Tác giả: Insights4vc. Dịch bởi: Shan Ouba, Jinse Finance
Các công cụ đầu tư crypto công khai (PCV) là các công ty đại chúng có mục đích chính là huy động vốn để mua crypto và nắm giữ chúng trong bảng tài sản. Trên thực tế, chúng nhân vật các quỹ ETF bán phần : Chúng cho phép các nhà đầu tư chứng khoán đầu tư vào tài sản kỹ thuật số — ban đầu là Bitcoin, và gần đây hơn là ETH, Solana, Ripple và các loại khác — mà không cần cấu trúc chính thức của Quỹ hoán đổi danh mục ETF.
Báo cáo này đánh giá quá trình phát triển của ngành PCV, từ giao dịch đầu tiên của MicroStrategy cho đến nhóm các nhà phát hành rộng lớn hơn hiện nay. Báo cáo cũng xem xét các bên tham gia, mốc thời gian tài trợ và mô hình vận hành. Báo cáo so sánh chỉ báo như phí bảo hiểm giá trị tài sản ròng (NAV), mức đòn bẩy và thanh khoản giao dịch. Báo cáo cũng phác thảo các khuôn khổ pháp lý, kế toán và rủi ro liên quan. Hơn nữa, báo cáo cung cấp phân tích kịch bản dự báo và tham khảo cho các nhà đầu tư tổ chức.
Quan sát cốt lõi PCV đã huy động hàng chục tỷ đô la (chủ yếu thông qua trái phiếu chuyển đổi không lãi suất và các đợt chào bán quỹ đầu tư tư nhân PIPE) để mua lại tài sản crypto . Riêng MicroStrategy (nay đổi tên thành "Strategy") nắm giữ hơn 580.000 BTC , giá trị vốn hóa thị trường khoảng 60 tỷ đô la, được tài trợ thông qua nhiều vòng gọi nợ và vốn chủ sở hữu.
Kể từ năm 2024, nhiều PCV không còn giới hạn ở Bitcoin nữa và đã bắt đầu đa dạng hóa mô hình hoạt động. Một số công ty đã kết hợp phân bổ tài sản crypto với các hoạt động hướng đến lợi nhuận(như staking, vay mượn và chênh lệch giá).
Trong thị trường bò, cổ phiếu PCV thường được giao dịch ở mức cao hơn TÀI SẢN cơ bản (mức cao hơn) do tính tiện lợi của chúng như một giải pháp thay thế được quản lý thay vì nắm giữ tiền mặt; tuy nhiên, trong giai đoạn tránh rủi ro, mức cao hơn này có thể chuyển thành chiết khấu, đặc biệt là khi công ty có đòn bẩy tài chính cao hoặc có cơ cấu quản trị tập trung.
Quy định về xử lý tài sản tiền điện tử (PCV) rất đa dạng . Tại Hoa Kỳ, PCV phải tuân thủ các quy định chung về chứng khoán và không có hệ thống riêng; các quốc gia như Canada có lập trường quản lý thoải mái hơn. Các tiêu chuẩn tài sản crypto cũng khác nhau giữa các thị trường.
PCV chịu rủi ro đặc thù, bao gồm pha loãng cổ đông, rủi ro giảm giá từ đòn bẩy, hạn chế thanh khoản khi thoát khỏi các vị thế lớn và những thách thức vận hành liên quan đến lưu ký và kiểm toán . Tuy nhiên, PCV có thể đóng vai trò là một hình thức "vốn cố định" kết nối thị trường chứng khoán và tài sản crypto , mang đến cơ hội kinh doanh chênh lệch giá hoặc đa dạng hóa tài sản.
Nhìn chung, PCV nằm ở giao điểm giữa tài chính doanh nghiệp và thị trường tài sản kỹ thuật số , cung cấp một phương pháp tiếp cận gần giống ETF cho các nhà đầu tư tìm kiếm sự tiếp xúc được quản lý với tài sản crypto . Đánh giá bất kỳ PCV nào đều đòi hỏi phải phân tích kỹ lưỡng về cấu trúc, cơ cấu tài sản và bối cảnh pháp lý của nó. Báo cáo này cung cấp dữ liệu và phân tích chi tiết để hỗ trợ nỗ lực này.
Bản đồ thị trường và phương pháp phân loại Các công cụ đầu tư crypto công khai (PCV) đã tạo ra một thị trường độc đáo tại giao điểm của tài chính doanh nghiệp và đầu tư crypto . Chúng là các tổ chức niêm yết công khai với mục đích cốt lõi là nắm giữ tài sản crypto , thường được tài trợ thông qua vốn chủ sở hữu hoặc nợ. Không giống như khoảng 78 công ty niêm yết công khai trên toàn thế giới sử dụng Bitcoin làm " tài sản kho bạc lần ", PCV ưu tiên rõ ràng việc tích lũy tài sản crypto . Sau đây là tổng quan về PCV và khuôn khổ phân loại của nó.
Theo phân loại tài sản : Đầu tiên, chúng tôi phân loại PCV dựa trên tài sản crypto chính của chúng . Nhóm lớn nhất và lâu đời nhất là nhóm tập trung vào BTC , được đại diện bởi Strategy của Michael Saylor (trước đây là MicroStrategy), nhắm mục tiêu rõ ràng vào Bitcoin như tài sản tài sản được quản lý. Nhóm tập trung vào ETH tập trung vào ETH và lợi nhuận staking liên quan, tận dụng tiềm năng lợi nhuận độc đáo Ethereum . Một danh mục mới nổi, xoay quanh Solana , đã xuất hiện, đặt cược vào tăng trưởng của Solana như một tài sản blockchain Lớp 1. Hơn nữa, các nhà quản lý tài sản lai hoặc đa tài sản nắm giữ các danh mục đầu tư crypto đa dạng. Cuối cùng, chúng tôi xác định một nhóm các PCV đang trong quá trình và được đồn đoán đã công bố nhưng chưa hoàn tất việc mua lại tài sản crypto .
