Năm 2025, lượng cung ứng , khối lượng giao dịch và số lượng người dùng hoạt động của stablecoin đều đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH) , nhờ vào việc ban hành Đạo luật GENIUS, đạo luật địa vị stablecoin như là tiền kỹ thuật số do tư nhân phát hành.
Bài viết này rút ra quan điểm từ một cuộc phỏng vấn trên podcast Bitcoin Brainstorm của Ark Capital, với sự tham gia của các khách mời bao gồm CEO của Tether, Paolo Ardoino, nhà kinh tế học có tiếng Tiến sĩ Arthur Laffer, và CEO của Ark Capital, Cathie Wood. Trong cuộc phỏng vấn, chúng tôi đã khám phá những điểm tương đồng giữa stablecoin và các loại tiền tệ do tư nhân phát hành trước năm 1913 (khi chính phủ Hoa Kỳ chỉ định Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ là đơn vị phát hành duy nhất của đồng đô la). Arthur Laffer đã so sánh sự tăng trưởng bùng nổ của đồng đô la do tư nhân phát hành dựa trên blockchain ngày nay với hệ thống tiền tệ trước khi Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ chấm dứt "ngân hàng tự do".
Mặc dù cơ sở hạ tầng công nghệ của stablecoin hoàn toàn mới, nhưng tiền tệ do tư nhân phát hành không phải là một khái niệm mới lạ. Trên thực tế, tiền tệ tư nhân từng là nền tảng quan trọng của nền kinh tế Mỹ.
Trong bối cảnh đó, bài viết này sẽ trả lời ba câu hỏi cốt lõi: Stablecoin được tạo ra như thế nào? Công nghệ nền tảng của stablecoin là gì? Hướng phát triển tương lai của stablecoin ra sao?
Stablecoin được tạo ra như thế nào?
Năm 2014, Giancarlo Devasini ra mắt các nền tảng USDT và Tether, vào thời điểm ngành công nghiệp tài sản kỹ thuật số vẫn còn non trẻ. Hệ sinh thái crypto khi đó đang trong giai đoạn "hoang dã", thiếu quy định, đầy rủi ro bảo mật và cơ sở hạ tầng yếu kém. Thị trường giao dịch toàn cầu bị chi phối bởi một vài nền tảng giao dịch như Kraken, Bitfinex, Coinbase, Poloniex và Bitstamp . Việc phá sản của Mt. Gox, nền tảng giao dịch Bitcoin lớn nhất thế giới lúc bấy giờ, vào tháng 2 năm 2014 càng làm nổi bật sự dễ tổn thương của ngành này.
Vào thời điểm đó, nền tảng giao dịch khác nằm ở các khu vực pháp lý khác nhau và chỉ giao dịch Bitcoin , token phổ biến duy nhất lúc bấy giờ. Mặc dù giao dịch Bitcoin đã được toàn cầu hóa, nhưng các nhà kinh doanh chênh lệch giá không thể chuyển đô la Mỹ một cách nhanh chóng và tiết kiệm chi phí giữa các ngân hàng, nhà môi giới và các quốc gia khi thực hiện giao dịch chênh lệch giá Bitcoin trên nền tảng giao dịch khác nhau, khiến việc nắm bắt các cơ hội chênh lệch giá trở nên khó khăn. Ví dụ, khi Bitcoin được định giá ở mức 115 đô la trên Kraken và 112 đô la trên Bitfinex , các nhà kinh doanh chênh lệch giá lẽ ra phải bán Bitcoin trên Kraken , chuyển đô la Mỹ sang Bitfinex, và sau đó mua lại Bitcoin ở mức 112 đô la. Tuy nhiên, trên thực tế, việc chuyển tiền này thường mất từ một đến hai ngày.
Chính nhờ nỗ lực của Giancarlo và Paolo mà USDT trở thành giải pháp cho vấn đề này, cho phép chuyển tiền tương đương với đô la Mỹ với tốc độ internet. Ban đầu được ra mắt vào tháng 7 năm 2014 với tên gọi "Realcoin", USDT được phát triển dựa trên giao thức Omni Layer của mạng Bitcoin , trước khi xuất hiện Chuỗi hợp đồng thông minh như Ethereum . Vào tháng 11 năm 2014, dự án chính thức được đổi tên thành Tether và ra mắt ba token được neo vào các loại tiền tệ pháp định: USDT (neo vào đô la Mỹ), EURT (neo vào euro) và JPYT (neo vào yên Nhật).
