Bài viết bởi: Lucas Tcheyan, Trợ lý nghiên cứu, Galaxy Digital
Bản dịch của: Jinse Finance xiaozou
Kể từ ngày 16 tháng 7, các yêu cầu rút tiền ETH đã tăng vọt, với số lượng yêu cầu rút tiền của người xác thực tăng từ 1.920 lên hơn 475.000 vào ngày 22 tháng 7, và thời gian chờ đợi kéo dài từ chưa đến một giờ lên hơn tám ngày. Mặc dù hiệu suất giá ETH mạnh mẽ gần đây và những điều chỉnh đối với các yêu cầu đặt cọc của người xác thực trong nâng cấp ETH Pectra được dự đoán sẽ góp phần làm tăng hoạt động rút tiền, nhưng sự tăng đột biến lần chủ yếu được thúc đẩy bởi sự tăng vọt của lãi suất vay mượn ETH bắt đầu từ ngày 16 tháng 7. Sự tăng vọt lãi suất này đã kích hoạt việc thanh lý rộng rãi các chiến lược luân chuyển ETH, làm trầm trọng thêm áp lực mất cân bằng đối với thanh khoản dựa trên ETH - token thanh khoản và reStake (LST và LRT).
1. Hàng đợi đặt cọc Ethereum
Hàng đợi rút tiền đặt cọc của Ethereum là một cơ chế tích hợp được thiết kế để quản lý việc rút tiền đã đặt cọc khỏi mạng một cách có trật tự bởi các trình xác thực. Để duy trì sự ổn định của mạng và ngăn chặn việc rút tiền ồ ạt của các trình xác thực làm ảnh hưởng đến sự đồng thuận, Ethereum giới hạn số lượng trình xác thực có thể rút tiền trong mỗi chu kỳ. Giới hạn này, được gọi là "giới hạn luân chuyển", liên quan đến tổng số trình xác thực đang hoạt động, cho phép khoảng 8 đến 10 trình xác thực rút tiền mỗi chu kỳ (khoảng 6,4 phút). Khi một trình xác thực bắt đầu rút tiền tự nguyện, họ sẽ vào hàng đợi và chờ được xử lý. Sau khi rút tiền, tiền sẽ trải qua một khoảng thời gian trì hoãn bắt buộc (khoảng 27 giờ) trước khi rút. Trong thời gian nhu cầu rút tiền cao, hàng đợi có thể bị tắc nghẽn nghiêm trọng, dẫn đến thời gian chờ đợi kéo dài nhiều ngày hoặc thậm chí nhiều tuần.
Tuần này không phải là lần đầu tiên Ethereum gặp phải tình trạng tồn đọng yêu cầu rút tiền. Vào tháng 1 năm 2024, thời gian chờ đợi để rút 550.000 ETH trong quá trình tái cấu trúc nền tảng lending crypto Celsius đã phá sản lên tới sáu ngày.
2. Chiến lược chu kỳ ETH: Làn sóng thanh lý: Lãi vay mượn gây ra phản ứng dây chuyền.
Bắt đầu từ ngày 14 tháng 7, lãi suất vay mượn ETH trên giao thức tài chính phi tập trung Aave bắt đầu tăng đột biến định kỳ. Mặc dù lãi suất vay mượn thường duy trì trong khoảng từ 2% đến 3%, nhưng chúng đã tăng vọt lên mức cao 18% vào các ngày 16, 18 và 21 tháng 7. Sự biến động mạnh này bắt nguồn từ việc rút tiền quy mô lớn từ một ví liên kết với sàn giao dịch HTX, dẫn đến sự sụt giảm mạnh lượng cung ứng ETH Aave . Ví này đã rút hơn 167.000 ETH kể từ ngày 18 tháng 6, và sự giảm đột ngột lượng tiền gửi khả dụng đã gây áp lực lên người dùng đang sử dụng chiến lược luân chuyển ETH trên Aave , góp phần làm tăng đột biến các yêu cầu rút tiền.
Chiến lược chu kỳ là một chiến lược khuếch đại lợi nhuận staking ETH được áp dụng rộng rãi trong người giao dịch crypto . Cách thức hoạt động tiêu chuẩn của chiến lược này là người dùng gửi Token Staking Thanh khoản (LST) hoặc Token Thanh khoản reStake Thanh khoản (LRT) làm tài sản thế chấp vào các nền tảng như Aave , vay ETH, đổi lấy thêm LST và gửi lại. Quá trình lặp đi lặp lại này tạo ra một vị thế đòn bẩy. Khi tỷ suất lợi nhuận staking vượt quá lãi suất vay mượn ETH, người dùng có thể thu lợi từ chênh lệch lãi suất. Chiến lược này có thể được thực hiện thủ công hoặc thông qua các kho tiền tự động được cung cấp bởi các giao thức như EtherFi và Instadapp.
Tuy nhiên, với việc nguồn cung ETH thắt chặt bắt đầu từ ngày 16 tháng 7, lợi nhuận suất từ việc đặt cọc và vay mượn...
