Ghi chú của biên tập viên: Trong bối cảnh tâm lý thị trường liên tục suy yếu, tài sản crypto liên tục bị gắn mác là "kết thúc chu kỳ". Tuy nhiên, bài viết này cho rằng sự sụt giảm giá không phải do thất bại cơ bản, mà là kết quả của sự thu hẹp thanh khoản tạm thời. Việc tái cấu trúc tài khoản ngân sách của Mỹ, sự cạn kiệt các cơ chế mua lại ngược, việc chính phủ đóng cửa và sự tăng giá của vàng đã cùng nhau rút vốn khỏi tài sản thời gian đáo hạn dài, gây áp lực lên Bitcoin và tài sản SaaS.

Đồng thời, "lời kể sai lệch" xung quanh chính sách tiền tệ cũng đáng được lưu ý. Mặc dù Kevin Warsh được nhiều người coi là phe diều hâu, nhưng những phát biểu của Druckenmiller cho thấy cách tiếp cận chính sách của ông gần giống với thời kỳ Greenspan: cho phép nền kinh tế quá nóng và đặt cược vào sự gia tăng năng suất để giảm bớt lạm phát. Trong khuôn khổ này, những diễn biến trong tương lai nhiều khả năng sẽ liên quan đến việc cắt giảm lãi suất kết hợp với các biện pháp tài khóa phối hợp để giải phóng thanh khoản .

Xét trên góc độ chu kỳ hoàn chỉnh, thời gian thường quan trọng hơn giá cả. Trong ngắn hạn, tài sản rủi ro có thể tiếp tục chịu áp lực; tuy nhiên, khi các hạn chế thanh khoản dần được nới lỏng, kịch bản bi quan hiện tại có thể được định giá lại.

Sau đây là văn bản gốc:

Những câu chuyện thiếu logic... và một vài suy nghĩ rời rạc.

Tôi muốn chia sẻ một vài hiểu biết mà tôi thu được khi viết GMI cuối tuần này, hy vọng sẽ giúp bạn bình tĩnh tâm lý và lấy lại sự tự tin. Hãy ngồi xuống, sụp đổ một ly rượu vang đỏ hoặc một tách cà phê... Ban đầu tôi định dành những điều này cho GMI và Pro Macro, nhưng tôi biết bạn thực sự cần sự trấn an ngay lúc này.

"Câu chuyện vĩ đại"

Hiện nay, quan điểm phổ biến là: Bitcoin và toàn bộ thị trường crypto đã sụp đổ. Chu kỳ đã kết thúc, mọi thứ đã tan vỡ, và chúng ta sẽ không bao giờ có được điều gì tốt đẹp nữa. Nó hoàn toàn tách rời khỏi tài sản khác — hãy đổ lỗi cho CZ, BlackRock, hoặc một ai đó hoàn toàn khác.

Thành thật mà nói, đó quả thực là một cái bẫy câu chuyện rất hấp dẫn... đặc biệt là khi bạn thức dậy mỗi ngày và thấy giá cả liên tục lao dốc không phanh.

Nhưng hôm qua, một khách hàng của Quỹ phòng hộ GMI đã gửi cho tôi một tin nhắn ngắn hỏi: Liệu bây giờ có phải là thời điểm thích hợp để mua cổ phiếu SaaS? Giá cổ phiếu đã giảm xuống mức hời; hay, như câu chuyện hiện tại đang được bàn luận, liệu Claude Code đã "giết chết" ngành SaaS?

Vì vậy, tôi quyết định xem xét vấn đề một cách nghiêm túc. Những gì tôi phát hiện ra đã hoàn toàn bác bỏ cả hai luận điểm cho rằng "BTC đã hết thời" và "SaaS đã bị chấm dứt".

Vì biểu đồ giá của SaaS và BTC hoàn toàn giống nhau.

Điều này có nghĩa là còn một yếu tố khác nữa mà tất cả chúng ta đều đã bỏ qua...

Yếu tố này là do lần lần ngừng hoạt động và các vấn đề ở cấp độ "đường ống" của hệ thống tài chính Mỹ, thanh khoản tại Mỹ đã liên tục bị kìm hãm. (Quá trình "Xả nước" vào công cụ Reverse Repo về cơ bản đã hoàn tất vào năm 2024.)

Do đó, quá trình tái cấu trúc TGA (Tài khoản chung Bộ Ngân khố Hoa Kỳ) trong tháng 7 và tháng 8 không có cơ chế phòng ngừa rủi ro tỷ giá tương ứng.

Kết quả là, thanh khoản thị trường đã bị rút cạn trực tiếp.

Tình thanh khoản yếu kéo dài chính là lý do khiến chỉ số ISM vẫn duy trì ở mức thấp.

