Không phải là hàng nhái không có thị trường bò, mà là thị trường tăng giá không thể chứa đựng hàng nhái nếu thiếu dòng tiền.
Tác giả bài viết: agintender
Nguồn bài viết: Ngô Thạc
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Bài viết này là bản in lại. Độc giả có thể tìm hiểu thêm thông tin qua liên kết gốc. Nếu tác giả có bất kỳ ý kiến phản đối nào về định dạng bản in lại, vui lòng liên hệ với chúng tôi và chúng tôi sẽ chỉnh sửa theo yêu cầu của tác giả. Bản in lại này chỉ nhằm mục đích chia sẻ thông tin và không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào, cũng như không đại diện cho quan điểm hoặc lập trường của Wu Shuo.
Tại sao năm 2025 lại được mô tả là năm "niêm yết và bán ra"? Bởi vì trong kế hoạch kinh doanh của các dự án cấp Thiên Vương, không bao giờ có phần nào về "kiếm lợi nhuận từ dịch vụ kỹ thuật"; bán token là mô hình kinh doanh duy nhất.
Khi Token = Sản phẩm = Thu nhập duy nhất, ngành công nghiệp này chắc chắn sẽ trở thành một trò chơi tranh giành vị trí, chứ không phải là một mô hình xây dựng tạo ra giá trị.
Giai đoạn từ năm 2023 đến năm 2025 sẽ là một thời kỳ chuyển đổi cấu trúc đáng nhớ trong lịch sử ngành công nghiệp crypto , đánh dấu sự tách rời cơ bản giữa tiện ích của giao thức và định giá tài sản. Ngay cả những "doanh nhân Phúc Kiến" truyền thống cũng sẽ thấy điều này vô cùng thách thức. (Jia lat)
Lời giới thiệu: Những tàn tích của Ukraine và bàn tính của người Phúc Kiến
Trong giới kinh doanh, các thương nhân Phúc Kiến nổi tiếng với đầu óc nhạy bén: ở đâu có chênh lệch giá, ở đó có kinh doanh; ở đâu có hỗn loạn, ở đó có cơ hội kiếm lời từ chênh lệch giá. Ngay cả giữa cuộc chiến ở Ukraine, người Phúc Kiến vẫn tìm kiếm cơ hội làm giàu bằng cách chấp nhận rủi ro.
Các thương nhân Phúc Kiến ("Minshang") hiểu rõ một nguyên tắc: trong thời kỳ sốt vàng, con đường chắc chắn nhất để làm giàu không phải là khai thác vàng đầu cơ, mà là cung cấp cho những người đầu cơ các công cụ sản xuất cần thiết (xẻng) và hỗ trợ hậu cần.
Trong bối cảnh nền kinh tế crypto, "bán xẻng" về mặt lý thuyết tương ứng với việc cung cấp cơ sở hạ tầng blockchain(L1, L2, cầu nối xuyên chuỗi), và thu nhập của nó đến từ phí gas và thông lượng giao dịch ("phí thu"). Tuy nhiên, từ năm 2023 đến năm 2025, với nâng cấp các công nghệ như EIP-4844 và tình trạng dư cung cơ sở hạ tầng L2/L3, luận điểm về tính khả thi thương mại của "bán xẻng" như một nguồn thu nhập độc lập bắt đầu lung lay.
Kết quả là, ngành công nghiệp đã chuyển sang mô hình "kinh doanh chênh lệch giá toàn cầu" bị bóp méo. Các nhóm dự án không còn tập trung vào việc bán dịch vụ cơ sở hạ tầng cho người dùng, mà thay vào đó bắt đầu bán quyền tài chính (token) của chính cơ sở hạ tầng đó như là hàng hóa cốt lõi cho nhà đầu tư bán lẻ. "Công cụ" sau đó trở thành một công cụ thu hút người dùng người dùng/tiếp thị, mục đích duy nhất là để biện minh cho việc phát hành token bị định giá quá cao.
Bài viết này sẽ phân tích chi tiết các cơ chế của sự chuyển đổi này — đặc biệt là hiện tượng “thanh khoản thấp, giá trị phát hành cao”, cấu trúc tạo nhà tạo lập thị trường mang tính chất săn mồi và sự công nghiệp hóa của airdrop— và kết luận rằng sản phẩm thương mại chính của chu kỳ cơ sở hạ tầng 2023-2025 sẽ không phải là tiện ích công nghệ, mà là sự thoái vốn có hệ thống của vốn rủi ro mạo hiểm vào thanh khoản bán lẻ.
Chương 1: Hình mẫu thương nhân Phúc Kiến: Chủ nghĩa thực dụng trong thương mại và mạng lưới chênh lệch giá toàn cầu
1.1 Trí tuệ của thị trường lần : Từ California đến toàn thế giới
Câu ngạn ngữ "bán xẻng trong cơn sốt vàng" thường được cho là bắt nguồn từ cơn sốt vàng California năm 1849. Vào thời điểm đó, các thương nhân như Samuel Brannan không làm giàu bằng cách đãi vàng ở lòng sông, mà bằng cách độc chiếm Chuỗi cung ứng các công cụ cần thiết thợ đào . Trong bối cảnh kinh doanh của Trung Quốc, đặc biệt là đối với các thương nhân Phúc Kiến, triết lý này vượt ra ngoài quy luật cung cầu đơn giản; nó phát triển thành một hệ thống "kinh doanh chênh lệch giá toàn cầu" phức tạp.
