Đạo luật GENIUS đã trở thành luật vào ngày 18 tháng 7 sau khi Quốc hội quyết định rằng các loại tiền ổn định cần được quản lý.
Điều xảy ra tiếp theo là cuộc chiến lập quy kéo dài hai năm nhằm xác định liệu 250 tỷ đô la trong các loại tiền ổn định hiện có sẽ chảy vào các cấu trúc được ngân hàng bao bọc hay các mảnh vỡ vào các kho lưu trữ ngoài khơi, và liệu Bitcoin và Ethereum có gánh chịu hậu quả hay bị chôn vùi dưới đó.
Justin Slaughter, Phó chủ tịch phụ trách các vấn đề pháp lý của Paradigm, đã phát biểu vào ngày 6 tháng 11:
“Sự thật ít người biết là sau khi luật được ban hành, trận chiến thực sự mới bắt đầu.”
Công ty của ông vừa nộp ý kiến về thông báo trước của Bộ Tài chính về đề xuất ban hành quy định. Trọng tâm của cuộc tranh luận là liệu các chi nhánh của các đơn vị phát hành stablecoin có trả lợi nhuận cho người nắm giữ thông qua các sản phẩm riêng biệt hay không, và Quốc hội đã quyết định là có thể. Tuy nhiên, Treasury có thể sẽ cố gắng sửa đổi điều đó.
Khả năng cung cấp lợi nhuận thông qua các wrappers chính là nơi diễn ra cuộc chiến tiếp theo. Nếu các cơ quan quản lý thắng, stablecoin sẽ trở thành sản phẩm ngân hàng bị vô hiệu hóa. Nếu ngành công nghiệp này thắng, họ sẽ cạnh tranh với các ngân hàng về lãi suất.
Luật thì đã có rồi, nhưng quy định thì chưa. Và quy định quyết định tất cả.
Khi việc tuân thủ trở nên bắt buộc
GENIUS xây dựng một vành đai trong ba năm, sau đó khóa chặt các cổng. Khung này có hiệu lực vào ngày 18 tháng 1 năm 2027, hoặc 120 ngày sau khi các quy định cuối cùng được công bố, tùy điều kiện nào đến trước.
Các cơ quan liên bang có một năm kể từ ngày ban hành để ban hành các quy định đó.
Thời hạn gia hạn ba năm sẽ hết hạn vào ngày 18 tháng 7 năm 2028. Sau đó, các sàn giao dịch, đơn vị lưu ký và hầu hết các giao diện DeFi tại Hoa Kỳ không thể cung cấp “stablecoin thanh toán” trừ khi một đơn vị phát hành stablecoin thanh toán được phép hoặc một đơn vị tương đương ở nước ngoài được Bộ Tài chính chấp thuận phát hành chúng.
Các tổ chức phát hành dưới 10 tỷ đô la có thể sử dụng các chế độ tiểu bang được phê duyệt, trong khi các tổ chức phát hành lớn hơn phải chuyển sang chế độ liên bang. Các tổ chức phát hành nước ngoài cần xác định "chế độ tương đương", đăng ký OCC và dự trữ do Hoa Kỳ nắm giữ.
Dòng thời gian này có nghĩa là các cơ quan quản lý sẽ công bố bộ quy tắc vào đầu năm 2027. Đến giữa năm 2028, bất kỳ ai liên quan đến khách hàng Hoa Kỳ sẽ phải tuân thủ hoặc rời đi.
"Vào ngân hàng" thực sự có nghĩa là gì
GENIUS định nghĩa một danh mục được bảo vệ có tên là “tiền ổn định thanh toán” và hạn chế việc phân phối tại Hoa Kỳ đối với các đồng tiền do các tổ chức phát hành được cấp phép phát hành.
Những tổ chức phát hành này phải là các công ty con của ngân hàng, các tổ chức phi ngân hàng được cấp phép liên bang do OCC giám sát hoặc các tổ chức đủ điều kiện của tiểu bang chịu sự giám sát chặt chẽ của liên bang.
