Tác giả: Nhà nghiên cứu YBB Capital Ac-Core
TL;DR
Về lâu dài, việc Bitcoin được niêm yết trên ETF không phải là tin tốt. Khối lượng giao dịch của các ETF Bitcoin tại Hồng Kông rất khác biệt so với các ETF Bitcoin tại Mỹ, không thể chối cãi rằng các nhà đầu tư Mỹ đang dần chi phối thị trường tiền điện tử. ETF Bitcoin sẽ chia thị trường thành hai phần: Phần trắng, trong khuôn khổ quản lý tài chính tập trung, chỉ còn lại tính chất tài chính đầu cơ; Phần đen, có hoạt động blockchain bản địa và cơ hội giao dịch hơn, nhưng phải đối mặt với áp lực quản lý do "không hợp pháp".
MicroStrategy, thông qua thiết kế cấu trúc vốn, đã thực hiện được việc arbitrage hiệu quả giữa cổ phiếu, trái phiếu và Bitcoin, gắn chặt biến động giá cổ phiếu và Bitcoin của mình, do đó đạt được lợi nhuận với rủi ro thấp trong dài hạn. Tuy nhiên, MicroStrategy đang phát hành nợ vô hạn, sử dụng đòn bẩy vô hạn để thổi giá trị của mình, điều này cần một thị trường Bitcoin bò dài hạn để duy trì. Do đó, khả năng lỗ của Soros khi short MicroStrategy cao hơn so với short trực tiếp Bitcoin, nhưng MicroStrategy tin chắc rằng giá Bitcoin sẽ tăng chậm mà không có biến động lớn trong tương lai.
Chính sách thân thiện với tiền điện tử của ông Trump không chỉ không làm mất vị trí tiền tệ dự trữ toàn cầu của đô la Mỹ, mà còn tăng cường quyền định giá bằng đô la Mỹ của thị trường tiền điện tử. Ông Trump nắm chặt vị trí thống soái của đô la Mỹ bằng tay trái, và nắm chặt Bitcoin - vũ khí mạnh nhất chống lại sự thiếu niềm tin vào tiền pháp định bằng tay phải, đang củng cố hai mặt một cách song song, để phòng ngừa rủi ro.
I. Các nhà đầu tư Mỹ dần chi phối thị trường tiền điện tử
1.1 Dữ liệu ETF tại Hồng Kông và Mỹ
Theo dữ liệu Glassnode ngày 3 tháng 12 năm 2024, lượng nắm giữ của các ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ chỉ còn kém Satoshi Nakamoto 13.000 Bit, lần lượt là 1.083.000 Bit và 1.096.000 Bit, tổng giá trị tài sản ròng của các ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ đạt 103,91 tỷ USD, chiếm 5,49% tổng giá trị vốn hóa thị trường Bitcoin. Trong khi đó, theo báo cáo ngày 3 tháng 12 của Aastocks, dữ liệu của Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông cho thấy tổng khối lượng giao dịch của ba ETF Bitcoin giao ngay tại Hồng Kông trong tháng 11 là khoảng 1,2 tỷ đô la Hồng Kông.
Nguồn dữ liệu: Glassnode
Các nhà đầu tư Mỹ đang sâu sắc tham gia và ảnh hưởng đến thị trường tiền điện tử toàn cầu, thậm chí chi phối sự phát triển của ngành công nghiệp tiền điện tử. ETF đã thúc đẩy Bitcoin từ tài sản thay thế trở thành tài sản chủ lưu, nhưng cũng làm suy yếu tính phi tập trung của Bitcoin, ETF đã thu hút dòng vốn truyền thống lớn, nhưng cũng khiến quyền định giá Bitcoin được Phố Wall nắm giữ chặt chẽ.
