ đáng để mong đợi. Đồng thời, là một tài sản tương tự như "tiền tệ hợp pháp" bóng tối, nếu người dùng có thể tạo ra lãi suất khi nắm giữ stablecoin, thì đó sẽ là một bước đột phá quan trọng khác.
Không phải là mới khi các tổ chức thanh toán truyền thống như Mastercard hỗ trợ việc sử dụng stablecoin . Đây là một nỗ lực tích cực của các tổ chức tài chính truyền thống đối với lưu lượng tài chính Web3.0. Vì hệ thống DeFi cung cấp phương thức sinh lãi cho tài sản crypto nên đây là một lợi thế cho tài sản Chuỗi . Về mặt sinh lãi, các tổ chức tài chính truyền thống cũng đang tìm kiếm sức hấp dẫn cao hơn. Gã khổng lồ thanh toán PayPal đang đẩy mạnh nỗ lực phát triển thị trường stablecoin PYUSD của mình. Gần đây, công ty đang chuẩn bị bắt đầu cung cấp lãi suất 3,7% số dư cho người dùng Hoa Kỳ nắm giữ PYUSD. Kế hoạch sẽ được triển khai vào mùa hè này và người dùng sẽ được hưởng lãi khi lưu trữ PYUSD trong ví PayPal và Venmo. PYUSD có thể được sử dụng thông qua PayPal Checkout, chuyển cho người dùng khác hoặc đổi lấy đô la Mỹ truyền thống.
Ngay từ tháng 9 năm 2024, Paypal đã chính thức công bố rằng họ sẽ cho phép các đối tác thanh toán sử dụng PayPal USD (PYUSD) quyết toán các khoản chuyển tiền xuyên biên giới thông qua Xoom, cho phép họ tận dụng tối đa lợi thế về chi phí và tốc độ của công nghệ blockchain; vào tháng 4 năm đó, công ty đã cho phép người dùng Xoom tại Hoa Kỳ sử dụng PYUSD để chuyển tiền cho người thân và bạn bè ở nước ngoài mà không phải trả phí giao dịch. Xoom là một dịch vụ thuộc PayPal. Là một công ty tiên phong trong lĩnh vực chuyển tiền kỹ thuật số, công ty cung cấp các dịch vụ chuyển tiền, thanh toán hóa đơn và nạp tiền điện thoại di động nhanh chóng và tiện lợi cho người thân và bạn bè ở khoảng 160 quốc gia trên toàn thế giới.
Nói cách khác, stablecoin đang bắt đầu được thị trường thanh toán truyền thống áp dụng và tạo ra sự quan tâm là một phương tiện quan trọng để thu hút khách hàng.
Vào ngày 7 tháng 5 năm 2025, Futu International Securities đã công bố rằng ra mắt các dịch vụ nạp tiền tài sản crypto như BTC, ETH và USDT, cung cấp cho người dùng các dịch vụ phân bổ tài sản Crypto+TradFi (tài chính truyền thống). Gần đây, ba năm sau khi từ bỏ dự án Libra/Diem, Meta đã liên hệ với một số công ty crypto để thảo luận về ứng dụng của stablecoin, khám phá các khoản thanh toán xuyên biên giới cho người sáng tạo thông qua stablecoin để giảm chi phí. Đây là xu hướng chung đối với các tổ chức tài chính/Internet truyền thống khi bắt đầu triển khai các dịch vụ tài sản crypto và chia sẻ lưu lượng tài chính Web3.0.
Tất nhiên, các bên tham gia dự án crypto cũng đang tích cực mở rộng sang thị trường tài chính truyền thống. Vào ngày 1 tháng 4, giờ địa phương tại Hoa Kỳ, Circle, đơn vị phát hành stablecoin USDC, đã nộp biểu mẫu S-1 lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, nộp đơn xin niêm yết trên Sàn giao dịch New York với mã cổ phiếu CRCL. Circle báo cáo rằng tính đến cuối năm 2024, doanh thu việc kinh doanh liên quan đến stablecoin của họ là 1,7 tỷ đô la Mỹ, chiếm 99,1% thu nhập. Circle dự kiến sẽ trở thành đơn vị phát hành stablecoin đầu tiên được niêm yết tại thị trường Hoa Kỳ. Nếu Circle được niêm yết thành công lần, nó sẽ thúc đẩy hơn nữa sự phát triển của thị trường stablecoin Hoa Kỳ và đồng thời đẩy nhanh quá trình chấp nhận stablecoin của những người dùng tài chính truyền thống, đặc biệt là người dùng tổ chức - xét cho cùng, những người dùng stablecoin truyền thống hiện tại vẫn đến từ thị trường crypto.
5. Stablecoin nên được quản lý như thế nào?
Crypto ra đời trong tự nhiên. Là một thứ hoàn toàn mới, quá trình phát triển của nó đi kèm với một trò chơi giám sát. Lấy thị trường Hoa Kỳ làm ví dụ, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC), Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC), Mạng lưới Thực thi Tội phạm Tài chính (FinCEN) chịu trách nhiệm chống rửa tiền (AML), tài trợ khủng bố (CFT) và Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ (OCC) (chịu trách nhiệm giám sát liên quan đến việc kinh doanh ngân hàng quốc gia) và các cơ quan quản lý khác có thiện chí và trường hợp để quản lý crypto. Trên thực tế, là một thứ mới, crypto cũng đã phần lớn chạm đến phạm vi quản lý của các cơ quan trên và nhiều cơ quan quản lý khác nhau cũng đang nỗ lực tăng cường quyền lực thống trị của việc giám sát crypto. Tuy nhiên, hiện tại không có luật và quy định quản lý nào được ban hành. Tất cả các cơ quan đều đang thực hiện giám sát theo luật và quy định hiện hành hoặc theo hiểu biết của riêng họ. Trong quá trình phát triển, các dự án crypto thường phải đối mặt với sự can thiệp của cơ quan quản lý và các thủ tục pháp lý từ các cơ quan quản lý. Lấy Tether, đơn vị phát hành USDT, làm ví dụ. Vào những ngày đầu, công ty phải đối mặt với cáo buộc từ Văn phòng Tổng chưởng lý New York cho rằng công ty có những vấn đề như hoạt động mờ ám và lừa dối các nhà đầu tư. Sau cuộc điều tra kéo dài 22 tháng, Văn phòng Tổng chưởng lý New York đã công bố vào tháng 2 năm 2021 rằng họ đã đạt được thỏa thuận giải quyết với Tether và Tether đã nộp phạt 18,5 triệu đô la và bị cấm cung cấp các sản phẩm và dịch vụ liên quan cho công dân New York. Có rất nhiều cáo buộc tương tự từ các cơ quan quản lý đối với các dự án hoặc nền tảng crypto. Đây là thực tế hiện tại mà quy định về crypto phải đối mặt - việc thiếu một khuôn khổ pháp lý đủ hoàn thiện đã khiến crypto lang thang trong vùng xám.
Kể từ khi ETF spot Bitcoin được chấp thuận niêm yết tại Hoa Kỳ, thị trường crypto không chỉ đạt được sự phát triển lớn về quy mô thị trường mà còn có thái độ tích cực hơn về mặt quy định. Hoa Kỳ là một ví dụ tiêu biểu và thái độ quản lý đối với crypto nhìn chung là tích cực. Nhà Trắng đã tổ chức hội nghị thượng đỉnh crypto đầu tiên vào ngày 7 tháng 3 và nhiều chuyên gia trong ngành bao gồm cả CEO của Coinbase và nhà sáng lập MicroStrategy (MSTR) đã được mời tham gia. Tổng thống Trump tuyên bố tại hội nghị thượng đỉnh rằng chính phủ liên bang Hoa Kỳ sẽ hỗ trợ phát triển Bitcoin đại diện bởi Crypto và thị trường tài sản kỹ thuật số, và ông ủng hộ Quốc hội thông qua luật để cung cấp sự chắc chắn về mặt quy định cho thị trường crypto và tài sản kỹ thuật số.