Chênh lệch lãi suất giữa chi phí cho vay đã chuyển sang âm. Tính đến ngày 21 tháng 7, chênh lệch này đã giảm xuống mức thấp nhất là -2,25%, khiến các chiến lược theo chu kỳ trở nên không sinh lời. Điều này đã gây ra một làn sóng thanh lý lớn, với việc người dùng rút ETH đã gửi, trả nợ và dần dần giảm đòn bẩy. Vì hầu hết các nhà giao dịch sử dụng LST/LRT làm tài sản thế chấp, họ cần phải đổi các tài sản này lấy ETH hoặc hủy bỏ việc đặt cọc, gây thêm áp lực lên thị trường thứ cấp LST/LRT và hàng đợi thoát khỏi trình xác thực Ethereum.
Khi lãi suất vay mượn tăng cao, việc tách rời LST và LRT khỏi ETH càng trở nên mạnh mẽ hơn. Thông thường, LST/LRT duy trì mức chiết khấu nhẹ so với ETH để bù đắp cho sự chậm trễ trong việc rút tiền do hàng đợi rút tiền trên Ethereum, hạn chế thanh khoản của DEX và rủi ro đặc thù của giao thức (như tịch thu tài sản thế chấp hoặc rủi ro hợp đồng thông minh). Trong quá trình giảm đòn bẩy hoặc rút tiền bắt buộc, áp lực bán ra này có thể đẩy giá LST/LRT xuống thấp hơn mệnh giá. Hơn nữa, các quỹ chiến lược luân chuyển tự động phản ứng với sự biến động của thị trường theo nhiều cách khác nhau — một số chọn cách rút tiền, trong khi những quỹ khác bán trực tiếp trên thị trường thứ cấp. Ví dụ , tính đến tại, chiến lược thanh khoản của EtherFi vẫn còn khoảng 20.000 ETH trong hàng đợi rút tiền trên Ethereum.
Một yếu tố khác làm trầm trọng thêm tình trạng tắc nghẽn hàng đợi là một số người tham gia thị trường đã bắt đầu thực hiện giao dịch chênh lệch giá (arbitrage) hiện tượng hủy neo tỷ giá LST/LRT. Bằng cách mua LST/LRT với giá chiết khấu trên thị trường thứ cấp và sau đó quy đổi toàn bộ giá trị ETH thông qua việc rút tiền đặt cọc, họ thu lợi từ chênh lệch giá. Hành vi này càng làm tăng thêm số lượng yêu cầu thoát khỏi hàng đợi ETH.
3. Nhu cầu thế chấp mới tăng vọt cùng lúc.
Sự gia tăng đột biến trong các yêu cầu rút tiền đặt cọc được bù đắp bởi sự gia tăng đáng kể nhu cầu đặt cọc mới. Kể từ tháng 6, số lượng đơn đăng ký đặt cọc ETH và yêu cầu chấp nhận trình xác thực đã tăng lên mức cao nhất kể từ tháng 4 năm 2024.
Điều này chủ yếu xuất phát từ hai yếu tố: thứ nhất, những ưu điểm của tài sản ETH so với Bitcoin.
Hiệu suất vượt trội bất thường này đã khơi dậy sự hứng thú của thị trường; thứ hai, có nhu cầu phân bổ từ một số công ty quản lý kho bạc tài sản kỹ thuật số (DATCO) gần đây đã mua hơn 2,5 tỷ đô la giá trị ETH.
4. Triển vọng tương lai
Mặc dù những tiêu đề về việc rút ETH ban đầu có thể gợi ý một làn sóng chốt lời, nhưng khi xem xét kỹ hơn, ta thấy rằng phần lớn hoạt động này thực chất được thúc đẩy bởi sự biến động trên thị trường vay mượn ETH và sự tăng vọt vay mượn kể từ ngày 16 tháng 7. Điều này được quan điểm bởi nhu cầu mạnh mẽ liên tục đối với việc staking mới - lượng staking mới gần như đã bù đắp được khối lượng rút tiền hiện tại.
Bất chấp nhu cầu tăng cao, kiến trúc staking của ETH vẫn tiếp tục hoạt động như mong đợi. Mặc dù một số người có thể phàn nàn về thời gian chờ đợi xếp hàng dài hơn đáng kể, nhưng đây chính xác là một tính năng thiết kế của mạng lưới, chứ không phải là một lỗi. Mục đích của nó là để hạn chế tốc độ các trình xác thực tham gia hoặc rời đi, từ đó bảo vệ sự ổn định và bảo mật của cơ chế đồng thuận Bằng chứng cổ phần (PoS) Ethereum .
Tuy nhiên, sự cố lần làm nổi bật tính dễ tổn thương liên tục của hệ sinh thái đặt cọc và reStake thanh khoản ETH. Tài sản này vẫn rất nhạy cảm với các chiến lược đòn bẩy và dễ bị căng thẳng trong điều kiện thị trường khắc nghiệt. Tác động lan rộng của việc hủy neo LST/LRT và sự chậm trễ trong việc chuộc lại càng nhấn mạnh tầm quan trọng của việc xem xét rủi ro thời hạn và tắc nghẽn thanh khoản.
Trong tương lai, các giao thức hoàn toàn dựa vào cơ chế rút tiền gốc Ethereum có thể sẽ phải đối mặt với nhiều sự giám sát hơn. Chúng tôi dự đoán thị trường sẽ ngày càng chú trọng đến các giải pháp tăng cường tính linh hoạt trong việc rút tiền – chẳng hạn như thị trường rút tiền ngang hàng, nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) LST/LRT được tối ưu hóa và các kho thanh thanh khoản của giao thức được thiết kế đặc biệt để giảm tắc nghẽn hàng đợi rút tiền và làm trơn tru dòng tiền.
