Lời nói đầu: Khi tỷ lệ băm không còn là thước đo duy nhất về hiệu suất
Năm 2026, hệ thống đánh giá ngành công nghiệp khai thác Bitcoin đang trải qua một sự chuyển đổi mạnh mẽ. Chỉ số "tỷ lệ tỷ lệ băm" không còn là tiêu chí duy nhất để xác định giá trị vốn hóa thị trường nữa. Thị trường vốn đang tìm kiếm hai loại mục tiêu: những gã khổng lồ như Core Scientific đã chuyển đổi thành công thành các công ty AI, và thợ đào như CleanSpark không ngừng theo đuổi hiệu quả.
Ngoài những ông lớn nổi bật này, Cango đại diện cho một ví dụ thứ ba, một trường hợp sống sót không điển hình. Bài viết này sẽ kết hợp "Báo cáo đánh giá thị trường khai thác Bitcoin năm 2025" mới nhất của Digital Mining Solutions (sau đây gọi là "Báo cáo thường niên năm 2025") để tiến hành đánh giá so sánh độ sâu ba công ty tiêu biểu—MARA, CLSK và CORZ—với Cango, phân tích sự khác biệt trong logic kinh doanh cơ bản và sự chênh lệch giá đáng kể của chúng.
I. Mô hình mở rộng tài sản: Thanh gươm nặng không lưỡi so với chiến thuật du kích
Về chi phí đầu tư mua sắm tỷ lệ băm(CAPEX), ngành công nghiệp đã phân nhánh thành hai hướng riêng biệt.
1. Phương pháp tập trung vào tài sản: Nền tảng CleanSpark & Riot
● Chiến lược cốt lõi: "Mua mới, không mua cũ; tự xây dựng, không thuê." CLSK và Riot thường đầu tư mạnh vào việc xây dựng các trang trại khai thác quy mô lớn và mua các máy khai thác sê-ri S21 hoặc XP mới nhất.
● Ưu điểm: Tỷ lệ hiệu suất năng lượng cực cao (J/TH thấp), độ ổn định vận hành lâu dài và được các nhà đầu tư tổ chức đánh giá cao.
● Nhược điểm: Chi phí đầu tư ban đầu (CAPEX) cực kỳ cao. Chi phí thiết bị mới thường là 15-25 đô la Mỹ/TH, dẫn đến thời gian hoàn vốn (ROI) dài hơn. Khi giá đồng tiền này chững lại, áp lực giảm giá mạnh sẽ làm giảm lợi nhuận.
2. Chênh lệch giá trị: Cango
● Chiến lược cốt lõi: "Tận dụng Chuỗi cung ứng để mở rộng với chi phí cực thấp".
○ Tích lũy tài sản chi phí thấp: Cango không mù quáng chạy theo những máy móc mới với giá thành cực cao. Báo cáo thường niên năm 2025 đã chỉ rõ rằng Cango nhanh chóng gia nhập nhóm dẫn đầu ngành bằng cách mua lại các máy khai thác đã qua sử dụng, thu được tỷ lệ băm với chi phí cực thấp (khoảng 8 USD/TH), từ đó xây dựng được một mạng lưới an toàn tự nhiên so với các đối thủ cạnh tranh.
○ Nâng cấp linh hoạt: Cango không phải lúc nào cũng sử dụng máy móc cũ mà áp dụng chiến lược "Làm mới". Ví dụ, trong quý 4, công ty nâng cấp tỷ lệ băm từ 6 EH/s lên S21, chỉ phải trả khoản chênh lệch giá.
● Kết luận so sánh: CLSK vượt trội về hiệu quả, trong khi Cango vượt trội về tính tiết kiệm chi phí trên mỗi đơn vị tỷ lệ băm. Trong hoàn cảnh cạnh tranh khốc liệt hiện nay, mô hình "ít tài sản" độc đáo của Cango mang lại khả năng chống chịu rủi ro cao hơn.