Đối với quy định stablecoin tại Hoa Kỳ, điều quan trọng nhất hiện nay là Đạo luật GENIUS, yêu cầu stablecoin phải được hỗ trợ bởi tài sản tài sản như đô la Mỹ và trái phiếu kho bạc ngắn hạn, liên quan đến việc thiết lập khuôn khổ pháp lý cho việc phát hành stablecoin tại Hoa Kỳ. Thượng viện Hoa Kỳ đã tổ chức một cuộc bỏ phiếu quan trọng về Đạo luật GENIUS Stablecoin vào ngày 8 tháng 5 theo giờ địa phương, nhưng thật không may, dự luật đã không được thông qua vào cuối cùng. Theo quan điểm của USDT, stablecoin phổ biến nhất, tài sản dự trữ của nó chủ yếu là đô la Mỹ và trái phiếu kho bạc, gần với các yêu cầu của dự luật hơn, nhưng đối với hai loại stablecoin chính như Dai và USDe, vẫn còn một khoảng cách rất lớn với các yêu cầu của Đạo luật GENIUS. Để đáp lại, trước đó, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã ban hành chỉ dẫn thông báo vào ngày 4 tháng 4 theo giờ địa phương, nêu rõ rằng stablecoin đáp ứng một số điều kiện nhất định được xác định là "không phải chứng khoán" theo chỉ dẫn mới và được miễn các yêu cầu báo cáo giao dịch. SEC định nghĩa loại "stablecoin tuân thủ" này là: một token được hỗ trợ đầy đủ bởi dự trữ tiền tệ fiat hoặc các công cụ ngắn hạn, rủi ro thấp, thanh khoản cao và có thể được đổi thành token Mỹ theo tỷ lệ 1:1. Định nghĩa này loại trừ rõ ràng Stablecoin thuật toán duy trì tỷ giá cố định bằng đô la thông qua các thuật toán hoặc chiến lược giao dịch tự động, khiến địa vị quản lý của Stablecoin thuật toán, tài sản đô la tổng hợp (RWA) và token tiền tệ fiat có lãi suất trở nên không chắc chắn.
Hiện tại, mặc dù stablecoin đang chiếm ưu thế trên thị trường, chúng vẫn thiếu một khuôn khổ pháp lý hoàn chỉnh và rõ ràng để hỗ trợ. Đây là một mô hình thu nhỏ của tình trạng hiện tại của quy định crypto- là crypto cải tiến về tài chính hoặc công nghệ khác với bất kỳ cải tiến nào trước đây, những thách thức về quy định mà nó phải đối mặt cũng là chưa từng có.
Theo quan điểm thực tế, stablecoin là crypto"đơn giản nhất". Xem xét mối quan hệ với tiền tệ hợp pháp, stablecoin có thể thâm nhập vào lĩnh vực thanh toán và là crypto mà các cơ quan quản lý chú ý nhất. Không chỉ Hoa Kỳ quan tâm đến quy định mà các khu vực khác như Hồng Kông cũng đang đẩy nhanh việc quản lý stablecoin. Vào ngày 27 tháng 2 năm nay, ủy ban dự luật có liên quan của Hội đồng lập pháp Hồng Kông, Trung Quốc đã xem xét "Dự luật Stablecoin". Ho Hong-che, giám đốc (tài chính kỹ thuật số) của Cơ quan tiền tệ Hồng Kông, cho biết ông hy vọng Hội đồng lập pháp sẽ thông qua dự thảo trong năm nay, sau đó Cơ quan tiền tệ Hồng Kông sẽ ban hành chỉ dẫn quản lý để giải thích cách các cơ quan quản lý giải thích luật, bao gồm thông tin chi tiết về việc kinh doanh của bên phát hành và sẽ triển khai hệ thống kịp thời để mở cho những người tham gia quan tâm nộp đơn xin cấp phép. Vào ngày 22 tháng 4, Shen Jianguang, phó chủ tịch kiêm chuyên gia kinh tế trưởng của JD Group, cho biết JD hiện đã bước vào giai đoạn thử nghiệm "hộp cát" để phát hành stablecoin tại Hồng Kông, Trung Quốc. Đây cũng là phản ứng tích cực đối với quy định của các công ty tại Hồng Kông, cho thấy thị trường Hồng Kông có kỳ vọng nhất định về nhu cầu ổn định.
Tóm lại, tình trạng hiện tại của stablecoin là chúng đang ở giai đoạn ứng dụng trước rồi mới điều chỉnh theo quy định. Trong mọi trường hợp, nhu cầu ứng dụng và logic việc kinh doanh của stablecoin về cơ bản đã trưởng thành. Các chính sách quản lý của chính quyền Hoa Kỳ và Hồng Kông sẽ chỉ đóng vai trò quản lý trong quá trình phát triển stablecoin và cung cấp logic phát triển việc kinh doanh rõ ràng hơn cho các tổ chức tài chính truyền thống.
6. Cảnh báo rủi ro
Sự phát triển của công nghệ blockchain không tốt như mong đợi: Các công nghệ và dự án liên quan đến blockchain nền tảng Bitcoin đang trong giai đoạn phát triển ban đầu và có rủi ro sự phát triển của công nghệ sẽ không tốt như mong đợi.
Sự không chắc chắn của chính sách quản lý: Hoạt động thực tế blockchain và Web3.0 liên quan đến một số chính sách quản lý tài chính, mạng lưới và các chính sách quản lý khác. Hiện tại, các chính sách quản lý của nhiều quốc gia vẫn đang trong giai đoạn nghiên cứu và thăm dò, và chưa có mô hình quản lý hoàn thiện, vì vậy ngành này phải đối mặt rủi ro về sự không chắc chắn trong chính sách quản lý.
Việc triển khai mô hình kinh doanh Web3.0 không như mong đợi: Cơ sở hạ tầng và các dự án liên quan đến Web3.0 đang trong giai đoạn phát triển ban đầu và có rủi ro triển khai mô hình kinh doanh sẽ không như mong đợi.
bản tóm tắt
Stablecoin là crypto có giá trị được neo vào nhiều loại tiền tệ fiat khác nhau. Là tài sản trên blockchain , stablecoin có lợi thế là được tích hợp độ sâu với các dự án crypto(như DeFi) ở cấp độ cơ sở hạ tầng blockchain và có mở rộng mạng lưới rất tốt. Khi các tổ chức tài chính truyền thống ở Hoa Kỳ, Hồng Kông, Trung Quốc và những nơi khác đã nỗ lực trong lĩnh vực RWA, việc khám phá và ứng dụng sâu rộng của stablecoin trong thị trường thanh toán truyền thống đã được thúc đẩy.
Stablecoin, ở một mức độ nào đó, đóng vai trò là "công cụ định giá" trên thị trường crypto, là sự bổ sung hoặc thậm chí là thay thế cho các giao dịch tiền tệ fiat truyền thống. Ngay sau khi stablecoin ra đời, cặp giao dịch quan trọng nhất trên thị trường crypto là cặp giao dịch stablecoin . Do đó, stablecoin đóng vai trò là "tiền tệ fiat" về mặt công cụ giao dịch và lưu thông giá trị. Trong sàn giao dịch chính thống (bao gồm cả sàn giao dịch phi tập trung DEX), các cặp giao dịch spot và cặp giao dịch Bitcoin chủ yếu là stablecoin như USDT, đặc biệt là các hợp đồng tương lai có khối lượng giao dịch lớn hơn. Hợp đồng kỳ hạn (hợp đồng tương lai với stablecoin USD làm tiền ký quỹ ) trên sàn giao dịch chính thống hầu như đều là cặp giao dịch USDT.
USDT là một trong những stablecoin được phát hành sớm nhất. Nó được Tether phát hành với đủ tài sản dự trữ được neo vào đô la Mỹ và hiện là stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất. USDT được Tether ra mắt vào năm 2014, với 1 USDT được neo vào 1 đô la Mỹ. USDT đã trở thành một trong những stablecoin được niêm yết sớm nhất trên sàn giao dịch tập trung và kể từ đó dần trở thành sản phẩm stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất trên thị trường, chủ yếu được sử dụng cho cặp giao dịch crypto spot và tương lai tiền điện tử. USDT là một stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản đô la Mỹ. Công ty tuyên bố rằng mỗi token được hỗ trợ bởi 1 đô la Mỹ tài sản . Tether cung cấp bảng tài sản kiểm toán , trong đó yếu bao gồm tài sản tài chính truyền thống như tiền mặt. Kể từ khi USDT ra mắt, quy mô của nó vẫn tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng tương đối nhanh, phản ánh nhu cầu thực tế cơ bản của thị trường đối với stablecoin. Sự xuất hiện của stablecoin có thể được coi là "tất yếu".
