Tác giả: ArkStream
Liên kết gốc: https://mp.weixin.qq.com/s/pZnC7gQwxh3OXH-mcs52uw
Lưu ý: Bài viết này được tái bản. Độc giả có thể tìm hiểu thêm thông tin bằng cách truy cập liên kết gốc. Nếu tác giả có bất kỳ phản đối nào về định dạng tái bản, vui lòng liên hệ với chúng tôi và chúng tôi sẽ điều chỉnh theo yêu cầu của tác giả. Bản tái bản này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư hoặc đại diện cho quan điểm hay lập trường của Wu Shuo.
Chúng tôi vui mừng thông báo rằng ArkStream Capital đã đầu tư thêm 10 triệu đô la vào Ethena vào tháng 8 năm 2025, bổ sung vào khoản đầu tư dài hạn 5 triệu đô la của chúng tôi trong vòng đầu tiên vào tháng 12 năm 2024. Sự gia tăng đầu tư lần phản ánh sự ghi nhận mạnh mẽ của chúng tôi đối với những đột phá về mặt cấu trúc của Ethena trong cả phát triển sản phẩm và thị trường vốn.
Điều khiến chúng tôi quyết tâm tăng cường đầu tư không chỉ là sự tăng trưởng bùng nổ về dữ liệu mà còn là sự đổi mới mang tính thể chế của Ethena ở cấp độ thị trường vốn.
Bánh đà của "đường song song của tiền tệ và cổ phiếu"
Trong hai năm qua, Ethena không chỉ chứng minh được sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (PMF) của USDe mà còn tích hợp thành công một giao thức phi tập trung thuần túy crypto với một phương tiện vốn có thể cấu hình thông qua cổ phiếu Mỹ vào một bánh đà "kép" cho tiền điện tử và cổ phiếu, đạt được bước chuyển đổi quan trọng sang cái mà chúng tôi gọi là Sự Phù Hợp Giữa Vốn và Thị Trường (CMF). Vấn đề không nằm ở việc kinh doanh chênh lệch giá ngắn hạn, mà là kết nối dòng tiền giao thức, quản trị và vốn bên ngoài tuân thủ quy định vào một cấu trúc vốn có thể tái sử dụng.
Mặt vốn chủ sở hữu (StablecoinX): Sau khi sáp nhập với việc kinh doanh TLGY SPAC, PIPE đã tăng quy mô từ 360 triệu đô la lên tổng cộng 895 triệu đô la (với 530 triệu đô la bổ sung trong vòng gần đây nhất), với kế hoạch niêm yết trên Nasdaq với mã "USDE". Sau khi đóng cửa, StablecoinX sẽ nắm giữ hơn 3 tỷ ENA trên bảng tài sản . Vòng gọi vốn này sẽ được sử dụng để mua ENA khóa vị thế từ công ty con của quỹ . Đồng thời, công ty con của quỹ sẽ ủy quyền cho một nhà tạo lập thị trường bên thứ ba thực hiện khoảng 310 triệu đô la mua lại giao spot trên thị trường mở trong 6-8 tuần tới. Tỷ lệ mua lại là: 5 triệu đô la mỗi ngày nếu ENA trên 0,70 đô la; 10 triệu đô la mỗi ngày nếu ENA dưới 0,70 đô la hoặc nếu nó giảm hơn 5% trong một ngày. Con số này ước tính chiếm 13% nguồn cung lưu hành, sau khi đã mua lại khoảng 7,3% trong vòng PIPE đầu tiên. Hơn nữa, Quỹ Ethena vẫn giữ quyền phủ quyết đối với bất kỳ đợt bán tháo nào của StablecoinX. Điều này khóa chặt nguồn vốn cổ phần và nhu cầu về tài sản quản trị trên Chuỗi , tạo thành một kênh thể chế hóa "vốn tuân thủ → nhu cầu về token quản trị".