Phúc Kiến, một tỉnh miền núi với diện tích đất canh tác hạn chế và giáp biển, lịch sử đã buộc tầng lớp thương nhân phải dựa vào thị trường ven biển. Hoàn cảnh địa lý này đã hình thành nên một bản sắc thương mại độc đáo, chủ yếu bao gồm hai nguyên tắc cốt lõi:
I. Chuyển giao rủi ro: Những người tìm vàng phải gánh chịu toàn bộ rủi ro"không tìm thấy vàng", trong khi các thương nhân thu lợi nhuận trước bằng cách bán các công cụ. Bất kể người tìm vàng có thành công hay không, giá trị của chiếc xẻng được hiện thực hóa tại thời điểm giao dịch.
II. Giao dịch chênh lệch giá qua mạng lưới: Hình thức này sử dụng các mạng lưới liên kết chặt chẽ dựa trên gia tộc và quan hệ họ hàng để chuyển vốn và hàng hóa giữa các thị trường có luật lệ và trình độ phát triển kinh tế khác nhau. Ví dụ, thu mua hàng hóa từ vùng ven biển Trung Quốc nơi chi phí sản xuất thấp và bán chúng cho các thị trường hệ số biên lợi nhuận hơn ở châu Phi hoặc Nam Mỹ, thu lợi từ sự bất đối xứng thông tin và những lỗ hổng pháp lý.
Tinh thần của các thương nhân Phúc Kiến - dám rủi ro, tin rằng "chỉ có nỗ lực mới có thể chiến thắng", và thành thạo trong việc tận dụng các quy tắc để kiếm lời - đã tìm thấy sự phản ánh hoàn hảo trong thế giới kỹ thuật số không biên giới của crypto hiện đại, nơi mà việc quản lý vẫn còn hoàn thiện.
1.2 Ánh xạ song song trong thế giới crypto: Từ gas đến quản trị
Trong những ngày đầu của ngành công nghiệp crypto(2017-2021), phép so sánh với "người bán xẻng" phần lớn là chính xác. Sàn giao dịch (như Binance và Coinbase), các nhà sản xuất thiết bị khai thác (như Bitmain) và thợ đào Ethereum đã thu về dòng tiền khổng lồ bằng cách đáp ứng cơn sốt đầu cơ của nhà đầu tư bán lẻ nhỏ lẻ. Họ tuân thủ nghiêm ngặt mô hình thương nhân: thu phí hoa hồng (phí gas hoặc phí giao dịch) từ mỗi giao dịch.
Tuy nhiên, khi bước vào chu kỳ 2023-2025, thị trường đã trải qua một sự phân hóa cơ bản.
Sự nghèo khó của những "kẻ đào mỏ": Nhà đầu tư bán lẻ tham gia giao dịch trên Chuỗi đang trở nên eo hẹp về tài chính và am hiểu hơn, không còn sẵn lòng trả những khoản phí cắt cổ nữa.
Lạm phát nguồn cung "công cụ đào": Các dự án cơ sở hạ tầng đang tăng trưởng theo cấp số nhân. Lượng cung ứng "công cụ đào" như Layer 2 , Layer 3, blockchain mô-đun cầu nối xuyên chuỗi vượt xa nhu cầu thực tế về "khai thác vàng" (giao dịch thực).
Đối diện tình trạng hệ số biên lợi nhuận bị thu hẹp trong các dịch vụ cốt lõi (không gian khối), các dự án cơ sở hạ tầng đã bắt đầu mô phỏng chiến lược "chênh lệch giá liên thời gian" của các thương nhân Phúc Kiến, nhưng đã biến đổi nó bằng kỹ thuật tài chính: thay vì trao đổi hàng hóa ở phía này lấy tiền tệ ở phía kia, họ trao đổi "kỳ vọng" (các câu chuyện) ở phía này lấy "thanh khoản" (USD/ stablecoin ) ở phía kia.
Các nhà đầu tư mạo hiểm và nhà tạo lập thị trường crypto đã công nghiệp hóa khái niệm kinh doanh chênh lệch giá của các thương nhân Phúc Kiến:
Chiến lược lợi dụng kẽ hở pháp lý: Tổ chức này được đăng ký tại Quần đảo Cayman hoặc Panama, đội ngũ phát triển đặt tại Thung lũng Silicon hoặc châu Âu, và đối tượng mục tiêu tiếp thị là nhà đầu tư bán lẻ ở châu Á và Đông Âu.