Hiện tại có ba cách để đạt được sự chuyển giao tín dụng này: phát hành stablecoin với đủ tài sản dự trữ cơ quan tập trung , phát hành stablecoin dựa trên hợp đồng thông minh blockchain và tài sản crypto thế chấp và Stablecoin thuật toán. Đối với stablecoin , stablecoin do cơ quan tập trung như USDT phát hành đang ở vị trí chủ đạo; cơ chế của loại thế chấp quá mức thứ hai và vòng thứ ba Stablecoin thuật toán không trực quan ở một mức độ nào đó và người dùng thường không thể trực tiếp cảm nhận được logic neo giữ giá trị nội tại của các sản phẩm stablecoin của họ, đặc biệt là khi giá của crypto giá cả biến động mạnh và người dùng không thể trực tiếp dự đoán kết quả của cơ chế thanh lý. Những yếu tố này đã hạn chế sự phát triển của hai loại sau.
RWA đã trở thành động lực quan trọng thúc đẩy sự phát triển của thị trường crypto. Các tổ chức tài chính truyền thống cũng đang tích cực áp dụng stablecoin để thúc đẩy stablecoin trên thị trường thanh toán truyền thống. Lấy thị trường Kho bạc Hoa Kỳ token hóa làm ví dụ, quỹ chính BUIDL được BlackRock và Securitize cùng ra mắt, và BENJI được Franklin Templeton ra mắt. Có thể thấy rằng các tổ chức tài chính truyền thống áp dụng RWA đã dần trở thành xu hướng.
Quy định stablecoin đang dần được thúc đẩy. Hiện tại, stablecoin đang được phát triển trước rồi mới điều chỉnh theo quy định. Mặc dù cũng gặp phải những nghi ngờ trong quá trình phát triển, nhưng với việc BTC gia nhập thị trường vốn chính thống, sự phát triển của stablecoin dự kiến sẽ tăng tốc.
Cảnh báo rủi ro: Nghiên cứu và phát triển công nghệ Blockchain không tốt như mong đợi; chính sách quản lý không chắc chắn; việc triển khai mô hình kinh doanh Web3.0 không tốt như mong đợi.
1. Quan điểm cốt lõi
Stablecoin ra đời trong thế giới "cơ sở" của Web3.0. Vào những ngày đầu, chúng được sử dụng như một công cụ định giá tiền tệ hợp pháp để giao dịch crypto. Khi thị trường crypto lớn mạnh và mở rộng, stablecoin đã trở thành một công cụ cơ bản không thể thiếu sàn giao dịch, DeFi và hệ sinh thái RWA. Chìa khóa thành công của stablecoin là khả năng giành được lòng tin của thị trường, liên quan đến cơ chế truyền tín dụng của stablecoin. Stablecoin không chỉ là nhu cầu cứng nhắc trong thế giới Web3.0 mà còn là cầu nối giữa thế giới này và thế giới kinh tế thực. Ngày nay, khi stablecoin trở nên phổ biến, các tổ chức tài chính truyền thống cũng bắt đầu đẩy nhanh việc áp dụng stablecoin và nắm bắt tài sản crypto . Stablecoin kết nối hai thế giới.
Bài viết này phân tích sự ra đời, phát triển, tình hình hiện tại và cơ chế của stablecoin, đồng thời hướng tới những cơ hội phát triển hiện tại stablecoin stablecoin.
2. Sự cần thiết của stablecoin: cầu nối giữa tài chính truyền thống và Web3.0
2.1 Nhu cầu cơ bản đối với stablecoin: công cụ “tiền tệ fiat”Chuỗi
Cái gọi là stablecoin đề cập đến một crypto có giá trị được neo vào nhiều loại tiền tệ fiat khác nhau (hoặc một rổ tiền tệ). Theo trực giác, stablecoin ánh xạ giá trị của các loại tiền tệ fiat trong thế giới thực với số tài khoản trên blockchain(tức là crypto). Nhìn lên nghĩa này, stablecoin là một RWA (Tài sản thế giới thực, token hóa tài sản thế giới thực) điển hình. Là tài sản trên blockchain , lợi thế của stablecoin là nó có thể được tích hợp độ sâu với các dự án crypto(như DeFi) ở cấp độ cơ sở hạ tầng blockchain - chẳng hạn như trao đổi trên chuỗi với tài sản crypto khác Chuỗi Chuỗi hoặc kết hợp đặt cược và các hoạt động DeFi khác. Các loại tiền tệ fiat truyền thống không có trên blockchain và không thể có được mở rộng Chuỗi .
Vào những ngày đầu của thị trường crypto , người dùng chủ yếu giao dịch Bitcoin và tiền pháp định trên sàn giao dịch tập trung (CEX) hoặc thị trường OTC. Bitcoin là tài sản được lưu trữ trên blockchain , trong khi tiền pháp định dựa vào các tài khoản ngân hàng truyền thống. Giao dịch này thực sự liên quan đến hai hoạt động giao dịch hoàn toàn tách biệt giữa các tài khoản blockchain Bitcoin và các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng. Điều này tương tự như thị trường chứng khoán, nơi các hệ thống đăng ký cổ phiếu và các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng phải được quyết toán. Vào những ngày đầu phát triển crypto, khi các quốc gia ngày càng thắt chặt giám sát sàn giao dịch, các tài khoản tiền pháp định của ngân hàng dễ bị hạn chế theo quy định hơn. Trong các điều kiện bối cảnh đặc biệt vào những ngày đầu, nhu cầu về stablecoin neo vào giá trị của tiền pháp định dần xuất hiện. Stablecoin hình thành các cặp giao dịch cho Bitcoin (hoặc tài sản crypto khác) cặp giao dịch giao dịch đồng coin , tách biệt với hệ thống tài khoản tài chính truyền thống. Quan trọng hơn, crypto là tài sản dựa trên các tài khoản blockchain . Nếu cặp giao dịch mà chúng được tính theo cũng dựa trên các loại tiền tệ của các tài khoản blockchain, thì khả năng tích hợp và khả năng tương tác giữa các sổ cái trở nên khả thi. Tuy nhiên, các loại tiền tệ fiat truyền thống không nằm trên blockchain .
Nói cách khác, tài sản crypto như Bitcoin không thể tương tác với các tài khoản tiền tệ fiat và các hợp đồng thông minh không thể hoạt động trên các tài khoản tiền tệ fiat, điều này không có lợi cho mở rộng của mạng. Do đó, dựa trên nhu cầu tích hợp và khả năng tương tác, thị trường yêu cầu tất cả tài sản phải được thể hiện dưới dạng số trong các tài khoản blockchain trên Chuỗi . Ngoài ra, do tính biến động cao của crypto, nó không thể đáp ứng được ba đặc điểm của tiền tệ: lưu trữ giá trị, phương tiện giao dịch và công cụ định giá. Người dùng khó có thể giữ lại và thoát khỏi khoản đầu tư của họ trong thế giới crypto, điều này đã kích thích nhu cầu về các loại tiền tệ ổn định có tính biến động thấp.
Stablecoin, ở một mức độ nào đó, đóng vai trò là "công cụ định giá" trên thị trường crypto, là sự bổ sung hoặc thậm chí là thay thế cho các giao dịch tiền tệ fiat truyền thống. Ngay sau khi stablecoin ra đời, cặp giao dịch quan trọng nhất trên thị trường crypto là cặp giao dịch stablecoin . Do đó, stablecoin đóng vai trò là "tiền tệ fiat" về mặt công cụ giao dịch và lưu thông giá trị. Như thể hiện trong Hình 2, trên sàn giao dịch chính thống như Binance , các cặp giao dịch spot và cặp giao dịch Bitcoin chủ yếu dựa trên stablecoin khác nhau như USDT, đặc biệt là các hợp đồng tương lai có khối lượng giao dịch lớn hơn. Hợp đồng kỳ hạn trên sàn giao dịch chính thống (hợp đồng tương lai với stablecoin USD làm tiền ký quỹ, chẳng hạn như hợp đồng tương lai vĩnh viễn) hầu như đều là cặp giao dịch USDT.
Tether USD (USDT) là một trong những stablecoin được phát hành sớm nhất. Nó được Tether ra mắt vào năm 2014, với 1 USDT được neo vào 1 đô la Mỹ. USDT đã trở thành một trong những stablecoin được niêm yết sớm nhất trên sàn giao dịch tập trung và kể từ đó dần trở thành sản phẩm stablecoin được sử dụng rộng rãi nhất trên thị trường, chủ yếu được sử dụng cho cặp giao dịch spot và tương lai crypto tử. USDT là một stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản đô la Mỹ. Công ty tuyên bố rằng mỗi token được hỗ trợ bởi 1 đô la Mỹ tài sản . Tether cung cấp bảng tài sản kiểm toán , trong đó yếu bao gồm tài sản tài chính truyền thống như tiền mặt. Các dự án stablecoin khác được phát hành trong cùng thời kỳ bao gồm BitUSD và NuBits. Kể từ khi USDT ra mắt, quy mô của nó vẫn tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng tương đối nhanh, phản ánh nhu cầu thực tế cơ bản của thị trường đối với stablecoin. Sự xuất hiện của stablecoin có thể được coi là "tất yếu".
