Tác giả | Sudheer Chava, Fred Hu, Nikhil Paradkar
Nguồn | JFQA
Biên soạn bởi Yan Zilin
I. Giới thiệu
Kể từ khi Bitcoin ra đời năm 2009, thị trường crypto đã trải qua tăng trưởng bùng nổ. Trong giai đoạn này, hàng ngàn token crypto — tài sản kỹ thuật số được tạo ra trên blockchain(một sổ cái kỹ thuật số phân tán, phi tập trung trung) — đã xuất hiện. Token này có thể đại diện cho nhiều loại tài sản và mục đích sử dụng khác nhau: những ví dụ có tiếng như Bitcoin và Ethereum chủ yếu được sử dụng làm phương tiện trao đổi hoặc lưu trữ giá trị, trong khi token crypto khác có thể được sử dụng để mua các sản phẩm hoặc dịch vụ cụ thể trên nền tảng blockchain , hoặc đại diện cho quyền sở hữu các vật phẩm vật lý và kỹ thuật số. Cùng với sự mở rộng thị trường, sự quan tâm của người tiêu dùng đã tăng vọt, với hơn 20% người trưởng thành ở Mỹ đã đầu tư, giao dịch hoặc sử dụng token crypto (CNBC (2022)), và ước tính có khoảng 580 triệu nhà đầu tư crypto trên toàn thế giới (Crypto.com (2024)).
Mặc dù số lượng nhà đầu tư crypto nhà đầu tư bán lẻ tăng trưởng đáng kể, nhưng bằng chứng trực tiếp về đặc điểm của những nhà đầu tư này lại rất khan hiếm do nặc danh có của blockchain . Trong khi đó, sự gia tăng đột biến số lượng nhà đầu tư crypto đã làm dấy lên lo ngại trong giới hoạch định chính sách, đặc biệt là trước sự biến động cực độ của thị trường crypto . Ví dụ, tổng giá trị vốn hóa thị trường thị trường crypto đạt gần 2,8 nghìn tỷ đô la vào tháng 11 năm 2021, sau đó giảm mạnh xuống còn 1,2 nghìn tỷ đô la vào tháng 6 năm 2022 trước khi phục hồi lên 2,6 nghìn tỷ đô la vào tháng 5 năm 2024 (Forbes (2024)). Sự biến động mạnh mẽ này làm dấy lên lo ngại rằng nhà đầu tư bán lẻ có thể không hiểu đầy đủ rủi ro trong đó . Cụ thể, lợi nhuận token crypto thể hiện độ lệch dương rất cao, ngụ ý xác suất đạt được lợi nhuận cực kỳ cao là rất nhỏ (Liu và Tsyvinski (2021), Liu, Tsyvinski và Wu (2022)). Mô hình lợi nhuận này giống với các sản phẩm xổ số và rất hấp dẫn đối với các nhà đầu tư có sở thích đánh bạc mạnh (Kumar (2009)). Do đó, bài báo này nghiên cứu xem liệu sở thích đánh bạc có thể dự đoán được sự quan tâm nhà đầu tư bán lẻ đối với thị trường crypto hay không. Việc hiểu liệu nhà đầu tư bán lẻ có coi token crypto như các sản phẩm giống như xổ số hay không có thể giúp các nhà hoạch định chính sách xác định các tiêu chuẩn công bố thông tin và khung pháp lý phù hợp (chẳng hạn như các khuyến nghị lập pháp do Lummis và Gillibrand (2023) đưa ra).
Do thiếu dữ liệu trực tiếp, bài báo này dựa trên công trình của Da, Engelberg và Gao (2011), sử dụng mức độ quan tâm tìm kiếm trên Google làm biến số đại diện cho sự quan tâm nhà đầu tư bán lẻ , và tập trung vào hai loại token crypto quan trọng: Đợt phát hành coin đầu tiên(ICO) và Token không thể thay thế (SÊ-RI). Không giống như token đóng vai trò là tiền tệ đa năng, ICO nhấn mạnh vào đầu tư dự án, trong khi NFT nhấn mạnh vào quyền sở hữu kỹ thuật số và các vật phẩm sưu tầm. Phù hợp với quan điểm cho rằng sở thích cờ bạc dự đoán sự quan tâm đến crypto , bài báo này nhận thấy rằng các khu vực có doanh thu xổ số bình quân đầu người cao hơn cho thấy sự quan tâm đến token crypto cao hơn đáng kể. Phát hiện này cũng vững chắc ngay cả khi có các đặc điểm nhân khẩu học liên quan đến cờ bạc khác được xác định bởi Kumar (2009) và Kumar, Page và Spalt (2011). Để giảm bớt lo ngại rằng "sự chú ý không đồng nghĩa với đầu tư", bài báo này chứng minh rằng sự chú ý đến ví tiền crypto cũng tăng mạnh trước và sau khi phát hành token, và sự chú ý cao hơn có liên quan đến số tiền gây quỹ lớn hơn và nhiều người tham gia hơn. Hơn nữa, bài báo này loại trừ các con đường giải thích khác như quảng cáo, khẩu vị rủi ro hoặc sự thiếu tin tưởng vào hệ thống.