Chúng tôi thường sử dụng Thanh khoản toàn cầu (GTL) vì nó có mối tương quan cao nhất với BTC và chỉ số Nasdaq (NDX) trong dài hạn.

Nhưng ở giai đoạn này, tổng thanh khoản của Mỹ rõ ràng chiếm ưu thế hơn – bởi vì Mỹ vẫn là nhà cung cấp thanh khoản toàn cầu chủ yếu.

Trong chu kỳ này, thanh khoản khoản toàn cầu (GTL) đã vượt qua thanh khoản của Mỹ (USTL), và đợt phục hồi thanh khoản tiếp theo đang đến gần—chỉ số ISM cũng sẽ phục hồi tương ứng.

Và đây chính xác là lý do then chốt ảnh hưởng đến SaaS và BTC.

Hai loại tài sản này về cơ bản là tài sản có thời gian tồn tại lâu nhất; khi tính thanh khoản tạm thời giảm sút, chúng sẽ tự nhiên được chiết khấu và định giá lại toàn bộ.

Đồng thời, tăng giá vàng đã hút gần như toàn bộ thanh khoản thừa trong hệ thống—các khoản tiền lẽ ra có thể chảy vào BTC và SaaS đã bị "chiếm đoạt" bởi vàng.

Khi thanh khoản không đủ để hỗ trợ tất cả tài sản cùng một lúc, phân khúc rủi ro sẽ bị ảnh hưởng đầu tiên.

Đây là thực tế của thị trường.

Hiện tại, chính phủ Mỹ lại một lần nữa đóng cửa.

Trên thực tế, Bộ Tài chính đã phòng ngừa rủi ro này: sau lần đóng cửa chính phủ gần đây nhất, họ không sử dụng các khoản tiền trong TGA (Tài khoản chung của Bộ Tài chính), mà thay vào đó tiếp tục bổ sung tiền vào đó - điều này tương đương với việc làm giảm thêm thanh khoản của thị trường.

Đây chính xác là "khoảng trống thanh khoản" mà chúng ta đang phải đối mặt, và đó cũng là lý do tại sao giá cả lại biến động mạnh như vậy.
Hiện tại không có thanh khoản chảy vào thị trường crypto thân yêu của chúng ta.

Tuy nhiên, các dấu hiệu cho thấy lần đóng cửa có khả năng sẽ được giải quyết trong tuần này, và đây sẽ là rào cản thanh khoản cuối cùng cần vượt qua.

Tôi đã lần đề cập đến rủi ro của việc đóng cửa lần . Chẳng bao lâu nữa, nó sẽ trở thành chuyện quá khứ, và chúng ta có thể thực sự bước vào giai đoạn tiếp theo—một thời kỳ thanh khoản thanh khoản được thúc đẩy bởi các yếu tố như điều chỉnh eSLR, giải ngân một phần TGA, kích thích tài chính và cắt giảm lãi suất.

Tóm lại, tất cả đều xoay quanh cuộc bầu cử giữa nhiệm kỳ.

Trong một chu kỳ giao dịch hoàn chỉnh, "thời gian" thường quan trọng hơn "giá cả". Đúng vậy, giá có thể bị ảnh hưởng mạnh; nhưng miễn là thời gian trôi qua và chu kỳ tiếp tục, mọi thứ sẽ tự điều chỉnh và "miệng cá sấu" cuối cùng sẽ khép lại.

Đó là lý do tại sao tôi liên tục nhấn mạnh tầm quan trọng của "sự kiên nhẫn".

Mọi việc cần thời gian để diễn ra, và việc cứ nhìn chằm chằm vào báo cáo lãi lỗ mỗi ngày chỉ làm hại sức khỏe tinh thần của bạn chứ không cải thiện hiệu suất danh mục đầu tư.

"Câu chuyện sai lệch" về Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ

Nhân tiện nói về việc cắt giảm lãi suất, có một quan niệm sai lầm phổ biến trên thị trường: cho rằng Kevin Warsh là một người phe diều hâu.

Đây hoàn toàn là điều vô lý.

Những tuyên bố này phần lớn dựa trên những phát ngôn được đưa ra cách đây 18 năm. Vai trò và nhiệm vụ của Warsh là sao chép kịch bản hoạt động của thời kỳ Greenspan. Trump đã nói điều này, và Bessent cũng vậy.

Đi sâu vào chi tiết sẽ quá dài dòng, nhưng thông điệp cốt lõi rất đơn giản: giảm lãi suất để thúc đẩy nền kinh tế, đồng thời giả định rằng những lợi ích về năng suất từ ​​trí tuệ nhân tạo sẽ kìm hãm chỉ số giá tiêu dùng (CPI) cốt lõi, giống như giai đoạn 1995–2000.