Vì USDT đáp ứng được nhu cầu thực tế của thị trường nên kể từ năm 2017, khi nền tảng giao dịch crypto chính thống đã ra mắt cặp giao dịch USDT (hợp đồng spot và hợp đồng tương lai), stablecoin đã được thị trường crypto ưa chuộng. Liệu các stablecoin ban đầu khác nhau có thể neo giữ hiệu quả giá trị tiền pháp định tương ứng hay không đã trở thành vấn đề đáng lo ngại nhất trên thị trường. Vì các công ty như Tether đã không cung cấp bảng tài sản kiểm toán thuyết phục và tuân thủ trong những ngày đầu nên thị trường luôn đặt câu hỏi về uy tín của họ. Để giải quyết vấn đề về sự phụ thuộc tạm thời của USDT vào uy tín của cơ quan tập trung như các công ty, MakerDAO đã phát hành một stablecoin phi tập trung, được thế chấp bằng nhiều tài sản Dai dựa trên các hợp đồng thông minh vào năm 2017. Các tài sản crypto được quản lý bởi các hợp đồng thông minh đằng sau nó được thế chấp quá mức và tỷ giá hối đoái giữa giá của nó và đô la Mỹ được ổn định bởi hệ thống hợp đồng thông minh, cho phép người dùng đúc mà không cần xin phép. Tính đến ngày 3 tháng 5 năm 2025, quy mô phát hành của Dai vượt quá 4,1 tỷ đô la Mỹ, xếp thứ năm trong số các loại stablecoin(stablecoin mới USDS do MakerDAO phát hành không được tính ở đây).
Sự xuất hiện của Dai là một sự kiện quan trọng. Stablecoin phi tập trung không chỉ khác với các sản phẩm được cơ quan tập trung(như USDT) xác nhận về mặt truyền tín dụng mà còn là sản phẩm gốc của hệ thống DeFi - bản thân Dai là sản phẩm RWA được DeFi cam kết. Do đó, stablecoin phi tập trung như Dai không chỉ được sử dụng trong sàn giao dịch tập trung mà còn là một Chuỗi không thể thiếu trong hệ sinh thái RWA - một phần của cái gọi là "câu đố Lego".
Với việc ứng dụng rộng rãi và sâu rộng của stablecoin, sàn giao dịch tập trung đã bắt đầu phát triển các sản phẩm stablecoin của riêng mình, chẳng hạn như USDC do Coinbase phát hành và BUSD do sàn giao dịch khổng lồ Binance dẫn đầu.
Từ năm 2019, với sự phát triển của các dự án DeFi, stablecoin đã được sử dụng rộng rãi trong các hệ thống DeFi (thị trường vay mượn, thị trường sàn giao dịch phi tập trung). Để theo đuổi phi tập trung và tích hợp lớn hơn với cơ sở hạ tầng DeFi, Stablecoin thuật toán dựa trên thuật toán hợp đồng thông minh để điều chỉnh sự ổn định giá trị tiền tệ đã bắt đầu hoạt động trên thị trường. Dựa trên Dai , điều này sử dụng cơ chế thuật toán của hợp đồng thông minh để đạt được chuyển khoản tín dụng giữa stablecoin và tiền tệ hợp pháp. Hiện tại, các sản phẩm chính bao gồm USDe, v.v.
Mặc dù ngành công nghiệp crypto theo đuổi phi tập trung đầy đủ, thị trường stablecoin(chủ yếu là stablecoin đô la Mỹ) vẫn bị chi phối bởi stablecoin như USDT và USDC, được phát hành dựa trên tài sản thế chấp/dự trữ của các tổ chức trung ương và chúng chiếm vị thế độc quyền tuyệt đối. Như thể hiện trong Hình 4, tính đến ngày 3 tháng 5 năm 2025, quy mô của USDT, đứng đầu, vượt quá 149 tỷ đô la Mỹ, quy mô của USDC, đứng thứ hai, vượt quá 610 đô la Mỹ và quy mô của USDDe, đứng thứ ba, dưới 5 tỷ đô la Mỹ. USDT và UDSC, hai stablecoin tập trung, đang ở địa vị thống lĩnh tuyệt đối. Thuật toán hợp đồng thông minh blockchain Stablecoin thuật toán USDDe đứng thứ ba, với quy mô khoảng 4,7 tỷ đô la Mỹ. Stablecoin được phát hành dựa trên tài sản thế chấp hợp đồng thông minh blockchain , USDS và Dai , đứng thứ tư và thứ năm, với quy mô lần lượt khoảng 4,3 tỷ đô la Mỹ và 4,1 tỷ đô la Mỹ.
Hiện tại, mục đích sử dụng chính của stablecoin là trên thị trường crypto, vì phương pháp định giá chính thống trên thị trường crypto là định giá stablecoin . Với thị trường bò trên thị trường crypto trong năm qua, quy mô phát hành stablecoin(chủ yếu là stablecoin đô la Mỹ) đã tăng trưởng nhanh chóng. Như thể hiện trong Hình 5 và 6, quy mô phát hành sẽ vượt quá 240 tỷ đô la Mỹ tính đến đến ngày 3 tháng 5 năm 2025; hiện tại, USDT và USDC chiếm tỷ lệ lần lượt 61,69% và 25,37% quy mô. Một điểm đáng chú ý ở đây là stablecoin phi tập trung chưa cho thấy đủ lợi thế. Về góc độ ứng dụng thực tế, stablecoin như USDT và USDC, đang ở chế độ dự trữ tài sản tài chính truyền thống, đã trở thành những người dẫn đầu tuyệt đối. Trong đó nhiều yếu tố ảnh hưởng. Sự phát triển nhanh chóng của RWA có liên quan đến việc áp dụng USDT và USDC, điều này sẽ được phân tích thêm sau.
2.2 Không chỉ là công cụ định giá mà còn là cầu nối giữa Web3.0 và thị trường tài chính truyền thống
Trong thị trường vay mượn DeFi, tài sản stablecoin như USDT thường được sử dụng làm tài sản thế chấp/ vay mượn . Chúng không chỉ đóng vai trò là tiền gửi và tiết kiệm mà còn tồn tại như một tài sản crypto - chúng có thể được sử dụng để thế chấp tài sản crypto như Bitcoin /ETH vay mượn stablecoin và chúng cũng có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp vay mượn tài sản crypto khác. Ví dụ, dự án Aave , xếp hạng đầu tiên về tài sản khóa vị thế DeFi, có ba trong số sáu dự án quy mô thị trường hàng đầu trong thị trường vay mượn đối với vay mượn stablecoin bằng đô la Mỹ, trong đó USDT, USDC và Dai lần lượt xếp thứ hai, thứ ba và thứ sáu.
Cho dù trên thị trường giao dịch hay thị trường vay mượn DeFi, stablecoin cũng tương tự như tiền tệ hoặc giấy nợ do các tổ chức tư nhân phát hành ở một mức độ nào đó. Do đặc điểm của cơ sở hạ tầng blockchain, stablecoin có tiềm năng khác biệt so với các thị trường tài chính truyền thống về tốc độ thanh toán, tích hợp và mở rộng. Ví dụ, stablecoin có thể được chuyển đổi nhanh chóng và liền mạch giữa các dự án DeFi (như sàn giao dịch, thị trường vay mượn, sản phẩm đòn bẩy, v.v.) chỉ bằng một vài nhấn trên điện thoại di động và các thiết bị đầu cuối khác, trong khi tiền pháp định không thể lưu thông nhanh như vậy trên các thị trường tài chính truyền thống.
