Đầu tháng 2 năm 2026, Eddie Yue, Giám đốc điều hành của Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông (HKMA), tiết lộ rằng kể từ khi Pháp lệnh về các tổ chức phát hành stablecoin có hiệu lực, HKMA đã nhận được đơn xin cấp phép từ tổng cộng 36 tổ chức và đang tiến hành đánh giá chuyên sâu, với mục tiêu cấp phép đợt đầu tiên vào tháng 3 năm nay. Ông cũng nhấn mạnh rằng quy trình phê duyệt sẽ tuân thủ nguyên tắc "thận trọng và thận trọng", có nghĩa là số lượng giấy phép được cấp ban đầu sẽ khá hạn chế. Cùng thời điểm đó, thành viên Hội đồng Lập pháp Ng Kit-chung đã phác thảo thêm kế hoạch quản lý trong tương lai, cho thấy Hồng Kông dự kiến ​​sẽ ban hành khung pháp lý cho việc lưu ký tài sản kỹ thuật số và giao dịch phi tập trung (OTC) vào cuối năm 2026, và đang nghiên cứu việc nới lỏng các hạn chế giao dịch đối với các nhà đầu tư chuyên nghiệp.

Hai thông điệp có liên quan chặt chẽ này không phải là những thông báo kỹ thuật riêng lẻ. Cùng nhau, chúng biểu thị rằng quy định tài sản ảo của Hồng Kông đang chuyển từ một "bước đột phá dựa trên điểm" nhắm vào một mô hình kinh doanh duy nhất (stablecoin) sang xây dựng một "dự án có hệ thống" bao trùm toàn bộ chuỗi "phát hành-lưu thông-quản lý". Mục tiêu sâu xa hơn là tạo ra một lộ trình tuân thủ vững chắc và đáng tin cậy cho các đổi mới như Tài sản Thế giới Thực (RWA) đòi hỏi sự hỗ trợ tài chính mạnh mẽ.

Nếu như câu chuyện trước đây về crypto xoay quanh "tạo ra tài sản", thì làn sóng tiếp theo, được đại diện bởi RWA, tập trung vào "kết nối tài sản" - việc đưa hàng nghìn tỷ đô la giá trị tài sản tài chính truyền thống vào thế giới kỹ thuật số một cách đáng tin cậy và hiệu quả. Hồng Kông đang tỉ mỉ triển khai cơ sở hạ tầng thiết yếu cho sáng kiến ​​kết nối này: stablecoin tuân thủ quy định là "mạch máu" của dòng chảy giá trị, dịch vụ lưu ký chuyên nghiệp là "neo" của sự an toàn tài sản, và thị trường OTC được quản lý là "cửa ngõ" cho dòng vốn vào và ra quy mô lớn. "Tam giác sắt" gồm ba yếu tố này đang cố gắng trả lời một câu hỏi quan trọng: khi quyền sở hữu một tòa nhà, một trái phiếu, hoặc sê-ri các khoản phải thu trong Chuỗi cung ứng được chuyển đổi thành token Chuỗi chuỗi, tại sao các nhà đầu tư tổ chức lại dám nắm giữ các vị thế đáng kể?

Bài viết này sẽ đi sâu vào logic cơ bản và mối quan hệ tiến triển của sê-ri các biện pháp quản lý của Hồng Kông. Chúng ta sẽ thấy rằng chiến lược của Hồng Kông không chỉ đơn thuần là mở cửa hay khuyến khích, mà là một "thử nghiệm khả năng chịu áp lực" và "thiết lập tiêu chuẩn" thận trọng, với mục tiêu cuối cùng là tích hợp RWA vào dòng chảy chính của báo cáo tài chính toàn cầu và bảng tài sản kế toán trong điều kiện có thể kiểm soát được.

1. Thị trường Hồng Kông ưa chuộng loại tài sản RWA nào?

Thị trường quản lý tài sản có rủi ro (RWA) của Hồng Kông thể hiện một lộ trình phát triển rõ ràng, chủ yếu tập trung vào các loại tài sản có dòng tiền ổn định và các mối quan hệ pháp lý tương đối rõ ràng. Các hoạt động thị trường hiện tại có thể được phân loại rộng rãi thành ba mô hình chính.