1.2 "Phân chia đen và trắng" của ETF Bitcoin
Xác định Bitcoin là hàng hóa có nghĩa là về mặt luật thuế, nó cần tuân thủ các quy tắc tương tự như cổ phiếu, trái phiếu và các loại hàng hóa khác. Tuy nhiên, tác động của việc ra mắt ETF Bitcoin không hoàn toàn tương đương với việc ra mắt các ETF hàng hóa khác như ETF vàng, ETF bạc, ETF dầu thô. Các ETF Bitcoin được phê duyệt hoặc chấp thuận hiện nay khác với sự công nhận của thị trường đối với Bitcoin bản thân:
Đối với con đường ETF hàng hóa, giống như người nắm giữ tài sản hoặc hàng hóa thực tế (người ủy thác) cần phải gửi giữ tại bên trung gian (như kho đồng hoặc két an toàn ngân hàng vàng), và cần có tổ chức được ủy quyền để thực hiện chuyển khoản và ghi chép, bên phải (nhà phát hành chứng chỉ quỹ) sẽ có các nhà đầu tư nắm giữ chứng chỉ để mua bán, đăng ký mua.
Tuy nhiên, trong quá trình này, phía trước (thiết kế, phát triển, bán hàng và dịch vụ sau bán hàng, v.v.) sẽ liên quan đến giao dịch thực tế, giao dịch giao ngay và giao dịch tiền mặt. Nhưng hiện tại, các ETF Bitcoin được SEC Mỹ phê duyệt có phương thức thanh toán là giao dịch tiền mặt, đây cũng là điều mà Cathie Wood (Cô gái gỗ) luôn tranh luận, và hy vọng có thể thực hiện theo phương thức giao dịch thực tế, nhưng điều này thực tế là không thể xảy ra.
Bởi vì các tổ chức giám sát tiền mặt của Mỹ đều là các tổ chức trong khuôn khổ tài chính tập trung truyền thống để thực hiện các giao dịch đăng ký và mua lại bằng tiền mặt, điều này cũng có nghĩa là phần đầu tiên của ETF Bitcoin hoàn toàn tập trung.
Ở phần cuối của ETF Bitcoin, khuôn khổ quản lý tập trung khó có thể xác nhận. Lý do là nếu chấp nhận Bitcoin, nó cần phải trở thành hàng hóa trong khuôn khổ tài chính tập trung hiện tại, và tuyệt đối sẽ không chấp nhận các thuộc tính phi tập trung như có thể thay thế tiền pháp định và không thể truy ngược. Vì vậy, Bitcoin chỉ có thể phát triển các sản phẩm tài chính phái sinh như hợp đồng tương lai, quyền chọn, ETF khi hoàn toàn đáp ứng các điều kiện quản lý.
Vì vậy, sự ra đời của ETF Bitcoin có nghĩa là phần ETF Bitcoin đã hoàn toàn thất bại trong việc chống lại tiền pháp định, phần phi tập trung của ETF Bitcoin đã trở nên vô nghĩa, phần đầu tiên phải hoàn toàn dựa vào tính hợp pháp của các tổ chức giám sát tương tự như Coinbase, cần đảm bảo toàn bộ chuỗi mua bán giao dịch là hợp pháp, công khai và có thể truy ngược.
ETF sẽ khiến Bitcoin bị phân chia rõ ràng thành đen và trắng:
Phần trắng hiện tại: Trong khuôn khổ quản lý tập trung, thông qua sự phát triển rộng rãi của các sản phẩm tài chính phái sinh, giảm biến động giá cả thị trường, và khi các nhà tham gia hợp pháp ngày càng phổ biến, biến động đầu cơ của hàng hóa Bitcoin sẽ giảm dần. Sau khi Bitcoin được niêm yết trên ETF, phần trắng trong mối quan hệ cung cầu thị trường đã mất đi nhu cầu quan trọng (tính phi tập trung, tính ẩn danh của Bitcoin), chỉ còn lại tính chất tài chính đầu cơ đơn thuần. Đồng thời, trong khuôn khổ hợp pháp hóa, điều này cũng có nghĩa là cần phải nộp nhiều loại thuế hơn, khiến chức năng chuyển tài sản và trốn thuế của Bitcoin không còn tồn tại nữa. Tức là sự ủng hộ đã chuyển từ chuỗi phi tập trung sang chính phủ tập trung.
