2026年ETH还值得期待吗？
—— 年终数据分析和总结（长文）
应小伙伴们的要求，我把ETH近期的数据做了梳理，总结出两部分是大家可能会关注的点，包括“基本面解析”和“底部综合判断”。今天先更新基本面，从链上行为、筹码结构、鲸鱼持仓和集中度4个不同的维度来阐述。
先放结论：当前ETH真正的矛盾不是上方筹码，而在下方结构的分散。$2700是目前少数有共识的承接区，一旦失守，价格会进入一个缺乏锚点的真空带。
但主力鲸鱼群体并没有放弃，只是变得更加谨慎；筹码集中度仍然在快速抬升，说明筹码正在被系统性归集。资本化机构化的大方向是没错的，只是这条路注定走的不容易。具体请看以下内容：
------- 正 文 -------
1、链上行为
根据ETH-CBD数据显示，9月18日前后有大量资金在$4500左右建仓，12月6日冲高时并没有卖出，随后ETH一路下跌，这些筹码开始逐渐割肉离场。使得ETH在$3300-$4500之间筹码分布非常均匀，没有特别集中的分歧。也就是说，在这个价格段没有资金明显的入场抄底的行为。
（图1）
值得注意的是，在$3100附近有大量的套牢盘，但追踪他们的行为可以发现，这是从今年5-7月在$2600-$2700建仓的鲸鱼群体此后持续加仓，现在平均成本在$3100。
因此从逻辑上推测他们是长期资金，对短期价格不敏感。如果ETH价格向上突破，$3100这里的筹码应该不是潜在抛压；但如果ETH价格大幅下跌，他们会不会抛售就不好说了。
另外，在11月23日前后，有大资金在$2700-$2800之间入场抄底，在这里形成的一个红色的密集筹码堆积区，至今暂没有任何减持的迹象。
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2、筹码结构
当前ETH筹码最集中的区域在$2700-$3100之间，这里堆积了1790w枚ETH，占总流通的22.6%，这也是一个非常高的占比。其中$2700位置是当前筹码结构中最高的一根柱体，有443w枚ETH在这里发生换手；其次是$3100位置的443w枚。
从上述链上行为分析中，我们判断$3100的筹码不是反弹的阻力，但$2700应该是一个有效的支撑。现在ETH价格处于该区间内震荡，也正因为有部分机构的“共识”在此处产生（承接了抛压）。
（图2）
但是，熟悉BTC筹码结构的小伙伴，应该能看出ETH筹码结构上存在的隐患：
🚩 ETH下方最明显的堆积区在$50-$396区间，有983w枚ETH，占总流通的12.4%；也就是说在$396-$2700之间是一个极大的开阔带，筹码分布均匀，无法产生“双锚结构”的作用。
🚩 意味着一旦ETH的价格跌破$2700，在这样一个大区间里，任何位置都有价格停留的可能。而距离当前最近的就是$1800-$2600这一空挡区，出现在此处的概率最大。
🚩 对ETH来说，难点不是上方有多少套牢盘，而在于下方有太多的获利筹码依然留存至今（4570w枚ETH）。而$50 - $396区间就有近1000w枚，此外其他的价格分布却非常分散，即我们无法判断在$2700以下什么位置会产生结构性支撑，未知才是最恐惧的。
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3、鲸鱼持仓
在ETH的各大链上鲸鱼群体中，持有>10w枚ETH的钱包群组是本轮周期“最聪明”的主导者。比如，在今年2月-4月ETH价格跌从$2700跌至$1500的过程中，该群体就是增持加仓的绝对主力。
（图3）
此后，当ETH反弹至$3500时，他们又开始快速减持，卖出区间正好就覆盖ETH在8-10月的最高点。而这一波ETH在11月21日回调至$2700的过程中，他们又开始加仓。
虽然不是一把梭哈在最低点，也没有全部卖在最高点，但不得不说，这个节奏把控太牛逼了。我们甚至有理由怀疑：到底是他们的节奏感好，还是根本上就是他们在控制着节奏？
在最近一段时间，该群体的增持速度开始放缓，总持仓规模相比于4月份的峰值有明显的差距。根据他们的行为表现，我个人认为鲸鱼主力的态度应该是“长期乐观，短期谨慎”。
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4、集中度
赫芬达尔指数（Herfindahl–Hirschman Index, HHI）最早用于衡量市场的垄断程度，高HHI，即寡头/垄断；低HHI，即充分竞争。
而在Glassnode的链上版本中，HHI并不是指“交易所的市场份额”，而是ETH供应在地/实体之间的集中程度，翻译成人话就是：ETH是更集中在少数大户手里，还是更分散在大量小地址手里？
（图4）
🚩 第一阶段：2016年初 - 2023年3月，时间跨度7年，HHI长期下行。包括ICO、DeFi、NFT、空投、矿工、交易所流动性等等，所有这些机制，都在把ETH从早期核心持有人手里“分发出去”，使得参与者越来越多，筹码越来越分散。说明在这个阶段，ETH的价格上涨靠的是“新增参与者”，而不是“筹码回收”。
🚩 第二阶段：2023年3月 - 2024年12月，HHI停止下行，波动幅度极窄。这在结构上意味着该卖的，基本都卖完了，但还没出现系统性回收筹码。价格开始变得更加稳定，没有了第一阶段的大起大落。
🚩 第三阶段：2024年底至现在，这是整张图里最重要，也最不寻常的一段；HHI出现近乎抛物线式上升，同期价格快速大幅下跌，说明此时分散的筹码在恐慌出逃，并流向了更加集中的人群。我在今年3月的一篇推文中首次使用赫芬达尔指数来分析当前的ETH可能正处于“换庄”期强烈洗盘阶段。
HHI的急剧上升，说明有一批资金在持续、系统性地吸收流通中的ETH；此后，在4月触及$1500后开启强劲反弹，而这轮ETH的上涨就是“不依赖散户扩散”，而是“依赖筹码集中”。从这一点，我们可以看到ETH似乎正在复刻BTC走过的路：“资产成熟 → 机构化 → 长周期定价权转移”。
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写在最后：
尽管大方向是好的，但过程可能比较坎坷！
如果以太坊生态没有产生足够多的消耗，那么ETH总量将不设上限，这就考验以太坊能否创造新的更大的叙事，用更强共识来锁住流动性。
毕竟，在筹码结构上我们看到下方仍有大量的获利盘没有完全被消耗。在本轮周期几个重要的时间点，每当ETH价格拉升就会有大钱包的巨额实现利润出现。而仅仅依靠目前DAT和ETF的购买力，似乎还不太够。
那么对于我们普通投资者来说，什么位置的ETH有更高的性价比，值得去抄底呢？我们下一篇继续！
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