Năm 2015, Bitfinex , một trong nền tảng giao dịch hàng đầu thế giới, bắt đầu hỗ trợ USDT và thiết lập nhóm thanh khoản độ sâu đầu tiên. Từ năm 2017 đến 2019, Tether mở rộng mạng lưới phát hành USDT từ Omni sang Ethereum , và sau đó sang chuỗi công khai như TRON, Solana Avalanche , đồng thời liên tục cải thiện tốc độ giao dịch, giảm phí và tăng cường khả năng tương tác giữa các Chuỗi. Năm 2019, USDT trở thành crypto được giao dịch nhiều nhất thế giới, tài sản khối lượng giao dịch hàng ngày thậm chí còn vượt qua Bitcoin. Cuối năm 2019, khi các đối thủ cạnh tranh tuyên bố rằng stablecoin của họ được hỗ trợ bởi 100% tiền mặt hoặc dự trữ tương đương tiền mặt, Tether lần đầu tiên tiết lộ rằng tài sản dự trữ của họ bao gồm giấy thương mại xếp hạng A1 và A2 và công bố kế hoạch dần dần chuyển tài sản dự trữ sang trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Mỹ và tiền mặt.
Đại dịch COVID-19 đã thúc đẩy USDT bước vào giai đoạn tăng trưởng nhanh chóng. Từ năm 2020 đến tháng 3 năm 2022, hệ thống tài chính toàn cầu phải đối mặt với áp lực rất lớn, trong khi lượng cung ứng USDT tăng gấp 25 lần, từ 3,3 tỷ USD lên 80 tỷ USD, chủ yếu do các thị trường tăng trưởng. Công dụng cốt lõi của USDT cũng chuyển từ công cụ đầu cơ và kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường crypto sang "cứu cánh" chống lại sự mất giá của tiền tệ.
Từ năm 2020 đến năm 2023, tiền tệ của các nước thị trường mới nổi như Venezuela, Lebanon và Argentina đã mất giá đáng kể so với đồng đô la Mỹ, khiến nhiều người dân địa phương lựa chọn USDT để bảo toàn tài sản. Đối với nhiều người, USDT đóng vai trò như một tài khoản tiết kiệm, một công cụ thanh toán và một phương tiện lưu trữ giá trị. Khi các quốc gia hạn chế giao dịch ngoại tuyến, khả năng tiếp cận đô la chợ đen của người dân giảm đi, và thế hệ trẻ bắt đầu dạy cha mẹ và ông bà cách sử dụng "đô la kỹ thuật số" này. Mọi người có thể nắm giữ tài sản bằng đô la thông qua USDT một cách nhanh chóng, an toàn và dễ dàng hơn mà không cần rời khỏi nhà, không cần phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng dễ bị tổn thương và các loại tiền tệ địa phương có tính biến động cao.
Stablecoin) đã phát triển đến mức nào rồi?
Hiện tại, USDT của Tether lượng cung ứng 187 tỷ USD, chiếm 60% thị thị phần , trở thành stablecoin lớn nhất trong ngành tài sản kỹ thuật số. Đối thủ cạnh tranh duy nhất của nó là USDC, do Circle phát hành, với lượng cung ứng 75 tỷ USD. USDT có hơn 450 triệu người dùng trên toàn thế giới, với khoảng 30 triệu người dùng mới được thêm vào mỗi quý. Trụ sở chính của Tether đặt tại El Salvador và được quản lý tại đó, với tài sản dự trữ do Cantor Fitzgerald nắm giữ.
Chính phủ Mỹ đã có lập trường chiến lược đối với Tether. Phần lớn bảng tài sản kế toán của Tether bao gồm trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Mỹ, với lượng nắm giữ tương đương với một số quốc gia phát triển, khiến nó trở thành một trong những bên có nhu cầu mua trái phiếu kho bạc Mỹ lớn nhất và tăng trưởng nhanh nhất.
