Tác giả: Ye Zhen, Wall Street Insights
Như lời trích dẫn trên mạng xã hội đã nói: "Tất cả chúng ta đều đang đầu tư long Bitcoin, chỉ là một số người trong chúng ta chưa biết điều đó thôi."
Vào ngày 24 tháng 11, Peter Tchir, có tiếng tại Academy Securities, đã cảnh báo trong báo cáo mới nhất của mình rằng với sự kết thúc của kỷ nguyên "tiền miễn phí", đòn bẩy tiềm ẩn này đang phản tác dụng trên thị trường. Lập luận cho rằng các công ty có thể đạt được tăng giá cổ phiếu gấp nhiều lần chỉ bằng cách công bố các kế hoạch chi tiêu khổng lồ trong hai năm qua đã bị phá vỡ, và sự đảo ngược này đang trở thành động lực cốt lõi dẫn đến sụt giảm gần đây của chỉ số Nasdaq.
Biến động thị trường gần đây đã khiến chỉ số Nasdaq 100 giảm hơn 3%, trong khi chỉ số S&P 500 có trọng tỷ trọng bằng nhau mang tính đại diện hơn chỉ giảm 0,9%. Sự phân kỳ này cho thấy nỗi đau chủ yếu tập trung ở các lĩnh vực công nghệ và tăng trưởng cao.
Cụ thể, vào ngày 10 tháng 10, Bitcoin đã trải qua một đợt bán tháo mạnh, lao dốc từ 122.000 đô la xuống còn 105.000 đô la trong phiên đóng cửa thị trường chứng khoán Mỹ. Sự sụp đổ "khó hiểu" này không chỉ gây thiệt hại nặng nề cho tài sản crypto mà còn gây áp lực thanh khoản trực tiếp lên một loạt danh mục đầu tư cổ phiếu thông qua chuỗi truyền dẫn của các quỹ ETF và các công ty niêm yết liên quan.
Hiện tượng này cho thấy một tín hiệu nguy hiểm trong cấu trúc thị trường hiện tại: crypto, xây dựng cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo và các quỹ đầu tư thụ động vào cổ phiếu Mỹ đã hình thành một chuỗi liên kết chặt chẽ. Khi đầu tư thụ động vượt qua đầu tư chủ động, hàng trăm triệu đô la trong các quỹ hưu trí và quỹ phòng hộ thực sự bị ràng buộc với chu kỳ chi tiêu độ sâu của "các công ty dự trữ tài sản kỹ thuật số" như MicroStrategy và các gã khổng lồ AI thông qua các quỹ ETF như QQQ.
Hiện tại, các nhà đầu tư đang cùng nhau hướng sự chú ý đến sự ổn định của thị trường crypto. người giao dịch thẳng thắn tuyên bố rằng nhiều khách hàng đang xem hiệu suất của Bitcoin như một thước đo về mức độ chấp nhận rủi ro trong tương lai, và nói thêm: "Nếu hiệu suất Bitcoin được cải thiện, sự phục hồi của thị trường chứng khoán vào cuối năm có thể sẽ đi đúng hướng."
Sự sụp đổ của cơ chế "tiền miễn phí"
Trong báo cáo, Peter Tchir cho rằng sự bùng nổ thị trường gần đây là do hiệu ứng "tiền miễn phí". "Tiền miễn phí" không ám chỉ việc ngân hàng trung ương bơm thanh khoản, mà là một hiện tượng cụ thể trong hoạt động vốn của doanh nghiệp: khi một công ty công bố chi tiêu X số tiền, nhưng giá trị vốn hóa thị trường của công ty lại tăng trưởng hơn X, về cơ bản, công ty đó đã tạo ra "của cải miễn phí" cho cổ đông. Logic này chủ yếu tồn tại ở hai lĩnh vực:
Đầu tiên là AI và xây dựng trung tâm dữ liệu. Trước đây, các tập đoàn công nghệ lớn có thể chỉ cần hứa hẹn xây dựng thêm trung tâm dữ liệu(với logic "xây xong là khách hàng sẽ đến") để nhận được phần thưởng xứng đáng từ thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, giờ đây, việc chỉ đơn giản công bố tăng chi tiêu không còn đồng nghĩa với việc giá cổ phiếu tăng nữa; thị trường đang bắt đầu đặt câu hỏi về lợi nhuận từ những khoản đầu tư khổng lồ này. Một khi giá cổ phiếu không còn phản ánh điều này, bước tiếp theo của các công ty có thể là cắt giảm chi phí, điều này sẽ đe dọa đà tăng trưởng kinh tế nói chung.
Thứ hai, có crypto và "Công ty Dự trữ Tài sản Kỹ thuật số" (DAT). Các công ty như MSTR từng được hưởng mức định giá cao ngất ngưởng, huy động vốn để mua crypto và đẩy giá cổ phiếu của họ vượt xa chi phí nắm giữ. Chu kỳ tích cực này từng là động lực chính hỗ trợ giá cổ phiếu và tài sản crypto cơ bản. Tuy nhiên, chuỗi này hiện đang ngày càng khó vận hành, với giá giao dịch của nhiều DAT dần trở về mức giá trị tài sản(NAV) và không phản ánh sát sao giá trị tài sản ròng của chúng, đồng nghĩa với việc kênh "tạo ra của cải từ hư không" đang dần khép lại.