Loại đầu tiên là mã hóa quyền lợi nhuận, điển hình là dự án trạm sạc xe điện của China Resources Longdi. Giá trị cốt lõi của loại tài sản này nằm ở dòng tiền tương lai có thể dự đoán được, được chia thành các đơn vị đầu tư nhỏ hơn bằng công nghệ blockchain , làm giảm rào cản gia nhập vốn cao truyền thống đối với loại đầu tư cơ sở hạ tầng này.

Loại thứ hai là các khoản phải thu và tài sản tài chính Chuỗi cung ứng, chẳng hạn như mô hình của Shengye Holdings. Loại tài sản rủi ro (RWA) này chuyển đổi các khoản phải thu của công ty thành các chứng chỉ kỹ thuật số Chuỗi, có thể chuyển nhượng và được tài trợ, trực tiếp giải quyết khó khăn về tài chính của các doanh nghiệp vừa và nhỏ, đồng thời nâng cao hiệu quả vòng quay vốn.

Loại hình thứ ba liên quan đến quyền sở hữu một phần tài sản vật chất, bao gồm bất động sản thương mại và các tác phẩm nghệ thuật cao cấp, hiện đang trong giai đoạn nghiên cứu. Loại hình này đối mặt với nhiều thách thức phức tạp hơn trong việc xác nhận quyền sở hữu hợp pháp và định giá, và hiện chủ yếu đang ở giai đoạn thiết kế hoặc thí điểm quy mô nhỏ.

Ông Christopher Hui, Bộ trưởng Tài chính và Ngân khố Hồng Kông, đã đề cập đến việc nghiên cứu token hóa, điều này càng cho thấy cách tiếp cận của cơ quan quản lý – ưu tiên hỗ trợ các "tài sản sinh lãi" tạo ra dòng tiền liên tục, thay vì các "tài sản lưu trữ giá trị" chỉ dựa vào sự biến động giá trị.

II. Ba lợi thế độc đáo của Hồng Kông trong việc phát triển RWA là gì?

Lợi thế cạnh tranh của Hồng Kông trong việc phát triển Khu vực Thương mại Tự do (RWA) không nằm ở một chính sách đơn lẻ, mà là một hệ sinh thái hoàn chỉnh. Cốt lõi của hệ thống này là sự kết hợp ba yếu tố: hệ thống pháp luật thông luật, dòng vốn tự do và nguồn nhân lực tài chính quốc tế.

Hệ thống luật chung cung cấp cho RWA khả năng thích ứng pháp lý linh hoạt. Trong quá trình token hóa tài sản , các vấn đề tiên tiến như phân chia quyền sở hữu và tính hợp pháp của hợp đồng thông minh được đặt ra. Truyền thống luật án lệ chung có thể dần dần thiết lập các quy tắc thông qua các vụ án cụ thể, thay vì chờ đợi một đạo luật thành văn toàn diện.

Sự tự do lưu chuyển vốn là yếu tố then chốt để thu hút đầu tư toàn cầu. Khi cần phát hành một quỹ bất động sản thương mại Hồng Kông token hóa cho các nhà đầu tư ở Singapore, châu Âu hoặc Trung Đông, tài khoản vốn mở của Hồng Kông đảm bảo sự dễ dàng cho dòng vốn vào và ra, một lợi thế mà nhiều khu vực pháp lý khác không thể sánh được.

Việc Cục Dịch vụ Tài chính và Kho bạc Hồng Kông nhấn mạnh vào vị thế "đại lý siêu giá trị gia tăng" trong các thông điệp chính sách dựa trên những thế mạnh thể chế này. Hồng Kông không chỉ đơn thuần sao chép các thực tiễn của các thị trường khác, mà còn kết hợp những lợi thế riêng để tạo ra một lộ trình phát triển RWA vừa được quốc tế công nhận vừa mang nét đặc trưng riêng của địa phương.