Phân khúc theo chiến lược và cấu trúc:
PCV cũng được phân loại theo chiến lược tạo giá trị cho nhà đầu tư. Một số hoạt động như người nắm giữ thụ động , phản ánh hiệu suất của tài sản crypto cơ bản (ví dụ: khoản nắm giữ Bitcoin của Strategy hoạt động hiệu quả như Bitcoin). Những người khác sử dụng các chiến lược chủ động , chẳng hạn như đặt cược tài sản để lợi nhuận trong các công cụ tập trung vào ETH hoặc tham gia vào các giao dịch mua trái quyền crypto gặp khó khăn và các sản phẩm có cấu trúc. Cấu trúc vốn rất đa dạng, từ các công cụ đòn bẩy phát hành lượng lớn nợ để mua crypto(mô hình của MicroStrategy) đến các thực thể mới hơn, không có đòn bẩy được hình thành hoàn toàn thông qua vốn chủ sở hữu (ví dụ: các công ty được tài trợ bởi SPAC hoặc PIPE). PCV cũng khác nhau về nhân vật hoạt động của chúng, từ các doanh nghiệp hiện có thêm tiền điện tử vào bảng cân đối kế toán tài sản (chẳng hạn như GameStop) đến các công cụ đầu tư thuần túy được thành lập chỉ để nắm giữ crypto.
Phân loại theo địa lý và quy định:
Hầu hết các quỹ PCV nổi tiếng đều được niêm yết tại Hoa Kỳ, nhưng mô hình này mang tính toàn cầu. Canada là quốc gia tiên phong trong việc thành lập các tổ chức quản lý quỹ crypto, chẳng hạn như Ether Capital Corp, công ty nắm giữ ETH công khai trong những ngày đầu thành lập. Cơ cấu của các quỹ này phụ thuộc vào thẩm quyền quản lý của cơ quan quản lý: Các quỹ PCV tại Hoa Kỳ được đăng ký là công ty tiêu chuẩn và tuân thủ GAAP (thường hạch toán tài sản, với xu hướng gần đây chuyển sang giá trị hợp lý). Các thị trường khác áp dụng cơ cấu tương tự như ủy thác tín nhiệm đầu tư hoặc tuân thủ luật chứng khoán khu vực (ví dụ: Nhật Bản và EU yêu cầu các yêu cầu công bố thông tin nghiêm ngặt đối với các quỹ tiền crypto).
Thời gian giao dịch và cơ cấu tài chính Dòng thời gian của các giao dịch PCV minh họa sự phát triển nhanh chóng từ các sáng kiến riêng lẻ sang các chiến lược có cấu trúc. Dưới đây là bảng tương tác chi tiết các khoản tài trợ PCV lớn, cùng với phân tích. Các giao dịch này bao gồm từ đợt phát hành trái phiếu đột phá năm 2020 của MicroStrategy đến nhiều giao dịch tập trung crypto vào năm 2025.
Các thông tin chi tiết chính được cung cấp bao gồm quy mô giao dịch, loại công cụ, bối cảnh định giá, phí bảo hiểm giá trị tài sản, đòn bẩy, những người ủng hộ chính và tình trạng, chủ yếu lấy từ hồ sơ chính thức(ví dụ: SEC 8-K) để đảm bảo tính chính xác.
Ưu đãi PCV nổi bật (2020–2025): Chúng tôi khuyên bạn nên mở bảng này trên máy tính để bàn của mình
Ý tưởng huy động vốn công khai để mua crypto bắt đầu từ động thái táo bạo của MicroStrategy vào năm 2020. Vào tháng 8 năm 2020, CEO Michael Saylor đã công bố Bitcoin là tài sản chính của công ty , ban đầu được tài trợ bằng tiền mặt. Bước ngoặt đến vào tháng 12 năm 2020 , khi MicroStrategy phát hành 650 triệu đô la trái phiếu chuyển đổi 0,75% đáo hạn vào năm 2025 , ngay lập tức đầu tư 634,9 triệu đô la vào khoảng 29.600 Bitcoin(BTC) , trở thành một khoản nắm giữ Bitcoin có đòn bẩy chỉ sau một đêm.
Một cơn sốt đã xảy ra sau đó: Vào tháng 2 năm 2021 , MicroStrategy đã huy động được 1,05 tỷ đô la thông qua trái phiếu chuyển đổi 0% đáo hạn vào năm 2027. Nhu cầu mạnh mẽ đã dẫn đến sự gia tăng số tiền từ 600 triệu đô la lên 1,05 tỷ đô la và vào tháng 6 năm 2021, công ty đã phát hành 500 triệu đô la trái phiếu có bảo đảm cấp cao . Các nhà đầu tư háo hức đón nhận mức phí chuyển đổi 50% và lãi suất bằng 0 , phản ánh nhu cầu mạnh mẽ về việc tiếp xúc gián tiếp với Bitcoin. Trong suốt năm 2021, MicroStrategy cũng đã bán cổ phiếu thông qua các chương trình thị trường, hưởng lợi từ mức phí bảo hiểm của cổ phiếu so với Bitcoin nắm giữ. Đến đầu năm 2022, MicroStrategy tiếp tục sử dụng đòn bẩy Bitcoin thông qua khoản vay 205 triệu đô la từ Ngân hàng Silvergate , có thể hoàn trả vào năm 2023 sau khi Silvergate vỡ nợ.
Sau khi thị trường suy thoái, MicroStrategy đã tăng tốc trở lại vào năm 2024, tung ra sê-ri trái phiếu chuyển đổi 0% mới, trong đóđợt phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 3 tỷ đô la vào tháng 11 năm 2024 , đợt phát hành lớn nhất trong loại hình này trong một thập kỷ. Lần trái phiếu chuyển đổi năm 2024 đã huy động được tổng cộng hơn 6 tỷ đô la, huy động thêm khoảng 80.000 BTC chỉ riêng trong quý đầu tiên của năm 2025. Đến tháng 5 năm 2025, MicroStrategy nắm giữ khoảng 568.000 đến 580.000 BTC , tận dụng hơn 7 tỷ đô la nợ và pha loãng vốn chủ sở hữu đáng kể (số lượng cổ phiếu đã tăng gần gấp đôi kể từ năm 2020). Cách tiếp cận chưa từng có này - liên tục phát hành vốn chủ sở hữu và nợ để mua Bitcoin - đã thiết lập một khuôn mẫu được các công ty khác áp dụng rộng rãi.