Dự trữ phải được giữ bằng tiền mặt, tiền gửi ngân hàng hoặc tín phiếu kho bạc, không được phép tái thế chấp. Việc nộp báo cáo được thực hiện hàng tháng và các bên phát hành phải tuân thủ đầy đủ các quy định giám sát thận trọng, cũng như tuân thủ BSA/AML.
Các đồng tiền được đưa vào phạm vi quản lý theo kiểu ngân hàng mà không được gọi là ngân hàng.
Đối với thị trường stablecoin trị giá 304 tỷ đô la, điều này tạo ra một Fork. Thanh khoản liên quan đến Hoa Kỳ di chuyển vào các lớp bọc giống như ngân hàng, trong khi mọi thứ khác đều bị rào lại.
Các tổ chức phát hành trái phiếu nước ngoài có thể tồn tại trên toàn cầu, nhưng các nền tảng của Hoa Kỳ sẽ loại bỏ họ để tránh trách nhiệm pháp lý. 300 tỷ đô la đang bị Stake, được chia đều cho các tổ chức đáp ứng tiêu chuẩn liên bang và các tổ chức không đáp ứng.
Cuộc chiến lập quy định: năng suất, định nghĩa và phạm vi
Bình luận của Slaughter tập trung vào lợi suất liên kết. GENIUS cấm các tổ chức phát hành trả lãi nhưng không đề cập gì đến việc các chi nhánh làm như vậy. Paradigm lập luận rằng việc cấm lợi suất liên kết sẽ vi phạm ngôn ngữ rõ ràng của luật.
Điều này quan trọng vì nếu các chi nhánh có thể trả lãi suất cạnh tranh, người dùng sẽ có được tài khoản tiết kiệm lãi suất cao với khả năng thanh toán tức thì. Điều này tạo áp lực buộc các ngân hàng phải trả lãi.
Nếu cơ quan quản lý Block lợi nhuận liên kết, stablecoin sẽ trở nên tệ hơn tiền gửi ngân hàng, với gánh nặng tuân thủ đầy đủ nhưng không có tiềm năng tăng giá.
Các vấn đề khác bao gồm định nghĩa về thuật ngữ "nhà cung cấp dịch vụ tài sản kỹ thuật số" và liệu các giao thức DeFi có được miễn trừ khỏi các điều khoản ngoại lệ theo luật định hay không, cũng như thế nào là "chế độ tương đương" đối với các đơn vị phát hành nước ngoài.
Các cơ quan quản lý có thể thực hiện GENIUS như đã viết hoặc biến nó thành chủ nghĩa bảo hộ ngân hàng, bóp nghẹt bất kỳ tổ chức nào không tuân theo điều lệ liên bang.
Người thắng và kẻ thua
Các ngân hàng lớn của Hoa Kỳ và các đơn vị phát hành stablecoin bán ngân hàng nổi lên như những người chiến thắng. GENIUS tạo ra con đường liên bang rõ ràng đầu tiên cho các tổ chức được quản lý phát hành token đô la với quyền ưu tiên hơn so với các quy định của tiểu bang.
Circle, Paxos và PayPal đang gấp rút đảm bảo tư cách nhà phát hành được cấp phép. Dự kiến các ngân hàng lớn sẽ triển khai tiền gửi được mã hóa và chuyển trực tiếp lên blockchain công khai, thay vì chỉ sử dụng ACH.
Thị trường đô la Mỹ và Treasury cũng được hưởng lợi. GENIUS yêu cầu hỗ trợ theo tỷ lệ 1:1 bằng trái phiếu kho bạc, biến mỗi stablecoin tuân thủ quy định thành một quỹ trái phiếu kho bạc mini. Nếu con số này tăng lên hàng nghìn tỷ, nhu cầu trái phiếu kho bạc Mỹ trên toàn cầu sẽ càng tăng cao.
Ethereum và blockchain lớp 2 nắm bắt cơ sở hạ tầng thanh toán. Các nhà phát hành do Hoa Kỳ quản lý chủ yếu lựa chọn môi trường Máy ảo Ethereum (EVM) trưởng thành.