III. Những trở ngại nào mà RWA phải vượt qua để phát triển quy mô lớn?

Mặc dù có triển vọng đầy hứa hẹn, dự án phát triển quy mô lớn của RWA tại Hồng Kông vẫn phải đối mặt với những thách thức về cấu trúc. Những thách thức này chủ yếu xuất phát từ ba khía cạnh: quyền sở hữu hợp pháp, khó khăn thanh khoản, và vấn đề kế toán và thuế.

Từ góc độ pháp lý, thách thức chính là làm thế nào để chuyển đổi một cách đầy đủ và không gây tranh cãi quyền sở hữu đối với tài sản thực tế sang token Chuỗi. Trong khi quyền sở hữu một phần đối với một tòa nhà có thể được xác định thông qua các văn bản pháp lý truyền thống, thì tính hợp pháp, quy tắc chuyển nhượng và việc xử lý vi phạm hợp đồng sau khi được chuyển đổi thành Chuỗi trên chuỗi lại đòi hỏi những cách giải thích và thực tiễn pháp lý mới.

Thanh khoản là một vấn đề cấp bách hơn. Ngay cả khi tài sản được đưa lên Chuỗi thành công, nhà đầu tư vẫn sẽ gặp khó khăn trong việc thoái vốn nếu không có thị trường thứ cấp hoạt động tích cực. Hiện nay, hầu hết các sản phẩm RWA vẫn áp dụng mô hình nắm giữ đến đáo hạn hoặc chuyển nhượng thỏa thuận, thiếu cơ chế định giá và giao dịch công khai và liên tục.

Các vấn đề về kế toán và thuế là những yếu tố then chốt ảnh hưởng đến sự tham gia của các tổ chức. Tài sản tài sản được token hóa nên được trình bày như thế nào trên bảng cân đối kế toán? Các giao dịch xuyên biên giới liên quan đến những khu vực pháp lý về thuế nào? Sự mơ hồ trong những câu hỏi này có thể khiến các nhà đầu tư tổ chức thận trọng như các công ty bảo hiểm và quỹ hưu trí ngần ngại tham gia thị trường.

Việc Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông nhấn mạnh "sự thận trọng và cẩn trọng" trong quá trình xem xét cấp phép stablecoin phản ánh sự hiểu biết rõ ràng về những thách thức này. Cơ quan quản lý hiểu rằng sự mở rộng thị trường nhanh chóng có thể gieo mầm rủi ro hệ thống trước khi những vấn đề cơ bản này được giải quyết.

IV. Tầm nhìn ba giai đoạn cho sự phát triển của RWA tại Hồng Kông

Trước tình hình và những thách thức hiện tại, thị trường quản lý tài sản rủi ro (RWA) tại Hồng Kông có thể phát triển theo từng giai đoạn. Quá trình này có thể được chia thành ba giai đoạn chính: thị trường liên tổ chức, thị trường nhà đầu tư chuyên nghiệp và thị trường đại chúng đã trưởng thành.

Chúng ta hiện đang trong giai đoạn chuyển tiếp từ giai đoạn đầu sang giai đoạn thứ hai. Đặc điểm chính của giai đoạn này là phát hành quỹ đầu tư tư nhân, sự chi phối của các tổ chức và tính thanh khoản hạn chế. Thiết kế sản phẩm tương đối đơn giản, yêu cầu công bố thông tin cao và các giao dịch chủ yếu được thực hiện thông qua chuyển nhượng có thỏa thuận hoặc sàn giao dịch nhỏ.

Với việc khung pháp lý về lưu ký và giao dịch OTC dần được hình thành vào năm 2026, thị trường sẽ bước vào giai đoạn thứ hai. Giai đoạn này được đặc trưng bởi sự xuất hiện của các sàn giao dịch được quản lý, cấu trúc sản phẩm được chuẩn hóa hơn và sự tham gia ngày càng tăng của các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Thanh khoản sẽ được cải thiện, và độ phức tạp của sản phẩm có thể tăng lên ở mức độ vừa phải.