Chiến lược "Saylor 2.0" đã được mở rộng sang các công ty như GameStop . Vào tháng 4 năm 2025, GameStop đã huy động được 1,5 tỷ đô la thông qua trái phiếu chuyển đổi 0% và mua 4.710 Bitcoin(khoảng 513 triệu đô la) , đánh dấu lần đầu tiên tham gia crypto. Trump Media & Technology Group đã công bố kế hoạch huy động từ 2,5 đến 3 tỷ đô la thông qua cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi, chủ yếu để mua Bitcoin, một kế hoạch được MicroStrategy lấy cảm hứng trực tiếp.
Ngoài Bitcoin, vào tháng 4 năm 2025 , Upexi đã huy động được 100 triệu đô la thông qua PIPE dựa trên thị trường để tăng tỷ lệ nắm giữ Solana (SOL) , được hỗ trợ bởi công ty đầu tư mạo hiểm crypto có tiếng , thể hiện niềm tin của thị trường vào các chiến lược tập trung vào Altcoin. Tương tự, VivoPower đã huy động được 121 triệu đô la thông qua quỹ đầu tư tư nhân lẻ dựa trên thị trường , tiên phong trong chiến lược huy động vốn tập trung vào XRP, được hỗ trợ bởi các nhà đầu tư hoàng gia Saudi Arabia. Cả hai giao dịch đều làm loãng đáng kể cổ phiếu của các cổ đông hiện hữu nhưng được dự định tận dụng sự phổ biến ngày càng tăng của crypto để biện minh cho định giá.
Một ví dụ đáng chú ý khác là thương vụ PIPE trị giá 750 triệu đô la của Asset Entities với Strive Asset Management, được thực hiện với mức phí bảo hiểm 121% , nhằm mục đích tạo ra công ty quản lý tài sản Bitcoin niêm yết công khai đầu tiên áp dụng chiến lược tạo lợi nhuận . Phương pháp tiếp cận tập trung vào nợ, không vay nợ này nhấn mạnh vào việc cấu trúc thận trọng và khác biệt so với các mô hình quản lý quỹ crypto thụ động thuần túy.
Nhìn chung, PCV đã phát triển từ việc phát hành trái phiếu chuyển đổi đơn giản (2020-2021) thành một loạt các phương thức tài trợ đa dạng vào năm 2025, bao gồm PIPE, ATM cổ phiếu và các mô hình kết hợp. Điểm chung bao gồm sự quan tâm của nhà đầu tư đối với các khoản đầu tư crypto không có chiết khấu hoặc lãi suất cao, sự pha loãng cổ đông đáng kể được cân bằng bởi phí định giá, các phương pháp đòn bẩy đa dạng và một câu chuyện kết hợp tích hợp đầu tư crypto với các chiến lược doanh nghiệp rộng hơn. Những mô hình đang phát triển này phản ánh sự trưởng thành và đa dạng hóa của các chiến lược đầu tư crypto trên thị trường đại chúng và đặt nền tảng cho các phân tích nhóm chi tiết tiếp theo.
1. PCV tập trung vào Bitcoin
Nhóm "Saylor 2.0" bao gồm các công ty đại chúng tập trung rõ ràng vào việc tích lũy Bitcoin, lấy cảm hứng từ mô hình MicroStrategy. Các công ty này tự định vị mình là đại diện Bitcoin, chủ yếu bằng cách huy động vốn để mua và nắm giữ BTC như một nguồn dự trữ chiến lược. Những cái tên đáng chú ý bao gồm Strategy (trong đó MicroStrategy), GameStop, và kế hoạch dự trữ Bitcoin do Trump Media đề xuất.
Strategy (MicroStrategy) - Nguyên mẫu: Strategy nắm giữ kho Bitcoin doanh nghiệp lớn nhất thế giới, khoảng 568.000 đến 580.000 Bitcoin(BTC), trị giá hơn 60 tỷ đô la tính đến năm 2025. Các kênh tài trợ của công ty bao gồm 7,3 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi và phát hành cổ phiếu, về cơ bản tạo ra một cấu trúc tương tự như một ETF Bitcoin có đòn bẩy. Do sự khan hiếm các phương tiện đầu tư Bitcoin được quản lý, giá cổ phiếu của Strategy có mối tương quan cao với BTC, giao dịch ở mức cao hơn trong thị trường bò. Mức cao hơn này cũng phản ánh đòn bẩy do tài trợ bằng nợ cung cấp, mang lại lợi nhuận (và rủi ro) lớn hơn so với việc trực tiếp nắm giữ BTC. Với việc Bitcoin đạt khoảng 107.000 đô la vào đầu năm 2025, khoản đặt cược sớm của Strategy (với giá mua trung bình khoảng 70.000 đô la) đã được xác thực. Các yếu tố thành công chính bao gồm sự lãnh đạo của Saylor, lợi thế đi đầu và thực hiện thị trường vốn thông minh. Rủi ro hiện tại bao gồm sự phức tạp trong quản lý tài sản, giám sát của cơ quan quản lý và những thách thức trong việc tái cấp nợ .
