作者：Presto Research
編譯：深潮TechFlow
我們的 2024 年市場回顧展現了加密市場的動態全景： Memecoins 主導了最佳表現榜單，而 VC 支持的代幣則表現不佳。同時，真實世界資產（RWA）作為關鍵主題的崛起，預示著將在 2025 年塑造市場的變革性趨勢。
Presto Research 的投資論點被證明具有前瞻性，準確預測了今年的幾個標誌性趨勢，包括低流通量/高完全稀釋估值（FDV）代幣的疲軟表現、比特幣戰略儲備的重要性，以及大選後的牛市等。這些仍在演進的趨勢，值得我們在展望下一個市場週期時持續關注。
我們對 2025 年的預測反映出一個日趨成熟、蓄勢待發的行業圖景。主要主題包括：
比特幣作為價值儲存手段在主權國家和企業層面獲得採用
美國鞏固其全球加密中心的地位
更廣泛的行業整合
我們預計主要智能合約平臺將繼續取得進展，特別是在 EVM 兼容鏈、Solana 和基於 DAG 的網絡方面，同時以太坊將迎來反彈。預計去中心化交易所（DEX）將獲得更大的交易量份額，而 NFT 交易量可能反彈，並向更可持續的文化和經濟應用轉型。
Presto Research 2025 年重點預測包括：
比特幣突破 21 萬美元
加密市場總市值擴張至 7.5 萬億美元
隨著以太坊解決用戶體驗問題，ETH/BTC 比率反彈至 0.05
Solana 飆升至 1000 美元
穩定幣市值達到 3000 億美元
DEX 交易量超過中心化交易所（CEX）交易量的 20%
一個新的 EVM L1 公鏈達到 200 億美元市值，鎖倉量達 100 億美元
一個主權國家或標普 500 公司將比特幣納入國庫儲備
加密對沖基金表現優於加密風投
以及更多預測！
第一章：引入
"有些時候數十年都無事發生；但有些時候在幾周內就發生了數十年的變化。" 如果要找一句話來完美描述2024年加密行業的發展，很難找到比這更貼切的了。這一年充滿了行業里程碑式的重大事件：現貨比特幣/以太坊 ETF 上市、IBIT期權首發、共和黨全面勝利為美國加密政策帶來180度轉變、比特幣戰略儲備法案、MicroStrategy 股價拋物線式上漲、預測市場起飛、Solana 和穩定幣的強勢迴歸，以及 Memecoins 的狂熱等等，不勝枚舉。
雖然這些里程碑事件大多發生在美國，但其影響波及全球，凸顯了美國在加密貨幣領域的思想引領地位。許多國家持續以美國的加密政策為標杆；就拿香港來說，在美國之後僅僅數月就迅速跟進推出了自己的現貨加密ETF。
在這樣的背景下，Presto Research 很榮幸地推出《從混沌到清晰：2024加密市場回顧與2025年展望》這份首次年度報告。報告回顧了2024年加密市場的關鍵趨勢和主題，同時對2025年進行前瞻性展望。
報告分為兩個部分：上半部分回顧了今年表現最好和最差的加密資產，並重點闡述了我們在221份出版物中探討的主要投資論點。下半部分是對2025年的預測集錦，Presto Research 團隊的每位成員都貢獻了兩到四個獨特的預測。鑑於我們團隊成員背景和專業領域的多樣性，這些未經過濾的預測為2025年加密市場提供了多角度的觀點。我們希望這些見解能夠為讀者形成自己的觀點提供有益的思考。相信每位讀者都能在報告中找到對自己有價值的內容。
隨著加密行業從混沌走向清晰，我們希望這份報告能夠成為一個指南和靈感來源，幫助投資者、建設者或是好奇的觀察者們駕馭未來的機遇與挑戰。讓我們開始深入探討吧。
第二章：2024 年回顧
2.1 表現最佳與最差的資產
在一個運作良好的市場中，資產價格可以被視為大眾智慧的綜合體現，通過動態變化反映出市場的敘事、主題和趨勢。因此，回顧市場中表現最好的和最差的資產，能夠為我們總結過去的市場動態提供有價值的參考。這正是我們在以下分析中所要探討的內容。
關於研究方法，有幾點需要說明。首先，我們將研究範圍限定在三個主要的中心化交易所（CEX）：Binance、Bybit 和 OKX。其次，我們將資產分為兩類：“新上市資產”（2024 年新上市）和“現有資產”（2023 年或更早上市）。最後，我們從這六個子類別中分別篩選出表現最好的五種資產和表現最差的五種資產，具體結果彙總於圖 2 和圖 3。
需要特別指出的是，本研究並未涵蓋 BTC 或 ETH 等市值較大的主流資產，因為市值較小的資產通常會有更為極端的表現。相較於關注這些主流資產，我們的分析更注重挖掘那些可能被忽視的行業主題或個別項目。在這一前提下，我們發現了以下三個關鍵趨勢：VC Coin 表現不佳、Memecoin（迷因幣）的熱潮、RWA（現實世界資產）概念的興起，以及去中心化交易所（DEX）的快速發展。
圖 2：2024 年新上幣項目表現最佳和最差的前五名（數據截至 11 月 29 日）
Binance 表現統計
Bybit 表現統計
OKX 表現統計
整體表現概況
表現最佳項目概況
表現最差項目概況
Memecoins 表現概況
數據來源：Binance, Bybit, OKX, CoinGecko, Coinmarketcap, Token Terminal, Presto Research
圖3：老牌項目表現前五最佳和最差（數據截至11月29日）
Binance 交易所
表現最佳的五個項目
表現最差的五個項目
Bybit 交易所
表現最佳的五個項目
表現最差的五個項目
OKX 交易所表現分析
表現最佳的五個項目
表現最差的五個項目
表現最佳項目總體情況
表現最差項目總體情況
Memecoins 表現概況
2.1.1 "VC幣"（低流通/高FDV）的表現不佳
從數據表中可以明顯看出，表現不佳的代幣往往具有以下特徵：
較高的通脹率（新上市項目中位數為22%，存量項目中位數為15%）
較低的流通率（新上市項目中位數為30%，存量項目中位數為78%）
這一趨勢成為2024年加密貨幣市場的獨特特徵。雖然大規模代幣解鎖的負面影響一直被視為一種風險，但今年它已經成為主導性敘事，所有市場參與者——交易所、項目方和投資者——都已經深刻意識到這一點。
我們認為，這種轉變代表著市場的健康發展和成熟的標誌。僅僅推出一個新鑄造的資產，無論其表面看起來多麼光鮮亮麗，或者背後有多少知名風投支持，都不再能保證散戶投資者會盲目追捧。這表明，利用信息劣勢的散戶投資者作為中心化交易所退出流動性的策略正在失效。這種策略是二流風投常用的廉價手段，這種情況持續得太久了。關於這一點，我們將在"2.2.5 FDV 是否只是一個Meme？"部分進一步討論。