Theo rwa.xyz, Ethereum, zkSync và Polygon có mức tham gia lớn nhất vào thị trường tài sản thực tế (RWA), lên tới 15,7 tỷ đô la (44%).
Ethereum trở thành đường ray trung lập cho các token đô la cấp ngân hàng, đạt được luồng phí và tính hợp pháp như một "hệ thống ống nước được quản lý". Một tầng DeFi lớn, tuân thủ được xây dựng trên các stablecoin được cấp phép, cùng tồn tại với lớp toàn cầu Không cần cho phép .
Mặt khác, các đơn vị phát hành ngoài nước sẽ mất quyền phân phối tại Hoa Kỳ. Sau giữa năm 2028, các nền tảng tại Hoa Kỳ sẽ không thể cung cấp bất kỳ "stablecoin thanh toán" nào không được phát hành bởi một đơn vị phát hành được cấp phép. Tether và các đơn vị tương tự có thể phục vụ khách hàng ngoài Hoa Kỳ nhưng sẽ mất khả năng tích hợp liền mạch với Coinbase, Kraken hoặc các sàn giao dịch lớn tại Hoa Kỳ.
Các nhà phát hành nhỏ hơn hoặc mang tính thử nghiệm sẽ bị đè bẹp. Các stablecoin thuật toán, các thử nghiệm có tài sản thế chấp thấp và các công ty khởi nghiệp có vốn mỏng sẽ chuyển hướng sang các thị trường ngách hoặc đóng cửa.
Kết quả là, DeFi phải đối mặt với sự chia rẽ. GENIUS miễn trừ các giao thức cơ bản và quyền tự quản lý, nhưng việc ban hành quy định sẽ xác định những gì được coi là "cung cấp" cho người Mỹ.
Nếu các cơ quan quản lý mở rộng định nghĩa, phần lớn DeFi sẽ lọc vào các nhóm chỉ dành cho stablecoin được phép lưu thông tại Hoa Kỳ hoặc trôi dạt vào các silo ngoài khơi được phân định địa lý.
Làm thế nào các luồng chuyển hướng
Giai đoạn đầu tiên, từ nay đến giữa năm 2026, được mô tả là giai đoạn định vị. Các bên phát hành và ngân hàng vận động hành lang về dự trữ đủ điều kiện, khả năng so sánh với nước ngoài, lợi suất liên kết và các định nghĩa. Dự thảo quy tắc được lưu hành và các lộ trình tuân thủ trong ngành đang được triển khai.
Giai đoạn thứ hai, kéo dài từ năm 2026 đến 2027, là lúc quá trình phân loại quy định diễn ra. Các quy định cuối cùng được ban hành, các phê duyệt sớm được cấp cho các tổ chức lớn, tuân thủ, và tên các tổ chức được công bố. Các nền tảng tại Hoa Kỳ sẽ chuyển khối lượng giao dịch giao dịch sang các đồng tiền "sắp được cấp phép", trong khi các tổ chức phát hành không tuân thủ sẽ nộp hồ sơ, khoanh vùng địa lý người dùng tại Hoa Kỳ hoặc chuyển sang các nền tảng nước ngoài.
Giai đoạn thứ ba, kéo dài từ năm 2027 đến năm 2028, là việc thắt chặt các tuyến đường. Các sàn giao dịch, nhà môi giới và nhiều giao diện DeFi hướng đến Hoa Kỳ chủ yếu niêm yết các stablecoin được cấp phép, với tiềm năng tăng cường thanh khoản trên Ethereum và các blockchain lớp 2.
Các loại tiền ổn định không tuân thủ vẫn tồn tại trên các sàn giao dịch nước ngoài và DeFi chợ đen nhưng lại mất kết nối với các đường ray được quản lý đầy đủ của Hoa Kỳ.