GameStop – Cổ phiếu Meme so với Bảng tài sản Bitcoin : Kế hoạch tài trợ BTC năm 2025 của GameStop đánh dấu bước đột phá của công ty vào không gian crypto như một phần trong chiến lược xoay chuyển tình thế. Bằng cách phát hành 1,5 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi 0%, GameStop đã mua lại khoảng 512 triệu đô la BTC mà không làm cạn kiệt dự trữ tiền mặt của mình. Các nhà đầu tư ban đầu phản ứng tích cực, cho rằng việc mua BTC là củng cố câu chuyện kỹ thuật số của GameStop. Tuy nhiên, GameStop đã áp dụng lập trường bảo thủ hơn Strategy, với BTC chiếm khoảng 10% tổng tài sản của công ty, cho thấy sự thận trọng và hợp nhất dần dần. Cơ sở nhà đầu tư nhà đầu tư bán lẻ và kinh nghiệm hạn chế crypto của GameStop khác với Strategy, nhưng động thái này hợp pháp hóa chiến lược nắm giữ Bitcoin của công ty tập trung vào người tiêu dùng này.
Trump Media & Technology Group (TMTG) – Dự trữ Bitcoin đầy tham vọng: TMTG dự định huy động từ 2,5 đến 3 tỷ đô la để xây dựng một quỹ dự trữ Bitcoin đáng kể, có quy mô tiềm năng tương đương với một quỹ chiến lược. Kết hợp cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi, TMTG định vị Bitcoin như một biện pháp phòng vệ chiến lược chống lại sự mất giá tiền tệ, phù hợp với quan điểm chính trị và kế hoạch tích hợp crypto rộng hơn. Tuy nhiên, đợt huy động vốn đầy tham vọng này đã làm dấy lên lo ngại về việc pha loãng cổ phiếu và gây ra sự hoài nghi ban đầu trên thị trường, làm nổi bật rủi ro liên quan đến các quỹ dự trữ crypto lớn, mang tính chính trị.
Asset Entities/Strive - Chiến lược BTC chủ động: Việc sáp nhập Strive và Asset Entities mang đến một chiến lược Bitcoin chủ động hơn, bao gồm giao dịch và đầu tư cơ hội, vượt ra ngoài việc tích lũy BTC đơn thuần. Chiến lược kết hợp này—"Bitcoin+"—kết hợp niềm tin BTC dài hạn với lợi nhuận alpha chủ động. Việc triển khai chiến lược này một cách minh bạch trên thị trường mở có thể là một thách thức, nhưng nếu thành công, nó có thể định nghĩa lại tiềm năng của các công cụ đầu tư crypto công khai.
Chỉ báo và Nhận thức Thị trường: Mức chênh lệch giá so với giá trị tài sản ròng (NAV) của các công cụ đầu tư tập trung vào Bitcoin rất khác nhau, với Strategy lịch sử giao dịch ở mức cao hơn TÀI SẢN tới 20%. Định giá của GameStop vượt xa đáng kể Bitcoin mà công ty vị thế giữ, cho thấy thị trường vẫn chủ yếu coi công ty là nhà đầu tư bán lẻ. Việc sử dụng nợ cũng rất khác nhau, từ đòn bẩy cao của Strategy đến trái phiếu chuyển đổi không lãi suất của GameStop, tài sản mức độ rủi ro khác nhau của các nhóm này. Việc áp dụng kế toán giá trị hợp lý bắt đầu từ năm 2025 sẽ tăng cường tính minh bạch và có khả năng điều chỉnh hiệu suất cổ phiếu phù hợp hơn với định giá tài crypto .
Triển vọng: Các quỹ đầu tư cá nhân (PCV) tập trung vào BTC có thể vẫn địa vị nhờ sức hấp dẫn độc đáo của chúng – khả năng tiếp cận BTC bằng đòn bẩy, quản trị doanh nghiệp và tuân thủ quy định. Trừ khi các phương tiện đầu tư này có thể phát triển bằng cách cung cấp cổ tức Bitcoin, thoái vốn khỏi việc kinh doanh không cốt lõi hoặc khám phá các chiến lược quản lý quỹ sáng tạo, sự cạnh tranh tiềm tàng từ các ETF spot có thể làm xói mòn phí bảo hiểm và sức hấp dẫn của chúng.
Các PCV tập trung vào ETH tích lũy ETH làm dự trữ chính, tận dụng sự tăng giá và lợi nhuận thu được thông qua việc staking. Các công ty tiên phong bao gồm Ether Capital và BTCS, cung cấp khả năng tiếp cận hiệu quả với tài sản crypto khác biệt với Bitcoin . Lợi nhuận nhuận từ việc staking tạo ra dòng tiền, củng cố vị thế tài chính so với việc nắm giữ BTC không lợi nhuận, mặc dù các công cụ này phải đối mặt với rủi ro riêng về lưu ký, quy định và kỹ thuật.
Các công ty cổ phần tư nhân (PCV) mới nổi tập trung vào Solana như Upexi đã tích lũy được nguồn dự trữ Solana lượng lớn , nhằm mục đích nắm bắt nhu cầu của các tổ chức và thúc đẩy tăng trưởng trong hệ sinh thái Solana . Sự chuyển đổi của Upexi thể hiện một phương pháp mới trong việc tích hợp tài sản crypto vào các cấu trúc doanh nghiệp truyền thống, thử nghiệm sự quan tâm của thị trường đại chúng đối với các phương tiện đầu tư tập trung vào Altcoin và có khả năng mở đường cho các sáng kiến tương tự.
Các công ty như VivoPower đang khám phá các quỹ đầu tư hỗn hợp tập trung vào tài sản kỹ thuật số thay thế như XRP. Các quỹ đầu tư đa dạng, kết hợp vị thế giữ các đồng tiền chính thống và Altcoin , có thể giảm thiểu biến động và phù hợp về mặt chiến lược với xu hướng crypto rộng hơn. Mặc dù những thử nghiệm đa tài sản này mang đến sự phức tạp trong quản lý và các cân nhắc về quy định, nhưng chúng cũng có tiềm năng tạo ra tiềm năng tăng thị trường rộng hơn.
Các PCV trong tương lai có thể xuất hiện thông qua các SPAC, các công ty công nghệ tầm trung và các thị trường đa dạng về mặt địa lý. Việc phê duyệt Bitcoin ETF có thể làm giảm hoặc kích thích việc áp dụng crypto của các doanh nghiệp, do đó tác động đến sự tăng trưởng của PCV. Các phương tiện đầu tư tiềm năng có thể đa dạng hóa hơn nữa sang token Metaverse , NFT hoặc các rổ crypto theo chủ đề khác, tất cả đều sẽ bị ảnh hưởng bởi các diễn biến kinh tế vĩ mô và quy định.