Bài báo này tiếp tục nghiên cứu các yếu tố cấp độ token ảnh hưởng đến sự chú ý hướng đến cờ bạc. Thứ nhất, các dự án ICO và NFT được ra mắt trong thời kỳ bong bóng thị trường crypto thu hút nhiều sự chú ý hơn ở các khu vực có xu hướng cờ bạc cao. Thứ hai, trên thị trường ICO, các token có giá mở cửa thấp hơn (tức là có nhiều đặc điểm "giống xổ số") và thiếu các giao thức Xác minh danh tính khách hàng (KYC) (Li, Shin, và Wang (2021)) cũng tạo ra sự quan tâm lớn hơn ở những khu vực này. Hơn nữa, bằng cách sử dụng token dần dần cá cược thể thao ở nhiều tiểu bang của Hoa Kỳ như một thí nghiệm tự nhiên, bài báo này nhận thấy rằng sự chú ý đến việc phát hành token giảm tương đối ở các khu vực có xu hướng cờ bạc cao sau khi cá cược thể thao hợp pháp được cho phép. Điều này cho thấy rằng token crypto phần lớn được nhà đầu tư bán lẻ coi là lựa chọn thay thế cho các sản phẩm cờ bạc truyền thống.
Cuối cùng, bài báo này xem xét mối quan hệ giữa sự quan tâm crypto và hậu quả của tín dụng tiêu dùng. Sử dụng dữ liệu từ Equifax, chúng tôi nhận thấy rằng ở những khu vực có xu hướng đánh bạc cao, tỷ lệ vỡ nợ tín dụng tiêu dùng tăng vọt sau những giai đoạn quan tâm cao crypto, và hiện tượng này lần ở phân khúc tín dụng dưới chuẩn bị hạn chế về tài chính. Phân tích độ trễ cho thấy tăng quan tâm diễn ra trước sự gia tăng tỷ lệ vỡ nợ.
Bài báo này đóng góp vào một số lĩnh vực nghiên cứu: Thứ nhất, nó cung cấp những góc nhìn mới về đặc điểm và động cơ của nhà đầu tư bán lẻ trong nghiên cứu thị trường ICO (Li và Mann (2025), Lee và Parlour (2021), Cong, Li và Wang (2021, 2022), v.v.); Thứ hai, nó làm phong phú thêm tài liệu về NFT, tiết lộ mối quan hệ giữa sự chú ý nhà đầu tư bán lẻ và hiệu suất thị trường sơ cấp(Kong và Lin (2021), Borri, Liu và Tsyvinski (2022), Oh, Rosen và Zhang (2023)); Thứ ba, mở rộng tài liệu về tác động của sở thích cờ bạc đến giá cả và khối lượng giao dịch của các sản phẩm tài chính (Barberis và Huang (2008), Bali, Cakici và Whitelaw (2011), Kumar (2009), Green và Hwang (2012)). Thứ tư, bài báo này kết nối các nghiên cứu về hành vi của nhà đầu tư nhà đầu tư bán lẻ(Barber và Odean (2000, 2008), Welch (2022), Fedyk (2022), Barber et al. (2022)); Cuối cùng, bài báo này bổ sung cho các tài liệu mới nổi về đặc điểm của nhà đầu tư crypto(Dhawan và Putniņš (2023), Hackethal et al. (2022), Kogan et al. (2024), Aiello et al. (2023), Divakaruni và Zimmerman (2024), Sun (2023)), chứng minh rằng sở thích đánh bạc là một yếu tố quan trọng trong việc dự đoán sự quan tâm của nhà đầu tư bán nhà đầu tư bán lẻ với thị trường crypto tử.
II. Dữ liệu và Thống kê mô tả
Phần này giới thiệu các nguồn dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu và số liệu thống kê mô tả của từng biến trong phân tích hồi quy.