Ông Warsh chắc chắn không thích mở rộng bảng cân đối kế toán, nhưng hệ thống hiện đang chạm đến giới hạn dự trữ, vì vậy gần như không thể để ông thay đổi hướng đi hiện tại. Nếu ông ấy buộc phải thay đổi, thị trường tín dụng sẽ bị phá hủy hoàn toàn.

Vậy kết luận rất đơn giản: Warsh sẽ cắt giảm lãi suất, nhưng ông ta sẽ không làm gì khác nữa.

Ông ta sẽ tạo điều kiện cho Trump và Bessent bơm thanh khoản vào hệ thống ngân hàng. Mặt khác, Miran có thể sẽ thúc đẩy việc giảm mạnh tỷ lệ dự trữ bắt buộc điện tử (eSLR), đẩy nhanh hơn nữa quá trình này.

Nếu bạn không tin tôi, thì hãy tin Druck.

Tôi biết rằng khi mọi thứ dường như quá ảm đạm, việc lắng nghe bất kỳ câu chuyện lạc quan thái quá nào cũng sẽ nghe rất khó chịu. Sui vị thế của chúng ta hiện giờ trông giống như một đống rác rưởi, và chúng ta đang bắt đầu mất phương hướng, không biết nên tin vào điều gì và tin vào ai.

Nhưng trước hết, chúng ta đã từng trải qua tình huống này nhiều lần rồi.

Khi BTC giảm 30%, không hiếm trường hợp các loại tiền điện tử nhỏ hơn giảm tới 70%; và nếu đó là tài sản chất lượng cao, chúng thường phục hồi nhanh hơn nữa.

Thừa nhận lỗi lầm (Mea Culpa)

Sai lầm của chúng tôi với GMI là đã không nhận ra kịp thời rằng "thanh khoản của Mỹ" mới là biến số thực sự quan trọng ở giai đoạn hiện tại.

Trong các chu kỳ trước, thanh khoản khoản toàn cầu thường chiếm ưu thế, nhưng lần này thì không. Giờ thì mọi thứ đã rõ ràng—"Quy tắc chung" vẫn còn hiệu lực. Không có sự "tách rời" nào cả.

Tuy nhiên, chúng ta đã không lường trước được, hay đúng hơn là đánh giá thấp, tác động tích lũy của chuỗi sự kiện này: hệ thống Reverse Repo cạn kiệt → TGA được tái cấu trúc → chính phủ đóng cửa → giá vàng tăng vọt → một lần đóng cửa nữa.

Sự kết hợp các cuộc tấn công này cực kỳ khó dự đoán trước, và chúng tôi chắc chắn đã đánh giá thấp tác động của nó.

Nhưng tất cả những điều này sắp kết thúc rồi. Cuối cùng thì cũng đến lúc. Chẳng mấy chốc, chúng ta có thể trở lại "hoạt động kinh doanh bình thường".

Chúng ta không thể đúng về mọi biến số, nhưng giờ đây chúng ta đã hiểu rõ hơn về tình hình.

Hơn nữa, chúng tôi vẫn cực kỳ bullish năm 2026 — bởi vì chúng tôi rất rõ ràng về kịch bản mà Trump/Bessent/Warsh sẽ tuân theo.

Họ đã nói với chúng ta điều này nhiều lần rồi. Tất cả những gì chúng ta cần làm là lắng nghe và kiên nhẫn.

Trong một chu kỳ đầu tư trọn vẹn, điều thực sự quan trọng là thời gian, chứ không phải giá cả.

Nếu bạn không phải là nhà đầu tư theo đuổi toàn bộ chu kỳ thị trường, hoặc nếu bạn không thể chịu đựng được mức độ biến động này, thì điều đó hoàn toàn ổn.
Mỗi người đều có phong cách riêng.

Nhưng Julien và tôi chưa bao giờ là những nhà giao dịch ngắn hạn, và thành thật mà nói, chúng tôi rất tệ trong việc đó (chúng tôi không quan tâm đến những thăng trầm trong một chu kỳ).

Tuy nhiên, khi nói đến đầu tư trong một chu kỳ hoàn chỉnh, thành tích dài hạn có thể kiểm chứng và theo dõi được của chúng tôi trong 21 năm qua thuộc hàng tốt nhất trong lịch sử.

Dĩ nhiên, cần phải nói thêm: Chúng tôi cũng mắc sai lầm. Năm 2009 là một ví dụ đau lòng về điều này.

Vậy nên bây giờ không phải là lúc để bỏ cuộc.

Chúc may mắn, chúng ta hãy cùng nhau tạo nên một năm 2026 tuyệt vời nhé!

Đội kỵ binh thanh khoản đang trên đường đến.