II. Lộ trình chuyển đổi AI: Trung tâm vận chuyển hàng hóa quốc tế so với mạng lưới giao hàng nhanh trong cùng thành phố
Với lợi nhuận khai thác giảm nửa, trí tuệ nhân tạo (AI) đã trở thành chiến trường khốc liệt cho các công ty khai thác. Dữ liệu từ báo cáo thường niên năm 2025 cho thấy các công ty có thu nhập rõ ràng từ AI/HPC đã vượt trội hơn đáng kể so với các công ty khai thác thuần túy về giá cổ phiếu. Tuy nhiên, trong lĩnh vực này, Cango và các ông lớn khác đã lựa chọn những điểm vào thị trường hoàn toàn khác nhau.
1. Core Scientific: Trung tâm vận chuyển hàng hóa quốc tế
● Mô hình kinh doanh: CORZ đã ký một hợp đồng khổng lồ với CoreWeave để xây dựng các trung tâm dữ liệu siêu quy mô cấp độ Tier 3/4.
Điều này giống như việc xây dựng một "nhà ga hàng hóa sân bay quốc tế" khổng lồ. Nó được thiết kế đặc biệt để phục vụ "các container khổng lồ" (nhiệm vụ huấn luyện mô hình lớn), với năng suất đáng kinh ngạc. Tuy nhiên, loại cơ sở hạ tầng này đòi hỏi rất cao về đường băng và tháp điều khiển (nguồn điện kép, độ dự phòng cực cao), thời gian xây dựng kéo dài vài năm và chi phí lên tới hàng tỷ đô la. Sau khi hoàn thành, nó trở thành một trung tâm quan trọng không thể thay thế.
● Logic định giá: Thị trường coi đây là "cơ sở hạ tầng cốt lõi" và định giá rất cao vì nó kiểm soát các nguồn tài nguyên khan hiếm và không thể thay thế.
2. Cango: Mạng lưới giao hàng nhanh trong cùng thành phố
● Mô hình kinh doanh: Cango tránh xa "đại dương đỏ" của việc xây dựng "sân bay" và chọn tập trung vào phân khúc đuôi dài của "suy luận AI". Thông qua quá trình chuyển đổi AI chi phí thấp và siêu nhanh, công ty biến các trang trại khai thác phân tán trên toàn thế giới thành nút AI phi tập trung .
Điều này giống như việc xây dựng một mạng lưới dày đặc các "kho hàng tiền tuyến trong cùng thành phố" hoặc "mạng lưới giao hàng siêu tốc".
○ Chuyển đổi linh hoạt: Không cần phải xây dựng đường băng sân bay tốn kém. Thay vào đó, các địa điểm cộng đồng hiện có (trang trại khai thác) có thể được sử dụng để nâng cấp điện và mạng đơn giản nhằm đạt được chức năng cắm và chạy.
○ Xử lý các gói hàng nhỏ: Hệ thống không vận chuyển các container khổng lồ, mà chuyên xử lý số lượng lớn "gói hàng nhỏ" (các yêu cầu suy luận và nhiệm vụ phản hồi thời gian thực cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ) với tần suất và tốc độ cao.
○ Lập lịch thông minh: Thông qua nền tảng phần mềm trung gian, tỷ lệ băm phân tán trên toàn thế giới có thể được lập lịch theo cách tương tự như việc điều phối người giao hàng để tạo thành mạng phân tán.
● Kết luận so sánh: CORZ hoạt động trên nền tảng "cơ sở hạ tầng nặng nề", thu lợi nhuận từ phí cầu đường đắt đỏ, nhưng quá cồng kềnh và chậm chạp; Cango hoạt động trên mô hình "logistics chặng cuối", thu lợi nhuận từ tốc độ luân chuyển hàng hóa cao và tính linh hoạt. Trong bối cảnh nhu cầu suy luận AI bùng nổ, mô hình "giao hàng nhanh" của Cango, có thể nhanh chóng đáp ứng nhu cầu của các doanh nghiệp vừa và nhỏ, đã giành được lợi thế về tốc độ và phạm vi tiếp cận.
