Ashley Ebersole, giám đốc pháp lý của Sologenic, cho biết, rào cản chính đối với các tài sản thực tế (RWA) là sự tham gia của cơ quan quản lý chứ không phải công nghệ, và động lực này đang thay đổi ở Mỹ.
Ebersole gia nhập Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) vào đầu năm 2015, nơi ông tham gia các nhóm làm việc nội bộ ban đầu của cơ quan về tiền điện tử và việc áp dụng luật chứng khoán đối với các tài sản dựa trên công nghệ blockchain.
Cơ quan quản lý chứng khoán đã công bố Báo cáo Các tổ chức tự trị phi tập trung (DAO) vào năm 2017 , khẳng định quyền tài phán của mình đối với các token đáp ứng định nghĩa về chứng khoán. Sau đó là một cách tiếp cận thiên về thực thi pháp luật, hầu như không tạo điều kiện cho việc đối thoại bền vững với ngành công nghiệp.
“Sau Báo cáo Tổ chức tự trị phi tập trung (DAO) , hai năm tiếp theo là phản ứng thực thi pháp luật. Tôi kỳ vọng sẽ có sự chuyển hướng nhiều hơn sang chính sách khi tôi vẫn còn ở đó — nhưng điều đó đã không xảy ra,” ông nói với Cointelegraph.
Ebersole cho biết lập trường đó trở nên cứng rắn hơn sau khi ông rời khỏi cơ quan, ngay trước khi Gary Gensler lên nắm quyền vào tháng 4 năm 2021. Từ khi còn làm việc trong lĩnh vực tư nhân, ông tiếp tục hợp tác với SEC cho đến khi nhân viên được khuyến khích không nên tương tác với các công ty tiền điện tử.
Sự thiếu sót trong giao tiếp đã gây khó khăn cho các công ty trong việc thiết kế các sản phẩm RWA tuân thủ pháp luật và làm chậm quá trình phát triển các mô hình chứng khoán trên chuỗi hiện đang được đưa vào sản xuất.
Cách thức hoạt động thực tế của các RWA tuân thủ quy định trong thực tế
Thị trường tài sản thực tế được mã hóa (tokenized real-world assets - RWA) đang phát triển nhanh chóng. Standard Chartered dự báo rằng giá trị của RWA không phải là stablecoin có thể đạt 2 nghìn tỷ đô la vào năm 2028, chủ yếu do sự chuyển đổi từ cổ phiếu, quỹ và các công cụ tài chính truyền thống khác sang blockchain.
Các tổ chức tài chính lớn đang chuẩn bị cho sự chuyển đổi đó. Theo các báo cáo, BlackRock đang nghiên cứu việc sử dụng token hóa để hiện đại hóa cơ sở hạ tầng quỹ , trong khi JPMorgan đã ra mắt các sản phẩm thị trường tiền tệ được token hóa trên Ethereum .
“Có một cách đúng đắn để thực hiện mã hóa tài sản và phát hành tài sản được mã hóa một cách hợp pháp. Điều đó hoàn toàn có thể thực hiện được,” Ebersole nói.
Bài viết liên quan:Các chỉ số onchain của Ronin và ZKsync giảm mạnh nhất vào năm 2025.
Một mô hình mà ông ấy đề cập đến liên quan đến các token cổ phiếu hoạt động tương tự như chứng chỉ lưu ký. Khi người dùng mua một Token, một cổ phần tương ứng sẽ được mua và nắm giữ bởi một nhà môi giới thanh toán bù trừ được quản lý, trong khi một Token được tạo ra để đại diện cho các quyền theo hợp đồng đối với cổ phần đó.
“Bạn sở hữu nó. Nó được phát hành vào thời điểm mua và thể hiện các quyền theo hợp đồng đối với cổ phần được mua cùng lúc,” Ebersole nói.
“Và bạn sẽ nhận được cổ tức, quyền biểu quyết và tất cả những quyền lợi khác đi kèm với tư cách là cổ đông, bởi vì bạn chính là cổ đông.”
Ebersole cho biết cách tiếp cận này khác với các sản phẩm chứng khoán được mã hóa khác, vốn chỉ cung cấp khả năng tiếp cận giá mà không mang lại quyền sở hữu. Trong những trường hợp đó, chứng khoán mã hóa hoạt động như các công cụ tổng hợp theo dõi giá cổ phiếu mà không cấp quyền cổ đông hoặc quyền pháp lý đối với tài sản cơ sở.
Sự khác biệt này vẫn còn phù hợp cho đến ngày nay. Cuối tháng 7, Robinhood đã quảng bá hình thức đầu tư được mã hóa liên kết với OpenAI. Công ty tư nhân này đã công khai tuyên bố không liên quan đến sản phẩm này và cho biết bất kỳ việc chuyển nhượng cổ phần nào của họ đều cần được phê duyệt, điều mà đã không xảy ra.
Những điểm mà việc mã hóa RWA gặp trục trặc
Sự quan tâm đến các tài sản rủi ro được mã hóa (tokenized RWA) đang tăng nhanh, nhưng Ebersole cảnh báo rằng điều đó không loại bỏ được những hạn chế về mặt địa lý của quy định chứng khoán. Trên thực tế, nhiều sáng kiến về RWA gặp phải những giới hạn về mặt pháp lý và thẩm quyền.