Phần đen trước đây: Lý do chính khiến thị trường tiền điện tử bùng nổ và sụt giảm mạnh là do tính không minh bạch và ẩn danh, khiến nó dễ bị thao túng. Đồng thời, thị trường phần đen cũng sẽ mở rộng hơn, có nhiều hoạt động blockchain bản địa và năng lượng, tồn tại nhiều cơ hội giao dịch hơn. Nhưng do sự xuất hiện của phần trắng, những người không muốn chuyển sang phần trắng của phần đen sẽ mãi mãi bị loại ra khỏi khuôn khổ quản lý tập trung và mất quyền định giá, giống như phải nộp phạt cho SEC.
II. Nội các tiền điện tử toàn sao của ông Trump
2.1 Các thành viên nội các
Trong cuộc bầu cử tổng thống Mỹ năm 2024, so với chính sách hạn chế của các cơ quan quản lý như SEC, Cục Dự trữ Liên bang và FDIC trong thời kỳ chính quyền Biden, chính phủ mới của ông Trump có thể sẽ có một thái độ cởi mở hơn đối với tiền điện tử. Theo dữ liệu của Chaos Labs, danh sách các ứng viên được đề cử vào nội các của ông Trump như sau:
Nguồn: @chaos_labs
Howard Lutnick (Trưởng đội quá độ và ứng cử viên Bộ Thương mại):
Lutnick, với tư cách là Giám đốc điều hành của Cantor Fitzgerald, công khai ủng hộ tiền điện tử. Công ty của ông tích cực khám phá lĩnh vực blockchain và tài sản số, bao gồm cả khoản đầu tư chiến lược vào Tether.
Scott Bessent (Ứng cử viên Bộ Tài chính):
Bessent, một quản lý quỹ phòng hộ lâu năm, ủng hộ tiền điện tử, cho rằng nó đại diện cho tự do và sẽ tồn tại lâu dài. Ông này thân thiện hơn với tiền điện tử so với ứng cử viên Bộ Tài chính trước đó là Paulson.
Tulsi Gabbard (Ứng cử viên Giám đốc Tình báo Qu
2.2 Chính sách thân thiện với mã hóa là công cụ tài chính để phòng ngừa sự mất niềm tin vào đô la Mỹ như một đồng tiền dự trữ toàn cầu
Liệu việc Nhà Trắng thúc đẩy Bitcoin trong tương lai có thể làm lung lay niềm tin của mọi người vào đô la Mỹ như một đồng tiền dự trữ toàn cầu, từ đó làm suy yếu vị thế của đô la Mỹ không? Học giả người Mỹ Vitaliy Katsenelson đề xuất rằng, trong bối cảnh tâm lý thị trường đối với đô la Mỹ đã bị xáo trộn, việc Nhà Trắng thúc đẩy Bitcoin có thể làm lung lay niềm tin của mọi người vào đô la Mỹ như một đồng tiền dự trữ toàn cầu, từ đó làm suy yếu vị thế của đô la Mỹ, còn về những thách thức tài chính hiện tại, "Điều thực sự có thể giúp Mỹ tiếp tục vĩ đại không phải là Bitcoin, mà là kiểm soát nợ và thâm hụt."
Có thể hành động này của ông Trump sẽ trở thành biện pháp phòng ngừa rủi ro cho Chính phủ Mỹ trong việc mất vị thế chủ đạo của đô la Mỹ trong tương lai. Trong bối cảnh toàn cầu hóa kinh tế, tất cả các quốc gia đều mong muốn thực hiện quốc tế hóa tiền tệ quốc gia của mình về lưu thông, dự trữ và thanh toán. Nhưng trong vấn đề này, chủ quyền tiền tệ, tự do lưu thông vốn và tỷ giá hối đoái cố định tồn tại mâu thuẫn tam giác. Giá trị quan trọng của Bitcoin là: trong bối cảnh toàn cầu hóa kinh tế, nó cung cấp một giải pháp hoàn toàn mới cho mâu thuẫn giữa chế độ quốc gia và các biện pháp trừng phạt kinh tế.