2.1.2 Meme 熱潮
隨著散戶投資者越來越認為VC幣對他們來說是"不公平的"，許多人轉向了他們認為更公平的領域： Memecoins 。這種轉變成為 Memecoins 領域空前繁榮的主要推動力。在所有六個表現最佳項目榜單中， Memecoins 的突出地位凸顯了它們的影響力。
這一趨勢可以被視為對上述第一點的反射，因為 Memecoins 通常具有低通脹率和/或高流通率的特徵——這與VC幣的特徵正好相反。無論 Memecoins 是否真的"公平"，這種敘事都強大到足以以前所未有的方式動員散戶投資者。因此， Memecoins 已經穩固地成為2024年加密貨幣市場的標誌性特徵。
2.1.3 RWA項目表現超越Meme
今年在價格表現方面，有一個項目完全超越了其他所有項目，那就是Mantra（OM）。即使是在我們統計範圍內表現最好的 Memecoins PEPE（上漲1,231%），也遠遠無法匹敵OM的爆炸性回報（上漲6,118%）。Mantra將自己定位為"一個專門構建的RWA第一層區塊鏈，能夠通過支持法幣、股票和通證化RWA的便捷上下鏈協議，來滿足現實世界的監管要求"。OM作為MANTRA DAO的治理代幣，為用戶提供與關鍵倡議和生態系統發展相關的獎勵計劃訪問權限。
不深入討論該項目的前景，其卓越的表現凸顯了市場對RWA主題日益增長的熱情——這表明散戶投資者認為RWA的潛力可能與 Memecoins 相媲美，甚至有可能超越 Memecoins 的吸引力。
2.1.4 早期收益轉向去中心化交易所（DEX）
有趣的是，存量項目的收益率反而高於新上市項目。這似乎有違直覺，因為歷史上新上市項目往往與炒作週期的開始相關聯。然而，這反映了今年一個重要的新趨勢：在項目上線中心化交易所（CEX）之前，DEX已經成為早期價格發現的首選場所。
得益於DEX功能性和用戶體驗的改善，許多項目選擇先在DEX上線。因此，最陡峭的價格上漲往往發生在DEX上，CEX只能捕獲到上漲的後期階段。在加密市場早期，CEX是流動性提供的絕對主導場所。然而，隨著Hyperliquid和Raydium等DEX的崛起，以及Moonshot和Pump.fun等應用的出現，市場格局已經發生了轉變。關於這一點，我們將在"3.5.1 DEX淘金熱"部分進一步討論。
2.2 Presto投資主題回顧
我們今年探討的許多投資主題在全年都證明是相關的。在本節中，我們重點回顧五篇特別經得起時間考驗的研究文章。
2.2.1 拋物線式上漲即將來臨的三個原因
我們在10月11日通過X（原Twitter）發佈了題為"拋物線式上漲即將來臨的三個原因"的看多觀點，並在10月25日的文章中補充了更多數據來支持這一觀點。看多論點基於全球流動性、監管友好度和低預期三個因素。自那時起，比特幣已上漲67%，宏觀和政治事件的發展與論文中的設想基本一致。
雖然我們的論點仍然成立，但我們認為在比特幣價格進入未知區域且市場預期不斷提升的情況下，密切關注市場是否出現短期過度樂觀的跡象非常重要。圖7總結了這方面的有用指標及其當前狀態。需要說明的是，這份清單並非詳盡無遺。
儘管在原始的 X (Twitter) 帖子中提到了"韓國泡菜溢價"作為市場過熱的指標之一，但我們認為它現在已不再像以前那樣可靠。最近韓國交易所上 USD 穩定幣的廣泛普及，使得價格差異可以更有效地被套利抹平。這一點在 Min 的 X 帖子中已經闡述得很清楚。
深潮注：
"kimchi premium"（韓國泡菜溢價）指的是韓國加密貨幣交易所的價格相對於國際市場的溢價現象
"arbitraged away"（被套利抹平）指通過套利交易消除市場間的價格差異
2.2.2. 比特幣期權市場對選舉日的預測
今年 10 月初，我們發佈了關於比特幣選舉溢價的分析，發現期權市場預計 2024 年 11 月美國總統大選期間每日波動率將增加 8%。然而，我們的分析認為這種溢價被高估，因此建議採用一種日曆跨式策略：在做空選舉溢價的同時，以“vega 中性”（一種避免波動率風險的對沖方法）佈局 2025 年 3 月的長期波動率。
選舉後的數據驗證了我們的判斷。通過實際波動率計算得出的溢價約為 4.8%，遠低於選舉前一個月市場隱含的 8%。我們推薦的交易策略表現良好：做空 55k/72k 08Nov24 跨式期權的頭寸到期時虧損 0.1653 BTC，而做多 65k/75k 28Mar25 跨式期權的頭寸截至 12 月 2 日已盈利 0.4145 BTC，總體實現淨利潤 0.2492 BTC。
近期市場變化表明，現在是時候獲利了結。首先，我們當初看好 2025 年 3 月長期波動率的一個主要原因是預期當季度會有較多的美聯儲降息。然而，在特朗普政府的選後宏觀環境下，利率預期發生了顯著調整，Z4H5 聯邦基金利率差從 10 月的 -42.5 個基點縮小到目前的 -20 個基點。
其次，11 月 19 日推出的 $IBIT 期權帶來了可能抑制波動率的結構性變化。正如 Arbelos 的 Joshua Lim 所指出的，傳統金融期權市場通常通過結構性產品的供應來降低波動率。即使是與 $IBIT 相關的 50 億美元票據，也可能佔當前 Deribit 未平倉合約的四分之一。學術研究支持這一觀點——例如，Arkorful 等人（2020 年）的研究表明，SSE 50ETF 期權在中國市場的推出顯著降低了基礎資產的波動率，這主要得益於信息流的改善和市場效率的提升。比特幣市場由於其全球化特性和成熟的做市基礎設施，這種效應可能更加顯著。
2.2.3 美國戰略比特幣儲備：影響分析
最初，我們對行業對參議員Lummis提出的比特幣戰略儲備法案（2024年BITCOIN法案）反應平淡感到有些困惑。這是在該法案於納什維爾宣佈後的情況。Presto Research認識到該法案的重要性，迅速發佈了一份11頁的相關報告，而大多數加密貨幣評論員卻只是輕描淡寫，除了少數播客主持人外。