Sự tích hợp của thế giới Web3.0 được đại diện bởi crypto và thế giới kinh tế thực là một xu hướng tất yếu và RWA là động lực quan trọng trong quá trình tích hợp này - vì RWA ánh xạ trực tiếp hơn tài sản của thế giới hiển thị vào blockchain. Theo góc nhìn rộng hơn, stablecoin là sản phẩm RWA cơ bản nhất, neo các loại tiền tệ fiat như đô la Mỹ vào blockchain. Đối với người dùng thị trường tài chính truyền thống, stablecoin và RWA là cầu nối đến thị trường crypto. Đối với các tổ chức tài chính truyền thống muốn bước vào thế giới Web3.0, stablecoin là một vị trí quan trọng. Với stablecoin, họ có thể tự do di chuyển trong thế giới Web3.0 để chuyển đổi phân bổ tài sản . Đổi lại, các nhà đầu tư nắm giữ tài sản crypto có thể chuyển đổi stablecoin thành tài sản tài chính truyền thống hoặc mua hàng hóa và quay trở lại thị trường tài chính truyền thống. Vào ngày 28 tháng 4 năm 2025, gã khổng lồ thanh toán Mastercard đã thông báo rằng Mastercard cho phép khách hàng tiêu dùng bằng stablecoin và cho phép các thương nhân quyết toán bằng stablecoin . Việc sử dụng stablecoin bắt đầu lan rộng ngược lại với xã hội kinh tế truyền thống.
2.3 Ba chế độ truyền tín dụng stablecoin
Các con số trong tài khoản ngân hàng đại diện cho tiền gửi tiền pháp định của người dùng, được đảm bảo theo các quy tắc của xã hội kinh tế truyền thống. Stablecoin cố gắng chuyển giá trị của tiền pháp định sang các con số trong tài khoản Chuỗi và việc chuyển tiền tín dụng giữa chúng cần phải khác với phương pháp của ngân hàng, đây là vấn đề cốt lõi rất quan trọng của tín dụng stablecoin . Nhìn chung, hiện có ba cách để thực hiện chuyển tiền tín dụng này: phát hành stablecoin có đủ tài sản dự trữ cơ quan tập trung , phát hành stablecoin dựa trên hợp đồng thông minh blockchain và thế chấp tài sản crypto và Stablecoin thuật toán.
Đối với stablecoin , stablecoin do cơ quan tập trung như USDT phát hành đang ở vị trí chủ đạo; loại mô hình sản phẩm này có logic đơn giản và với sự trợ giúp của mô hình truyền tín dụng của thị trường kinh tế truyền thống, người dùng dễ dàng hiểu và vận hành. Đây là lựa chọn hợp lý nhất trong giai đoạn phát triển ban đầu của lĩnh vực stablecoin. Cơ chế của loại thế chấp quá mức thứ hai và vòng thứ ba Stablecoin thuật toán không trực quan ở một mức độ nào đó. Người dùng thường không thể trực tiếp cảm nhận được logic neo giữ giá trị nội tại của sản phẩm stablecoin của họ (tức là người dùng chính không thể chấp nhận logic của họ tốt), đặc biệt là khi giá crypto giá cả biến động mạnh , người dùng không thể trực quan dự đoán kết quả của cơ chế thanh lý - trong thời kỳ giá cả biến động mạnh tài sản crypto biến động mạnh, cơ chế thanh lý sẽ dẫn đến một số kết quả phi lý trên thị trường. Những yếu tố này đã hạn chế sự phát triển của hai loại sau.
2.3.1. Dựa vào thị trường kinh tế truyền thống để chuyển tín dụng: USDT
Cơ quan tập trung phát hành stablecoin với đủ tài sản dự trữ và việc truyền tín dụng hoàn toàn dựa vào thị trường kinh tế truyền thống. Là mô hình stablecoin đơn giản nhất, một cơ quan tập trung dự trữ đủ tài sản và phát hành một số lượng stablecoin tương ứng trên blockchain (tổ chức phát hành chịu trách nhiệm phát hành và mua lại stablecoin), neo stablecoin vào tiền tệ hợp pháp 1: 1, nghĩa là cơ quan tập trung là chủ thể xác nhận tín dụng. Cần phải dựa vào việc kiểm toán hiệu quả bảng cân đối kế toán tài sản . Thông thường, các tài sản này chủ yếu là trái phiếu kho bạc, tiền mặt, v.v. trên thị trường truyền thống và một phần nhỏ cũng có thể là crypto như Bitcoin . Thông qua việc lưu ký thế chấp một đổi một, mô hình này đảm bảo rằng người dùng có thể mua lại tài sản thế chấp tương đương từ bên phát hành, đảm bảo sự ổn định về giá của stablecoin. Tuy nhiên, mô hình này cũng phụ thuộc rất nhiều vào việc lưu ký an toàn tài sản thế chấp, trong đó quan đến bên long chi tiết như sự tuân thủ của bên dự án, sự tuân thủ của bên lưu ký và tính thanh khoản của tài sản thế chấp. Thông thường, việc tổ chức phát hành có thể cung cấp báo cáo kiểm toán tuân thủ và hiệu quả hay không là điều đáng quan tâm nhất.
Việc thành lập dự án sớm của USDT cũng mang lại cho dự án lợi thế tiên phong đủ lớn. Hiện tại, đây là sản phẩm stablecoin có hơn 60% lượng lưu thông trên thị trường. Để đảm bảo sản phẩm được ứng dụng rộng rãi, USDT được phát hành trên nhiều blockchain bao gồm Omni, Ethereum, TRON, Solana , v.v. Trong giai đoạn đầu phát triển quy mô, các yếu tố như thanh khoản và nghi ngờ của thị trường về bảng tài sản đối kế toán của nó, cùng với những biến động của thị trường, khiến USDT thỉnh thoảng phải depeg (đôi khi có phí bảo hiểm) trong giai đoạn đầu. Tuy nhiên, những trường hợp đặc biệt này chỉ là tạm thời và việc neo USDT vào đồng đô la Mỹ nhìn chung là thành công. Chúng tôi cho rằng rằng không thiếu các yếu tố nhu cầu thị trường mạnh mẽ. Xét cho cùng, USDT là một sản phẩm cứng nhắc đối với thị trường crypto.
Để đáp lại những nghi ngờ của thị trường về tài sản dự trữ và khả năng thanh toán của mình, Tether hiện đã công bố một báo cáo kiểm toán đầy đủ và hiệu quả. Theo báo cáo kiểm toán của một cơ quan độc lập, tổng tài sản bộ phận phát hành USDT của Tether vào ngày 31 tháng 3 năm 2025 là khoảng 149,3 tỷ đô la Mỹ, phù hợp với quy mô USDT mà công ty đã phát hành. Khi xem xét kỹ lưỡng bảng tài sản, trong đó 81,49% tài sản dự trữ là tiền mặt, các khoản tương đương tiền mặt và các khoản tiền gửi ngắn hạn khác, chủ yếu là trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, đảm bảo tính lành mạnh của tài sản và nợ phải trả của công ty và xem xét đầy đủ các biện pháp thanh khoản để giải quyết việc hoàn trả. Điều thú vị là cũng có 7,66 triệu đô la dự trữ Bitcoin trong tài sản của công ty. Mặc dù số tiền không lớn, nhưng nó hoàn toàn phản ánh thực tế rằng Bitcoin(và sau đó mở rộng sang crypto khác) có thể được sử dụng làm tài sản dự trữ để phát hành stablecoin . Tóm lại, thành phần dự trữ USDT rất đa dạng, có tính đến cả thanh khoản và sự đa dạng của cấu hình.
Với tư cách là đơn vị phát hành USDT, Tether đã đạt được tổng lợi nhuận hơn 13 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, trong khi công ty thực tế chỉ có khoảng 150 nhân viên. Theo chu kỳ tăng lãi suất Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ, trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đã đóng góp vào lợi nhuận cốt lõi của Tether. Tất nhiên, sẽ có một khoản phí nhất định cho việc mua lại USDT. Là một công ty tuân thủ chịu trách nhiệm phát hành và mua lại stablecoin, mô hình của Tether hiện đang được thị trường săn đón nhiều nhất. Chúng tôi cho rằng rằng USDT đã thâm nhập thị trường ở giai đoạn đầu và nắm giữ vững lợi thế đi đầu trong cả kỷ nguyên sàn giao dịch tập trung(CEX) và DeFi. Đồng thời, việc dựa vào các công ty có xác nhận tín dụng do kiểm toán công khai trong xã hội truyền thống cung cấp để phát hành stablecoin cũng là một lý do quan trọng để được cả thị trường tài chính truyền thống và thị trường Web3.0 chấp nhận.