Về phía token(ENA): USDe đã đạt 12 tỷ đô la vốn hóa thị trường, đứng thứ ba trong số stablecoin . Giao thức đã tạo ra hơn 500 triệu đô thu nhập lịch sử và rủi ro Aave với tài sản liên quan đến USDe đã đạt khoảng 4,7 tỷ đô la. Các cuộc thảo luận về việc chuyển đổi phí sENA đang được đẩy nhanh: Ủy ban Rủi ro Ethena đã thiết lập chỉ báo kích hoạt rõ ràng ( lượng lưu thông USDe, thu nhập giao thức tích lũy và phạm vi CEX). Với việc niêm yết USDe trên Binance, điều kiện quan trọng cuối cùng đã được đáp ứng và giao thức hiện có cơ chế phân bổ một phần thu nhập cho sENA. Điều này có nghĩa là việc thu hút dòng tiền token đang bước vào giai đoạn mở đầu đáng kể và đề xuất giá trị của ENA sẽ chuyển từ việc chỉ dựa vào kỳ vọng tăng trưởng sang được neo trực tiếp vào dòng tiền của giao thức.
Tín hiệu Bên ngoài (Dự trữ DAT): Mega Matrix (NYSE: MPU) đã công bố sẽ chỉ định ENA làm dự trữ chiến lược chính cho DAT, trên thực tế là sử dụng bảng tài sản của công ty đại chúng để "mua" giao thức này trong dài hạn. Đồng thời, Mega Matrix đã nộp đơn đăng ký niêm yết trị giá 2 tỷ đô la lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), dành chỗ cho việc tài trợ linh hoạt lần trong vài năm tới. Điều này không chỉ khóa chặt ENA trong phân bổ tài sản mà còn đặt ra giới hạn cho các công cụ tài trợ cho "gia tăng thu mua liên tục" hoặc các hoạt động vốn liên quan, cung cấp hỗ trợ thể chế bên ngoài cho nhu cầu dài hạn đối với ENA.
Không giống như mô hình chênh lệch giá "mua vỏ trực tiếp + ỐNG + ATM", thiết kế ba điểm này tạo thành một vòng khép kín:
Tài trợ vốn chủ sở hữu → Nhu cầu/mua lại ENA → Mở rộng USDe → Tăng trưởng dòng tiền giao thức (hỗ trợ định giá và tái cấp vốn) → Phân bổ DAT/tổ chức → Mua cấu trúc bên ngoài → Dòng tiền chảy ngược trở lại cả cấp độ tiền xu và cổ phiếu, cuối cùng mang lại lợi ích cho cả người nắm giữ token và cổ đông.
Đây là lần đầu tiên một giao thức DeFi thâm nhập vào thị trường chứng khoán Hoa Kỳ thông qua các công cụ tài chính có cấu trúc. Ethena đang chuyển đổi " tăng trưởng giao thức" thành "nhu cầu của tổ chức", giúp việc nắm giữ giá trị của ENA trở nên linh hoạt hơn với vốn qua các chu kỳ, đây cũng là một trong những lý do cốt lõi khiến chúng tôi tiếp tục đặt cược lớn vào nó.
USDe: Lãi suất chuẩn mới của DeFi
USDe sử dụng cơ chế trung lập delta gốc tiền crypto tử để thúc đẩy lợi nhuận và đang dần được thị trường coi là lãi suất chuẩn mới cho các quỹ DeFi và là mỏ neo của " tài sản không rủi ro ":
Nguồn cung: Tính đến cuối tháng 8, giá trị của đồng tiền này đã vượt quá 12,5 tỷ đô la, trở thành đồng stablecoin lớn thứ ba.
Mức độ tiếp xúc vay mượn hàng đầu: Rủi ro Aave với tài sản liên quan đến Ethena là 4,7 tỷ đô la, chứng tỏ địa vị thanh khoản bậc nhất của công ty trên thị trường tín dụng DeFi chính thống.
Quy mô Chuỗi chéo: Tổng khối lượng giao dịch vượt quá 5,7 tỷ đô la Mỹ;
Phạm vi lợi nhuận: Thông qua chiến lược trung hòa delta, chiến lược này mang lại lợi nhuận hàng năm khoảng 9–11%, được coi là “tỷ lệ không rủi ro” của DeFi.
· Thu nhập thỏa thuận: Tổng thu nhập vượt quá 500 triệu đô la Mỹ, với thu nhập cao nhất trong một tuần đạt 13,4 triệu đô la Mỹ vào tháng 8 năm 2025.