Nguồn: @realDonaldTrump
Vào ngày 1 tháng 12 năm 2024, Trump đã đăng trên nền tảng mạng xã hội X rằng thời đại các quốc gia BRICS cố gắng thoát khỏi đô la Mỹ đã kết thúc. Ông yêu cầu những quốc gia này cam kết không tạo ra tiền tệ mới của BRICS, cũng không ủng hộ bất kỳ loại tiền tệ nào khác có thể thay thế đô la Mỹ, nếu không sẽ phải đối mặt với mức thuế 100% và mất cơ hội tiếp cận thị trường Mỹ.
Hiện nay, Trump như thể đang nắm chặt vị thế thống trị của đô la Mỹ bằng tay trái và nắm chặt vũ khí mạnh nhất để chống lại sự mất niềm tin vào tiền pháp định quốc gia - Bitcoin bằng tay phải, đang củng cố song song quyền thanh toán quốc tế của đô la Mỹ và quyền định giá của thị trường tiền mã hóa.
Ba, Cuộc chiến long ngắn của MicroStrategy và Citron Capital
Vào phiên giao dịch chứng khoán Mỹ ngày 21 tháng 11, tổ chức bán khống nổi tiếng Citron Research đã đăng thông tin trên nền tảng mạng xã hội X, cho biết họ có kế hoạch bán khống "cổ phiếu tập trung vào Bitcoin" của MicroStrategy (MSTR), khiến cổ phiếu MSTR giảm mạnh, một lần giảm hơn 21% so với mức cao nhất trong ngày.
Ngày hôm sau, Chủ tịch điều hành của MicroStrategy, Michael Saylor, trong cuộc phỏng vấn với CNBC, đã phản hồi rằng công ty không chỉ kiếm lợi nhuận từ biến động của Bitcoin, mà còn thông qua cơ chế ATM để đòn bẩy đầu tư vào Bitcoin. Do đó, miễn là giá Bitcoin tiếp tục tăng, công ty sẽ vẫn có thể duy trì lợi nhuận.
Nguồn: @CitronResearch
Tóm lại, về cổ phiếu MicroStrategy (MSTR), mức溢价của cổ phiếu và chiến lược kiếm lợi nhuận thông qua cơ chế ATM (At The Market) của công ty trong đầu tư Bitcoin, cũng như quan điểm của tổ chức bán khống, có thể tóm tắt như sau:
Nguồn gốc của mức溢价cổ phiếu:
Phần lớn mức溢price của MSTR đến từ cơ chế ATM. Citron Research cho rằng cổ phiếu MSTR đã trở thành một sản phẩm đầu tư thay thế cho Bitcoin, giá cổ phiếu so với Bitcoin đã xuất hiện mức溢price không hợp lý, vì vậy họ quyết định bán khống MSTR. Tuy nhiên, Michael Saylor đã bác bỏ quan điểm này, cho rằng các nhà bán khống đã bỏ qua mô hình kinh doanh sinh lời quan trọng của MSTR.
Đòn bẩy của MicroStrategy:
Đòn bẩy và đầu tư Bitcoin: Saylor chỉ ra rằng MSTR thông qua phát hành trái phiếu và tài trợ sử dụng đòn bẩy để đầu tư Bitcoin, dựa vào biến động của Bitcoin để kiếm lợi nhuận. Công ty sử dụng cơ chế ATM linh hoạt để huy động vốn, tránh được việc phát hành với giá chiết khấu trong tài trợ truyền thống, đồng thời tận dụng khối lượng giao dịch lớn để thực hiện bán cổ phiếu với mức溢price lớn.
Ưu điểm của cơ chế ATM:
Mô hình ATM cho phép MSTR linh hoạt huy động vốn và chuyển giao biến động nợ, rủi ro và hiệu suất sang cổ phiếu thông thường. Thông qua hoạt động này, công ty có thể thu được mức lợi nhuận cao hơn nhiều so với chi phí vay và mức tăng của Bitcoin. Ví dụ, Saylor chỉ ra rằng, thông qua tài trợ với lãi suất 6%, nếu Bitcoin tăng 30%, công ty thực sự thu được lợi nhuận khoảng 80%.