III. Nhận thức thị trường và cơ cấu token : Giao dịch hỗn loạn so với tình trạng thiếu hiểu biết
Nếu các yếu tố cơ bản quyết định mức sàn dài hạn, thì những thiên kiến trong nhận thức thị trường sẽ quyết định tiềm năng bùng nổ ngắn hạn. Dữ liệu vị thế giữ của các tổ chức được công bố trong báo cáo thường niên năm 2025 cho thấy sự tương phản rõ rệt nhất.
1. Những "con cưng" của Phố Wall: MARA & IREN
● Tình hình hiện tại: “Giao dịch quá tải”.
○ Dữ liệu: MARA có 484 người nắm giữ tổ chức, và IREN có 433 nhà đầu tư tổ chức.
○ Lý luận: Hầu hết các quỹ tập trung vào tiền điện tử hoặc trí tuệ nhân tạo đều đã phân bổ vốn vào các công ty hàng đầu này. Thông tin của họ hoàn toàn minh bạch, và kỳ vọng đã được phản ánh đầy đủ vào giá cổ phiếu. Để đẩy giá cổ phiếu tăng hơn nữa, cần có lợi nhuận vượt xa kỳ vọng một cách ấn tượng.
2. Góc khuất bị lãng quên: Cango
● Tình hình hiện tại: "Một vùng đất hoang tàn về nhận thức".
○ Dữ liệu: Mặc dù nằm trong top 5 toàn cầu tỷ lệ băm(50 EH/s), Cango chỉ có 35 người nắm giữ tổ chức.
○ Lý luận: Điều này có nghĩa là phần lớn các quỹ đầu tư tổ chức vẫn chưa đưa ra quyết định đầu tư vào công ty này. Sự bất đối xứng thông tin cực độ này thường là nguồn gốc của lợi nhuận vượt trội.
○ Yếu tố xúc tác: Khi việc kinh doanh AI của Cango bắt đầu được công khai, hoặc giá trị Bitcoin mà công vị thế giữ được xem xét lại, ngay cả khi chỉ một lượng nhỏ vốn đầu tư tổ chức bắt đầu "lấp đầy khoảng trống", điều đó cũng có thể tác động rất lớn đến giá cả của một mục tiêu có thanh khoản thấp và định giá thấp như vậy.
○ Kết luận so sánh: Đầu tư vào MARA là theo xu hướng chung và thu được hệ số Beta của ngành; đầu tư vào Cango là kỳ vọng vào sự phục hồi nhận thức và đặt cược vào lợi nhuận Alpha do sự tham gia của các tổ chức mang lại.
IV. Tóm tắt: Sự lựa chọn của nhà đầu tư
Cuối cùng, chúng ta hãy quay lại với logic định giá cốt lõi.
Đánh giá độ sâu:
Mức giá hiện tại của thị trường đối với CORZ và MARA đã bao gồm một "phần bù kỳ vọng" cực kỳ cao. Trong khi đó, giá trị vốn hóa thị trường của Cango thậm chí còn thấp hơn cả "tài sản hữu hình" trên giấy tờ của công ty (số BTC vị thế giữ+ thiết bị khai thác + tiền mặt - nợ).
Điều này có nghĩa là thị trường vẫn chưa đánh giá tích cực tỷ lệ băm 50 EH/s và quá trình chuyển đổi AI cấp độ 2 của Cango.
Lời khuyên đầu tư:
● Nếu bạn tin vào hiệu ứng đám đông của các quỹ và theo đuổi thanh khoản tuyệt đối cùng hệ số beta ngành, MARA vẫn là lựa chọn hàng đầu.
● Nếu bạn lạc quan về khả năng đột phá trong đào tạo AI và không ngại mức định giá cao, CORZ là mục tiêu lý tưởng nhất.
● Tuy nhiên, nếu bạn là một nhà đầu tư giá trị đang tìm kiếm các mục tiêu có tỷ lệ thành công cao với nền tảng tài sản vững chắc và tiềm năng chuyển đổi nhờ trí tuệ nhân tạo, thì Cango rõ ràng mang đến một điểm vào lệnh rất hấp dẫn theo hệ thống định giá hiện tại.