2.3.2. Stablecoin được phát hành phi tập trung tài sản thế chấp phi tập trung cũng có thể giành được sự tin tưởng của thị trường
Dựa trên hợp đồng thông minh blockchain để thế chấp tài sản crypto , việc phát hành stablecoin theo dự trữ vượt mức cũng có thể giành được lòng tin của thị trường. Tài sản crypto được thế chấp cho các hợp đồng thông minh, khóa tài sản crypto trên Chuỗi và phát hành một số lượng stablecoin nhất định. Vì tài sản crypto trên Chuỗi không tự nhiên duy trì sự ổn định về giá so với đô la Mỹ, nên có rủi ro tài sản thế chấp biến động. Để đạt được giá ổn định và việc mua lại stablecoin , loại stablecoin này sử dụng mô hình thế chấp quá mức để đạt được chuyển khoản tín dụng - nghĩa là giá trị của tài sản crypto được thế chấp vượt quá số lượng stablecoin được phát hành và khi thị trường biến động (đặc biệt là khi giá của tài sản thế chấp giá giảm), hợp đồng thông minh blockchain sẽ thanh lý tài sản thế chấp(và mua stablecoin cùng lúc) để đảm bảo khả năng mua lại của stablecoin. Sự khác biệt giữa mô hình này và mô hình đầu tiên là nó không dựa vào tín dụng của cơ quan tập trung. Mô hình lớn nhất và tiêu biểu nhất của mô hình này là USDe và Dai- USDe được phát hành trên cơ sở Dai và dựa trên giao thức Sky mới, và có thể cho rằng phiên bản nâng cấp của Dai (cả hai có thể được trao đổi tự do ở mức không giới hạn 1: 1). Vào năm 2024, MakerDAO đã đổi tên thành Sky Ecosystem và ra mắt sản phẩm stablecoin có tên là USDS. Tất cả tài sản crypto có thể được thế chấp đều có thể tạo ra Dai dưới sự kiểm soát của giao thức Sky thông qua hợp đồng thông minh có tên là Maker Vault. Giá giảm sẽ dẫn đến rủi ro giá trị tài sản thế chấp không đủ. Giao thức sẽ bán tài sản thế chấp (tức là mua vào Dai) theo các thông số đã đặt để hỗ trợ giá trị của Dai được neo vào đô la Mỹ theo tỷ lệ 1: 1.
Xét về cơ cấu tài sản thế chấp, tính đến ngày 5 tháng 5 năm 2025, tài sản thế chấp chính của USDS là token ETH, chiếm tỷ lệ hơn 92%.
Làm thế nào để đảm bảo tính ổn định Dai ? Nói cách khác, đảm bảo rằng người nắm giữ Dai có thể chuộc lại là cốt lõi của sự neo giữ ổn định Dai . Bên phát hành Dai tương tác với hợp đồng Sky Protocol Vault trên Chuỗi và gửi đủ tài sản crypto được thế chấp vào kho (giá trị tài sản lớn hơn số tiền phát hành Dai để đảm bảo rằng Dai có thể được chuộc lại). Trong điều kiện thị trường biến động, nếu giá của tài sản crypto được thế chấp giảm, sẽ có rủi ro tài sản thế chấp không thể chuộc lại Dai đã phát hành. Kho thanh lý và đấu giá tài sản thế chấp theo thỏa thuận của thủ tục hợp đồng và việc thanh lý được thực hiện bằng cách chuộc lại Dai . Cơ chế này tương tự như cơ chế tiền ký quỹ của hợp đồng tương lai. Khi tiền ký quỹ không đủ, các vị thế vị thế giữ sẽ được thanh lý trước. Giao thức Sky đã thiết kế một cơ chế giá đấu giá tương ứng để đảm bảo rằng giá trị tài sản thế chấp của kho có thể chuộc lại Dai đang lưu hành trên thị trường, điều đó có nghĩa là giá của Dai là "ổn định".
2.3.3. Stablecoin thuật toán: hoàn toàn tin tưởng blockchain, hiện có quy mô nhỏ
Hai mô hình stablecoin trên là phát hành stablecoin tương ứng bằng cách tài sản thế chấp . USDT là tài sản công ty dự trữ đủ và kiểm toán , trong khi USDS/ Dai hiện thực hóa cơ chế thế chấp và mua lại tài sản thông qua hợp đồng thông minh blockchain . Cơ chế định giá thanh lý và quản trị kho bạc của loại sau không hoàn toàn phi tập trung . Được thúc đẩy bởi nhu cầu của người dùng tài chính phi phi tập trung phi tập trung đối với stablecoin hoàn toàn phi tập trung, một cơ chế hoàn toàn dựa vào các cơ chế thuật toán để đạt được giá trị neo giữ stablecoin đã xuất hiện, tức là các sản phẩm duy trì giá stablecoin trên thị trường giao dịch thông qua các thuật toán đã xuất hiện lần lượt. Cơ chế ổn định giá này của Stablecoin thuật toán nói chung tương tự như cơ chế chênh lệch giá/phòng ngừa rủi ro thị trường dưới sự kiểm soát của thuật toán. Về lý thuyết, nó đảm bảo rằng stablecoin vẫn được neo giữ, nhưng thực tế vẫn đang trong giai đoạn đầu và không có gì lạ khi chúng đi chệch khỏi mức giá neo giữ. Quy mô của Stablecoin thuật toán vẫn tương đối nhỏ. So với loại thứ hai, Stablecoin thuật toán hoàn toàn dựa vào các thuật toán hợp đồng thông minh phi tập trung và về cơ bản không yêu cầu sự can thiệp của con người. Là một hướng đi sáng tạo, Stablecoin thuật toán lịch sử có nhiều cơ chế chênh lệch giá/phòng ngừa rủi ro khác nhau, nhưng nhìn chung không có nhiều dự án thành công trong thời gian dài.
Đại diện của Stablecoin thuật toán hiện là USDe lớn thứ ba, được phát hành bởi giao thức Ethena. Nói chung, người dùng được liệt kê trắng gửi tài sản crypto như BTC, ETH, USDT hoặc USDC vào giao thức Ethena đúc stablecoin có giá trị tương đương, USDe. Giao thức thiết lập vị thế đầu cơ giá xuống trên sàn giao dịch CEX để phòng ngừa biến động giá của tài sản dự trữ và duy trì giá trị của stablecoin đã phát hành. Phương pháp này tương tự như cơ chế phòng ngừa trong hợp đồng tương lai hàng hóa, là một chiến lược phòng ngừa trung tính được thực hiện tự động và hoàn toàn được kiểm soát bởi các thuật toán.
3. RWA: Một lĩnh vực ứng dụng quan trọng của stablecoin
Kể từ đầu năm nay, giá Bitcoin đã giảm ở một mức độ nhất định, khiến thị trường crypto đi xuống, trong khi thị trường RWA vẫn duy trì xu hướng tăng tốt. Theo dữ liệu của rwa.xyz, tính đến ngày 6 tháng 5, quy mô của RWA đã vượt quá 22 tỷ đô la Mỹ và đã cho thấy xu hướng tăng trưởng liên tục kể từ đầu năm nay. Theo quan điểm về tăng trưởng quy mô, có vẻ như nó không bị ảnh hưởng bởi sự sụt giảm giá giảm Bitcoin . Theo quan điểm về thành phần RWA, tín dụng tư nhân và token hóa Kho bạc Hoa Kỳ đã đóng góp vào quy mô và tăng trưởng lớn.
RWA đã trở thành động lực quan trọng thúc đẩy sự phát triển của thị trường crypto, không thể tách rời khỏi sự tham gia tích cực của các tổ chức tài chính truyền thống. Lấy thị trường Kho bạc Hoa Kỳ token hóa làm ví dụ, quỹ chính BUIDL được BlackRock và Securitize cùng ra mắt, và BENJI được Franklin Templeton ra mắt. Có thể thấy rằng các tổ chức tài chính truyền thống áp dụng RWA đã dần trở thành xu hướng.
Là một đường đua có tiềm năng tăng trưởng nhất định, nhu cầu về stablecoin của RWA cũng rất rõ ràng. RWA đưa tài sản thực tế vào Chuỗi và USDT là cầu nối giữa thế giới thực và thế giới Web3.0.