Chênh lệch giá thanh khoản: Mua cổ phiếu trên thị trường sơ cấp với mức định giá cực thấp (vòng gọi vốn ban đầu) và bán tháo token trên thị trường thứ cấp với mức định giá cực cao (giá trị sổ sách cao) thông qua nhà tạo lập thị trường .
Chênh lệch thông tin: Kiếm lợi nhuận từ khoảng cách thông tin đáng kể giữa câu chuyện công khai về "quản trị cộng đồng" và các thuật ngữ riêng tư về "mở khóa thông tin nội bộ".
Chương Hai: Sự thay đổi đột ngột trong mô hình kinh doanh: Cơ sở hạ tầng trở thành " thu hút người dùng lỗ vốn "
2.1 Sự sụp đổ của thu nhập từ các thỏa thuận và nghịch lý công nghệ
Đến năm 2025, mô hình thu nhập "bán xẻng" truyền thống cho các giải pháp mở rộng quy mô Layer 2 đã đối mặt với một cuộc khủng hoảng hiện hữu. Thành công về mặt kỹ thuật của lộ trình mở rộng quy mô Ethereum, đặc biệt là việc triển khai EIP-4844 (Proto-Danksharding), đã giới thiệu không gian lưu trữ dữ liệu"Blob", giúp giảm đáng kể chi phí gửi dữ liệu từ Lớp 2 lên Lớp 1.
Từ góc độ kỹ thuật, đây là một chiến thắng lớn, với chi phí giao dịch của người dùng giảm hơn 90%; nhưng từ góc độ kinh doanh, nó phá hủy hệ số biên lợi nhuận của L2. Trước đây, L2 có thể kiếm được lợi nhuận đáng kể bằng cách bán lại không gian khối Ethereum đắt đỏ. Giờ đây, với chi phí dữ liệu gần bằng không, L2 buộc phải tham gia vào một "cuộc đua xuống đáy".
Theo báo cáo từ 1kx và Token Terminal, mặc dù khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày trong nửa đầu năm 2025 tăng trưởng gấp 2,7 lần so với năm 2021, nhưng tổng thu nhập phí gas của các mạng blockchain giảm 86%. Điều này có nghĩa là giá của "máy đào" đã trở nên quá rẻ đến mức không còn đủ để duy trì giá trị của các nhà máy sản xuất máy đào, và thợ đào không còn đủ khả năng chi trả chi phí khởi nghiệp.
2.2 Kỷ nguyên ZkSync: Sự tan vỡ của ảo tưởng thu nhập
Kỷ nguyên ZkSync là một ví dụ rõ nét về bản chất thực sự của thu nhập. Trước Sự kiện Phát hành Token (TGE) vào tháng 6 năm 2024, mạng lưới ZkSync đã tạo ra thu nhập khổng lồ hàng ngày sắp xếp , thu nhập hơn 740.000 đô la mỗi ngày. Nhìn lên bề ngoài, nó giống như một "xưởng xẻng" đang phát triển mạnh.
Tuy nhiên, đây thực chất là một sự bùng nổ giả tạo được thúc đẩy bởi "kỳ vọng airdrop". Người dùng trả phí gas không phải để sử dụng mạng lưới (tiện ích khai thác), mà để mua một vé số có thể trúng thưởng (airdrop).
Như chúng ta đã biết, sau đợt airdrop vào tháng 6 năm 2024, thu nhập hàng ngày của ZkSync ngay lập tức giảm mạnh xuống còn khoảng 6.800 đô la, giảm 99%.
Nếu một cửa hàng truyền thống đột nhiên nhận thấy lượng khách hàng giảm mạnh sau khi ngừng cung cấp phiếu giảm giá, điều đó cho thấy nhu cầu thực sự đối với các sản phẩm chủ lực của cửa hàng không còn nữa.
2.3 Starknet: Sự chênh lệch cực lớn giữa định giá và thu nhập
Starknet cũng chứng minh sự phi lý của logic định giá này. Mặc dù địa vị hàng đầu trong công nghệ Bằng chứng không tri thức , dữ liệu tài chính của nó lại không thể hỗ trợ mức giá của nó trên thị trường sơ cấp.
Đầu năm 2024, định giá pha loãng hoàn toàn (FDV) của Starknet (STRK) từng vượt quá 7 tỷ đô la, và thậm chí đạt 20 tỷ đô la trên thị trường hợp đồng tương lai phi tập trung.
Trong khi đó, thu nhập các thỏa thuận sau EIP-4844 chỉ ở mức vài chục triệu đô la. Điều này có nghĩa là tỷ lệ giá trên doanh thu của nó cao tới 500 đến 700 lần. Ngược lại, NVIDIA, "ông lớn" thực sự trong lĩnh vực AI, thường có tỷ lệ giá trên doanh thu từ 30 đến 40 lần.
Các nhà đầu tư mua STRK không dựa trên giá trị chiết khấu của dòng tiền tương lai (lôgic truyền thống của đầu tư cổ phiếu), mà dựa trên một lý thuyết trò chơi: họ tin rằng sẽ có những người mua "tin tưởng hơn vào câu chuyện" để mua lại với giá cao.