Khi USDe được sử dụng rộng rãi hơn như một tài sản thế chấp và quyết toán , phản hồi tích cực được hình thành từ quy mô, thanh khoản và lợi nhuận của nó sẽ củng cố thêm giá trị quản trị và phân phối của ENA (bao gồm cả lợi nhuận giá trị do các cơ chế chuyển đổi phí tiềm năng mang lại).
"Dự phòng" sau stablecoin: Từ đồng đô la lợi nhuận đến lớp quyết toán và lớp vốn
Stablecoin không phải là điểm cuối, mà là nền tảng cho dòng tiền và phân phối. "Sự hỗ trợ" của Ethena được thể hiện qua việc mở rộng đồng bộ hoạt động phân phối và quyết toán:
Lớp phân phối: Cho phép "tiền thu lợi nhuận" đến được với các tổ chức và hàng tỷ người dùng
iUSDe (Phiên bản dành cho tổ chức): Thông qua định dạng hợp đồng hạn chế chuyển nhượng, bản chất lợi nhuận của sUSDe được tích hợp vào mạng lưới phân phối TradFi trong một gói tuân thủ, giúp giảm thiểu khó khăn về vận hành và tuân thủ cho các tổ chức.
tsUSDe (Telegram/ TON ): Thông qua sự hợp tác độ sâu với TON , tsUSDe được nhúng sẵn vào hệ sinh thái ví Telegram, nhắm mục tiêu đến hàng tỷ thiết bị đầu cuối và biến lợi nhuận bằng đô la Mỹ thành tài sản gốc trên internet có thể phân phối ngay lập tức.
Lý do quan trọng: “Tuân thủ nhẹ + tham gia ở cấp độ nền tảng” về mặt phân phối có thể tăng cường vòng phản hồi tích cực của “quy mô USDe → mức độ tiếp xúc vay mượn → thu nhập giao thức”; 4,7 tỷ đô la trong các vị thế rủi ro liên quan trên Aave đã xác thực nguyên tắc này.
Lớp quyết toán : Converge biến USDe thành tài sản thanh toán/ gas quyết toán bản địa
Converge Chuỗi : Được xây dựng cùng với Securitize, một sự kết hợp mô-đun giữa Arbitrum + Celestia, hỗ trợ USDe/USDtb làm tài sản gas và quyết toán , đồng thời sử dụng đặt cược ENA để tăng cường bảo mật, tương thích với cả ứng dụng được cấp phép và không được cấp phép.
Lý do quan trọng: Khi "đồng đô la lợi nhuận" trở thành nhiên liệu quyết toán cơ bản, hiệu ứng mạng lưới của USDe tăng từ một đơn vị tài chính nguyên thủy lên một đơn vị định tuyến/kế toán giao dịch; điều này mang đến cho Ethena cơ hội thực hiện việc kinh doanh có giá trị gia tăng cao sau stablecoin , chẳng hạn như phát hành RWA, quyết toán cho tổ chức, tài sản thế chấp tạo lập thị trường, v.v.
Đánh giá của chúng tôi: Sự kết hợp giữa "cổng tuân thủ của tổ chức + giao diện phân phối siêu cấp + Chuỗi quyết toán chuyên dụng" cải thiện đáng kể tính khả dụng và khả năng sử dụng của USDe, đồng thời mang lại dòng tiền liên tục lan tỏa đến ENA trong nhiều tình huống và nhóm khách hàng.
Rủi ro và hệ thống bảo vệ: cơ chế minh bạch + cấu trúc phi tập trung
Việc chúng tôi tăng lượng nắm giữ Ethena cũng dựa trên đánh giá của chúng tôi về quản trị rủi ro và tính minh bạch của công ty:
Rủi ro giao dịch: USDe dựa trên cơ sở/khuôn khổ tài trợ "mua giao spot, bán khống vĩnh viễn". Điều kiện thị trường khắc nghiệt có thể làm giảm lợi nhuận hoặc thậm chí dẫn đến đảo chiều tạm thời. Ethena giảm thiểu rủi ro này thông qua nhiều sàn giao dịch , các đối tác đa dạng và các thông số phòng ngừa rủi ro linh hoạt.