3.1 Xu hướng thể chế hóa RWA nhấn mạnh vai trò quan trọng của sự ổn định
Mặc dù RWA ra đời trong thế giới hoang dã của Web3.0, nhưng hiện nay nó đã cho thấy một xu hướng "thể chế hóa" nhất định - đặc biệt là Bitcoin ETF đã củng cố sự công nhận của các tổ chức tài chính và thị trường truyền thống đối với Web3.0, và xu hướng này là tự nhiên. Lấy Ondo làm ví dụ, đây là một công ty công nghệ blockchain của Hoa Kỳ có sứ mệnh là đẩy nhanh quá trình Web3.0 của thế giới tài sản truyền thống bằng cách xây dựng các nền tảng, tài sản và cơ sở hạ tầng đưa thị trường tài chính vào Chuỗi . Gần đây, công ty đã công bố ra mắt một chương trình công nghệ mới, Ondo Nexus, nhằm mục đích cung cấp thanh khoản theo thời gian thực cho các bên thứ ba phát hành trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ token hóa . Nói cách khác, Ondo Nexus cung cấp dịch vụ đổi và trao đổi trái phiếu kho bạc token hóa , tăng cường thanh khoản và tính thực tế của trái phiếu kho bạc token hóa , đồng thời xây dựng cơ sở hạ tầng cho nhiều loại tài sản RWA hơn. Khách hàng của công ty bao gồm Franklin Templeton, WisdomTree, Wellington Management và Fundbridge Capital, đồng thời tận dụng thanh khoản mọi thời tiết 7×24 giờ được cung cấp bởi các mối quan hệ hiện có với các công ty như BlackRock và PayPal. Ngoài ra, vào ngày 12 tháng 2, công ty đã công bố quan hệ đối tác chiến lược với World Liberty Financial (WLFI), được hỗ trợ bởi Donald Trump Jr. (con trai của Tổng thống Hoa Kỳ Trump), để đưa tài chính truyền thống vào Chuỗi bằng cách thúc đẩy phát triển RWA. RWA đã tăng tốc vào kỷ nguyên "thể chế hóa".
Với Ondo Nexus, các nhà đầu tư vào trái phiếu kho bạc token hóa của các đơn vị phát hành đối tác sẽ có thể dễ dàng mua lại tài sản RWA của họ bằng nhiều loại stablecoin , do đó tăng cường thanh khoản và tiện ích của toàn bộ hệ sinh thái, cải thiện khả năng đầu tư của không gian RWA và tăng sự tin tưởng vào thanh khoản của tài sản Chuỗi . Năm 2024, tổng giá trị bị khóa (TVL) của tài sản RWA trong danh mục kho bạc token hóa của công ty đã vượt quá 3 tỷ đô la Mỹ, đạt được kết quả tốt.
Với sự hỗ trợ của các tổ chức tài chính truyền thống, Ondo đã có được sự hỗ trợ thanh khoản tốt, đóng vai trò quan trọng trong việc thu hút khách hàng từ các thị trường tài chính truyền thống. Rốt cuộc, nhiều tài sản của những khách hàng này không nằm trong Chuỗi.
4. Thị trường thanh toán truyền thống đang phát triển stablecoin: thanh toán và sinh lãi
Là cầu nối giữa Web3.0 và thế giới thực, stablecoin có vai trò hai chiều. Không chỉ tài sản thế giới thực trên Chuỗi thông qua stablecoin , mà ứng dụng của stablecoin cũng đang thâm nhập vào thị trường thế giới thực. Chúng ta có thể mong đợi rằng ứng dụng của stablecoin trong thanh toán xuyên biên giới sẽ đáng để mong đợi. Đồng thời, là một tài sản tương tự như "tiền tệ hợp pháp" bóng tối, nếu người dùng có thể tạo ra lãi suất khi nắm giữ stablecoin, thì đó sẽ là một bước đột phá quan trọng khác.
Không phải là mới khi các tổ chức thanh toán truyền thống như Mastercard hỗ trợ việc sử dụng stablecoin . Đây là một nỗ lực tích cực của các tổ chức tài chính truyền thống đối với lưu lượng tài chính Web3.0. Vì hệ thống DeFi cung cấp phương thức sinh lãi cho tài sản crypto nên đây là một lợi thế cho tài sản Chuỗi . Về mặt sinh lãi, các tổ chức tài chính truyền thống cũng đang tìm kiếm sức hấp dẫn cao hơn. Gã khổng lồ thanh toán PayPal đang đẩy mạnh nỗ lực phát triển thị trường stablecoin PYUSD của mình. Gần đây, công ty đang chuẩn bị bắt đầu cung cấp lãi suất 3,7% số dư cho người dùng Hoa Kỳ nắm giữ PYUSD. Kế hoạch sẽ được triển khai vào mùa hè này và người dùng sẽ được hưởng lãi khi lưu trữ PYUSD trong ví PayPal và Venmo. PYUSD có thể được sử dụng thông qua PayPal Checkout, chuyển cho người dùng khác hoặc đổi lấy đô la Mỹ truyền thống.
Ngay từ tháng 9 năm 2024, Paypal đã chính thức công bố rằng họ sẽ cho phép các đối tác thanh toán sử dụng PayPal USD (PYUSD) quyết toán các khoản chuyển tiền xuyên biên giới thông qua Xoom, cho phép họ tận dụng tối đa lợi thế về chi phí và tốc độ của công nghệ blockchain; vào tháng 4 năm đó, công ty đã cho phép người dùng Xoom tại Hoa Kỳ sử dụng PYUSD để chuyển tiền cho người thân và bạn bè ở nước ngoài mà không phải trả phí giao dịch. Xoom là một dịch vụ thuộc PayPal. Là một công ty tiên phong trong lĩnh vực chuyển tiền kỹ thuật số, công ty cung cấp các dịch vụ chuyển tiền, thanh toán hóa đơn và nạp tiền điện thoại di động nhanh chóng và tiện lợi cho người thân và bạn bè ở khoảng 160 quốc gia trên toàn thế giới.
Nói cách khác, stablecoin đang bắt đầu được thị trường thanh toán truyền thống áp dụng và tạo ra sự quan tâm là một phương tiện quan trọng để thu hút khách hàng.
Vào ngày 7 tháng 5 năm 2025, Futu International Securities đã công bố rằng ra mắt các dịch vụ nạp tiền tài sản crypto như BTC, ETH và USDT, cung cấp cho người dùng các dịch vụ phân bổ tài sản Crypto+TradFi (tài chính truyền thống). Gần đây, ba năm sau khi từ bỏ dự án Libra/Diem, Meta đã liên hệ với một số công ty crypto để thảo luận về ứng dụng của stablecoin, khám phá các khoản thanh toán xuyên biên giới cho người sáng tạo thông qua stablecoin để giảm chi phí. Đây là xu hướng chung đối với các tổ chức tài chính/Internet truyền thống khi bắt đầu triển khai các dịch vụ tài sản crypto và chia sẻ lưu lượng tài chính Web3.0.
Tất nhiên, các bên tham gia dự án crypto cũng đang tích cực mở rộng sang thị trường tài chính truyền thống. Vào ngày 1 tháng 4, giờ địa phương tại Hoa Kỳ, Circle, đơn vị phát hành stablecoin USDC, đã nộp biểu mẫu S-1 lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, nộp đơn xin niêm yết trên Sàn giao dịch New York với mã cổ phiếu CRCL. Circle báo cáo rằng tính đến cuối năm 2024, doanh thu việc kinh doanh liên quan đến stablecoin của họ là 1,7 tỷ đô la Mỹ, chiếm 99,1% thu nhập. Circle dự kiến sẽ trở thành đơn vị phát hành stablecoin đầu tiên được niêm yết tại thị trường Hoa Kỳ. Nếu Circle được niêm yết thành công lần, nó sẽ thúc đẩy hơn nữa sự phát triển của thị trường stablecoin Hoa Kỳ và đồng thời đẩy nhanh quá trình chấp nhận stablecoin của những người dùng tài chính truyền thống, đặc biệt là người dùng tổ chức - xét cho cùng, những người dùng stablecoin truyền thống hiện tại vẫn đến từ thị trường crypto.