Giai đoạn thứ ba phụ thuộc vào sự hoàn thiện của nhiều điều kiện, bao gồm việc tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý, làm rõ các chính sách thuế và tăng cường đáng kể độ sâu thị trường. Vào thời điểm đó, một số sản phẩm RWA có tính tiêu chuẩn cao có thể được mở rộng cho nhiều nhà đầu tư đủ điều kiện hơn.

Đề xuất của thành viên Hội đồng Lập pháp Hồng Kông Ng Kit-chung về việc "nghiên cứu nới lỏng các hạn chế giao dịch đối với nhà đầu tư chuyên nghiệp" thể hiện cách tiếp cận từng bước này. Việc điều tiết không chỉ đơn thuần là mở cửa hay cấm đoán, mà là điều chỉnh dần dần các ngưỡng tham gia và phạm vi sản phẩm dựa trên sự trưởng thành của thị trường.

V. Ai đang cùng nhau xây dựng hệ sinh thái RWA của Hồng Kông?

Sự phát triển lành mạnh của hệ sinh thái RWA đòi hỏi sự hợp tác từ bên long bên tham gia. Tại Hồng Kông, hệ sinh thái này chủ yếu được xây dựng bởi ba loại thực thể: các tổ chức tài chính truyền thống, các công ty fintech và các cơ quan quản lý.

Các tổ chức tài chính truyền thống, đặc biệt là các ngân hàng lớn và các công ty quản lý tài sản, đóng nhân vật là trung gian tín dụng và nhà cung cấp vốn. Họ tận dụng uy tín và mạng lưới khách hàng của mình để giúp sàng lọc tài sản chất lượng cao, thiết kế cấu trúc sản phẩm và thu hút các nhà đầu tư ban đầu. Các ngân hàng quốc tế như HSBC và Standard Chartered đã và đang nghiên cứu việc sử dụng công nghệ blockchain để cải thiện tài chính thương mại và tài chính Chuỗi cung ứng.

Các công ty Fintech đóng vai trò then chốt trong cả việc triển khai công nghệ và hỗ trợ vận hành. Họ cung cấp các giải pháp kỹ thuật cho Chuỗi tài sản , phát triển nền tảng giao dịch và thiết kế khung hợp đồng thông minh. Những công ty này thường linh hoạt hơn và có thể nhanh chóng cải tiến sản phẩm, nhưng họ cần hợp tác với các tổ chức tài chính truyền thống để giành được lòng tin của thị trường.

Trong hệ sinh thái này, các cơ quan quản lý không chỉ là những người ban hành luật lệ mà còn là những người điều phối đổi mới và người giám sát rủi ro. Thông qua các diễn đàn thử nghiệm quy định, các nhóm đặc nhiệm và các cơ chế khác, các cơ quan quản lý của Hồng Kông duy trì liên lạc chặt chẽ với ngành công nghiệp, hiểu rõ cả nhu cầu đổi mới và giới hạn của rủi ro.

Mô hình hợp tác ba bên này đảm bảo rằng sự đổi mới vẫn giữ đúng bản chất của ngành tài chính, trong khi ngành tài chính truyền thống có thể dần dần tiếp thu các công nghệ và tư duy mới. Sự phân công lao động và hợp tác giữa Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông và Ủy ban Chứng khoán và Hợp đồng tương lai trong việc điều tiết tài sản ảo là một minh chứng cho mô hình quản trị hợp tác này.

VI. Hồng Kông có thể kết nối tài sản của Trung Quốc đại lục với vốn toàn cầu bằng cách nào?

Trong bối cảnh rộng hơn, sự phát triển của RWA (Tài sản thực) ở Hồng Kông là một phần của hợp tác và cạnh tranh tài chính khu vực. Giá trị độc đáo của nó nằm ở khả năng kết nối tài sản thực của Trung Quốc đại lục với thị trường vốn toàn cầu.