III. Xu hướng đánh bạc khu vực và sự quan tâm của nhà đầu tư bán lẻ crypto đối với tiền điện tử
Nghiên cứu này xem xét sự ảnh hưởng của sự khác biệt về xu hướng đánh bạc giữa các vùng miền đến mức độ quan tâm dành cho token crypto bằng cách ước tính mô hình hồi quy tổng quát sau:
A. Kiểm tra độ bền vững: Chỉ báo ưu tiên trò chơi thay thế
IV. Các yếu tố thúc đẩy sự quan tâm đến token trong lý thuyết trò chơi
Trong phần này, chúng ta sẽ khám phá các yếu tố điều chỉnh sự quan tâm theo lý thuyết trò chơi nhà đầu tư bán lẻ đối với token crypto , bao gồm các đặc điểm của chính token và những thay đổi trong hoàn cảnh trò chơi bên ngoài.
A. Phân tích đặc điểm token báo
Bài viết này xem xét các đặc tính cụ thể token có thể kích hoạt tâm lý cờ bạc nhà đầu tư bán lẻ .
1. Đặc điểm giá thấp (Thuộc tính giống xổ số): Theo các tài liệu hiện có (Kumar (2009)), giá thấp là đặc điểm cốt lõi của các loại cổ phiếu giống xổ số. Các nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng các dự án ICO có giá mở cửa thấp hơn trong ngày giao dịch đầu tiên nhận được sự chú ý nhiều hơn đáng kể từ các khu vực có xu hướng đánh bạc cao hơn so với các dự án có giá cao. Hệ số tương tác cho thấy token có giá thấp nhận được thêm 5% sự chú ý ở những khu vực này.
2. Thỏa thuận Xác minh danh tính khách hàng (KYC) và Mức độ chấp rủi ro: Các chiến thuật thao túng giá như "bơm thổi giá" (pump and dump) rất phổ biến trên thị trường crypto, và các dự án này thường có quy trình kiểm tra KYC lỏng lẻo. Nghiên cứu cho thấy các ICO thiếu thỏa thuận KYC thu hút sự chú ý đáng kể từ nhà đầu tư bán lẻ ở những khu vực có xu hướng đánh bạc cao, cho thấy những nhà đầu tư này có xu hướng tham gia vào các dự án rủi ro cao và được quản lý kém.
3. Hiệu ứng bong bóng/bùng nổ thị trường: Bài báo này định nghĩa giai đoạn từ nửa cuối năm 2017 đến đầu năm 2018 là "giai đoạn bùng nổ" của thị trường ICO, và sự tăng vọt giá cả trên thị trường NFT từ năm 2021 đến năm 2022 là "giai đoạn bùng nổ". Kết quả hồi quy cho thấy các dự án token được ra mắt trong hai giai đoạn này nhận được sự chú ý nhiều hơn đáng kể từ các khu vực có xu hướng đánh bạc cao hơn so với các giai đoạn không phải bong bóng. Đối với NFT, các khu vực có xu hướng đánh bạc cao cho thấy sự chú ý đến token nhiều hơn khoảng 23% trong giai đoạn bong bóng so với giai đoạn không phải bong bóng.
B. Tác động của việc hợp pháp hóa cá cược thể thao
Để khẳng định thêm rằng sự quan tâm crypto được thúc đẩy bởi sở thích cá cược, bài báo này sử dụng việc hợp pháp hóa cá cược thể thao theo từng giai đoạn ở các tiểu bang khác nhau của Hoa Kỳ như một thí nghiệm tự nhiên. Nếu token crypto tử được coi là lựa chọn thay thế cho cá cược, thì sự quan tâm đến token sẽ giảm khi các kênh cá cược hợp pháp xuất hiện. Bài báo này ước tính mô hình hồi quy sau:
trong đó là một biến giả nhận giá trị 1 khi tiểu bang nơi DMA d tọa lạc đã hợp pháp hóa cá cược thể thao và ICO diễn ra sau ngày hợp pháp hóa.
Kết luận chính:
1. Hiệu ứng thay thế đáng kể: Kết quả thực nghiệm cho thấy sau khi hợp pháp hóa cá cược thể thao, sự quan tâm dành cho ICO ở các khu vực liên quan giảm đáng kể.
2. Các khu vực có xu hướng đánh bạc cao phản ứng mạnh mẽ hơn: Sau khi đưa vào thuật ngữ tương tác giữa "hợp pháp hóa cờ bạc" và "doanh thu xổ số bình quân đầu người theo khu vực", người ta đã tìm thấy Hệ số tương quan nghịch đáng kể. Điều này cho thấy rằng ở những khu vực vốn đã có xu hướng đánh bạc cao, việc mở cửa cá cược thể thao có "hiệu ứng lấn át" rõ rệt nhất đối với sự chú ý đến token crypto .