Hiệu ứng lan tỏa hệ thống: Khi USDe trở thành tài sản thế chấp hàng đầu, việc quản trị rủi ro của giao thức cho vay chính (nâng tỷ trọng rủi ro và các thông số quản trị) cũng đang được đồng bộ hóa.
Cơ sở đầu tư của ArkStream
Từ ngắn hạn đến dài hạn, logic đầu tư của Ethena rất rõ ràng:
Ngắn hạn (chiến thuật): USDe đã phát triển thành nguồn vốn sinh lợi nhuận lớn nhất của DeFi. Với 12,5 tỷ đô la đang lưu hành và 4,7 tỷ đô la đang rủi ro trên Aave , USDe nắm giữ địa vị là " tài sản thế chấp chính" trên thị trường vay mượn DeFi. Hơn nữa, lợi nhuận hàng năm 9-11% của USDe được thị trường coi là gần như không rủi ro, khiến nó trở thành một điểm neo cốt lõi cho việc tích lũy thanh khoản. Logic đằng sau giai đoạn này là sự tăng trưởng liên tục về quy mô và lợi nhuận sẽ biến USDe thành một trung tâm tài trợ cho toàn bộ hệ sinh thái, cung cấp nguồn tiền ổn định cho giao thức.
Trung hạn (cấu trúc): Cấu trúc vốn của Ethena được tích hợp hoàn toàn với các thị trường truyền thống. Thông qua SPAC → PIPE → De-SPAC, USDe/ENA được gắn kết với khuôn khổ tuân thủ của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. StablecoinX, với tổng giá trị PIPE 895 triệu đô la và 3 tỷ ENA trên bảng cân đối kế tài sản, đã thiết lập một kênh hệ thống cho nhu cầu token quản trị. Trong khi đó, dự trữ DAT của Mega Matrix và 2 tỷ đô la đăng ký trên kệ tiếp tục thể chế hóa các giao dịch mua vốn bên ngoài. Logic của giai đoạn này là sử dụng các công cụ tài chính có cấu trúc để khóa chặt nguồn vốn cổ phần và nhu cầu token , qua đó điều chỉnh định giá của ENA cho phù hợp với thị trường vốn truyền thống.
Dài hạn (mức độ mô hình): Bước ngoặt quan trọng nhất đến từ việc chính thức triển khai chuyển đổi phí sENA. Ba chỉ báo kích hoạt do Ủy ban Rủi ro đặt ra ( lượng lưu thông USDe, thu nhập tích lũy và độ phủ sóng CEX) hiện đã được đáp ứng, đặc biệt là với việc niêm yết USDe trên Binance, đáp ứng yêu cầu độ phủ sóng cuối cùng. Điều này có nghĩa là Ethena hiện có thể phân bổ một phần thu nhập của giao thức trực tiếp cho sENA. Từ thời điểm này trở đi, ENA sẽ chuyển từ mô hình "dựa trên câu chuyện tăng trưởng " sang mô hình "dựa trên dòng tiền", trở thành token quản trị stablecoin đầu tiên nắm bắt trực tiếp dòng tiền thực tế của giao thức. Kết hợp với hoạt động mua bên ngoài dài hạn do dự trữ DAT tạo ra, giá trị của ENA sẽ được hỗ trợ bởi động lực kép "phân phối dòng tiền nội sinh + phân bổ có cấu trúc bên ngoài". Chúng tôi tin rằng trong khuôn khổ này, ENA có tiềm năng phát triển thành một tài sản "dự trữ vàng gần đúng" cho quản trị stablecoin , đạt được chu kỳ dương xuyên chu kỳ giữa dòng tiền của giao thức và thị trường vốn.
Phần kết luận
ArkStream tin rằng Ethena không chỉ là một giao thức stablecoin ; nó đóng vai trò là cầu nối giữa lợi nhuận crypto gốc và thị trường vốn truyền thống. Khi lãi suất cơ bản của sản phẩm được thiết lập chính xác và cấu trúc vốn của nó cho phép các tổ chức tiếp cận thị trường chứng khoán Mỹ, khả năng nắm bắt giá trị của Ethena có thể mở rộng qua nhiều chu kỳ. Quyết định đầu tư của chúng tôi vào thời điểm này là một bước đi quyết định trong việc hỗ trợ quá trình chuyển đổi của Ethena từ PMF sang CMF.