Trong phần này, chúng tôi tóm tắt chỉ báo PCV so sánh hiện tại, tập trung vào mức chênh lệch/chiết khấu NAV , đòn bẩy, hiệu ứng pha loãng, cân nhắc thanh khoản và cơ cấu quỹ. Chỉ báo này minh họa cách thị trường đánh giá từng công cụ đầu tư so với tài sản, cho thấy lợi thế hoặc rủi ro về mặt cấu trúc. Biểu đồ thanh hiển thị mức chênh lệch/chiết khấu NAV của các PCV chính và làm nổi bật định giá tương đối.
Giá trị chênh lệch/chiết khấu TÀI SẢN: Đo lường tỷ lệ giá trị vốn hóa thị trường của cổ phiếu so với giá trị của tài sản sản crypto (cộng với tài sản ròng). Phần trăm dương biểu thị mức chênh lệch (phản ánh giá trị ban quản lý được nhận thức hoặc sự quyết đoán chiến lược), trong khi phần trăm âm biểu thị mức chiết khấu do hạn chế chênh lệch giá hoặc lo ngại của ban quản lý. Tính đến giữa năm 2025:
Chiến lược MSTR (MSTR) được giao dịch với mức phí bảo hiểm khoảng 5-10% so với giá trị tài sản ròng Bitcoin , phản ánh niềm tin của thị trường vào năng lực quản lý và tiềm năng đòn bẩy của Saylor. Lịch sử, mức phí bảo hiểm này đã đạt hơn 40% trong thời tâm lý thị trường đạt đỉnh, nhưng đã giảm dần khi lượng nắm giữ BTC tăng lên. Mức phí bảo hiểm khiêm tốn này giúp tăng cường việc phát hành cổ phiếu, từ đó tạo động lực cho việc phát hành.
GameStop (GME) hiện đang giao dịch ở mức chênh lệch đáng kể do mức độ đầu tư vào crypto(513 triệu đô la Mỹ bằng BTC) thấp hơn so với tổng thể việc kinh doanh. Giá trị vốn hóa thị trường 10 tỷ đô la, chênh lệch crypto của GameStop (khoảng 1.900%) phản ánh kỳ vọng của các nhà đầu tư nhà đầu tư bán lẻ và lợi nhuận, chứ không phải đầu tư thuần túy crypto. Việc tăng lượng nắm giữ BTC có thể làm giảm đáng kể mức chênh lệch này, mang lại định giá rõ ràng hơn.
Định giá của Trump Media (DJT) vẫn mang tính đầu cơ trước giao dịch. Công ty giá trị vốn hóa thị trường khoảng 4-5 tỷ đô la, tài sản tối thiểu, và giá của nó bao gồm khoản mua ước tính 2,5 tỷ đô la bằng BTC (20.000 BTC với giá 110.000 đô la mỗi BTC). Mức chênh lệch khoảng 80% phản ánh địa vị "meme " và sức hấp dẫn chính trị của nó.
BTCS ( giá trị vốn hóa thị trường khoảng 50-60 triệu đô la, ETH khoảng 32 triệu đô la) tiếp tục giao dịch ở mức phí bảo hiểm khoảng 50-80% do lợi nhuận từ việc đặt lợi nhuận và triển vọng tăng trưởng thông qua việc mua thêm ETH.
Ether Capital (ETHC) thường giao dịch quanh tài sản, thể hiện mức phí bảo hiểm nhỏ (<10%) trong thị trường bò, tương tự như quỹ đóng.
Sau giao dịch Solana , cổ phiếu Upexi (UPXI) được giao dịch ở mức cao hơn 50% so với giá ban đầu trước khi nhận khoản đầu tư 95 triệu đô la vào Solana. Điều này phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư về thương vụ mua lại Solana và tâm lý về thị trường Solana . Sự ổn định của mức cao này sẽ phụ thuộc phần lớn vào hiệu suất của Solana.
VivoPower (VVPR) được giao dịch với mức phí bảo hiểm khoảng 32% so với XRP, nhờ sự quan tâm của nhà đầu tư đối với XRP và sự hỗ trợ từ các nhà đầu tư có tiếng. Hạn chế thanh khoản trong giao dịch XRP, đặc biệt là ở Hoa Kỳ, đã đẩy mức phí bảo hiểm lên cao, nhưng hoạt động chênh lệch giá cuối cùng có thể thu hẹp khoảng cách này.
Asset Entities/Strive (ASST) đã trải qua biến động ngắn hạn cực đoan (phí bảo hiểm ban đầu khoảng 1.000%). Do dự kiến sẽ có sự pha loãng đáng kể (huy động vốn 750 triệu đô la với mức giá 1,35 đô la/cổ phiếu), mức phí bảo hiểm này chỉ là tạm thời và phản ánh những quan niệm sai lầm mang tính đầu cơ. Về cơ bản, giá cổ phiếu sau sáp nhập sẽ bám sát giá trị tài sản ròng (NAV).
Đòn bẩy: Đòn bẩy của Strategy ở mức vừa phải (tỷ lệ nợ trên tài sản xấp xỉ 12%), mức cao lịch sử nhưng đã được giảm bớt phần nào nhờ sự tăng giá của Bitcoin. Nợ của GameStop (1,5 tỷ đô la so với 10 tỷ đô la vốn chủ sở hữu) vẫn có rủi ro tương đối thấp do lãi suất bằng 0. Trump Media dự đoán đòn bẩy ở mức vừa phải (nợ chiếm tỷ lệ khoảng 40% cơ cấu vốn). Các công ty đầu tư thay thế mới hơn (ASST, Upexi và VivoPower) được tài trợ bằng vốn chủ sở hữu, phản ánh khả năng tiếp cận hạn chế của họ với thị trường nợ chất lượng cao.