Tính đến tháng 1 năm 2026, tài sản dự trữ của Tether, không bao gồm trái phiếu doanh nghiệp, vàng, Bitcoin và các khoản vay có bảo đảm, bao gồm hơn 5 tỷ đô la tài sản thế chấp vượt mức, vượt xa tổng nợ phải trả của USDT đang lưu hành. Với sự tăng trưởng liên tục của lượng cung ứng stablecoin , việc Tether củng cố vị trí chủ đạo tại các thị trường mới nổi và việc ban hành Đạo luật GENIUS, một số nhà quan sát đã chỉ ra rằng bối cảnh ngân hàng hiện tại có sự tương đồng đáng kể với thời kỳ ngân hàng tự do vào cuối thế kỷ 19; các nhà phê bình thường trích dẫn giai đoạn này như một trường hợp nghiên cứu khi thảo luận về rủi ro của các loại tiền tệ do tư nhân phát hành.
Trong cuộc phỏng vấn, Tiến sĩ Arthur Laffer cho rằng stablecoin sẽ giới thiệu một mô hình ngân hàng tự do mới và hiệu quả hơn cho Hoa Kỳ, và những nhận định tiêu cực về chúng là không có cơ sở. Các nhà phê bình cho rằng stablecoin do các tổ chức tư nhân như Tether và Circle phát hành sẽ tái tạo lại sự hỗn loạn của hiện tượng "ngân hàng tự phát" thế kỷ 19. Tiến sĩ Laffer giải thích rằng tiền giấy tư nhân thế kỷ 19 thường được giao dịch với giá chiết khấu vì người dùng phải tự đánh giá khả năng tín dụng của tổ chức phát hành, và chính phủ Hoa Kỳ không bảo đảm cho những tờ tiền này; chúng về cơ bản là các khoản nợ của ngân hàng, và chỉ có thể được đổi lấy các loại tiền tệ mạnh như vàng và bạc nếu ngân hàng phát hành có khả năng thanh toán. Cả Tiến sĩ Laffer và Brian Domitrovic , lịch sử tại Trung tâm Laffer, đều chỉ ra rằng trước khi thành lập Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ Liên bang vào năm 1913, các loại tiền tệ khác nhau ở Hoa Kỳ đã cạnh tranh với nhau.
Tiến sĩ Laffer giải thích thêm rằng vào năm 1834, chính phủ Hoa Kỳ đã ấn định giá vàng ở mức 20,67 đô la mỗi ounce, thiết lập chế độ bản vị vàng. Tuy nhiên, điều này không đảm bảo việc quy đổi tất cả các tờ tiền đang lưu thông; việc quy đổi tiền giấy hoàn toàn phụ thuộc vào bảng tài sản và uy tín thị trường của ngân hàng phát hành. Cơ chế này vi phạm nguyên tắc "quy đổi vô điều kiện" của tiền tệ. Mặc dù vậy, giá cả vẫn ổn định đáng kể trong dài hạn: trong 137 năm từ 1776 đến 1913, khi Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ được thành lập, tỷ lệ lạm phát tích lũy ở Hoa Kỳ là 0, và giá cả dao động nhẹ xung quanh mệnh giá cố định mà không cho thấy xu hướng tăng hoặc giảm dài hạn.
Các hệ thống ngân hàng tự do bên ngoài Hoa Kỳ hoạt động thậm chí còn tốt hơn, đặc biệt là ở Scotland (1716–1845) và Canada (1817–1914). Các hệ thống này đạt được tỷ lệ lạm phát thấp và tỷ lệ phá sản ngân hàng cực thấp, với tiền giấy lưu thông chủ yếu theo mệnh giá. Thành công này một phần là do việc thiết lập các cơ chế chuộc lại cạnh tranh và các trung tâm thanh toán bù trừ, cả hai đều sử dụng các lực lượng thị trường để kiềm chế các ngân hàng. Ngược lại, tại Hoa Kỳ (1837–1861), các quy định hạn chế của tiểu bang đã cản trở sự phát triển của ngành, chẳng hạn như cấm các ngân hàng thành lập chi nhánh và yêu cầu họ sử dụng trái phiếu tiểu bang rủi ro cao làm tài sản thế chấp. Sau một thời kỳ hỗn loạn vào đầu những năm 1840, tỷ lệ chiết khấu trung bình đối với "tiền giấy phá sản" của Hoa Kỳ (tiền tệ do các ngân hàng không thể trả nợ phát hành) đã giảm xuống dưới 2%. Điều thú vị là, con số này chính xác là mục tiêu lạm phát hiện tại của Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ. Trong giai đoạn này, nền kinh tế Hoa Kỳ đã trải qua tăng trưởng mạnh mẽ, đặt nền móng tài chính cho cuộc Cách mạng Công nghiệp toàn diện sau Nội chiến năm 1865.