Liên kết gốc: https://mp.weixin.qq.com/s/pZnC7gQwxh3OXH-mcs52uw
Lưu ý: Bài viết này được tái bản. Độc giả có thể tìm hiểu thêm thông tin bằng cách truy cập liên kết gốc. Nếu tác giả có bất kỳ phản đối nào về định dạng tái bản, vui lòng liên hệ với chúng tôi và chúng tôi sẽ điều chỉnh theo yêu cầu của tác giả. Bản tái bản này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư hoặc đại diện cho quan điểm hay lập trường của Wu Shuo.
Chúng tôi vui mừng thông báo rằng ArkStream Capital đã đầu tư thêm 10 triệu đô la vào Ethena vào tháng 8 năm 2025, bổ sung vào khoản đầu tư dài hạn 5 triệu đô la của chúng tôi trong vòng đầu tiên vào tháng 12 năm 2024. Sự gia tăng đầu tư lần phản ánh sự ghi nhận mạnh mẽ của chúng tôi đối với những đột phá về mặt cấu trúc của Ethena trong cả phát triển sản phẩm và thị trường vốn.
Điều khiến chúng tôi quyết tâm tăng cường đầu tư không chỉ là sự tăng trưởng bùng nổ về dữ liệu mà còn là sự đổi mới mang tính thể chế của Ethena ở cấp độ thị trường vốn.
Bánh đà của "đường song song của tiền tệ và cổ phiếu"
Trong hai năm qua, Ethena không chỉ chứng minh được sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (PMF) của USDe mà còn tích hợp thành công một giao thức phi tập trung thuần túy crypto với một phương tiện vốn có thể cấu hình thông qua cổ phiếu Mỹ vào một bánh đà "kép" cho tiền điện tử và cổ phiếu, đạt được bước chuyển đổi quan trọng sang cái mà chúng tôi gọi là Sự Phù Hợp Giữa Vốn và Thị Trường (CMF). Vấn đề không nằm ở việc kinh doanh chênh lệch giá ngắn hạn, mà là kết nối dòng tiền giao thức, quản trị và vốn bên ngoài tuân thủ quy định vào một cấu trúc vốn có thể tái sử dụng.
Mặt vốn chủ sở hữu (StablecoinX): Sau khi sáp nhập với việc kinh doanh TLGY SPAC, PIPE đã tăng quy mô từ 360 triệu đô la lên tổng cộng 895 triệu đô la (với 530 triệu đô la bổ sung trong vòng gần đây nhất), với kế hoạch niêm yết trên Nasdaq với mã "USDE". Sau khi đóng cửa, StablecoinX sẽ nắm giữ hơn 3 tỷ ENA trên bảng tài sản . Vòng gọi vốn này sẽ được sử dụng để mua ENA khóa vị thế từ công ty con của quỹ . Đồng thời, công ty con của quỹ sẽ ủy quyền cho một nhà tạo lập thị trường bên thứ ba thực hiện khoảng 310 triệu đô la mua lại giao spot trên thị trường mở trong 6-8 tuần tới. Tỷ lệ mua lại là: 5 triệu đô la mỗi ngày nếu ENA trên 0,70 đô la; 10 triệu đô la mỗi ngày nếu ENA dưới 0,70 đô la hoặc nếu nó giảm hơn 5% trong một ngày. Con số này ước tính chiếm 13% nguồn cung lưu hành, sau khi đã mua lại khoảng 7,3% trong vòng PIPE đầu tiên. Hơn nữa, Quỹ Ethena vẫn giữ quyền phủ quyết đối với bất kỳ đợt bán tháo nào của StablecoinX. Điều này khóa chặt nguồn vốn cổ phần và nhu cầu về tài sản quản trị trên Chuỗi , tạo thành một kênh thể chế hóa "vốn tuân thủ → nhu cầu về token quản trị".