5. Stablecoin nên được quản lý như thế nào?
Crypto ra đời trong tự nhiên. Là một thứ hoàn toàn mới, quá trình phát triển của nó đi kèm với một trò chơi giám sát. Lấy thị trường Hoa Kỳ làm ví dụ, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC), Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC), Mạng lưới Thực thi Tội phạm Tài chính (FinCEN) chịu trách nhiệm chống rửa tiền (AML), tài trợ khủng bố (CFT) và Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ (OCC) (chịu trách nhiệm giám sát liên quan đến việc kinh doanh ngân hàng quốc gia) và các cơ quan quản lý khác có thiện chí và trường hợp để quản lý crypto. Trên thực tế, là một thứ mới, crypto cũng đã phần lớn chạm đến phạm vi quản lý của các cơ quan trên và nhiều cơ quan quản lý khác nhau cũng đang nỗ lực tăng cường quyền lực thống trị của việc giám sát crypto. Tuy nhiên, hiện tại không có luật và quy định quản lý nào được ban hành. Tất cả các cơ quan đều đang thực hiện giám sát theo luật và quy định hiện hành hoặc theo hiểu biết của riêng họ. Trong quá trình phát triển, các dự án crypto thường phải đối mặt với sự can thiệp của cơ quan quản lý và các thủ tục pháp lý từ các cơ quan quản lý. Lấy Tether, đơn vị phát hành USDT, làm ví dụ. Vào những ngày đầu, công ty phải đối mặt với cáo buộc từ Văn phòng Tổng chưởng lý New York cho rằng công ty có những vấn đề như hoạt động mờ ám và lừa dối các nhà đầu tư. Sau cuộc điều tra kéo dài 22 tháng, Văn phòng Tổng chưởng lý New York đã công bố vào tháng 2 năm 2021 rằng họ đã đạt được thỏa thuận giải quyết với Tether và Tether đã nộp phạt 18,5 triệu đô la và bị cấm cung cấp các sản phẩm và dịch vụ liên quan cho công dân New York. Có rất nhiều cáo buộc tương tự từ các cơ quan quản lý đối với các dự án hoặc nền tảng crypto. Đây là thực tế hiện tại mà quy định về crypto phải đối mặt - việc thiếu một khuôn khổ pháp lý đủ hoàn thiện đã khiến crypto lang thang trong vùng xám.
Kể từ khi ETF spot Bitcoin được chấp thuận niêm yết tại Hoa Kỳ, thị trường crypto không chỉ đạt được sự phát triển lớn về quy mô thị trường mà còn có thái độ tích cực hơn về mặt quy định. Hoa Kỳ là một ví dụ tiêu biểu và thái độ quản lý đối với crypto nhìn chung là tích cực. Nhà Trắng đã tổ chức hội nghị thượng đỉnh crypto đầu tiên vào ngày 7 tháng 3 và nhiều chuyên gia trong ngành bao gồm cả CEO của Coinbase và nhà sáng lập MicroStrategy (MSTR) đã được mời tham gia. Tổng thống Trump tuyên bố tại hội nghị thượng đỉnh rằng chính phủ liên bang Hoa Kỳ sẽ hỗ trợ phát triển Bitcoin đại diện bởi Crypto và thị trường tài sản kỹ thuật số, và ông ủng hộ Quốc hội thông qua luật để cung cấp sự chắc chắn về mặt quy định cho thị trường crypto và tài sản kỹ thuật số.
Đối với quy định stablecoin tại Hoa Kỳ, điều quan trọng nhất hiện nay là Đạo luật GENIUS, yêu cầu stablecoin phải được hỗ trợ bởi tài sản tài sản như đô la Mỹ và trái phiếu kho bạc ngắn hạn, liên quan đến việc thiết lập khuôn khổ pháp lý cho việc phát hành stablecoin tại Hoa Kỳ. Thượng viện Hoa Kỳ đã tổ chức một cuộc bỏ phiếu quan trọng về Đạo luật GENIUS Stablecoin vào ngày 8 tháng 5 theo giờ địa phương, nhưng thật không may, dự luật đã không được thông qua vào cuối cùng. Theo quan điểm của USDT, stablecoin phổ biến nhất, tài sản dự trữ của nó chủ yếu là đô la Mỹ và trái phiếu kho bạc, gần với các yêu cầu của dự luật hơn, nhưng đối với hai loại stablecoin chính như Dai và USDe, vẫn còn một khoảng cách rất lớn với các yêu cầu của Đạo luật GENIUS. Để đáp lại, trước đó, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã ban hành chỉ dẫn thông báo vào ngày 4 tháng 4 theo giờ địa phương, nêu rõ rằng stablecoin đáp ứng một số điều kiện nhất định được xác định là "không phải chứng khoán" theo chỉ dẫn mới và được miễn các yêu cầu báo cáo giao dịch. SEC định nghĩa loại "stablecoin tuân thủ" này là: một token được hỗ trợ đầy đủ bởi dự trữ tiền tệ fiat hoặc các công cụ ngắn hạn, rủi ro thấp, thanh khoản cao và có thể được đổi thành token Mỹ theo tỷ lệ 1:1. Định nghĩa này loại trừ rõ ràng Stablecoin thuật toán duy trì tỷ giá cố định bằng đô la thông qua các thuật toán hoặc chiến lược giao dịch tự động, khiến địa vị quản lý của Stablecoin thuật toán, tài sản đô la tổng hợp (RWA) và token tiền tệ fiat có lãi suất trở nên không chắc chắn.
Hiện tại, mặc dù stablecoin đang chiếm ưu thế trên thị trường, chúng vẫn thiếu một khuôn khổ pháp lý hoàn chỉnh và rõ ràng để hỗ trợ. Đây là một mô hình thu nhỏ của tình trạng hiện tại của quy định crypto- là crypto cải tiến về tài chính hoặc công nghệ khác với bất kỳ cải tiến nào trước đây, những thách thức về quy định mà nó phải đối mặt cũng là chưa từng có.
Theo quan điểm thực tế, stablecoin là crypto"đơn giản nhất". Xem xét mối quan hệ với tiền tệ hợp pháp, stablecoin có thể thâm nhập vào lĩnh vực thanh toán và là crypto mà các cơ quan quản lý chú ý nhất. Không chỉ Hoa Kỳ quan tâm đến quy định mà các khu vực khác như Hồng Kông cũng đang đẩy nhanh việc quản lý stablecoin. Vào ngày 27 tháng 2 năm nay, ủy ban dự luật có liên quan của Hội đồng lập pháp Hồng Kông, Trung Quốc đã xem xét "Dự luật Stablecoin". Ho Hong-che, giám đốc (tài chính kỹ thuật số) của Cơ quan tiền tệ Hồng Kông, cho biết ông hy vọng Hội đồng lập pháp sẽ thông qua dự thảo trong năm nay, sau đó Cơ quan tiền tệ Hồng Kông sẽ ban hành chỉ dẫn quản lý để giải thích cách các cơ quan quản lý giải thích luật, bao gồm thông tin chi tiết về việc kinh doanh của bên phát hành và sẽ triển khai hệ thống kịp thời để mở cho những người tham gia quan tâm nộp đơn xin cấp phép. Vào ngày 22 tháng 4, Shen Jianguang, phó chủ tịch kiêm chuyên gia kinh tế trưởng của JD Group, cho biết JD hiện đã bước vào giai đoạn thử nghiệm "hộp cát" để phát hành stablecoin tại Hồng Kông, Trung Quốc. Đây cũng là phản ứng tích cực đối với quy định của các công ty tại Hồng Kông, cho thấy thị trường Hồng Kông có kỳ vọng nhất định về nhu cầu ổn định.
Tóm lại, tình trạng hiện tại của stablecoin là chúng đang ở giai đoạn ứng dụng trước rồi mới điều chỉnh theo quy định. Trong mọi trường hợp, nhu cầu ứng dụng và logic việc kinh doanh của stablecoin về cơ bản đã trưởng thành. Các chính sách quản lý của chính quyền Hoa Kỳ và Hồng Kông sẽ chỉ đóng vai trò quản lý trong quá trình phát triển stablecoin và cung cấp logic phát triển việc kinh doanh rõ ràng hơn cho các tổ chức tài chính truyền thống.
6. Cảnh báo rủi ro
Sự phát triển của công nghệ blockchain không tốt như mong đợi: Các công nghệ và dự án liên quan đến blockchain nền tảng Bitcoin đang trong giai đoạn phát triển ban đầu và có rủi ro sự phát triển của công nghệ sẽ không tốt như mong đợi.
Sự không chắc chắn của chính sách quản lý: Hoạt động thực tế blockchain và Web3.0 liên quan đến một số chính sách quản lý tài chính, mạng lưới và các chính sách quản lý khác. Hiện tại, các chính sách quản lý của nhiều quốc gia vẫn đang trong giai đoạn nghiên cứu và thăm dò, và chưa có mô hình quản lý hoàn thiện, vì vậy ngành này phải đối mặt rủi ro về sự không chắc chắn trong chính sách quản lý.
Việc triển khai mô hình kinh doanh Web3.0 không như mong đợi: Cơ sở hạ tầng và các dự án liên quan đến Web3.0 đang trong giai đoạn phát triển ban đầu và có rủi ro triển khai mô hình kinh doanh sẽ không như mong đợi.