時至今日，美國政府出於地緣政治目的購買比特幣的想法，儘管對加密貨幣行業之外的公眾來說可能聽起來難以置信，但現在已經成為可能（Polymarket給出26%的概率）。美國大選的結果進一步加速了這一"精靈出瓶"效應，其他國家和地方政府也開始認真考慮這一想法（詳見下文"第3節：2025年預測"）。回顧報告中的關鍵內容：
隨著華爾街逐步接納這一資產類別，加上解決財政赤字的緊迫性，該法案在合適的政治環境下可能會獲得更多動力。
即使法案的通過還需要數年時間，但該法案的提交意味著相關討論將會開始，立法者將尋求相關教育，其他政府也將有一個可以效仿的基準。與一年前相比，這已經是一個巨大的進步，而市場尚未完全消化這一改善。
現在，"合適的政治環境"確實已經到來，勢頭正在積聚。就像2023年Grayscale訴SEC案的法院裁決為今年的加密貨幣ETF熱潮鋪平道路一樣，Lummis的法案和共和黨的全面勝利為各國爭相購入比特幣奠定了基礎。
2.2.4 FDV 是 Meme 嗎？
當我們在 2024 年 5 月 7 日發佈《完全稀釋估值（FDV）是一個笑話嗎？》時，高 FDV 和低流通量的問題尚未得到廣泛認識，也未成為行業討論的焦點。有趣的是，直到幣安研究院一週後發佈他們對這個話題的看法，這個概念才開始獲得顯著關注。時至今日，高 FDV-低流通量現象正在重塑加密貨幣投資範式，影響著從估值方法到發行策略的方方面面。
今年對 VC 投資的項目來說尤其殘酷。散戶投資者越來越意識到自己被用作 VC 和其他早期投資者的退出流動性，導致一年前還很常見的"首次上市暴漲"現象消失。即使在一級交易所上市，Scroll 和 EigenLayer 等項目表現也不盡如人意。投資者現在更瞭解這些做法的長期影響，認識到他們的持倉在未來三到四年內可能面臨持續稀釋。
報告中的一個關鍵觀察至今仍然高度相關：代幣經濟學在推動 Memecoins 上漲中的作用。雖然 Memecoins 在 2024 年初就很活躍，但當時的熱度與現在的瘋狂相比相形見絀。像 pump.fun 這樣最初作為 Memecoins 發射臺的平臺，已經演變成通用項目發佈中心。我們現在看到這些代幣經濟學趨勢已經擴展到 Memecoins 之外的項目。這一趨勢突顯出 Memecoins 漲勢並非僅僅是投機泡沫——它們深受代幣經濟學結構的影響。正如報告中指出：
在這個話題上，最近的 Memecoins 漲勢反而可以作為一個模範。與其他領域的加密貨幣不同，後者往往受到大量解鎖的困擾——例如那些初始流通供應量為 10% 的幣種——大多數 Memecoins 在發行時就 100% 解鎖，從而避免了持續稀釋。雖然不能將 Memecoins 的漲勢完全歸因於其代幣經濟學，但這無疑在其吸引力和持續關注度中發揮了重要作用。
在這種背景下，"槓鈴結構"交易策略被證明是非常有先見之明的。一端是像 BTC 和 SOL 這樣受益於機構投資者興趣增長和現實世界需求的資產。另一端是 Memecoins ——不受解鎖計劃稀釋的困擾——憑藉其直觀的代幣經濟學吸引了投機資金。同時，各類投資者對 FDV、市值和歸屬計劃等概念的認識越來越深入。他們越來越警惕代幣解鎖如何侵蝕價值，"在一級交易所成功上市"的概念不再足以保證項目的成功。
2.2.5 Babylon：一石二鳥
我們在 9 月 3 日發佈了關於 Babylon（一個比特幣質押協議）的報告。雖然通過橋接將比特幣包裝後進行質押的協議已經存在，但 Babylon 作為一個"遠程質押協議"在技術上別具一格。Babylon 允許比特幣質押，無需將 BTC 包裝到其他鏈上或將私鑰轉交給任何人，確保了自託管方式。
作為一個雙邊市場，Babylon 充當橋樑，通過質押比特幣來增強小市值 PoS 鏈的安全性。Babylon 的遠程質押協議利用其在時間戳協議、最終性工具和債券合約方面的創新實現，為消費鏈（PoS 鏈）和比特幣持有者提供者雙方提供了強大的安全保障。
Babylon 目前正在進行分階段主網更新。第一階段僅允許存入比特幣，第二階段啟動比特幣質押協議，第三階段引入比特幣多重質押協議。在撰寫報告時，第一階段的首輪募集剛剛結束，反響熱烈，1,000 BTC 的總存款上限在 74 分鐘內就達到了。在第一階段的第二輪募集中，沒有設置總存款限額，僅在十個比特幣區塊時間內就收到了約 23,000 BTC 的存款。
截至目前，第一階段的第三輪募集即將開始（2024 年 12 月 10 日），而實際的主網激活和 TGE 發佈將在 2025 年 2 月的第二階段更新期間進行。BTC 無疑是所有現有資產中市值最具主導地位的加密貨幣（截至 2024 年 12 月為 1.89 萬億美元）。關鍵是要觀察到明年初 Babylon 能積累多少 BTC，以及其生態系統將在這個基礎上發展到何種規模。
第三章：2025 年預測
3.1 機構化全速推進（作者：Peter Chung）
加密貨幣的主流化是一個持續的過程，隨著頂級機構完全支持這一趨勢，將在 2025 年達到一個新高度，進一步加速其發展勢頭。我預計這一轉變將體現在以下四個方面的發展。
3.1.1 比特幣在 2025 年達到 210,000 美元
多年來，MVRV 比率已經成為數字資產行業中較為可靠的比特幣估值工具之一。MVRV 比率的計算方法是市場價值（MV）除以實現價值（RV）。MV 是以當前市場價格對所有流通中的比特幣進行相同估值（即市值）。另一方面，RV 是根據鏈上交易，以最近的收購價格對每個流通中的比特幣進行估值。因此，這個數字代表了所有流通中比特幣的平均收購價格。
比特幣的 MVRV 比率在其歷史上在 0.4 倍到 7.7 倍之間波動。如果排除早期極端波動的時期（即 2017 年以來），這個範圍更窄，在 0.5 倍到 4.7 倍之間（圖 13）。在過去兩輪牛市（2017 年和 2021 年），比特幣的峰值分別為 4.7 倍和 4 倍。我採取更保守的方法，對 2025 年第三季度預計的 1.2 萬億美元 RV 應用 3.5 倍倍數，假設從今天的 7,220 億美元 RV 開始每月增長 5.3%。這 5.3% 是今年 1 月至 11 月期間 RV 的月複合增長率，反映了現貨 ETF 使機構准入更容易帶來的影響（現貨 ETF 獲取更多比特幣將導致 RV 上升）。這導致我對 2025 年比特幣網絡的目標價值為 4.2 萬億美元（相比今天的 1.9 萬億美元）或每個比特幣 210,000 美元（=4.2 萬億美元 / 19,986,416 BTC）（圖 14、15）。