Trung Quốc đại lục sở hữu nền kinh tế thực và nguồn tài sản phong phú nhất thế giới—từ các khoản phải thu trong ngành sản xuất và quyền lợi nhuận từ cơ sở hạ tầng đến bất động sản thương mại và sở hữu trí tuệ. Tuy nhiên, vẫn còn dư địa để cải thiện việc chứng kho hóa và quốc tế hóa tài sản này.

Hồng Kông có thể đóng vai trò là "đơn vị chuyển đổi tuân thủ". Tài sản vật chất của Trung Quốc đại lục có thể được tái cấu trúc, đóng gói và token hóa thông qua khuôn khổ tài chính và pháp lý của Hồng Kông, chuyển đổi chúng thành các sản phẩm đầu tư đáp ứng tiêu chuẩn quốc tế, sau đó được phát hành cho các nhà đầu tư toàn cầu. Trong quá trình này, Hồng Kông không chỉ cung cấp kênh mà còn cung cấp các dịch vụ chuyên nghiệp về tăng cường tín dụng và định giá rủi ro.

Trong khi đó, Hồng Kông cũng đang phát triển mối quan hệ vừa cạnh tranh vừa bổ sung cho nhau với các trung tâm tài chính khác như Singapore và Dubai. Singapore có lợi thế trong quản lý tài sản và thành lập quỹ; Dubai đi đầu trong việc thu hút vốn từ Trung Đông và khám phá sự tích hợp giữa tài sản Hồi giáo và tài sản kỹ thuật số.

Lợi thế khác biệt của Hồng Kông nằm ở địa vị cửa ngõ kép, được hậu thuẫn bởi Trung Quốc đại lục và hướng ra thế giới. Trong kế hoạch phát triển Khu vực Vịnh lớn Quảng Đông-Hồng Kông-Macao, Hồng Kông được giao nhiệm vụ xây dựng một trung tâm tài chính quốc tế, và RWA chính là hiện thực hóa cụ thể của nhiệm vụ này trong thời đại kỹ thuật số.

Khi một quỹ hưu trí châu Âu xem xét phân bổ tài sản vào cơ sở hạ tầng châu Á, họ có thể không cần phải trực tiếp mua cổ phần trong các dự án vật chất nữa, mà thay vào đó có thể mua các quyền kỹ thuật số tiêu chuẩn hóa thông qua các sản phẩm RWA được phát hành tại Hồng Kông. Việc Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông quản lý thận trọng stablecoin đảm bảo tính minh bạch của quyết toán thanh toán; các quy định lưu ký sắp tới đảm bảo an ninh lưu giữ tài sản; và hoàn thiện khung pháp lý OTC cung cấp một kênh tuân thủ cho các giao dịch quy mô lớn.

Mục tiêu của Hồng Kông không phải là trở thành một thiên đường ngoài khơi cho crypto, mà là xây dựng một cơ sở hạ tầng tài chính đáng tin cậy cho loại tài sản nghìn tỷ đô la tiếp theo—RWA (Real Time Asset - Tài sản thế chấp rủi ro). Quá trình này chắc chắn sẽ diễn ra dần dần và thận trọng, nhưng mỗi bước sẽ định hình lại các con đường kết nối tài sản truyền thống với vốn toàn cầu.

Một số thông tin được lấy từ các nguồn sau:

• Christopher Hui, Bộ trưởng Tài chính Hồng Kông: Sắc lệnh về Stablecoin đã chính thức được thực thi vào tháng 8 năm ngoái, và Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông hiện đang xử lý các đơn xin cấp phép liên quan.

• Diễn đàn Davos: Hồng Kông vạch ra con đường mới cho công nghệ tài chính và thúc đẩy phát triển trung tâm giao dịch vàng.

• Thành viên Hội đồng Lập pháp Hồng Kông: Hồng Kông sẽ ban hành các quy định liên quan đến lưu ký và giao dịch OTC trong năm nay, đồng thời sẽ nghiên cứu việc nới lỏng các hạn chế giao dịch đối với các nhà đầu tư chuyên nghiệp.

Tác giả: Lương Ngọc; Biên tập viên: Zhao Yidan