Mô hình kinh doanh truyền thống của Phúc Kiến với "lợi nhuận nhỏ nhưng doanh thu nhanh và dòng tiền ổn định" đã bị loại bỏ trong cộng đồng tiền điện tử. Thay vào đó là một mô hình dựa trên thuật giả kim tài chính: bằng cách tạo ra các rào cản công nghệ và những câu chuyện hư cấu, một tài sản tài chính được định giá quá cao được tạo ra từ hư không và bán cho nhà đầu tư bán lẻ nhỏ lẻ thiếu khả năng nhận biết giá trị thực của nó.
Chương 3: Cơ chế tài chính hóa: Bẫy "Thanh khoản thấp, giá trị tài sản ròng cao"
Để duy trì mô hình kinh doanh "bán token" khi không có thu nhập thực tế, ngành công nghiệp này đã phổ biến một cấu trúc thị trường cụ thể trong giai đoạn 2023-2025, đó là "lượng lưu thông thấp, giá trị sổ sách cao".
3.1 Cảnh báo từ Binance Research
Vào tháng 5 năm 2024, Binance Research đã phát hành một báo cáo quan trọng có tiêu đề "Lưu thông thấp và FDV cao: Chúng ta đã đến đây như thế nào?", trong đó chỉ trích một cách có hệ thống hiện tượng này. Báo cáo chỉ ra rằng cấu trúc token méo mó này đã trở thành tiêu chuẩn ngành đối với việc phát hành token cơ sở hạ tầng.
(https://www.binance.com/en/research/analysis/low-float-and-high-fdv-how-did-we-get-here)
Cơ chế hoạt động:
Định giá thị trường sơ cấp: Các công ty đầu tư rủi ro(VC) tham gia vòng gọi vốn ban đầu với mức định giá từ 50 triệu đến 100 triệu đô la.
Sự khan hiếm giả tạo: Khi một dự án được niêm yết trên sàn giao dịch, chỉ có 5%-10% tổng lượng cung ứng được phát hành. Nhà tạo lập thị trường lợi dụng thanh khoản cực kỳ thấp này, chỉ sử dụng một lượng vốn nhỏ để đẩy giá token lên cao.
Ảo tưởng giá trị vốn hóa thị trường : Một token lượng lưu thông là 100 triệu và giá 1 đô la có " giá trị vốn hóa thị trường lưu hành" là 100 triệu đô la, nghe có vẻ rẻ (vốn hóa nhỏ). Tuy nhiên, nếu tổng lượng cung ứng là 10 tỷ, thì giá trị lưu hành thực tế (FDV) của nó có thể lên tới 10 tỷ đô la.
Hiện tượng bán tháo có hệ thống: Trong 3-5 năm tới, 95% token còn lại sẽ tiếp tục được mở khóa. Để duy trì mức giá 1 đô la, thị trường cần hấp thụ 9,5 tỷ đô la vốn mới. Trong một thị trường có tổng bằng không, điều này gần như bất khả thi về mặt toán học, và sự sụp đổ giá là điều không thể tránh khỏi.
3.2 Neo tâm lý đối với nhà đầu tư bán lẻ
Cấu trúc này khai thác triệt để những sai lệch nhận thức của nhà đầu tư nhà đầu tư bán lẻ. Nhà đầu tư bán lẻ thường chỉ tập trung vào "giá đơn vị" (quan niệm rằng 0,1 đô la rẻ hơn 100 đô la) hoặc "giá trị vốn hóa thị trường thị trường", trong khi bỏ qua áp lực lạm phát do giá trị sổ sách kế toán (FDV) gây ra.
Đối với các nhà đầu tư mạo hiểm và chủ đầu tư dự án sắc sảo như các doanh nhân Phúc Kiến, đây là cơ hội hoàn hảo để thực hiện giao dịch chênh lệch giá liên thời gian:
Họ đã thu về lợi nhuận khổng lồ trên giấy tờ (tăng gấp trăm lần từ vòng gọi vốn ban đầu đến giá trị sổ sách cuối cùng).
b. Tận dụng việc nhà đầu tư bán lẻ theo đuổi tăng giá ngắn hạn do "lưu thông thấp" gây ra như một nguồn thanh khoản để thoái vốn.
c. Bằng cách giải phóng thanh khoản dần dần trong vài năm, áp lực bán ra được phân tán, thu được thanh khoản thị trường giống như hội chứng ếch luộc .
3.3 So sánh dữ liệu: Khoảng cách định giá vào năm 2025
Đến năm 2025, bong bóng định giá này đã trở nên cực kỳ méo mó. Theo báo cáo của 1kx, số trung vị blockchain Layer 1 cao tới 7.300 lần, trong khi tỷ lệ P/F của các giao thức DeFi tạo ra dòng tiền thực tế chỉ là 17 lần.