實現價值的月增長率：5.27%
數據來源：Bitcoin Magazine, Presto Research
3.1.2 比特幣"圈地運動"：新的主權國家和/或標普 500 公司將採用比特幣作為儲備
我預測將會有一個主權國家或一家標普 500 公司宣佈將比特幣納入其儲備策略。對於主權國家而言，我將"採用"定義為政府部門提議將比特幣納入其國庫儲備。值得注意的是，在過去三年中，每年都至少有一個主權國家採取了這樣的舉措（圖 16）。雖然很難預測哪個國家可能在 2025 年效仿這一做法，但特朗普當選總統最近關於比特幣儲備/儲存的競選承諾可能已經促使其他國家在博弈論動態的驅動下研究類似策略。
圖 16: 它已經開始發生 (It's Been Happening Already)
數據來源：Presto Research
就企業採用而言，MicroStrategy 今年的股價拋物線式上漲前所未有地吸引了企業界的注意力，促使其他公司探索類似策略。傳統的資產負債表比特幣持有會計處理一直是更廣泛企業採用的主要障礙之一，但隨著 FASB 今年早些時候宣佈規則變更，從之前的成本與市價孰低法轉向公允價值會計，這一障礙將得到緩解。MicroStrategy 計劃不遲於 2025 年第一季度實施這一變更，為其他公司提供更大的清晰度和更強的跟進動力。
3.1.3 穩定幣席捲全球：總市值將達到 3,000 億美元
穩定幣可能不是追求暴漲的加密貨幣玩家最感興趣的話題，但不可否認它們是區塊鏈最成功的殺手級應用。從 2022 年 11 月的局部低點反彈後，穩定幣的總市值現已達到 2,000 億美元，使其成為最大的加密貨幣應用類別。
它們的成功為行業提供了一個重要但經常被忽視的教訓。99% 的穩定幣都與美元掛鉤，非美元穩定幣無法起飛是有原因的。將資產代幣化並不會神奇地創造對它的需求；恰恰相反，被代幣化的資產必須已經是全球普遍需要的。
除了美元之外，很少有貨幣享有如此普遍的需求，這一點從其作為首選結算貨幣的主導地位可以得到證明（圖 18）。這就是為什麼區塊鏈與美元穩定幣實現了最佳的產品市場匹配，而與其他幣種則不然。當資產經常跨境流動時（通常是交易中最大的摩擦發生之處），區塊鏈作為無摩擦價值交換通道的價值主張最具說服力。大多數其他貨幣主要在其發行轄區內使用，很少需要跨境。
這對真實世界資產（RWA）領域的從業者有更廣泛的啟示。具體來說，被代幣化的資產必須是全球追捧的。如果資產本質上是"局部性"的——比如非主要封閉經濟體的法定貨幣，或者只被小型本地社區看重的知識產權——可能只會看到適度的 2-3 倍改進。然而，要實現大規模、可持續採用所需的 10 倍飛躍將更具挑戰性。
我預測穩定幣的增長將繼續，在 2025 年市值將達到 3,000 億美元，這將受到長期和週期性利好因素的推動。長期驅動因素包括：人們越來越認可代幣化美元的優越功能——作為發達國家的支付解決方案和發展中國家的價值儲存手段。美國國會在穩定幣立法方面的進展也可能提供額外動力。週期性驅動因素包括更廣泛的加密貨幣牛市週期（這可能會因其便利性而增加流入穩定幣的資金），以及鏈上和傳統金融儲蓄工具之間的收益率差距。即使達到 3,000 億美元，這也僅佔美元 M2 供應量的 1.4%，仍然意味著巨大的上升潛力。
圖 20: 擴大的加密股權俱樂部
備註：
本表僅顯示截至 11 月 29 日市值超過 10 億美元的美國上市公司。
數據來源：Bloomberg
3.1.4 更多企業行動：Circle/Ripple/Kraken 將 進行IPO
美國不僅是加密貨幣創新和智力資本的中心，而且其社會價值觀也與加密貨幣的理念高度契合。在特朗普政府下的加密貨幣友好環境可能會釋放此前因政治風險而無法追求的機會。傳統企業在尋求擴展加密貨幣業務時，會將加密貨幣初創公司視為具有吸引力的資產，推動更多的併購活動和更高的估值。我們已經看到了這方面的跡象：即使是像 Bakkt 這樣經營困難的公司也找到了特朗普傳媒這樣的收購方。
考慮上市的後期成長型公司不會錯過這個機會窗口。Circle、Ripple 和 Kraken 等知名加密貨幣公司長期以來一直被認為是潛在的 IPO 候選人。作為參考，Coinbase 在上一輪牛市高峰期的 2021 年 4 月上市。
如果這三家公司中的任何一家上市，將從兩個重要方面推動行業發展。首先，它將與 Coinbase 和 MicroStrategy 一起，通過增加公共股票市場中新興加密貨幣行業的市值，為該行業帶來進一步的合法性。其次，作為上市公司的信息披露將為其運營提供更大的透明度，為未來一代的創業公司提供寶貴的見解。
3.2 加密貨幣的股票化（作者：Min Jung）
3.2.1 美國，新的加密貨幣之都：Coinbase 在股票和加密貨幣市場雙雙表現優異
特朗普以其"讓美國再次偉大"（MAGA）口號和"美國優先"政策而聞名，沒有理由認為加密貨幣會成為例外。如果特朗普打算讓美國成為加密貨幣之都，他的政府必須確保美國引領全球加密貨幣格局，超越包括中國在內的競爭對手。已經有傳言稱計劃取消對美國註冊公司發行的加密貨幣的資本利得稅，表明政府有意吸引加密貨幣創新。我認為這僅僅是開始，後續可能會有更多公告，進一步鞏固美國作為全球加密貨幣中心的地位。
這樣的舉措將從根本上改變加密貨幣行業。目前，加密貨幣被視為一個全球性資產類別，很少關注項目或其創始人的所在地。然而，隨著美國通過有利政策實現差異化，這種認知將發生改變。就像傳統股票市場中公司的國籍很重要一樣，這種情況也可能在加密貨幣領域出現。在這種情況下，"美國加密貨幣"將獲得明顯溢價，吸引頂尖人才和項目。美國將複製其在股票市場的成功，在那裡，由於國家的法律和經濟穩定性，美國上市公司享有估值溢價。這種轉變將重新定義全球加密貨幣格局，使美國處於最前沿。
美國主導地位的連鎖反應將延伸到交易動態。由於宏觀和項目層面的新聞和事件將集中在美國交易時段，美國時段的交易量和波動性可能會大幅增加。此外，美國交易所（特別是 Coinbase）有望大幅增長，其平臺上的上市將成為全球合法性的信號，類似於納斯達克的重大 IPO。