Kết quả mong đợi là một phần lớn hơn của "tiền điện tử đô la" sẽ được bảo lưu hoàn toàn, được giám sát, được Kiểm Tra Danh Tính (KYC) và nằm trong hoặc liền kề với bảng cân đối kế toán của ngân hàng. Việc thanh toán on-chain bắt đầu trông giống như Fedwire với API hơn là một thị trường bất hợp pháp.
| Sân khấu | Ngày / Cửa sổ | Hành động chính | Các cơ quan dẫn đầu và các cột mốc |
|---|---|---|---|
| Thông qua (Đạo luật GENIUS trở thành luật) | Ngày 18 tháng 7 năm 2025 | Đạo luật GENIUS (Công luật 119–27) đã được ký. Thiết lập chế độ “nhà phát hành stablecoin thanh toán được phép”, cấm lợi nhuận từ các stablecoin thanh toán, đặt mốc thời gian phân phối 3 năm và thiết lập ngày có hiệu lực sớm hơn trong hai trường hợp sau: (i) 18 tháng sau khi ban hành hoặc (ii) 120 ngày sau khi các cơ quan quản lý chính ban hành quy định cuối cùng. | Treasury + “các cơ quan quản lý tiền điện tử ổn định thanh toán liên bang chính” (Fed, OCC, FDIC, NCUA) được giao nhiệm vụ chính thức xây dựng bộ quy tắc (Mục 13). |
| ANPRM – Khởi động triển khai | Ngày 19 tháng 9 năm 2025 | Treasury ban hành Thông báo Trước về Quy định Đề xuất (ANPRM) về việc triển khai Đạo luật GENIUS. Thông báo này đặt ra những câu hỏi chi tiết về điều kiện của đơn vị phát hành, dự trữ, chế độ nước ngoài/tương đương, tài chính bất hợp pháp, thuế, bảo hiểm và dữ liệu—đây là bước mở đầu để xác định GENIUS sẽ nghiêm ngặt hay linh hoạt đến mức nào. | Treasury dẫn đầu hồ sơ TREAS-DO-2025-0037 và báo hiệu sự phối hợp với Fed, OCC, FDIC, NCUA và các cơ quan quản lý nhà nước. Các cơ quan này bắt đầu các luồng công việc nội bộ (các bài phát biểu của FSOC/FDIC/NCUA nhấn mạnh việc triển khai GENIUS là ưu tiên hàng đầu). |
| Quy định đề xuất (NPRM) | Dự kiến nửa đầu năm 2026 | Bước tiếp theo: Treasury cùng với mỗi cơ quan quản lý chính ban hành các quy tắc đề xuất (NPRM), chuyển đổi GENIUS thành các yêu cầu cụ thể: tiêu chuẩn cấp phép cho PPSI, Vốn/thanh khoản, thành phần dự trữ, kiểm tra, "khả năng so sánh" của tổ chức phát hành nước ngoài và các điều kiện đối với nhà cung cấp dịch vụ tài sản kỹ thuật số. Những quy tắc này phải được hoàn thiện đủ sớm để có thể hoàn thiện trong khoảng thời gian một năm theo quy định. | Điều lệ (Mục 13) yêu cầu Treasury, Cục Dự trữ Liên bang, OCC, FDIC, NCUA và các cơ quan quản lý nhà nước phải "ban hành các quy định" trong vòng 1 năm kể từ ngày ban hành → áp lực thực tế phải đưa ra NPRM vào đầu năm 2026 để kỳ thi cuối kỳ có thể diễn ra vào ngày 18 tháng 7 năm 2026. Đây chính là chiến trường cốt lõi mà Justin Slaughter và những người khác đang chỉ ra. |
| Quy tắc cuối cùng | Hạn chót theo luật định: trước ngày 18 tháng 7 năm 2026 | Quy định cuối cùng của "các cơ quan quản lý stablecoin thanh toán chính của Liên bang" + Treasury khóa chặt ai có thể là PPSI, cách thức hoạt động của dự trữ, kỳ vọng giám sát và cách thức công nhận các chế độ nước ngoài và nhà nước. Những quy định cuối cùng này cũng khởi động đồng hồ 120 ngày, có thể đẩy nhanh ngày hiệu lực của GENIUS. | Fed, OCC, FDIC, NCUA mỗi bên sẽ hoàn thiện các quy định cho các tổ chức phát hành thuộc thẩm quyền của mình; Treasury hoàn thiện các quy tắc liên ngành (nơi trú ẩn an toàn, khả năng so sánh, tài chính bất hợp pháp). Tổng thể, các quy tắc này là những yếu tố có thể bắt đầu đếm ngược ngày có hiệu lực theo Mục 20. |