Về phía token(ENA): USDe đã đạt 12 tỷ đô la vốn hóa thị trường, đứng thứ ba trong số stablecoin . Giao thức đã tạo ra hơn 500 triệu đô thu nhập lịch sử và rủi ro Aave với tài sản liên quan đến USDe đã đạt khoảng 4,7 tỷ đô la. Các cuộc thảo luận về việc chuyển đổi phí sENA đang được đẩy nhanh: Ủy ban Rủi ro Ethena đã thiết lập chỉ báo kích hoạt rõ ràng ( lượng lưu thông USDe, thu nhập giao thức tích lũy và phạm vi CEX). Với việc niêm yết USDe trên Binance, điều kiện quan trọng cuối cùng đã được đáp ứng và giao thức hiện có cơ chế phân bổ một phần thu nhập cho sENA. Điều này có nghĩa là việc thu hút dòng tiền token đang bước vào giai đoạn mở đầu đáng kể và đề xuất giá trị của ENA sẽ chuyển từ việc chỉ dựa vào kỳ vọng tăng trưởng sang được neo trực tiếp vào dòng tiền của giao thức.
Tín hiệu Bên ngoài (Dự trữ DAT): Mega Matrix (NYSE: MPU) đã công bố sẽ chỉ định ENA làm dự trữ chiến lược chính cho DAT, trên thực tế là sử dụng bảng tài sản của công ty đại chúng để "mua" giao thức này trong dài hạn. Đồng thời, Mega Matrix đã nộp đơn đăng ký niêm yết trị giá 2 tỷ đô la lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), dành chỗ cho việc tài trợ linh hoạt lần trong vài năm tới. Điều này không chỉ khóa chặt ENA trong phân bổ tài sản mà còn đặt ra giới hạn cho các công cụ tài trợ cho "gia tăng thu mua liên tục" hoặc các hoạt động vốn liên quan, cung cấp hỗ trợ thể chế bên ngoài cho nhu cầu dài hạn đối với ENA.
Không giống như mô hình chênh lệch giá "mua vỏ trực tiếp + ỐNG + ATM", thiết kế ba điểm này tạo thành một vòng khép kín:
Tài trợ vốn chủ sở hữu → Nhu cầu/mua lại ENA → Mở rộng USDe → Tăng trưởng dòng tiền giao thức (hỗ trợ định giá và tái cấp vốn) → Phân bổ DAT/tổ chức → Mua cấu trúc bên ngoài → Dòng tiền chảy ngược trở lại cả cấp độ tiền xu và cổ phiếu, cuối cùng mang lại lợi ích cho cả người nắm giữ token và cổ đông.
Đây là lần đầu tiên một giao thức DeFi thâm nhập vào thị trường chứng khoán Hoa Kỳ thông qua các công cụ tài chính có cấu trúc. Ethena đang chuyển đổi " tăng trưởng giao thức" thành "nhu cầu của tổ chức", giúp việc nắm giữ giá trị của ENA trở nên linh hoạt hơn với vốn qua các chu kỳ, đây cũng là một trong những lý do cốt lõi khiến chúng tôi tiếp tục đặt cược lớn vào nó.
USDe: Lãi suất chuẩn mới của DeFi
USDe sử dụng cơ chế trung lập delta gốc tiền crypto tử để thúc đẩy lợi nhuận và đang dần được thị trường coi là lãi suất chuẩn mới cho các quỹ DeFi và là mỏ neo của " tài sản không rủi ro ":
Nguồn cung: Tính đến cuối tháng 8, giá trị của đồng tiền này đã vượt quá 12,5 tỷ đô la, trở thành đồng stablecoin lớn thứ ba.
Mức độ tiếp xúc vay mượn hàng đầu: Rủi ro Aave với tài sản liên quan đến Ethena là 4,7 tỷ đô la, chứng tỏ địa vị thanh khoản bậc nhất của công ty trên thị trường tín dụng DeFi chính thống.
Quy mô Chuỗi chéo: Tổng khối lượng giao dịch vượt quá 5,7 tỷ đô la Mỹ;
Phạm vi lợi nhuận: Thông qua chiến lược trung hòa delta, chiến lược này mang lại lợi nhuận hàng năm khoảng 9–11%, được coi là “tỷ lệ không rủi ro” của DeFi.
· Thu nhập thỏa thuận: Tổng thu nhập vượt quá 500 triệu đô la Mỹ, với thu nhập cao nhất trong một tuần đạt 13,4 triệu đô la Mỹ vào tháng 8 năm 2025.