在項目層面，美國主導地位最明顯的受益者之一將是像 Coinbase 的 Base 這樣的生態系統。作為美國加密貨幣創新的旗艦範例，Base 的成功將源於低交易費用、用戶友好的平臺，尤其是基於美國的監管清晰度。這些優勢，加上湧入生態系統的人才，將使 Base 成為領先的區塊鏈平臺，並鞏固其作為頂級 L2 生態系統的地位，不僅在 TVL 方面，而且在所有其他方面都將具有實質性優勢。
圖 21: Base 與其他區塊鏈的當前狀態對比
數據來源：DefiLlama
3.2.2 加密貨幣轉向基本面：流動性對沖基金將表現優異
加密貨幣行業正在從投機炒作轉向基本面驅動的投資，這一轉變由標準化估值框架的興起推動。這些框架正在重塑項目的評估、融資和交易方式，實現更有紀律的加密貨幣投資方法，使市場更接近傳統金融原則。
多年來，加密貨幣缺乏傳統市場那樣嚴格的估值標準，導致其被視為投機性資產類別。然而，隨著項目越來越多地通過質押獎勵、代幣回購和交易費用產生收入，它們變得可以系統性地評估。投資者現在有工具可以計算代幣持有者的實際回報並評估項目的可持續性。像 TVL 市值比（TVL/MC）和協議收入倍數這樣的指標正在獲得關注，提供了比較項目的標準化方法。
這種向基本面的轉變也正在改變更廣泛的投資格局。歷史上，風險投資主導了加密貨幣領域，在早期項目和投機性代幣上市中蓬勃發展。由於缺乏成熟的指標、歷史數據有限，以及加密資產傾向於與比特幣同步移動，流動性投資者難以區分項目或實施有效的策略。然而，行業正在發展。市場已經足夠成熟，可以使用基本面指標進行有意義的比較。
同時，當前的市場環境——以對高 FDV（完全稀釋估值）和低流通供應量的批評為特徵——降低了傳統風險投資的吸引力。相比之下，流動性對沖基金正在利用這些成熟的估值工具執行動態多/空策略，利用實時市場低效率。他們系統評估基本面的能力提供了顯著優勢，使他們能夠在波動的市場條件下導航，並無論整體市場條件如何都能獲得可持續回報。
在 2025 年，我預計流動性對沖基金將表現優於風險基金，利用其注重估值的策略來把握看漲和看跌趨勢。這一轉變將標誌著加密貨幣市場的轉折點，因為流動性基金證明了它們在應對波動條件時的適應性和效率。隨著加密貨幣越來越成為創造超額收益的主要目的地，預計至少有五家主要的宏觀或股票多/空對沖基金將進入該領域，將其傳統專業知識與數字資產提供的獨特機會相結合。同時，預計領先的投資銀行將正式覆蓋數字資產，採用類似於股票市場的估值指標。這種機構參與將建立更高的資產評估標準，推動項目更大的透明度，並推動加密貨幣行業進一步走向成熟。
3.2.3 加密貨幣指數的崛起：指數將躋身交易量前五
加密貨幣市場正在快速增長，加密貨幣越來越成為投資組合多樣化和獲得競爭性回報所必需的主流資產類別。隨著普通投資者開始認識到在投資組合中包含加密貨幣的重要性，對簡化和多樣化投資選擇的需求正在上升。正如股票投資者從個股選擇轉向通過標普 500 等指數獲得更廣泛的市場敞口，加密貨幣也即將經歷類似的轉變，這一轉變由其在現代投資策略中日益增長的作用所推動。
在傳統金融中，ETF 現在佔美國股票資產總額的 13%，反映出對多元化敞口的偏好日益增長。加密貨幣有望遵循類似的軌跡，指數產品將提供跨行業或主題的精選資產組合。
早期的加密貨幣指數嘗試，如幣安的 Bluebird 指數（跟蹤 BNB、DOGE 和 MASK），當時在這個小眾市場中難以獲得關注。山寨幣在很大程度上反映了比特幣的貝塔係數，使比特幣成為獲得廣泛市場敞口的邏輯選擇。此外，該領域的大多數投資者都是自稱的"投機者"，他們更喜歡個別代幣，相信自己有能力跑贏市場。
然而，如今格局正在改變。項目正在發展出獨特的用例和行為，不同行業的表現由獨特的基本面驅動，不再僅僅追蹤比特幣的價格走勢。此外，新投資者的湧入——那些尋求加密貨幣行業敞口或採用宏觀觀點的投資者，例如看好 DePIN（去中心化物理基礎設施網絡）或高市值加密貨幣——增加了對多元化、特定行業產品的需求。
隨著這種演變，預計指數將成為主要交易所的主力。類似於 $SPDR 產品的加密貨幣等價物，如 Coinbase 50 指數（COIN50），可能會出現並在交易量方面持續排名前五。這種轉變將重新定義投資者與加密貨幣的互動方式，使其更容易獲得、更加多樣化，並與傳統金融原則保持一致。
3.3 牛市第二階段（作者：Rick Maeda）
3.3.1 Solana 將達到 1,000 美元
SOL 達到 1,000 美元的路徑建立在網絡從高性能區塊鏈向深度機構化生態系統轉變的基礎之上。機構採用的激增，加上項目在 2024 年第三季度籌集了 1.73 億美元，反映了一個已經實現技術卓越和機構嵌入關鍵交叉點的成熟平臺。
這一勢頭因前所未有的網絡活動而被放大，Solana 佔據了所有鏈上日交易量的 50% 以上，活動同比激增 1,900%。這種爆炸性增長反映了網絡成功的深層真理——正如 Placeholder 的 Mario Laul 所探討的，網絡的成功並非純粹技術性的，而是由其通過專業基礎設施和開發者網絡效應的機構化所推動。Solana 的差異化源於其獨特的文化理念，即優先考慮快速創新而非理論完美——這與以太坊的研究優先方法形成鮮明對比。
這種務實的理念在其技術路線圖中顯而易見：雖然 Anatoly 推進了以 120ms 區塊時間同步的全球狀態機願景，但正如 Maven 11 的 Mads 所指出的，該網絡的架構天然適合基於 rollup 的擴展，為前所未有的可擴展性奠定了基礎。即將推出的 Firedancer 客戶端目標是實現每秒 100 萬 TPS，進一步體現了這種實用性進展。
僅有 1.93% 的代幣將在明年進入市場，而在 1,000 美元價位時的預計市值為 4,859.3 億美元——這完全在以太坊的歷史先例範圍內——供需動態強有力地支持這一價格目標。文化差異化、機構採用、技術演進和有利的代幣經濟學的結合為 SOL 的上漲創造了令人信服的理由，而現貨 ETF 的潛力可能進一步催化機構資金流入。
3.3.2 加密貨幣總市值將達到 7.5 萬億美元
我在 2024 年 2 月就概述了如何在當前牛市中佈局的計劃，這個目標基於當時邏輯的更新版本——比特幣價格 15 萬美元，比特幣市值佔比 40%。