(https://1kx.network/writing/2025-onchain-revenue-report)
Khoảng cách định giá khổng lồ này cho thấy một sự thật hiển nhiên trên thị trường—lôgic định giá các dự án cơ sở hạ tầng không dựa trên lợi nhuận của chúng với tư cách là "công trình xây dựng", mà dựa trên khả năng tiếp thị của chúng như " tài sản tài chính". Về cơ bản, các chủ đầu tư dự án đang vận hành một in tiền, chứ không phải một công ty công nghệ.
Chương 4: Sự phát triển của cộng đồng tiền điện tử từ góc nhìn của các doanh nhân Phúc Kiến: Từ "Bán dịch vụ" đến "Bán hàng hóa"
4.1 Logic truyền thống của việc "bán xẻng" (2017-2021)
Trong những ngày đầu của ICO hay Mùa hè DeFi, logic kinh doanh tương tự như các hoạt động kinh doanh truyền thống của Phúc Kiến:
Tình huống: Nhà đầu tư bán lẻ muốn làm giàu nhanh chóng (giao dịch/đầu cơ).
Shovel: Sàn giao dịch , gas chuỗi công khai , giao thức cho vay.
Lý luận: Bạn dùng xẻng của tôi để đào vàng, và tôi tính phí thuê (phí sử dụng).
Token: Tương tự như "phiếu dịch vụ đặt trước" hoặc "thẻ thành viên", nó đại diện cho quyền sử dụng xẻng trong tương lai hoặc quyền nhận cổ tức.
4.2 Sự biến dạng từ năm 2023 đến năm 2025: "Token như một sản phẩm"
Đến năm 2025, với tình trạng dư thừa cơ sở hạ tầng (bão hòa L2), việc "thu phí" sẽ không còn sinh lời nữa (phí gas sẽ không đáng kể). Các nhóm dự án và nhà đầu tư sẽ nhận ra rằng thay vì tốn công sức chế tạo một chiếc xẻng tốt và kiếm được khoản tiền thuê ít ỏi, việc bán "cổ phiếu công ty xẻng" (token) trực tiếp cho nhà đầu tư bán lẻ như hàng hóa sẽ sinh lời hơn.
Trong mô hình mới này:
Sản phẩm thực sự là token. Đây là sản phẩm duy nhất có thể tạo ra thu nhập bán hàng (USDT/USDC).
Tài liệu tiếp thị (Marketing): Bao gồm chuỗi công khai, trò chơi và công cụ. Mục đích duy nhất của chúng là cung cấp bối cảnh tường thuật cho token, tăng độ tin cậy của "sản phẩm".
Mô hình kinh doanh: Bán token = thu nhập bán hàng.
Đây là một bước thụt lùi vô cùng bi thảm—ngành công nghiệp này không còn theo đuổi lợi nhuận thông qua các dịch vụ kỹ thuật, mà thay vào đó sử dụng các biện pháp tài chính để định giá và bán "không khí".
4.3 Sản xuất và đóng gói: Sự đánh giá quá cao về sự chứng thực và trò chơi "uy tín"
Nếu token là hàng hóa, thì cần có bao bì chất lượng cao để bán những hàng hóa này với giá cao (bán ra).
Sự chứng thực từ các tổ chức: không phải để đầu tư, mà là để "xây dựng thương hiệu".
Trong chu kỳ 2023-2025, nhân vật của các nhà đầu tư mạo hiểm đã thay đổi từ "nhà đầu tư rủi ro" thành "người nhượng quyền thương hiệu".
Sự thật đằng sau các vòng gọi vốn khổng lồ: Định giá của Starknet là 8 tỷ đô la, và của LayerZero là 3 tỷ đô la. Những định giá khổng lồ này không dựa trên thu nhập phí giao dịch trong tương lai (thu nhập hàng năm của Starknet thậm chí không đủ để trả lương cho đội ngũ), mà dựa trên kỳ vọng về "số lượng coin có thể bán cho nhà đầu tư bán lẻ trong tương lai".
Tên của các công ty đầu tư mạo hiểm hàng đầu như a16z và Paradigm giống như nhãn hiệu Nike được gắn trên các nhà máy sản xuất giày ở Phúc Kiến. Mục đích của họ là để nói với nhà đầu tư bán lẻ: "Token này là hàng chính hãng và đáng mua với giá cao."
Điều thú vị là, tại sao các quỹ đầu tư mạo hiểm (VC) lại có thể đưa ra mức định giá cao như vậy? Bởi vì nhà đầu tư bán lẻ tin rằng giá mua vào của họ tương đương, hoặc thậm chí thấp hơn, so với các quỹ VC hàng đầu, mà không biết rằng mức định giá chỉ có thể giảm xuống, chứ không có giá trị thấp nhất có thể.
4.4 Đề xuất từ KOL: Không chỉ đơn thuần là quảng bá, họ còn là "nhà phân phối"
Trong chuỗi này, các KOL không còn cung cấp phân tích giá trị mà đóng vai trò là nhà phân phối ở nhiều cấp độ khác nhau.