Khi USDe được sử dụng rộng rãi hơn như một tài sản thế chấp và quyết toán , phản hồi tích cực được hình thành từ quy mô, thanh khoản và lợi nhuận của nó sẽ củng cố thêm giá trị quản trị và phân phối của ENA (bao gồm cả lợi nhuận giá trị do các cơ chế chuyển đổi phí tiềm năng mang lại).
"Dự phòng" sau stablecoin: Từ đồng đô la lợi nhuận đến lớp quyết toán và lớp vốn
Stablecoin không phải là điểm cuối, mà là nền tảng cho dòng tiền và phân phối. "Sự hỗ trợ" của Ethena được thể hiện qua việc mở rộng đồng bộ hoạt động phân phối và quyết toán:
Lớp phân phối: Cho phép "tiền thu lợi nhuận" đến được với các tổ chức và hàng tỷ người dùng
iUSDe (Phiên bản dành cho tổ chức): Thông qua định dạng hợp đồng hạn chế chuyển nhượng, bản chất lợi nhuận của sUSDe được tích hợp vào mạng lưới phân phối TradFi trong một gói tuân thủ, giúp giảm thiểu khó khăn về vận hành và tuân thủ cho các tổ chức.
tsUSDe (Telegram/ TON ): Thông qua sự hợp tác độ sâu với TON , tsUSDe được nhúng sẵn vào hệ sinh thái ví Telegram, nhắm mục tiêu đến hàng tỷ thiết bị đầu cuối và biến lợi nhuận bằng đô la Mỹ thành tài sản gốc trên internet có thể phân phối ngay lập tức.
Lý do quan trọng: “Tuân thủ nhẹ + tham gia ở cấp độ nền tảng” về mặt phân phối có thể tăng cường vòng phản hồi tích cực của “quy mô USDe → mức độ tiếp xúc vay mượn → thu nhập giao thức”; 4,7 tỷ đô la trong các vị thế rủi ro liên quan trên Aave đã xác thực nguyên tắc này.
Lớp quyết toán : Converge biến USDe thành tài sản thanh toán/ gas quyết toán bản địa
Converge Chuỗi : Được xây dựng cùng với Securitize, một sự kết hợp mô-đun giữa Arbitrum + Celestia, hỗ trợ USDe/USDtb làm tài sản gas và quyết toán , đồng thời sử dụng đặt cược ENA để tăng cường bảo mật, tương thích với cả ứng dụng được cấp phép và không được cấp phép.
Lý do quan trọng: Khi "đồng đô la lợi nhuận" trở thành nhiên liệu quyết toán cơ bản, hiệu ứng mạng lưới của USDe tăng từ một đơn vị tài chính nguyên thủy lên một đơn vị định tuyến/kế toán giao dịch; điều này mang đến cho Ethena cơ hội thực hiện việc kinh doanh có giá trị gia tăng cao sau stablecoin , chẳng hạn như phát hành RWA, quyết toán cho tổ chức, tài sản thế chấp tạo lập thị trường, v.v.
Đánh giá của chúng tôi: Sự kết hợp giữa "cổng tuân thủ của tổ chức + giao diện phân phối siêu cấp + Chuỗi quyết toán chuyên dụng" cải thiện đáng kể tính khả dụng và khả năng sử dụng của USDe, đồng thời mang lại dòng tiền liên tục lan tỏa đến ENA trong nhiều tình huống và nhóm khách hàng.
Rủi ro và hệ thống bảo vệ: cơ chế minh bạch + cấu trúc phi tập trung
Việc chúng tôi tăng lượng nắm giữ Ethena cũng dựa trên đánh giá của chúng tôi về quản trị rủi ro và tính minh bạch của công ty:
Rủi ro giao dịch: USDe dựa trên cơ sở/khuôn khổ tài trợ "mua giao spot, bán khống vĩnh viễn". Điều kiện thị trường khắc nghiệt có thể làm giảm lợi nhuận hoặc thậm chí dẫn đến đảo chiều tạm thời. Ethena giảm thiểu rủi ro này thông qua nhiều sàn giao dịch , các đối tác đa dạng và các thông số phòng ngừa rủi ro linh hoạt.