Pha loãng (%): Việc huy động vốn PCV đi kèm với việc pha loãng vốn chủ sở hữu đáng kể. Chiến lược này làm tăng gấp đôi số lượng cổ phiếu (pha loãng khoảng 100%); GameStop có khả năng pha loãng khoảng 16%. Mức pha loãng của Trump Media có thể rất đáng kể, tùy thuộc vào cơ cấu. ASST đang phải đối mặt với tình trạng pha loãng cực độ (tỷ lệ sở hữu hiện tại dưới 5% sau giao dịch), nhưng điều này được bù đắp một phần bởi định giá cao. Upexi (pha loãng khoảng 72%) và VivoPower (pha loãng khoảng 50%) cũng đổi quyền sở hữu lấy tăng trưởng tài sản , điều này có thể chấp nhận được ở mức giá thực hiện cao.
Thanh khoản — Số ngày thoát: Phân tích thanh khoản bằng cách so sánh quy mô kho crypto với khối lượng giao dịch cổ phiếu và crypto :
Thanh khoản của cổ phiếu thay đổi rất nhiều; các PCV lớn (MSTR, GME) giao dịch mạnh, trong khi các công ty vốn hóa nhỏ có thanh khoản khó dự đoán hơn do biến động giá lượng lưu thông .
Các phương tiện crypto công cộng (PCV) hoạt động trong một hoàn cảnh phức tạp, với hoàn cảnh pháp lý và kế toán khác nhau giữa các khu vực pháp lý. Tổng quan này khám phá những cân nhắc chính tại Hoa Kỳ, Canada, Nhật Bản, Liên minh Châu Âu và các thị trường lớn khác, cũng như các tiêu chuẩn kế toán tài sản kỹ thuật số đang phát triển, ảnh hưởng trực tiếp đến báo cáo tài chính và nhận thức của nhà đầu tư.
Hoa Kỳ: Các công ty chuyển đổi cá nhân (PCV) của Hoa Kỳ được quản lý giống như các công ty đại chúng thông thường và phải tuân theo các yêu cầu công bố thông tin của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), nhưng phải đặc biệt cẩn thận để tránh bị phân loại theo Đạo luật Công ty Đầu tư năm 1940. Các công ty nắm giữ các mặt hàng như Bitcoin thường có thể tránh được các vấn đề phân loại, trong khi các PCV tập trung vào Altcoin phải đối mặt với các biến chứng do khả năng chứng khoán hóa (ví dụ: XRP, Sol). Việc công bố bắt buộc rủi ro về crypto (biến động, lưu ký, sự không chắc chắn về quy định) là bắt buộc, thường kèm theo việc nộp Mẫu 8-K kịp thời cho các giao dịch quan trọng. Các quy tắc mới của Hội đồng Chuẩn mực Kế toán Tài chính Hoa Kỳ (FASB) yêu cầu kế toán theo giá trị hợp lý đối với tài sản crypto , có hiệu lực vào năm 2025, sẽ làm tăng đáng kể tính minh bạch và giảm sự bất đối xứng về suy giảm giá trị trước đó. Thuế doanh nghiệp của Hoa Kỳ chỉ áp dụng cho lợi nhuận đã thực hiện, cho phép thu hoạch lỗ thuế mang tính chiến lược do sự mơ hồ hiện tại xung quanh các quy tắc bán lỗ.
Canada: Canada có thái độ thân thiện với crypto, cho phép niêm yết dễ dàng trên sàn giao dịch Canada (CSE), Neo hoặc Sàn sàn giao dịch Toronto (TSX Venture). Chuẩn mực Báo cáo Tài chính Quốc tế (IFRS) trước đây coi crypto là tài sản, nhưng những thay đổi tiềm năng vẫn đang được xem xét. Các cơ quan quản lý Canada quen thuộc với các quỹ ETF crypto có quan điểm tích cực về việc nắm giữ crypto trực tiếp. Các công ty thường được phân loại là đơn vị hoạt động hơn là đơn vị đầu tư, cung cấp quản lý nội bộ và không có cơ chế hoàn vốn. Các hướng dẫn quản lý của Canada khuyến khích mạnh mẽ các thỏa thuận lưu ký đủ điều kiện.
Nhật Bản: Tại Nhật Bản, việc nắm giữ crypto của doanh nghiệp được phép, với các tiêu chuẩn kế toán thận trọng (sử dụng giá thấp hơn giữa giá gốc và giá trị thị trường, với mức chênh lệch giá giới hạn). Khung pháp lý, theo Đạo luật Dịch vụ Thanh toán, phân loại tài sản crypto tương tự như hàng hóa để tránh tranh chấp chứng khoán. Các công ty chủ yếu nắm giữ crypto dưới dạng tài sản thường tránh đăng ký sàn giao dịch hoặc công cụ tài chính. Tuy nhiên, việc thiếu rõ ràng về việc đánh thuế lợi nhuận chưa thực hiện gây ra sự không chắc chắn và có thể cản trở hoạt động PCV quy mô lớn cho đến khi tình hình hoàn toàn rõ ràng.
EU: Các quy định của EU theo MiCA tập trung vào các nhà cung cấp dịch vụ crypto hơn là các khoản nắm giữ tài chính doanh nghiệp, do đó các PCV thông thường không bị ảnh hưởng trừ khi token được phát hành tích cực. Chuẩn mực Báo cáo Tài chính Quốc tế (IFRS) hiện dựa trên tài sản và đang chờ được cập nhật. Hoàn cảnh doanh nghiệp khác nhau giữa các quốc gia, trong đó Thụy Sĩ và Vương quốc Anh đặc biệt ủng hộ. Khuôn khổ quản trị doanh nghiệp trên khắp EU đôi khi yêu cầu sự chấp thuận của cổ đông đối với các khoản phân bổ tài sản crypto đáng kể. Mối quan tâm mới nổi này có thể dẫn đến việc nhiều công ty niêm yết tại các khu vực pháp lý như Frankfurt hoặc Sàn giao dịch.