"Đặt hàng tương đương với bán ra": Các nhóm dự án hoặc nhà tạo lập thị trường sẽ cung cấp cho KOL (người có ảnh hưởng) token giá thấp hoặc "chiết khấu". Nhiệm vụ của KOL là tạo ra tâm lý sợ bỏ lỡ (FOMO), duy trì sự phổ biến của "hàng hóa" và đảm bảo có đủ thanh khoản nhà đầu tư bán lẻ để hấp thụ áp lực bán ra trong giai đoạn mở khóa vốn đầu tư mạo hiểm.
Chương 5: Tổ hợp công nghiệp nhà tạo lập thị trường: Người trung gian vô hình
Nếu coi token là hàng hóa, thì nhà tạo lập thị trường(hay còn gọi là Yezhuang) là các nhà phân phối. Từ năm 2023 đến năm 2025, mối quan hệ giữa các nhóm dự án và nhà tạo lập thị trường đã biến đổi từ việc cung cấp dịch vụ sang thông đồng mang tính trục lợi. Điều này tương tự như chiến lược của các thương nhân Phúc Kiến sử dụng mạng lưới gia tộc để kiểm soát các kênh phân phối, nhưng mục đích không còn là lưu thông hàng hóa mà là thu lợi nhuận từ đối tác của họ.
5.1 Mô hình vay mượn+ quyền kỳ vọng tăng giá
Trong giai đoạn này, hợp đồng tiêu chuẩn giữa các nhóm dự án và nhà tạo lập thị trường là mô hình "vay + quyền chọn kỳ vọng tăng giá".
Cấu trúc giao dịch: Dự án cho nhà tạo lập thị trường vay hàng chục triệu token(ví dụ: 2%-5% lượng lưu thông) mà không tính lãi suất dưới dạng "hàng tồn kho". Đồng thời, nhà tạo lập thị trường được cấp quyền chọn kỳ vọng tăng giá, với giá thực hiện thường được đặt ở mức bằng hoặc cao hơn một chút so với giá niêm yết ban đầu.
Sự không phù khích lệ:
Nếu giá của token tăng vượt quá giá thực hiện, nhà tạo lập thị trường sẽ thực hiện quyền chọn, mua vào token với giá thấp và sau đó bán chúng cho nhà đầu tư bán lẻ với giá cao trên thị trường để thu lợi nhuận từ chênh lệch giá.
Nếu giá của đồng tiền giảm, nhà tạo lập thị trường chỉ cần trả lại token đã vay cho nhóm dự án mà không phải chịu bất kỳ khoản lỗ vốn nào. Thậm chí, một số nhà tạo lập thị trường token càng nhiều token càng tốt cho những người có cơ hội được niêm yết sớm.
Nhà tạo lập thị trường không còn là nhà cung cấp thanh khoản trung lập nữa, mà đã trở thành những nhà đầu cơ kỳ vọng tăng giá sự biến động. Họ có động lực mạnh mẽ để đẩy giá lên trên giá thực hiện bằng cách tạo ra những biến động mạnh nhằm hoàn thành việc bán ra. Mô hình này về mặt toán học cho thấy nhà tạo lập thị trường phải mâu thuẫn với nhà đầu tư bán lẻ.
Để biết thêm chi tiết, vui lòng xem: https://x.com/agintender/status/1946429507046645988?s=20
5.2 Hiện tượng "ép bán khống hợp đồng": Cách hiệu quả nhất để "tìm người mua"
"Các cơ chế hợp đồng là phương tiện bán ra", đây là chiến thuật thao túng tàn nhẫn nhất trong chu kỳ này, thậm chí còn tạo ra những luận điệu như "luận điệu hủy niêm yết" và "luận điệu phòng ngừa rủi ro giao dịch trước giờ mở cửa thị trường".
Phải làm gì khi không ai mua spot(nhà đầu tư bán lẻ không mua)? Hãy tạo ra những người không còn lựa chọn nào khác ngoài việc mua.
1. Giăng bẫy và kiểm soát dòng vốn: Trước thềm tin tức tiêu cực hoặc khi nguồn vốn được giải phóng, thị trường thường có xu hướng giảm và lãi suất cho vay ở mức âm.
2. Bơm giá: Nhà tạo lập thị trường sử dụng token phiếu spot tập trung ( lượng lưu thông thấp) để đẩy giá lên chỉ với một lượng vốn nhỏ.
3. Hiện tượng ép bán khống: Cháy tài khoản đầu cơ giá xuống trên thị trường hợp đồng bị buộc phải mua vào với giá thị trường để đóng vị thế của họ sau khi bị thanh lý.
4. Bán ra : Lợi dụng lượng mua thụ động khổng lồ do đầu cơ giá xuống gây ra , nhóm dự án và nhà tạo lập thị trường bán spot giao ngay của họ với giá cao cho những người bán đầu cơ giá xuống"bị buộc phải tiếp quản".
