Tóm tắt Chainfeeds:
Khi các báo cáo tài chính trở thành điện tâm đồ của giá Bitcoin, Strategy không chỉ là một công ty, mà còn là một thử nghiệm về việc liệu niềm tin có thể vượt qua trọng lực hay không.
Nguồn bài viết:
https://www.techflowpost.com/zh-CN/article/30274
Tác giả bài viết:
Công nghệ TechFlow TechFlow
Quan điểm :
TechFlow TechFlow: Sau khi xem xét báo cáo tài chính quý 4 của Strategy, tôi phát hiện ra một trở ngại cơ bản trong việc đọc hiểu: bất kể bạn sử dụng tiêu chuẩn nào, các con số của nó đều có thể gây hiểu lầm. Đầu tiên, hãy xem xét chỉ báo do chính công ty tạo ra, BTC Yield, đo lường sự tăng trưởng số Bitcoin tương ứng với mỗi MSTR. Trong cả năm 2025, con số này là 22,8%, trông rất ấn tượng, nhưng nó chỉ tính số lượng chứ không phải giá cả. Công ty có thể huy động vốn bằng cách phát hành cổ phiếu khi Bitcoin ở mức 100.000 đô la và mua thêm ở mức 80.000 đô la, và BTC Yield vẫn sẽ dương, nhưng sức mua thực tế của cổ đông đang giảm dần. Con số 8,9 tỷ đô la "lợi nhuận BTC tính bằng đô la" được đề cập trong báo cáo cũng gặp phải vấn đề tương tự: con số này được tính toán dựa trên mức giá khoảng 89.000 đô la vào cuối năm, trong khi Bitcoin đã giảm xuống dưới 65.000 đô la vào ngày báo cáo được công bố. Giá Bitcoin vào ngày 31 tháng 12 nhanh chóng bị bóp méo do sự biến động mạnh của thị trường. Nếu nhìn vào Nguyên tắc Kế toán được Chấp nhận Chung của Hoa Kỳ (GAAP), tình hình hoàn toàn đảo ngược: sau khi hạch toán theo giá trị hợp lý, quý 4 ghi nhận khoản lỗ 12,4 tỷ đô la, và khoản lỗ cả năm là 4,2 tỷ đô la, điều này có vẻ đáng báo động. Tuy nhiên, lỗ vốn này cũng không phản ánh dòng tiền thực sự. Năm 2025 đánh dấu lần Strategy định giá lại Bitcoin theo giá thị trường. Vào cuối mỗi quý, bất kỳ biến động giá nào cũng sẽ dẫn đến khoản lãi hoặc lỗ khổng lồ trong sổ sách, ngay cả khi công ty chưa bán một đồng Bitcoin nào. Hiểu được ảo ảnh số liệu này giúp việc thực hiện kế hoạch năm 2025 trở nên rõ ràng hơn. Strategy thực tế đã mua khoảng 225.000 Bitcoin trong suốt năm, vị thế giữ khoảng 3,4% tổng lượng lưu thông toàn cầu, ra mắt năm sản phẩm cổ phiếu ưu đãi và đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH) 2,3 tỷ đô la tiền mặt. Xét về hoạt động huy động vốn, đây thực sự là một năm mẫu mực. Nhưng tất cả những thành tựu đều chỉ ra cùng một kết quả: công ty phụ thuộc vào biến động giá Bitcoin nhiều hơn so với một năm trước. Năm 2025, Strategy đã huy động được 25,3 tỷ đô la, trở thành nhà phát hành cổ phiếu lớn nhất tại Mỹ trong năm thứ hai liên tiếp, trong khi thu nhập phần mềm hàng quý chỉ khoảng 120 triệu đô la. Vòng gọi vốn này gần gấp 200 lần thu nhập, với gần như toàn bộ số tiền được sử dụng để mua tiền điện tử. Phương thức huy động vốn cũng thay đổi: ngoài việc phát hành cổ phiếu, công ty còn phát hành mạnh các loại cổ phiếu ưu đãi khác nhau, về cơ bản là đóng gói lại Bitcoin không sinh lãi thành các sản phẩm tài chính với tỷ suất lợi nhuận 8% đến 11,25%, bán cho các nhà đầu tư tổ chức tìm kiếm lợi nhuận ổn định. Chi phí cũng rất trực tiếp - tính đến cuối năm, các cổ phiếu ưu đãi và lãi suất nợ này đã gây ra khoản chi phí cố định hàng năm khoảng 888 triệu đô la, trong khi thu nhập phần mềm hàng năm của công ty chỉ là 477 triệu đô la, chưa đến một nửa trong số đó được trang trải. Trong quý 4, công ty đã thiết lập khoản dự trữ tiền mặt trị giá 2,25 tỷ đô la, tuyên bố rằng số tiền này đủ để trang trải chi phí trong hai năm rưỡi, nhưng bản thân số tiền này lại được huy động thông qua việc phát hành cổ phiếu với giá thấp, điều này đã làm giảm tỷ lệ Bitcoin trên mỗi cổ phiếu tại một thời điểm nhất định. Tính đến ngày 5 tháng 2, ngày công bố báo cáo tài chính, Bitcoin đã giảm xuống khoảng 64.000 đô la, trong khi chi phí vị thế giữ trung bình của Strategy là 76.052 đô la. Tổng chi phí của 713.502 Bitcoin là 54,26 tỷ đô la, với giá trị vốn hóa thị trường khoảng 45,7 tỷ đô la. Đây là lần đầu tiên vị thế giữ lỗ chưa thực hiện kể từ khi công ty bắt đầu mua Bitcoin vào năm 2020. Bốn tháng trước, Bitcoin đạt mức cao nhất khoảng 126.000 đô la, với lợi nhuận chưa thực hiện vượt quá 30 tỷ đô la. Bản thân các khoản lỗ chưa thực hiện không nhất thiết cho thấy một cuộc khủng hoảng. Công ty không có cơ chế thanh lý bắt buộc, và với 2,25 tỷ đô la tiền mặt hiện có cùng chi phí cố định hàng năm là 888 triệu đô la, công ty có thể duy trì hoạt động trong hai năm rưỡi đến ba năm mà không cần huy động vốn. Tuy nhiên, việc tồn tại mà không cần huy động vốn thực sự là tình huống khó khăn nhất mà Strategy phải gánh chịu, bởi vì cốt lõi của cỗ máy này là việc liên tục huy động vốn để mua Bitcoin. Một khi việc này dừng lại, lợi suất BTC sẽ về 0, và công ty sẽ thoái hóa thành một quỹ Bitcoin thụ động không có phí quản lý nhưng lại có gánh nặng cổ tức cao. Các quỹ thụ động không yêu cầu giao dịch phí bảo hiểm; nhà đầu tư có thể trực tiếp mua ETF spot, có cấu trúc minh bạch hơn và phí thấp hơn. Thời nút khó khăn thực sự là quý 3 năm 2027, khi khoảng 8,2 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi sẽ bước vào giai đoạn quyền chọn bán. Nếu Bitcoin vẫn ở mức thấp vào thời điểm đó, công ty có thể cần phải bán token của mình hoặc huy động vốn mới trong hoàn cảnh thị trường tồi tệ nhất. Strategy sẽ không chết trong ngắn hạn, nhưng cấu trúc này cuối cùng sẽ đối diện câu hỏi: khi giá ngừng tăng, liệu guồng quay vốn có thể tiếp tục quay hay không?
Nguồn nội dung 