| Ngày có hiệu lực sớm nhất của GENIUS | Sớm hơn: (a) ngày 18 tháng 1 năm 2027 (18 tháng sau khi ban hành), hoặc (b) 120 ngày sau khi có quy định cuối cùng | Khung GENIUS (và các sửa đổi) sẽ "bật" vào bất kỳ thời điểm nào đến trước. Nếu các cơ quan quản lý không thông qua các quy tắc cuối cùng, mốc 18 tháng (18 tháng 1 năm 2027) sẽ trở thành ngày có hiệu lực mặc định. Nếu họ hành động nhanh chóng và hoàn tất sớm, quy tắc 120 ngày có thể kéo dài ngày có hiệu lực lên sớm hơn. | Thực tế: đây là điểm mấu chốt mà bài viết của bạn nên nêu bật—khi việc phát hành stablecoin và phân phối hướng đến Hoa Kỳ phải bắt đầu tuân thủ các quy tắc PPSI và khi thị trường bắt đầu chuyển hướng sang các ngân hàng tuân thủ GENIUS |
Điều này có ý nghĩa gì đối với Bitcoin và Ethereum
Đối với Bitcoin, GENIUS là một luồng gió mới. Khi các đồng tiền ổn định (stablecoin) ngày càng giống ngân hàng và chịu sự quản lý của chính quyền Hoa Kỳ, Bitcoin nổi bật là tài sản chống kiểm duyệt, nằm ngoài phạm vi này.
Thanh khoản ngắn hạn vẫn ổn, vì các stablecoin được cấp phép sẽ hiện diện ở khắp mọi nơi có các sàn giao dịch BTC được Hoa Kỳ quản lý. Nếu các stablecoin không tuân thủ bị thu hẹp, một số dòng tiền có độ ma sát cao sẽ chuyển sang các cặp giao dịch BTC .
Về lâu dài, GENIUS sẽ thuần hóa khía cạnh đô la của tiền điện tử, biến Bitcoin thành cách sạch nhất để thoát khỏi ranh giới mới.
Đối với Ethereum, GENIUS có khả năng mang lại một tầm cao mới về quy mô nếu mọi thứ vẫn giữ nguyên như hiện tại. Các nhà phát hành được cấp phép ưa chuộng các chuỗi Máy ảo Ethereum (EVM) có cơ sở hạ tầng hoàn thiện và khả năng DeFi sâu rộng.
Về mặt cấu trúc, điều này hỗ trợ ETH như một cơ sở hạ tầng gas và thanh toán cho các khoản thanh toán bằng stablecoin được quản lý và tài sản được mã hóa.
Kết quả là, một hệ sinh thái DeFi hai tầng có thể xuất hiện. Tầng một bao gồm các pool được cấp phép, tuân thủ GENIUS với Vốn của tổ chức, và các pool toàn cầu Không cần cho phép lưu trữ bất kỳ đồng coin nào. Rủi ro kiểm duyệt tồn tại ở tầng này, nhưng điều đó làm tăng giá trị của tính trung lập đáng tin cậy ở cấp độ giao thức.
Tầng còn lại được hình thành bởi các token cấp ngân hàng, quy mô nghìn tỷ đô la được thanh toán trên Ethereum, khiến blockspace trở thành cơ sở hạ tầng có giá trị.
Cuộc chiến xoay quanh các quy tắc. Treasury, Cục Dự trữ Liên bang và Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (OCC) sẽ soạn thảo chúng từ nay đến giữa năm 2026. Đến năm 2027, thị trường sẽ biết GENIUS thực sự đã xây dựng nên những gì. Đến năm 2028, Vốn sẽ chảy vào các ngân hàng, vào Ethereum, hoặc ra nước ngoài.