與 2023 年一樣，2024 年又是比特幣主導的一年，ETF 資金流入、比特幣的普遍機構化以及特朗普的勝利使這個原始加密貨幣的表現超過了許多山寨幣。隨著比特幣價格接近 9.5 萬美元，比特幣佔比達到 60%（截至 2024 年 11 月 20 日），我希望在比特幣佔比下降至 40% 之前，比特幣能夠穩定突破 10 萬美元。我認為這輪週期比特幣至少會達到 15 萬美元，所以如果我們反推數字，代入 15 萬美元的比特幣價格和 60% 的比特幣佔比，我們得到 7.49 萬億美元的加密貨幣總市值。在 2021 年 11 月的上一個週期高點，比特幣價格為 6.9 萬美元，比特幣佔比為 42.5%，總市值為 2.9 萬億美元。
圖 24: BTC 價格與主導地位 (BTC Price x BTC Dominance)
編輯注：
表格展示了比特幣價格（BTCUSD）在不同主導地位 (BTC Dominance) 下的潛在表現。
主導地位指比特幣在整個加密市場中的市值佔比，從 70% 到 30% 不等。
例如，當 BTC 價格為 $100,000 且主導地位為 50% 時，其市場價值可能達到 $4.00 萬億美元。
預測：
到 2025 年底，比特幣供應量預計為 19,986,416.35 枚。
比特幣流通供應量 (BTC Circulating Supply)
編輯注：
表格記錄了比特幣流通供應量的實際值和模型預測值，從 2018 年到 2025 年。
每次減半事件顯著降低了比特幣的供應增長率，2024 年的第四次減半後，增長率預計降至 1.02%。
模型預測值與實際值的誤差逐年縮小，顯示預測模型的準確性提升。
數據來源：
數據來源於 Glassnode 和 Presto Research，2024 年的預測基於 2024 年 11 月 20 日的統計數據。
顯然，全球宏觀背景，特別是關於特朗普總統任期的考慮，是這輪牛市能持續多久的重要因素。我們可以對結果範圍的正面~負面情況進行簡單的場景分析：
在正面情況下，特朗普專注於促進增長的政策和放松管制，最小化關稅/移民限制（潛在結果：導致更高的實際利率、更強勢的美元、更高的股市、更低的黃金價格）
在負面情況下，我們進入貿易戰狀態（例如，對中國徵收 60% 關稅，全球徵收 10-20% 關稅），加上強烈的報復以及美國嚴格的移民政策（潛在結果：由於美聯儲放鬆政策導致利率下降，美元先強後弱，股市調整，黃金上漲）
在這兩種情況下都可以找到支持加密貨幣的論據（基本上，如果比特幣在正面情況下能與風險資產正相關，在負面情況下能與黃金正相關/與美元負相關）。但考慮到其他因素，如特朗普的內閣+白宮人選（以及適度的希望），我傾向於正面情況陣營，認為這種背景將支持風險資產加密貨幣。
3.3.3 2025 年 NFT 反彈：月交易量將達到 20 億美元
當我看到比特幣創歷史新高（並整天刷加密貨幣推特）時，這次感覺有些不同。伴隨這些里程碑的通常歡欣似乎被抑制了——與過去的週期相比，很明顯我們還沒有達到牛市週期中水漲船高的神奇時刻。但這就是為什麼我對 2025 年的 NFT 持樂觀態度。我們正在進入這個週期的成熟階段，歷史表明這是最有趣的文化現象出現的時候。
上一輪週期中 NFT 的文化意義深遠，但市場分析師往往忽視這一點。在巔峰時期，NFT 代表了加密貨幣中純粹的東西：真正的社區。雖然在我們的推特時間線和 Discord 頻道上每天說"GM"和"WAGMI"口號對外人來說可能看起來微不足道，但它們創造了一種超越單純投機的歸屬感。這與今天的 Memecoins 景觀形成鮮明對比，在 Memecoins 中，社區已成為一個武器化的概念，經常用共同目標的表象掩蓋掠奪性行為。特別有趣的是，像 Pudgy Penguins 和 Miladys 這樣的某些 NFT 社區，即使在 2022 年熊市的低谷期也保持著它們的文化真實性——它們的韌性不僅僅關乎底價，更關乎持續的文化相關性。
當前數據支持這種潛在的文化復興，2024 年 11 月 NFT 銷售額達到 5.62 億美元，較前幾個月增長 57.8%。但除了數字之外，真正引人注目的是 NFT 亞文化如何繼續發展並影響更廣泛的加密貨幣文化。NFT 空間內不同藝術運動的出現——從垃圾藝術到生成藝術——反映了一個正在成熟的生態系統，其中文化價值不僅僅與金融投機掛鉤。這些亞文化作為創新的孵化器，就像歷史上地下音樂場景催生出全新的音樂類型和文化運動一樣。
NFT 被 Nike 和索尼等主流品牌採用，這不僅僅是企業採用的問題——這是對這些數字亞文化合法性的認可。然而，矛盾的是，這種主流化可能有助於保護而不是稀釋 NFT 社區的真實性。隨著技術通過二層解決方案和多鏈生態系統變得更加易於訪問，我們看到數字文化的民主化可能會培育出更有活力的社區。
但也許我只是透過我那玫瑰色的 Solana Monkey Business 眼鏡看到了我想看到的東西。就本次預測而言，我預計 NFT 月交易量將在 2025 年某個時候超過 20 億美元（2021 年月均為 20.56 億美元），但僅僅數字並不能捕捉到 NFT 特別之處的本質。我們真正在等待的是加密貨幣不再只關注掠奪性交易，而是更多關注集體體驗的那一刻——當純粹對抗性交易的比例減少，轉而有利於社區建設的時候。我希望加密貨幣新手有朝一日能夠體驗到與網絡朋友一起在隨機的 Discord 房間裡期待 NFT 鑄造的樂趣。
拒絕人性，迴歸猿性。
3.4 關注基本面（作者：Jaehyun Ha）
3.4.1 以太坊反擊：ETH/BTC 比率將恢復至 0.05
在 2024 年下半年，以太坊無疑成為加密貨幣行業最具爭議的話題之一。在這段時期，像 Solana 這樣的單體鏈因其"易用性和速度"獲得了顯著的關注，同時以太坊仍面臨著諸多二層網絡缺乏證明系統以及資產碎片化導致的用戶體驗問題等挑戰。這些因素，加上不夠凝聚的敘事，導致以太坊的 ETH/BTC 比率自 2021 年以來創下歷史新低（圖 27）。
儘管面臨挑戰，以太坊仍然是 2025 年及以後值得密切關注的項目。重大更新，如計劃於 2025 年初進行的 Pectra 升級，可能不會立即鞏固以太坊作為"超聲波貨幣"的地位，但其路線圖顯然旨在解決當前的用戶體驗問題，並在不影響去中心化的情況下推動大規模採用。基於這一焦點，我們預計以太坊在 2025 年可能重新獲得 0.05 的 ETH/BTC 比率，假設比特幣達到 12 萬美元，以太坊攀升至 6,000 美元。有兩個關鍵更新特別值得關注：