Hiệu ứng lan tỏa hệ thống: Khi USDe trở thành tài sản thế chấp hàng đầu, việc quản trị rủi ro của giao thức cho vay chính (nâng tỷ trọng rủi ro và các thông số quản trị) cũng đang được đồng bộ hóa.
Cơ sở đầu tư của ArkStream
Từ ngắn hạn đến dài hạn, logic đầu tư của Ethena rất rõ ràng:
Ngắn hạn (chiến thuật): USDe đã phát triển thành nguồn vốn sinh lợi nhuận lớn nhất của DeFi. Với 12,5 tỷ đô la đang lưu hành và 4,7 tỷ đô la đang rủi ro trên Aave , USDe nắm giữ địa vị là " tài sản thế chấp chính" trên thị trường vay mượn DeFi. Hơn nữa, lợi nhuận hàng năm 9-11% của USDe được thị trường coi là gần như không rủi ro, khiến nó trở thành một điểm neo cốt lõi cho việc tích lũy thanh khoản. Logic đằng sau giai đoạn này là sự tăng trưởng liên tục về quy mô và lợi nhuận sẽ biến USDe thành một trung tâm tài trợ cho toàn bộ hệ sinh thái, cung cấp nguồn tiền ổn định cho giao thức.
Trung hạn (cấu trúc): Cấu trúc vốn của Ethena được tích hợp hoàn toàn với các thị trường truyền thống. Thông qua SPAC → PIPE → De-SPAC, USDe/ENA được gắn kết với khuôn khổ tuân thủ của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. StablecoinX, với tổng giá trị PIPE 895 triệu đô la và 3 tỷ ENA trên bảng cân đối kế tài sản, đã thiết lập một kênh hệ thống cho nhu cầu token quản trị. Trong khi đó, dự trữ DAT của Mega Matrix và 2 tỷ đô la đăng ký trên kệ tiếp tục thể chế hóa các giao dịch mua vốn bên ngoài. Logic của giai đoạn này là sử dụng các công cụ tài chính có cấu trúc để khóa chặt nguồn vốn cổ phần và nhu cầu token , qua đó điều chỉnh định giá của ENA cho phù hợp với thị trường vốn truyền thống.
Dài hạn (mức độ mô hình): Bước ngoặt quan trọng nhất đến từ việc chính thức triển khai chuyển đổi phí sENA. Ba chỉ báo kích hoạt do Ủy ban Rủi ro đặt ra ( lượng lưu thông USDe, thu nhập tích lũy và độ phủ sóng CEX) hiện đã được đáp ứng, đặc biệt là với việc niêm yết USDe trên Binance, đáp ứng yêu cầu độ phủ sóng cuối cùng. Điều này có nghĩa là Ethena hiện có thể phân bổ một phần thu nhập của giao thức trực tiếp cho sENA. Từ thời điểm này trở đi, ENA sẽ chuyển từ mô hình "dựa trên câu chuyện tăng trưởng " sang mô hình "dựa trên dòng tiền", trở thành token quản trị stablecoin đầu tiên nắm bắt trực tiếp dòng tiền thực tế của giao thức. Kết hợp với hoạt động mua bên ngoài dài hạn do dự trữ DAT tạo ra, giá trị của ENA sẽ được hỗ trợ bởi động lực kép "phân phối dòng tiền nội sinh + phân bổ có cấu trúc bên ngoài". Chúng tôi tin rằng trong khuôn khổ này, ENA có tiềm năng phát triển thành một tài sản "dự trữ vàng gần đúng" cho quản trị stablecoin , đạt được chu kỳ dương xuyên chu kỳ giữa dòng tiền của giao thức và thị trường vốn.
Phần kết luận
ArkStream tin rằng Ethena không chỉ là một giao thức stablecoin ; nó đóng vai trò là cầu nối giữa lợi nhuận crypto gốc và thị trường vốn truyền thống. Khi lãi suất cơ bản của sản phẩm được thiết lập chính xác và cấu trúc vốn của nó cho phép các tổ chức tiếp cận thị trường chứng khoán Mỹ, khả năng nắm bắt giá trị của Ethena có thể mở rộng qua nhiều chu kỳ. Quyết định đầu tư của chúng tôi vào thời điểm này là một bước đi quyết định trong việc hỗ trợ quá trình chuyển đổi của Ethena từ PMF sang CMF.