Thị trường mới nổi: Chính phủ El Salvador đang tích cực tham gia vào thị trường Bitcoin, và bằng chứng thực tế từ các nền kinh tế bất ổn (ví dụ như ở Châu Phi và Mỹ Latinh) cho thấy việc các doanh nghiệp địa phương sử dụng crypto cho mục đích phòng ngừa rủi ro. Lập trường ủng hộ của UAE cho thấy khả năng niêm yết các công ty chứng khoán tư nhân (PCV) tại Dubai. Hồng Kông đang tìm hiểu một khuôn khổ thân thiện crypto, có khả năng cung cấp một lộ trình niêm yết cho các PCV phục vụ các nhà đầu tư trong khu vực.
Kiểm toán và Lưu ký: Tính minh bạch và các tiêu chuẩn kiểm toán lưu ký, chẳng hạn như hướng dẫn của Hội đồng Giám sát Kế toán Công ty Đại chúng (PCAOB), đã có những bước tiến đáng kể, và bốn công ty kế toán lớn hiện đã thành thạo trong kiểm toán crypto . Mặc dù tài sản đơn giản như Bitcoin hiếm khi gây ra vấn đề, nhưng các chiến lược DeFi phức tạp hoặc tài sản thay thế có thể làm tăng đáng kể độ phức tạp, chi phí và yêu cầu công bố thông tin của hoạt động kiểm toán.
Quy định về Chứng khoán và Thao túng Thị trường: Các cơ quan quản lý đang giám sát chặt chẽ các chứng khoán đầu tư cá nhân (PCV) để đảm bảo chúng không hoạt động giống như các ETF không được quản lý. Hiện tại, việc công bố thông tin hoàn thiện là đủ để đáp ứng các yêu cầu quản lý, nhưng tăng trưởng mạnh mẽ nắm giữ crypto thụ động có thể thúc đẩy các cơ quan quản lý phải áp dụng biện pháp bảo vệ nhà đầu tư chặt chẽ hơn. Các công ty phải đảm bảo tuân thủ nghiêm ngặt để tránh thua lỗ hoặc bị tấn hacker.
Tóm tắt thẩm quyền:
Nhìn chung, các PCV tuân thủ các khuôn khổ pháp lý hiện hành, chủ yếu coi chúng là các thực thể hoạt động hoặc bán đầu tư. Các cải cách kế toán gần đây đã tăng cường đáng kể tính minh bạch và dự kiến sẽ thúc đẩy việc áp dụng tài sản crypto của doanh nghiệp.
Việc đầu tư hoặc vận hành một công cụ đầu tư crypto công khai (PCV) tiềm ẩn nhiều rủi ro, từ các yếu tố kinh tế vĩ mô đến những cạm bẫy đặc thù của crypto. Phần này sẽ trình bày các yếu tố rủi ro chính: rủi ro thị trường vĩ mô, rủi ro thanh khoản và biến động, rủi ro ro lưu ký và an ninh hoạt động, rủi ro kế toán và kiểm toán , và rủi ro đối tác giao dịch /tín dụng (đặc biệt liên quan đến các chiến lược tạo ra lợi nhuận).
Rủi ro vĩ mô và thị trường: Mức độ tập trung vốn có của PCV vào crypto khiến nó dễ bị tổn thương trước các chu kỳ thị trường crypto và suy thoái kinh tế vĩ mô. Trong thị trường gấu xuống, giá trị của tài sản cơ sở giảm và cổ phiếu thường được giao dịch ở mức chiết khấu, làm khuếch đại các khoản lỗ. Trong thời kỳ suy thoái crypto năm 2022, giá cổ phiếu của MicroStrategy đã giảm nhiều hơn Bitcoin do lo ngại tăng trưởng đòn bẩy kép. Một mùa đông crypto kéo dài có rủi ro chiết khấu định giá đáng kể, làm phức tạp thêm việc tài trợ vốn chủ sở hữu hoặc trả nợ. Lãi suất tăng làm tăng chi phí cơ hội của tài sản crypto không lợi nhuận , khiến PCV kém hấp dẫn hơn trừ khi nó có thể mang lại lợi nhuận(mà các công cụ đặt cược ETH cung cấp). Các cuộc đàn áp của cơ quan quản lý gây ra rủi ro đáng kể; tài sản bắt buộc trong thời kỳ giá giảm có thể gây tổn hại nghiêm trọng đến giá trị.
Thanh khoản và biến động: Tài sản crypto cực kỳ biến động, với mức biến động hàng ngày của Bitcoin thường đạt 5-10%, điều này làm trầm trọng thêm sự biến động của cổ phiếu PCV. Biến động cao có thể ngăn cản các nhà đầu tư tổ chức đầu tư. Rủi ro thanh khoản bao gồm:
Rủi ro về Lưu ký và Bảo mật: Rủi ro đặc thù crypto bao gồm mất mát tài sản không thể phục hồi do private key bị xâm phạm. Người lưu ký chuyên nghiệp có thể giảm thiểu rủi ro lỗi điểm đơn (ví dụ: hacker hack hoặc phá sản). Ví đa chữ ký làm tăng độ phức tạp và rủi ro vận hành (ví dụ: mất khóa, thông đồng nội bộ). Kiểm toán cần bằng chứng mạnh mẽ về khả năng kiểm soát crypto; việc không chứng minh được khả năng kiểm soát (ví dụ: mất khóa hoặc khóa cổ phần dài hạn) có thể làm chậm trễ kiểm toán và làm suy yếu niềm tin của nhà đầu tư. Rủi ro kỹ thuật như fork blockchain hoặc gián đoạn mạng (ví dụ: sự cố Solana ) có thể cản trở việc quản lý tài sản, làm nổi bật nhu cầu về chuyên môn nội bộ vững chắc.