首先是通過 ERC-7683 和 EIP-7702 實現二層網絡的去碎片化。在過去幾年中，以太坊的二層解決方案解決了可擴展性問題，但引入了碎片化，每個二層都作為一個孤立的生態系統運作，使得跨鏈操作（如代幣轉賬）變得複雜。在這裡，由 ERC-7683 標準化的意圖概念提供了一個解決方案，允許用戶聲明所需的操作而無需管理特定二層的複雜性，為跨鏈通信創建了統一的框架。當與 EIP-7702 結合時（該提案通過允許外部擁有賬戶（EOAs）臨時充當智能合約錢包來實現賬戶抽象），這些進展簡化了跨鏈的複雜交易。例如，用戶可以聲明在二層上交換代幣的意圖，將收益轉移到另一條鏈，並執行治理投票——所有這些都在一個無縫的交易中完成。通過將意圖標準化與賬戶抽象的靈活性相結合，以太坊生態系統可以提供更加無摩擦的用戶體驗。
其次是 Beam Chain 路線圖中包含的用戶體驗改進更新。Beam Chain 路線圖由 Justin Drake（以太坊基金會）在 Devcon 7 上宣佈，是以太坊到 2029 年"清理技術債務"的長期計劃。在三個類別（即區塊生產、質押和密碼學）中提出了 9 個主要升級（圖 28），用於重新設計以太坊的共識層，以解決其當前的限制並利用最新的技術創新，如零知識證明。其中，關鍵提案包括實現 3 槽位最終確定（將最終確定時間從 15 分鐘減少到 36 秒）、將槽位時間從 12 秒減少到 4 秒（即更快的區塊處理），以及將最低質押要求降低到 1 ETH（目前為 32 ETH），這些都有潛力改善以太坊的用戶體驗，並可能吸引更多資金進入生態系統。
根據目前可獲得的信息，二層網絡去碎片化相關的更新預計將在 2025 年初實施，而 Beam Chain 路線圖尚未確定每個提案的具體實施時間表。特別是，Beam Chain 路線圖的核心提案涉及從根本上改變以太坊共識層關鍵機制的想法；這些更新可能需要廣泛的規範制定和測試，可能需要 1-2 年以上才能完成。儘管如此，這些更新預計將從長遠來看對以太坊的價格競爭力和生態系統產生積極影響。Web3 用戶對以太坊最常見的抱怨之一是與其他區塊鏈相比，它更慢、不太方便且成本更高。如果能首先解決速度和便利性問題，僅此一點就可能顯著豐富生態系統並推動鏈上活動的大幅增加（目前還在通過 EIP-7762、EIP-7691 和 EIP-7623 等提案努力穩定 blob 費用）。
3.4.2 關注基於 DAG 的區塊鏈
2025 年另一個值得密切關注的領域是基於"DAG"（有向無環圖）的項目。DAG 是一種圖結構，其中交易（或區塊）是由有向邊連接的頂點，形成非循環數據流。與將交易序列化為單一鏈的傳統區塊鏈不同，DAG 結構本質上允許多個交易或區塊並行處理和驗證。
IOTA 等項目在分佈式賬本中率先使用 DAG，強調其克服區塊鏈可擴展性挑戰的潛力。然而，在低交易量下的性能下降，以及對中心化協調器的依賴阻礙了其廣泛採用。幾年後，Sui 提供了一種不同的方法，不是將 DAG 作為主要賬本，而是作為其並行共識機制的支持結構。Sui 的 Mysticeti 共識協議允許驗證者在沒有明確區塊認證的情況下並行提議和提交區塊，減少了通信和計算開銷。這種設計通過使用純 DAG 作為賬本避免了早期項目的許多陷阱；Sui 確保了網絡中所有節點都能達成一致的全局一致賬本，同時保留了 DAG 的可擴展性和性能優勢。
得益於其技術優勢，Sui 從 2024 年第三季度開始獲得顯著關注。自 2024 年 9 月以來，其價格已上漲超過 300%，目前在非 EVM 鏈中 TVL 排名第三，達到 16 億美元（第一名是 Solana，為 89.2 億美元）。雖然對 Sui 較高的 FDV/MC 比率的擔憂仍然存在，但樂觀情緒依然強勁。儘管 2024 年底有大量解鎖，Sui 表現依然穩健，而且 2025 年預期的解鎖量較少（圖 30），前景看起來更加光明。除了 Sui 的出色表現外，另一個使用 DAG 的一層公鏈 Aptos 也在非 EVM 鏈中上升至第四位，TVL 達到 11.3 億美元，而其他基於 DAG 的項目如 IOTA、HBAR 和 FTM 自 2024 年 9 月以來也至少上漲了 100%。具有改進技術穩健性的基於 DAG 的項目正在證明它們是為大規模採用而優化的鏈，它們在 2025 年的持續增長值得期待。我們預計 5 個基於 DAG 的項目的總 TVL 將在 2025 年達到至少 Solana 的 50%——50-60 億美元（目前為 31 億美元）。
圖 30: 基於 DAG 的項目關鍵指標
數據來源： 圖表信息由 Presto Research 提供
3.5 鏈上火熱的二十年代（作者：Biden Cho）
3.5.1 DEX 淘金熱：現貨 DEX 對 CEX 交易量比例超過 20%，永續 DEX 對 CEX 交易量比例超過 10%
像幣安或 Coinbase 這樣的中心化交易所（CEX）仍然是大多數投資者的主要交易平臺。圖 31 顯示，在進入牛市時 DEX 對 CEX 的交易量比率趨於平緩。這表明零售投資者通常在加密貨幣牛市開始時首選 CEX。機構投資者在此期間也變得更加活躍，他們傾向於使用 CEX，因為流動性更充足、提現更容易，且 DeFi 相關風險較低。
然而，隨著牛市的進展，DEX 對 CEX 的交易量比率逐漸增加。這是因為投資者尋求風險更高的資產，導致他們轉向山寨幣、 Memecoins ，最終進入收益耕作或在 DeFi 上交易。這種趨勢預計明年將加速，推動現貨 DEX 對 CEX 的交易量比率超過 20%（目前為 13.7%），永續合約 DEX 對 CEX 的交易量比率超過 10%（目前為 7.2%）。
影響這一趨勢變化的因素主要有三個方面。
首先，在新特朗普政權下，可能會出臺更加友好的 DeFi （去中心化金融）監管政策，這將推動 DeFi 生態的進一步發展。更少的審查和對代幣價值積累的支持將吸引更多用戶，進一步提升對 DeFi 代幣的需求，從而形成一個促進鏈上生態系統增長的良性循環。
