Tác giả: David Duong, CFA - Trưởng bộ phận Nghiên cứu Toàn cầu
Biên tập: Tim, PANews
Tình hình thị trường trong vài tuần gần đây đã làm suy giảm niềm tin của chúng tôi vào triển vọng tích cực hơn trong quý I năm 2025 (quan điểm này được đưa ra vào tháng 12 năm 2024), do tính thanh khoản thắt chặt và sự không chắc chắn về môi trường vĩ mô đã làm suy giảm niềm tin của nhà đầu tư. Hiện tại, tâm lý thị trường dường như đang khá bi quan, điều này được thể hiện qua việc tổng giá trị vốn hóa thị trường tiền điện tử giảm xuống dưới mức trước bầu cử Tổng thống Mỹ, và phí tài trợ hợp đồng tương lai giảm mạnh.
Tâm lý bi quan hiện tại chủ yếu được thúc đẩy bởi lo ngại về sự không ổn định của hoạt động kinh tế, đặc biệt là sau khi nhiều nhà đầu tư trong vài tháng gần đây đã quá tập trung vào kịch bản "Chủ nghĩa Ngoại lệ Mỹ 2.0". Đối với thị trường tiền điện tử, động lực từ các yếu tố hỗ trợ đặc biệt dường như đã có dấu hiệu suy giảm, khiến nhiều người tham gia thị trường cảm thấy lo lắng. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng tâm lý bi quan hiện tại là tín hiệu quan trọng cho việc thị trường có thể chạm đáy trong vài tuần tới, tạo nền tảng để đạt mức cao mới trong phần còn lại của năm.
Chú thích: Chủ nghĩa Ngoại lệ Mỹ (American Exceptionalism) là một trong những ý thức hệ cốt lõi贯穿lịch sử Mỹ, cho rằng Mỹ có tính độc đáo và thậm chí ưu việt về hệ thống chính trị, giá trị và con đường phát triển so với các quốc gia khác. Khái niệm này vừa tạo nên bản sắc quốc gia của Mỹ, vừa sâu sắc ảnh hưởng đến chính sách nội và ngoại giao của họ.
Thanh khoản toàn cầu đang bắt đầu phục hồi, sự sụt giảm của lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa cuối cùng sẽ giúp giảm chi phí vay mượn. Chúng tôi cũng tin rằng xu hướng dài hạn rất có thể sẽ tiếp tục hỗ trợ tăng trưởng toàn cầu trong tương lai. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng trước khi các tài sản rủi ro truyền thống phục hồi, thị trường tiền điện tử sẽ khó có thể phục hồi hiệu quả, vì vậy chúng tôi đang theo dõi chặt chẽ xem liệu thị trường chứng khoán Mỹ có xuất hiện tín hiệu bán tháo thất thủ hay không. So với dữ liệu khảo sát, mùa báo cáo tài chính (tháng 4) có thể đo lường chính xác hơn về tình hình thực sự của người tiêu dùng Mỹ. Chúng tôi sẽ tiếp tục giữ quan điểm lạc quan về quý II năm 2025, nhưng khuyên các nhà đầu tư nên giữ vị thế trung tính đối với các tài sản rủi ro hiện tại.
Khi nào sẽ chạm đáy?
Mặc dù đã xuất hiện nhiều tin tức tích cực trong lĩnh vực tiền điện tử như việc bãi bỏ SAB 121, thiết lập quỹ dự trữ chiến lược Bitcoin chính thức, nhưng thị trường tiền điện tử vẫn yếu kém kể từ đầu năm. Ngoài ra, SEC gần đây đã rút lại nhiều vụ kiện chống lại các thực thể tiền điện tử, bao gồm Coinbase, và Dự luật Đổi mới và An toàn Stablecoin có thể được trình lên Hạ viện và Thượng viện Mỹ vào mùa hè năm 2025.
Mặc dù các tin tức về quản lý đều tích cực, nhiều người tham gia thị trường lo ngại rằng tác dụng kích thích của các yếu tố đặc thù trong lĩnh vực tiền điện tử đang suy yếu. Điều này khiến các yếu tố vĩ mô trở thành lực lượng chủ đạo, và mối tương quan giữa tài sản rủi ro truyền thống và thị trường tiền điện tử đang gia tăng. Điều này quả thực là như vậy, mối tương quan gần đây giữa diễn biến của tài sản rủi ro truyền thống và thị trường tiền điện tử đã rõ ràng cho thấy chúng tôi đã nhận định sai lầm về triển vọng lạc quan của quý I năm 2025.
Nỗi lo về sự suy giảm nhanh chóng hoặc suy thoái của nền kinh tế Mỹ đã khiến tâm lý thị trường xấu đi nhanh chóng, điều này giải đáp câu hỏi mà chúng tôi đặt ra trong bản Triển vọng hàng tháng trước đây: liệu các tác động của các biện pháp thuế quan sẽ được thị trường coi là lạm phát hay suy thoái. Hiện tại, kỳ vọng về Tỷ lệ Quỹ Liên bang đã thay đổi từ chỉ định giá cho một lần giảm lãi suất vào năm 2025 thành ba lần.