Ví dụ cụ thể:
https://x.com/agintender/status/1954160744678699396?s=20
https://x.com/agintender/status/1960713257225785516?s=20
Điều này giống như một doanh nhân Phúc Kiến tung tin đồn trên thị trường rằng "xẻng sẽ rẻ hơn", rồi khi mọi người đều đang short xẻng, ông ta đột nhiên độc chiếm nguồn cung và tăng giá, buộc những người short xẻng phải mua với giá cao để bù lại.
5.3 Vụ bê bối Movement Labs: "Thao túng cổ phiếu" được ghi trong hợp đồng
Vụ bê bối Movement Labs (MOVE) bùng phát vào năm 2025 đã hoàn toàn vạch trần bức màn che đậy Chuỗi ngành công nghiệp mờ ám này.
Cuộc điều tra của Coindesk tiết lộ rằng Movement Labs đã ký một thỏa thuận bí mật với một bên trung gian bí ẩn có tên Rentech (được cho là có liên hệ với nhà tạo lập thị trường Web3Port) để chuyển giao quyền kiểm soát khoảng 10% lượng cung ứng token (66 triệu token).
Điều đáng ngạc nhiên là hợp đồng bao gồm các điều khoản khích lệ nhà tạo lập thị trường đẩy giá trị FDV lên 5 tỷ đô la. Khi mục tiêu này đạt được, cả hai bên sẽ chia sẻ lợi nhuận từ token.
Khi Rentech bắt đầu ồ ạt bán tháo token ra thị trường, Binance đã phát hiện ra sự bất thường và đình chỉ các tài khoản nhà tạo lập thị trường liên quan, sau đó Coinbase cũng đình chỉ giao dịch MOVE. Sự việc này cho thấy cái gọi là "quản lý giá trị vốn hóa thị trường" thường chỉ là "bẫy bơm - xả" như đã được ghi trong các hợp đồng pháp lý.
Điều này hoàn toàn giống với hoạt động của các thương nhân Phúc Kiến trong các khu vực xám của thương mại toàn cầu thời kỳ đầu - sử dụng các mạng lưới trung gian phức tạp và nhiều công ty ma để lách luật và kiểm soát giá cả. Tuy nhiên, trong lĩnh vực crypto, hoạt động này trực tiếp cướp đoạt vốn gốc của nhà đầu tư bán lẻ .
Tóm lại:
Nếu những dự án này thực sự tập trung vào việc xây dựng cơ sở hạ tầng, họ sẽ phải tối ưu hóa thu nhập gas và số người dùng hoạt động hàng ngày một cách triệt để. Nhưng dường như họ không quan tâm, chỉ đang xây dựng những lâu đài trên không.
Bởi vì mô hình kinh doanh thực sự của họ là: sản xuất token với chi phí cực thấp -> định giá chúng ở mức cực cao -> bán chúng trên thị trường thứ cấp thông qua hợp đồng và nhà tạo lập thị trường -> đổi chúng lấy USDT/USDC (tiền thật).
Đây là lý do tại sao cộng đồng tiền điện tử năm 2025 sẽ giống như một sòng bạc, bởi vì không ai làm kinh doanh; mọi người chỉ đang giao dịch.
Chương Sáu: Bức tranh thị trường mới năm 2025: Cuộc phản công của lớp ứng dụng
Khi bước sang năm 2025, sự mệt mỏi của thị trường với mô hình "sòng bạc cơ sở hạ tầng" đã đạt đến điểm tới hạn. Dữ liệu cho thấy nguồn vốn và sự chú ý đang chuyển từ lớp cơ sở hạ tầng "bán máy xúc" sang lớp ứng dụng, nơi có thể tạo ra lợi nhuận thực sự.
6.1 Chuyển đổi từ mô hình tường thuật chuỗi công khai sang dòng tiền từ DApp
Báo cáo " Thu nhập Chuỗi " (https://1kx.network/writing/2025-onchain-revenue-report) do công ty rủi ro 1kx công bố vào cuối năm 2025 minh họa hiện tượng này.
Đảo ngược thu nhập: Trong nửa đầu năm 2025, DeFi, các ứng dụng dành cho người tiêu dùng và ứng dụng ví điện tử đóng góp 63% tổng phí Chuỗi , trong khi chiếm tỷ lệ phí của cơ sở hạ tầng Lớp 1 và Layer 2 giảm xuống còn 22%.
So sánh tăng trưởng: Thu nhập lớp ứng dụng tăng trưởng 126% so với cùng kỳ năm trước, trong khi thu nhập lớp cơ sở hạ tầng tăng trưởng trì trệ hoặc thậm chí giảm.
Trở lại với logic kinh doanh: Dữ liệu này đánh dấu sự kết thúc của kỷ nguyên lợi nhuận độc quyền của "những nhà cung cấp dịch vụ cơ sở hạ tầng". Khi cơ sở hạ tầng trở nên cực kỳ rẻ (và được chuẩn hóa), khả năng nắm bắt giá trị chuyển sang các ứng dụng hướng đến người dùng. Các DApp có khả năng thực sự tạo ra sự gắn bó của người dùng và dòng tiền (như HyperLiquid và Pump.fun) đang bắt đầu thay thế chuỗi công khai L2 trở thành "con cưng" của thị trường.