Rủi ro Kế toán và Định giá: Kế toán giá trị hợp lý có thể dẫn đến biến động lợi nhuận. Do biến động giá tiền crypto, lợi nhuận và lỗ vốn của PCV chịu ảnh hưởng đáng kể từ các biến động GAAP, làm phức tạp chỉ báo định giá truyền thống và có khả năng gây hiểu lầm cho nhà đầu tư. Kiểm toán xem xét kỹ lưỡng các biện pháp kiểm soát nội bộ liên quan đến crypto; một ý kiến kiểm toán tiêu cực hoặc thiếu sót trọng yếu có thể gây tổn hại nghiêm trọng đến giá cổ phiếu và niềm tin của nhà đầu tư.
Rủi ro đối tác giao dịch và DeFi : Tham gia vào vay mượn crypto hoặc việc kinh doanh DeFi tiềm ẩn rủi ro đối tác giao dịch và rủi ro đáng kể . Các sự kiện vỡ nợ (ví dụ: Celsius và 3AC) lịch sử đã dẫn đến tổn thất PCV đáng kể hoặc phá sản. Các lỗ hổng hợp đồng thông minh và phạm vi bảo hiểm hạn chế trong DeFi càng làm trầm trọng thêm rủi ro. Việc theo đuổi lợi nhuận quá mức có thể biến các chiến lược quản lý quỹ đơn giản thành các rủi rủi ro phức tạp.
Rủi ro pha loãng và quản trị: Việc phát hành thêm cổ phiếu nhiều lần với định giá chiết khấu có thể làm loãng đáng kể vốn chủ sở hữu, làm xói mòn giá trị công ty và dẫn đến vòng xoáy định giá giảm. Rủi ro quản trị bao gồm việc ra quyết định nội bộ gây bất lợi cho cổ đông thiểu số, cơ cấu cổ phiếu hai tầng dẫn đến kiểm soát quá mức, và khả năng xảy ra xung đột hoặc gian lận giữa các bên liên quan, đặc biệt là ở các công ty PCV nhỏ hơn và ít được giám sát.
Rủi ro gián đoạn bên ngoài: Sự can thiệp của chính sách (ví dụ: Tiền kỹ thuật số ngân hàng trung ương) hoặc những thay đổi của thị trường cạnh tranh (ví dụ: phê duyệt ETF) có thể tác động tiêu cực đến nhu cầu đối với thị phần PCV hoặc phí bảo hiểm, gián tiếp gây tổn hại đến định giá và khả năng tài trợ.
Sự lây lan và tương quan: Tài sản crypto thường có mối tương quan mạnh trong thời kỳ suy thoái kinh tế, hạn chế lợi nhuận của việc đa dạng hóa. Các vấn đề trong các lĩnh vực crypto khác (ví dụ: sự sụp đổ của sàn giao dịch, khủng hoảng stablecoin) có thể gián tiếp ảnh hưởng đến PCV thông qua sự suy giảm chung của thị trường, do đó làm gia tăng rủi ro hệ thống.
Phá sản/Thanh lý: Các PCV đang gánh nặng nợ nần phải đối mặt với rủi ro phá sản trong giai đoạn giá trị tài sản giảm, dẫn đến việc bị buộc phải thanh lý. Việc mất tài sản do quản lý yếu kém nghiêm trọng (như trường hợp của QuadrigaCX) có thể dẫn đến phá sản, kiện tụng hoặc tổn thất đáng kể cho nhà đầu tư.
Giảm thiểu: Rủi ro có thể được giảm thiểu thông qua các đơn vị giám sát có uy tín, rủi ro phòng ngừa rủi ro, duy trì bảo hiểm, các mối quan hệ ngân hàng đa dạng và cơ cấu quản trị vững chắc bao gồm các giám đốc độc lập và giám sát tài chính chặt chẽ.
Tóm lại, PCV kết hợp các đặc điểm điển hình của các công ty quản lý tài sản , công ty vận hành và rủi ro đặc thù crypto . Các nhà đầu tư cần nhận thức rằng rủi ro crypto đòn bẩy mà họ gánh chịu, kết hợp với rủi ro doanh nghiệp bổ sung, mang lại cả tiềm năng tăng giá đáng kể lẫn vô số cơ hội thua lỗ đáng kể. Quản lý rủi ro hiệu quả vẫn rất quan trọng, vì những thất bại trong quá khứ cho thấy hậu quả thực tế của việc chuẩn bị không đầy đủ.
Tương lai của crypto công khai (PCV) có thể diễn ra theo nhiều kịch bản khác nhau, từ đỉnh cao thị trường bò đến kịch bản thị trường gấu, với các kịch bản cơ sở nhẹ nhàng nằm ở giữa. Dưới đây, chúng tôi sẽ phân tích các tác động đối với nhà đầu tư, phác thảo các tín hiệu khả thi và đưa ra lời khuyên về việc quản lý rủi ro.
Kịch bản cơ sở (Tăng trưởng ổn định): Thị trường crypto trải qua tăng trưởng vừa phải và bền vững; giá Bitcoin dao động trong khoảng 100.000 đến 150.000 đô la, và giá Ethereum tăng theo tỷ lệ biến động thông thường. PCV dần dần hòa nhập vào thị trường tài chính.
Thị trường bò Case (Chu kỳ siêu crypto): Thị trường crypto tăng vọt đáng kể; giá BTC vượt quá 250.000 đô la sau khi được áp dụng rộng rãi hoặc có bước đột phá về công nghệ.
Trường hợp thị trường gấu(Suy thoái/Sốc crypto): Một sự sụp đổ lớn hoặc suy thoái kéo dài do các vấn đề về quy định, sai sót về công nghệ hoặc thị trường cạn kiệt.
Các điểm hoạt động chung:
Tóm lại, PCV là một thành phần phức tạp nhưng bổ ích của đầu tư crypto, phù hợp cho vị thế giữ chiến lược hoặc cơ hội chênh lệch giá. Các nhà đầu tư thông minh phải khéo léo kết hợp phân tích thị trường crypto, định giá cổ phiếu và hiểu biết về quy định để định hướng hiệu quả thị trường năng động này.