Luật chứng khoán vẫn có hiệu lực trong phạm vi quốc gia ngay cả khi cơ sở hạ tầng blockchain không bị ràng buộc. Một cấu trúc RWA tuân thủ các yêu cầu của Hoa Kỳ không tự động áp dụng được cho Liên minh Châu Âu hoặc thị trường châu Á, nơi áp dụng các quy định riêng về cấp phép, công bố thông tin và phân phối.
“Khó khăn lớn nhất mà chúng tôi thường nghe về các dự án RWA được mã hóa là mê cung các yêu cầu pháp lý áp dụng cho các tài sản này nếu bạn muốn thực hiện chúng một cách hoàn toàn tuân thủ pháp luật,” Ebersole nói. “Điều đó đúng ở Mỹ, và thậm chí còn phức tạp hơn trên toàn cầu.”
Bài viết liên quan: Cách sử dụng tiền điện tử vào năm 2025: YouTube, thẻ Pokémon và nhiều hơn nữa
Sự phân mảnh đó đã thúc đẩy nhiều nền tảng hướng tới các dịch vụ dành riêng cho từng khu vực. Dịch vụ mã hóa tài sản của Robinhood chỉ giới hạn cho người dùng EU . Nó cho phép giao dịch cổ phiếu và các sản phẩm giao dịch trên sàn chứng khoán (ETP) được mã hóa, nhưng không mang lại quyền sở hữu trực tiếp đối với các cổ phiếu cơ bản. Thay vào đó, các token phản ánh giá của các chứng khoán được giao dịch công khai và được quản lý như các công cụ phái sinh dựa trên blockchain theo Chỉ thị về Thị trường Công cụ Tài chính II (MiFID II) của khối.
Lợi suất là một lĩnh vực khác mà việc mã hóa RWA thường gặp phải xung đột pháp lý. Ebersole lưu ý rằng các cơ quan quản lý phân biệt rõ ràng giữa lợi suất được tạo ra thông qua các hành động của chính người nắm giữ — chẳng hạn như tham gia vào việc xác thực giao dịch — và lợi suất tích lũy thụ động chỉ đơn giản bằng cách nắm giữ Token.
“Nếu bạn mua một tài sản có lợi suất nội tại chỉ đơn thuần bằng việc nắm giữ nó, các cơ quan quản lý vẫn sẽ coi đó là đặc điểm nổi bật của một loại chứng khoán,” ông nói.
Sự khác biệt đó đã định hình các quyết định thực thi và tiếp tục ảnh hưởng đến cấu trúc của các sản phẩm được mã hóa. Mặc dù quan điểm của cơ quan quản lý về Staking và các hình thức lợi nhuận khác đã phát triển dưới chính quyền SEC hiện tại, Ebersole cho biết lợi nhuận vốn có vẫn là một yếu tố nhạy cảm theo luật hiện hành.
Sự thay đổi về quy định đằng sau đà phát triển của RWA
Sự thay đổi thực tiễn đối với các RWA (Real Trade Accounts) đến từ sự thay đổi trong cách tiếp cận của SEC (Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ) đối với ngành này. Trong giai đoạn siết chặt thực thi pháp luật dưới thời SEC do Gensler lãnh đạo, khi các nhân viên bị hạn chế tiếp xúc với các công ty tiền điện tử, các nhà phát hành tiềm năng đã không có con đường khả thi để xây dựng các sản phẩm onchain tuân thủ luật, ngay cả khi cố gắng hoạt động trong khuôn khổ luật chứng khoán hiện hành.
Thái độ đó đã bắt đầu mềm mỏng hơn khi cơ quan này phát tín hiệu cởi mở hơn đối với việc hợp tác. Ebersole chỉ ra những thay đổi lãnh đạo gần đây tại SEC, bao gồm cả sự xuất hiện của Paul Atkins, đã góp phần tạo nên một giọng điệu coi công nghệ blockchain như một cơ sở hạ tầng có tiềm năng ứng dụng cho thị trường chứng khoán hơn là một rủi ro pháp lý vốn có.
“Hiện tại, SEC đang tích cực hợp tác với ngành công nghiệp và nói rằng, ‘Hãy đến và cho chúng tôi biết nếu các bạn đang cố gắng làm những gì chúng tôi đang cố gắng làm, thì các bạn sẽ làm như thế nào?’” Ebersole nói.
Trong môi trường đó, các mô hình tuân thủ quy định như chứng khoán được mã hóa thông qua các trung gian được quản lý và các thỏa thuận lưu ký có thể chuyển từ ý tưởng sang sản xuất, ngay cả khi vẫn còn những vướng mắc pháp lý xung quanh việc phân phối xuyên biên giới và các thiết kế sinh lời, vốn vẫn có thể dẫn đến các nghĩa vụ chứng khoán bổ sung.
Luật chứng khoán hiện hành vẫn tiếp tục điều chỉnh các khoản quản lý rủi ro (RWA), nhưng theo quan điểm của Ebersole, việc chuyển hướng khỏi lập trường chỉ tập trung vào thực thi pháp luật không loại trừ khả năng ban hành các quy định phù hợp hơn theo thời gian nếu các cơ quan quản lý và thị trường tiếp tục giải quyết những lỗ hổng còn tồn tại.
Tạp chí: Câu hỏi lớn: Liệu Bitcoin có thể tồn tại nếu mất điện trong 10 năm?