6.2 Đánh giá lại giá trị của Token như chi phí thu hút khách hàng
Ngành công nghiệp đang bắt đầu xem xét lại bản chất kinh tế của "airdrop". Vào năm 2025, token sẽ không còn được coi là biểu tượng của quyền quản trị/quyền nhận cổ tức/danh tính, mà thay vào đó là tin tức tiêu cực liên quan đến chi phí thu hút khách hàng (CAC) và sự sụp đổ của thị trường.
Dữ liệu từ Blockchain Ads cho thấy chi phí để các dự án Web3 thu hút một người dùng thực sự thông qua khích lệ token có thể lên tới 85-100 đô la hoặc thậm chí cao hơn, vượt xa tiêu chuẩn trong ngành Web2. Đây là kết quả của sự phụ thuộc vào con đường phát triển trước đó. (https://www.blockchain-ads.com/post/user-acquisition-trends-report)
Các dự án như ZkSync, đã chi hàng trăm triệu đô la (tính theo token) cho khích lệ , nhận thấy rằng những người dùng này chỉ là "lính đánh thuê" - thanh khoản sẽ bị rút đi ngay khi khích lệ kết thúc. Điều này đã buộc các nhóm dự án phải chuyển từ mô hình "rải tiền" thô sơ sang mô hình "hệ thống điểm" tinh vi hơn và "chia sẻ lợi ích thực".
Chương Bảy: Kết luận: Lễ hội của các thương nhân đã kết thúc
Thị trường crypto từ năm 2023 đến năm 2025 đã chứng kiến một màn trình diễn ngoạn mục về sự tích lũy vốn thô sơ được ngụy trang dưới danh nghĩa "đổi mới công nghệ". Trí tuệ cổ xưa của các thương nhân Phúc Kiến - "bán xẻng trong cơn sốt vàng" - đã bị bóp méo đến cực điểm.
Xẻng miễn phí: Để thu hút người chơi, giá của xẻng thật (không gian khối) liên tục được giảm, thậm chí xuống dưới giá vốn (được trợ cấp bằng token).
Chứng khoán hóa nhà máy: Các thương nhân không còn kiếm tiền bằng cách bán xẻng nữa, mà bằng cách bán "cổ phiếu của nhà máy sản xuất xẻng" (các token có giá trị FDV cao) cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ, những người tin rằng nhà máy này nhà đầu tư bán lẻ khai thác mỏ vàng.
Thể chế hóa hoạt động chênh lệch giá: Nhà tạo lập thị trường, các nhà đầu tư mạo hiểm và sàn giao dịch tạo thành một cộng đồng lợi ích gắn bó chặt chẽ, sử dụng các công cụ tài chính phức tạp (quyền chọn, vay mượn, hợp đồng) để chuyển giao của cải của nhà đầu tư cá nhân.
Nếu xem xét lại cộng đồng tiền điện tử năm 2025 từ góc nhìn của các doanh nhân Phúc Kiến, chúng ta sẽ thấy bức tranh như sau:
Nhóm này (đội ngũ dự án + nhà đầu tư mạo hiểm) ban đầu tuyên bố họ muốn xây nhà (hệ sinh thái Web3) ở Ukraine (một khu vực mới rủi ro cao), nhưng thực chất họ không quan tâm đến việc những ngôi nhà đó có đáng ở hay không. Trên thực tế, những gì họ đang làm là:
Đầu tiên, họ dựng một tấm biển trên mảnh đất đó, rồi dùng điều đó làm lý do để in một loạt "phiếu gạch" (thẻ token).
Họ đã thuyết phục được các ông trùm Phố Wall (các công ty đầu tư mạo hiểm) ủng hộ, nói rằng những tấm vé cứng như gạch này có thể đổi lấy vàng trong tương lai.
Họ tìm đến người phát ngôn (KOL) của làng để thông báo rằng giá vé gạch sắp tăng.
Cuối cùng, bằng cách sử dụng cơ chế hợp đồng, họ đã loại bỏ những kẻ short token và nắm bắt cơ hội để đổi những "giấy tờ" vô giá trị (token) lấy tiền thật.
Đây là lý do tại sao người ta nói "việc niêm yết token chỉ nhằm mục đích bán ra". Bởi vì trong kế hoạch kinh doanh của họ, không bao giờ có phần nào về "kiếm lợi nhuận từ dịch vụ công nghệ"; bán token là mô hình kinh doanh duy nhất của họ.
Khi các token được đánh đồng với sản phẩm, ngành công nghiệp này sẽ trở thành một trò chơi tranh giành chỗ ngồi chứ không phải là một mô hình kinh doanh tạo ra giá trị. Đây có thể là thảm kịch lớn nhất cộng đồng tiền điện tử trong năm 2025.
Không phải là hàng nhái không có thị trường bò, mà là thị trường tăng giá không thể chứa đựng hàng nhái nếu thiếu dòng tiền.