Ví dụ về lợi nhuận cụ thể:
Thông qua phát hành 3 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi, công ty dự kiến thu được 125 đô la lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu trong vòng 10 năm. Nếu giá Bitcoin tiếp tục tăng, Saylor dự đoán lợi nhuận dài hạn của công ty sẽ rất đáng kể. Ví dụ, cách đây hai tuần, MSTR thông qua cơ chế ATM huy động 4,6 tỷ đô la, giao dịch với mức溢price 70%, trong vòng năm ngày kiếm được 3 tỷ đô la Bitcoin, tương đương 12,5 đô la mỗi cổ phiếu, dự kiến lợi nhuận dài hạn sẽ đạt 33,6 tỷ đô la.
Rủi ro khi Bitcoin giảm giá:
Saylor cho rằng, việc mua cổ phiếu MSTR có nghĩa là nhà đầu tư đã chấp nhận rủi ro giá Bitcoin giảm. Muốn có lợi nhuận cao, phải chấp nhận rủi ro tương ứng. Ông dự đoán Bitcoin sẽ tăng 29% mỗi năm, trong khi cổ phiếu MSTR sẽ tăng 60% mỗi năm.
Hiệu suất thị trường của MSTR:
Kể từ đầu năm nay, cổ phiếu MSTR đã tăng 516%, vượt xa mức tăng 132% của Bitcoin trong cùng kỳ, thậm chí vượt cả mức tăng 195% của công ty dẫn đầu AI Nvidia. Saylor cho rằng MSTR đã trở thành một trong những công ty tăng trưởng và sinh lời nhanh nhất tại Mỹ.
Về việc bán khống của Citron, CEO MSTR cho biết, Citron không hiểu nguồn gốc của mức溢price của MSTR so với Bitcoin và giải thích:
"Nếu chúng tôi sử dụng vốn vay với lãi suất 6% để đầu tư Bitcoin, khi giá Bitcoin tăng 30%, chúng tôi thực sự thu được 80% chênh lệch giá Bitcoin (là hàm số của mức溢price cổ phiếu, mức溢price chuyển đổi và mức溢price Bitcoin)."
"Công ty đã phát hành 3 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi, tính theo mức chênh lệch giá Bitcoin 80%, thì 3 tỷ đô la này trong vòng 10 năm có thể mang lại 125 đô la lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu."
Điều này có nghĩa là, miễn là giá Bitcoin vẫn tiếp tục tăng, công ty sẽ tiếp tục có lãi:
"Cách đây hai tuần, chúng tôi đã thực hiện 4,6 tỷ đô la ATM và giao dịch với mức chênh lệch 70%, có nghĩa là trong vòng năm ngày chúng tôi đã kiếm được 3 tỷ đô la Bitcoin. Khoảng 12,5 đô la mỗi cổ phiếu. Nếu tính trong 10 năm, lợi nhuận sẽ đạt 33,6 tỷ đô la, khoảng 150 đô la mỗi cổ phiếu."
Tóm lại, mô hình hoạt động của MicroStrategy là thông qua thiết kế cấu trúc vốn để thực hiện hiệu quả các giao dịch đầu tư giữa cổ phiếu, trái phiếu và tiền điện tử, đồng thời gắn chặt giá cổ phiếu của mình với diễn biến giá Bitcoin để đảm bảo lợi nhuận thấp rủi ro trong dài hạn. Tuy nhiên, bản chất của MicroStrategy là vay nợ vô hạn và sử dụng đòn bẩy vô hạn để nâng giá trị bản thân, điều này cần dựa vào xu hướng tăng giá Bitcoin dài hạn, nhưng không thể phủ nhận rằng cơ hội lãi của Citron khi bán khống MicroStrategy cao hơn nhiều so với bán khống Bitcoin.