3. Tóm tắt kết luận: Phát hiện này chứng minh rõ ràng rằng nhà đầu tư bán lẻ xem token crypto là lựa chọn thay thế cho các sản phẩm cá cược truyền thống. Sự quan tâm của họ đối với thị trường crypto giảm đi khi người dân có thể tiếp cận các kênh cá cược thể thao hợp pháp để thỏa mãn nhu cầu đánh bạc của mình.
V. Sự quan tâm nhà đầu tư bán lẻ bán lẻ đối với crypto và hậu quả đối với tín dụng tiêu dùng
Các nghiên cứu hiện có (Barber và Odean (2000); Barber et al. (2022)) chỉ ra rằng nhà đầu tư bán lẻ thường hoạt động kém hiệu quả trên thị trường chứng khoán truyền thống. Nếu họ hoạt động kém tương tự trên thị trường crypto , họ có thể gặp khó khăn về tài chính. Do đó, phần này xem xét mối liên hệ giữa việc tham gia crypto nhà đầu tư bán lẻ và hậu quả về tín dụng tiêu dùng sau đó, và điều tra xem mối liên hệ này thay đổi như thế nào tùy thuộc vào các hạn chế tín dụng tiêu dùng. Bài báo này đo lường các hạn chế tín dụng bằng cách sử dụng điểm tín dụng và phân loại chúng thành người vay dưới chuẩn (những người có điểm tín dụng lần) .
VI. Kết luận
Bài viết này đi sâu vào các động lực cơ bản thúc đẩy sự tham gia của nhà đầu tư nhà đầu tư bán lẻ vào thị trường crypto, và nhận thấy rằng sở thích đánh bạc là yếu tố cốt lõi giải thích hiện tượng này . Bằng cách phân tích dữ liệu tìm kiếm của Google Trends, bài viết này khẳng định rằng ở những khu vực có doanh thu xổ số bình quân đầu người cao hơn và bầu không khí đầu cơ mạnh mẽ hơn, nhà đầu tư bán lẻ thể hiện sự quan tâm cao hơn đáng kể đối với các dự án Đợt phát hành coin đầu tiên(ICO) và Token không thể thay thế (NFT) so với các khu vực khác. Sự quan tâm này không phải là phóng đại; nó đồng bộ cao với việc tải xuống và sử dụng ví tiền crypto và tác động trực tiếp và tích cực đến số tiền token và số lượng người tham gia vào thị trường sơ cấp.
Phân tích tác động điều chỉnh sâu hơn cho thấy động cơ đầu tư dựa trên cờ bạc này đặc biệt mạnh mẽ trong thời kỳ "bong bóng" thị trường và khi token có "đặc điểm giống xổ số" (chẳng hạn như giá đơn vị cực thấp, thiếu các giao thức xác minh danh tính/KYC và dễ bị thao túng giá). Nghiên cứu cũng phát hiện ra, thông qua một thí nghiệm tự nhiên sử dụng việc hợp pháp hóa cá cược thể thao ở nhiều tiểu bang của Hoa Kỳ, rằng khi các kênh cá cược hợp pháp xuất hiện, sự chú ý trước đây dành cho token crypto giảm đáng kể, cho thấy rõ ràng rằng nhà đầu tư bán lẻ coi token crypto là lựa chọn thay thế cho các sản phẩm cờ bạc truyền thống.
Quan trọng hơn hết, hành vi đầu cơ dựa trên sở thích cờ bạc này đặt ra mối đe dọa đáng kể đối với sức khỏe tài chính của cá nhân và xã hội. Sử dụng dữ liệu vi mô từ Cục Tín dụng Equifax, nghiên cứu cho thấy sự gia tăng mạnh mẽ sự quan tâm đến crypto ở các khu vực có xu hướng cờ bạc cao thường báo trước sự gia tăng tỷ lệ vỡ nợ của người tiêu dùng trong những tháng tiếp theo, và sự suy giảm tín dụng này tập trung hoàn toàn vào những người vay lần có rủi ro tài chính yếu nhất. Phát hiện này phá vỡ ảo tưởng đơn giản rằng " tài sản crypto là công cụ tài chính toàn diện", cho thấy bản chất săn mồi tiềm tàng của chúng như những công cụ đầu cơ cướp đoạt của cải của tầng lớp thấp hơn. Tóm lại, bài báo này cung cấp bằng chứng học thuật quan trọng cho các nhà quản lý toàn cầu: tài sản crypto lớn được nhà đầu tư bán lẻ cá nhân sử dụng như một hình thức cờ bạc mới; việc điều chỉnh tài sản này không nên chỉ giới hạn ở rủi ro tài chính mà còn phải xem xét sức khỏe cộng đồng và bảo vệ người tiêu dùng, thiết lập các tiêu chuẩn công khai nghiêm ngặt hơn và ngưỡng gia nhập.