其次，多層面的用戶體驗（UX）提升是一個關鍵因素，包括錢包、交易終端和交易機器人等的顯著改進。在 FTX 崩盤後，交易者對對手方風險的敏感度大幅提升，因而鏈上交易活動的受歡迎程度顯著提高。例如，Phantom 錢包今年多次躋身頂級應用榜單，顯示出鏈上用戶體驗和受歡迎程度達到了前所未有的高度。
第三，高價值代幣在中心化交易所（CEX）上的發行正在吸引更多投資者轉向鏈上交易。隨著加密行業規模邁向萬億美元級別，新發行的代幣估值動輒達到數億甚至數十億美元。許多投資者逐漸認識到，在中心化交易所持有代幣已難以獲得超額收益，而鏈上生態才是當前最具盈利潛力的領域。
儘管自我託管和鏈上操作仍存在一定門檻，但這一輪牛市中的“害怕錯過”（FOMO）情緒可能會驅動更多用戶湧入鏈上經濟。這種對鏈上交易的“淘金熱”不僅將推動區塊鏈行業的整體發展，也與其構建一個無需信任、開放經濟體系的願景相契合。
雖然自我託管和鏈上使用仍然存在挑戰，但這輪牛市期間的 FOMO 可能會推動更多用戶進入鏈上經濟。這種向鏈上活動的"淘金熱"最終可能有利於區塊鏈行業，符合為所有人創造無信任開放經濟的目標。
3.5.2 數字黃金優於黃金：比特幣生態系統價值將達到比特幣網絡的 1%以上
經歷多個週期後，比特幣越來越被公眾接受為數字黃金和價值儲存。然而，儘管與實物黃金相比具有更大潛力，在過去的週期中，比特幣主要被用作"持有"資產或在交易所進行交易。只有一小部分比特幣被用作 DeFi 中的抵押品，即便如此，通常也是以跨鍊形式存在。
為了釋放比特幣作為數字黃金的全部潛力，自 2023 年以來出現了眾多協議。像 Ordinals 和 Runes 這樣的原生比特幣協議通過直接在其區塊鏈上鑄造代幣和 NFT，使比特幣能夠作為原生 DeFi 的基礎層。此外，各種二層解決方案和重質押協議已開始利用比特幣產生收益，將其用作安全層。這個概念並不完全新穎——最大的穩定幣 Realcoin（現在的 Tether，USDT）最初是在 2014 年通過 Omni Layer 協議在比特幣上發行的。這突顯了比特幣作為創新基礎區塊鏈的歷史。
自 2023 年 Ordinals 推出以來，比特幣已實現了與之前牛市峰值相當的交易費水平。然而，在進入即將到來的牛市時，這些費用已降至正常水平，表明對 BTC 的鏈上需求尚未增加。如果 2025 年如預期出現牛市，BTC 的鏈上使用和交易費用可能會像之前的週期一樣創下歷史新高。
雖然大多數 BTC 持有者優先考慮穩定性而非風險，但使用 BTC 產生收益的需求將始終存在。這種需求是顯而易見的，因為比特幣在所有鏈中已經排名第六，鎖定總價值（TVL）達到 38 億美元的 BTC 用於產生收益。加上 Ordinals 和 Runes 的總市值，鏈上 BTC 生態系統已經是一個 70 億美元的市場。考慮到比特幣作為一個 2 萬億美元資產的地位，其供應量的 1% 將代表超過 200 億美元投入生態系統。這種變化帶來的財富效應仍然被嚴重低估。我們預計比特幣生態系統的估值將超過比特幣市值的 1%。
3.5.3 EVM 時代的迴歸：新的替代性 EVM 一層公鏈市值將達到 200 億美元以上，TVL 超過 100 億美元
2024 年的鏈上增長主要集中在非 EVM 生態系統，特別是在 Solana 和 Sui。Solana 產生的鏈上交易量超過了以太坊及其二層網絡的總和，而 Sui 獲得的關注度超過了大多數以太坊二層網絡。圖 34 顯示，除以太坊一層之外的 EVM 生態系統在 TVL 方面已顯著失去其市場份額給非 EVM 生態系統。我們預計這一趨勢將在 2025 年逆轉，導致其中一個新的替代性 EVM 一層公鏈達到 200 億美元市值，TVL 達到 100 億美元，這是 Avalanche 在 2021 年實現的基準。
儘管像 Solana 和 Sui 這樣的網絡取得了顯著增長，但 EVM 生態系統的深度仍然無與倫比。它擁有最大的用戶和開發者基礎，具有無與倫比的流動性，導致 TVL 達到 1,650 億美元——是其他生態系統總和的四倍。這種主要以 ETH 形式存在的大量流動性在 2024 年 Solana Memecoins 狂熱期間一直處於觀望狀態。然而，對 Hyperliquid、Ethena 和 Virtuals 等基於 EVM 的協議的興趣增長表明存在被壓抑的需求，這表明 EVM 生態系統被低估了，可能比預期的具有更大潛力。
需要明確的是，這一展望並非看空 Solana 或 Sui，而是看好 EVM 網絡。由於更容易的橋接、DApp 部署和錢包兼容性，它們具有吸引用戶和流動性的優勢。Solana，特別是 Phantom，在將新用戶引入鏈上方面做得非常出色。雖然這些用戶中的大多數預計不會放棄 Memecoins 交易轉向 EVM DeFi 或 NFT，但遷移的潛力很大。考慮到 Jupiter 的日均交易者超過 50 萬，即使只有 10% 的用戶轉向鏈上 DeFi，也會為生態系統的活力和流動性做出實質性貢獻。
EVM 生態系統的大部分增長預計將發生在 EVM 兼容的一層網絡，而不是二層網絡。這是因為許多二層網絡難以獲得關注，而新的一層網絡可以通過其原生代幣的財富效應吸引用戶和流動性。我們在 2021 年已經通過 BSC、Avalanche、Fantom 等見證了這一現象。本輪週期中有前景的替代性 EVM 一層候選者包括 Hyperliquid、Monad 和 Berachain。
第四節：結語
我們已盡最大努力涵蓋了我們認為對 2025 年最相關的主題。但不可否認：加密領域範圍廣泛，沒有任何單一報告能深入涵蓋所有內容。因此，本報告的重點是具有最大現實應用潛力的發展，旨在突出加密貨幣可以超越其作為投機主導的自我引用行業聲譽的領域。
話雖如此，我們不可避免地忽略了許多仍處於萌芽階段的實驗性用途——如區塊鏈遊戲、去中心化物理基礎設施網絡（DePIN）和去中心化社交。這些可能還沒有明確的主流採用路徑，但突破性創新的潛力仍然不可否認。
最後但同樣重要的是，隨著行業帶著新的清晰度前進，2025 年無疑將是新想法和演進趨勢湧現的一年。保持謙遜和開放的心態，同時也要靈活和專注——駕馭加密貨幣永恆的噪音從來都不容易。在 Presto Research，我們希望通過提供能夠穿透混亂並照亮前方道路的見解來為這一旅程做出貢獻。