Đợt bán tháo này đã khiến chỉ số Coinbase 50 (COIN50) của chúng tôi giảm 25,5% kể từ đầu năm, xóa sổ 532 tỷ USD khỏi tổng giá trị vốn hóa thị trường tiền điện tử. Điều thú vị là, ngoài lĩnh vực truyền thông và giải trí, mức độ tác động của biến động thị trường đến các phân khúc con trong chỉ số không quá khác biệt. Các phân khúc DeFi, Memecoin và Cơ sở hạ tầng đều chứng kiến mức độ điều chỉnh mạnh tương tự. Điều này nổi bật tâm lý tránh rủi ro toàn thị trường hiện tại, chứ không phải là việc lựa chọn các dự án dựa trên cơ bản và khả năng sinh lời.
Nhìn chung, chúng tôi cho rằng quý này có thể trở thành mức thấp nhất trong năm 2025 đối với giá các tài sản tiền điện tử, do các tin tức cơ cấu tích cực như giảm thuế, nới lỏng quản lý và các chính sách tài khóa kích thích khác có thể được triển khai vào cuối năm nay. Số dư stablecoin hiện đã tăng lên 229 tỷ USD (nguồn: DefiLlama), cho thấy nhiều nhà đầu tư đang chuyển sang stablecoin để phòng ngừa rủi ro, đẩy tỷ trọng stablecoin trong tổng giá trị vốn hóa thị trường tiền điện tử lên 8,5% (tăng từ 6,3% đầu năm). Ngoài ra, chúng tôi tin rằng các xu hướng dài hạn như trí tuệ nhân tạo có thể sớm thực hiện lời hứa tăng năng suất kinh tế.
Thiên kiến nhận thức
Ngoài ra, chúng tôi không cho rằng diễn biến yếu kém của tiền điện tử trong vài tuần gần đây có sự khác biệt bất thường với điều kiện thắt chặt vĩ mô hiện tại. Trái lại, sự khác biệt thực sự nằm ở việc giá trị tài sản tiền điện tử và tài sản rủi ro truyền thống trong khoảng thời gian từ tháng 11 năm 2024 (bầu cử Tổng thống Mỹ) đến ngày 20 tháng 1 năm 2025 (nhậm chức Tổng thống). Mặc dù môi trường thanh khoản đã dần thắt chặt kể từ nửa cuối năm 2024, trong giai đoạn này, giá thị trường đại diện bởi chỉ số COIN50 lại tăng cumulatively hơn 67% (xem Biểu đồ 3).
Nếu chúng ta tập trung vào tổng tài sản của Bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang, loại trừ các thỏa thuận mua lại ngược và số dư Tài khoản Tổng quát của Bộ Tài chính, sử dụng đó làm chỉ số thanh khoản thị trường. Chỉ số này đã giảm từ 6,2 nghìn tỷ USD vào đầu tháng 6 năm 2024 xuống gần 5,7 nghìn tỷ USD vào đầu năm 2025, giảm hơn 500 tỷ USD (xem Biểu đồ 4). Nói chung, việc Cục Dự trữ Liên bang mở rộng bảng cân đối sẽ bơm thanh khoản vào thị trường, trong khi các hoạt động mua lại ngược sẽ hút thanh khoản dư thừa của hệ thống ngân hàng, và việc tăng số dư Tài khoản Tổng quát sẽ làm giảm lượng tiền mặt có sẵn trong hệ thống tài chính.
Thanh khoản là mạch máu của bất kỳ thị trường nào, vì nó thúc đẩy sự tham gia của nhà đầu tư, phát huy tác dụng đòn bẩy và hoàn thiện cơ chế khám phá giá, dẫn dắt dòng vốn tiết kiệm vào vay mượn. Ngược lại, sự thắt chặt thanh khoản thường làm giảm hoạt động giao dịch và có thể dẫn đến biến động giá mạnh. Tuy nhiên, mặc dù thanh khoản tiếp tục giảm trong nửa cuối năm 2024, nhân tố cốt lõi kích hoạt biến động giá lớn của tài sản tiền điện tử là kỳ vọng của thị trường về sự thay đổi đáng kể trong môi trường quản lý ở Mỹ - bầu cử Tổng thống Mỹ đối với nhà đầu tư có ý nghĩa như một sự kiện then chốt với kết quả tương đối nhị phân. Chúng tôi cho rằng đợt bán tháo gần đây của thị trường tiền điện tử phản ánh lớn sự trở
Tổng kết
Thị trường tiền điện tử gần đây đối mặt với những thách thức đáng kể do biến động gia tăng và sự không chắc chắn về kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn tin rằng việc tăng tốc độ quản lý và sự tham gia của các tổ chức sẽ mang lại triển vọng lạc quan hơn trong những tháng tới. Hơn nữa, trong bối cảnh thanh khoản chuyển từ thắt chặt sang nới lỏng sau 6 tháng, tốc độ phục hồi giá của tài sản tiền điện tử có thể nhanh hơn so với dự đoán của nhiều nhà tham gia thị trường. Do đó, chúng tôi có quan điểm xây dựng đối với thị trường tiền điện tử vào Quý 2 năm 2025. Tuy nhiên, các yếu tố tích cực ngắn hạn vẫn còn hạn chế, vì vậy hiện tại nên giữ thái độ thận trọng.