Hiệu ứng "khuếch đại" của đầu tư thụ động
Sự phổ biến của đầu tư thụ động đã làm trầm trọng thêm sự phức tạp này. Peter Tchir chỉ ra rằng khi lượng lớn"mù quáng" chảy vào chỉ số Nasdaq 100 (QQQ), 55 xu trong mỗi đô la sẽ chảy vào túi một số ít công ty, bao gồm cả MSTR.
Theo dữ liệu của Bloomberg, Vanguard, Blackrock và State Street, với tư cách là những gã khổng lồ đầu tư thụ động, là năm cổ đông lớn nhất của MSTR, riêng QQQ nắm giữ gần 1 tỷ đô la cổ phiếu MSTR. Cơ cấu vị thế giữ này đồng nghĩa với việc nếu các nhà cung cấp chỉ số lớn (như MSCI) điều chỉnh quy tắc của họ, dòng vốn khổng lồ sẽ được kích hoạt.
Việc đầu tư dựa trên chỉ số này đồng nghĩa với việc tính biến động của tài sản crypto không còn giới hạn trong cộng đồng tiền điện tử nữa. Thị trường hiện đang rất quan tâm đến việc MSCI có đưa DAT vào chỉ số chứng khoán của mình hay không (quyết định dự kiến sẽ được công bố vào ngày 15 tháng 1). Nếu MSCI quyết định giữ lại hoặc đưa các công ty này vào danh mục, họ sẽ tránh được việc bán tháo bắt buộc và thúc đẩy kỳ vọng của thị trường về việc S&P 500 sẽ tiếp tục đưa các công ty này vào danh mục; ngược lại, điều này có thể kích hoạt làn sóng bán tháo cơ học của các quỹ thụ động.
Tương quan tài sản tăng vọt và phản ứng dữ dội của hiệu ứng giàu có
Giá trị vốn hóa thị trường Bitcoin gần đây đã giảm từ mức cao khoảng 2,5 nghìn tỷ đô la xuống còn 1,85 nghìn tỷ đô la và "hiệu ứng giàu có" của thị trường đang phải đối mặt với những trở ngại do sự bốc hơi của 650 tỷ đô la giá trị tài sản.
Peter Tchir nhận thấy rằng với sự phổ biến ngày càng tăng của các quỹ ETF spot , các nhà đầu tư không còn có thể tách biệt tài sản crypto khỏi vị thế giữ cổ phiếu của họ. Khi các nhà đầu tư chứng kiến khoản lỗ đáng kể trong các quỹ ETF crypto trong tài khoản cổ phiếu tích hợp của mình, tâm lý dễ dàng lan rộng ra toàn bộ danh mục đầu tư, một sự tương phản rõ rệt với tư duy xem xét tài sản trong các ví lạnh riêng biệt trước đây.
Đáng ngạc nhiên hơn nữa, một số nhà đầu tư có tiếng đã phát hiện ra rằng một số tài sản phi crypto mà họ nắm giữ có mối tương quan cao đáng kể với Bitcoin. Điều này thường cho thấy cùng một nhóm nhà đầu tư đang phải đối mặt với áp lực thanh khoản - khi tài sản crypto lao dốc, họ buộc phải bán tài sản thanh khoản khác (chẳng hạn như cổ phiếu công nghệ Mỹ) để huy động tiền mặt. Sự bán tháo chéo các loại tài sản này đã dẫn đến sự gia tăng đồng thời về biến động của cả Nasdaq và chỉ số VIX.
Bất ổn kinh tế vĩ mô và tình thế tiến thoái lưỡng nan của Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ
Ở cấp độ vĩ mô, đường lối chính sách của Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ một lần nữa trở nên khó lường. Kỳ vọng của thị trường về việc cắt giảm lãi suất vào tháng 12 đã dao động mạnh từ 34% lên 63% chỉ trong một ngày. Bất chấp dữ liệu việc làm trái chiều và rủi ro lạm phát vẫn còn, sự kết thúc của kỷ nguyên "tiền miễn phí" có thể dẫn đến sự chậm lại trong chi tiêu cho trung tâm dữ liệu AI, qua đó làm giảm nhiệt nền kinh tế và tạo cho Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ lý do để cắt giảm lãi suất.
Trong khi đó, lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm, một tài sản ẩn an toàn, gần đây đã phục hồi, trong khi tỷ suất lợi nhuận Nhật Bản tăng(tỷ suất lợi nhuận Nhật Bản kỳ hạn 30 năm đạt 3,3%) cũng đáng chú ý, vì điều này có thể làm suy yếu sức hấp dẫn của trái phiếu Mỹ trong dài hạn.
Peter Tchir kết luận cho rằng rủi ro mà nền kinh tế đang phải đối mặt đang lớn hơn bao giờ hết. Nếu crypto không ổn định, tình trạng thiếu thanh khoản và mất mát tài sản sẽ không chỉ chấm dứt đà tăng của cổ phiếu công nghệ mà còn có thể kéo giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế vĩ mô nói chung.
Mọi người đều đang nín thở: Sự ổn định của Bitcoin sẽ là tín hiệu đầu tiên cho thấy thị trường đã xác nhận sự kết thúc của "giao dịch đau đớn".
Người giao dịch Brian Garrett của Goldman Sachs cho biết: "Nhiều khách hàng của chúng tôi cho rằng nếu điều kiện giao dịch Bitcoin được cải thiện, tăng giá vào cuối năm có thể lại xảy ra."