Stablecoin có nhiều điểm tương đồng với các loại tiền tệ của thời đại này. Cả hai đều là các khoản nợ do tư nhân phát hành được bảo đảm bằng tài sản dự trữ. Tuy nhiên, công nghệ hiện đại và sự giám sát của cơ quan quản lý đã giải quyết được nhiều nhược điểm của thời kỳ "ngân hàng tự phát". Stablecoin không bị ràng buộc bởi các quy tắc của chi nhánh ngân hàng vì về cơ bản chúng là các loại tiền kỹ thuật số tính toàn cầu . Ngày nay, các chức năng tương tự như trung tâm thanh toán bù trừ tồn tại dưới dạng thị trường thứ cấp thanh khoản cao, nền tảng giao dịch và các cơ chế chênh lệch giá, đảm bảo stablecoin được neo ổn định vào giá thị trường. So với trái phiếu kho bạc thanh khoản thanh khoản do các Ngân hàng Tự do của Hoa Kỳ nắm giữ vào cuối thế kỷ 19, chất lượng tài sản thế chấp của các nhà phát hành được quản lý (như tiền mặt và trái phiếu kho bạc ngắn hạn theo khuôn khổ GENIUS) và một số nhà phát hành không được quản lý (như Tether) cao hơn nhiều. Rủi ro gian lận đối với các nhà phát hành lớn cũng giảm đáng kể nhờ kiểm toán định kì , tính minh bạch Chuỗi và quy định của liên bang.
Cũng giống như các hệ thống ngân hàng tự do ra đời khi hệ thống ngân hàng trung ương yếu kém hoặc không tồn tại, stablecoin xuất hiện từ những khoảng trống thị trường do các hệ thống ngân hàng và thanh toán kém hiệu quả, bị quản lý chặt chẽ và tốn kém để lại. Vào thế kỷ 18 và 19, đường sắt, điện báo và công nghệ in ấn tiên tiến đã thúc đẩy sự phát triển của các hệ thống ngân hàng tự do; ngày nay, blockchain và cơ sở hạ tầng internet toàn cầu đang trở thành động lực cốt lõi đằng sau sự phát triển của stablecoin.
Kỷ nguyên ngân hàng tự do ở Hoa Kỳ kết thúc với Nội chiến và việc ban hành Đạo luật Ngân hàng Quốc gia, khi quyền phát hành tiền tệ được tập trung dưới sự kiểm soát của chính phủ liên bang. Chế độ bản vị vàng bị đình chỉ vào đầu Nội chiến. Trong suốt cuộc chiến (1861-1865), các tiểu bang yêu cầu các ngân hàng phải nắm giữ trái phiếu chính phủ tiểu bang như tài sản dự trữ, từ đó tạo ra nhu cầu thị trường đối với các trái phiếu này. Đồng thời, chính phủ Hoa Kỳ đánh thuế tất cả tiền tệ do các ngân hàng phát hành mà không nắm giữ trái phiếu chính phủ liên bang chất lượng cao làm dự trữ, cuối cùng buộc tiền tệ được phát hành tự do phải rời khỏi thị trường. Năm 1879, Hoa Kỳ khôi phục chế độ bản vị vàng, và những năm 1870 và 1880 trở thành thời kỳ tăng trưởng kinh tế nhanh nhất trong lịch sử Hoa Kỳ.
Bối cảnh nền kinh tế Mỹ tăng trưởng nhanh hơn nhiều so với chính phủ, việc yêu cầu các cơ quan tiền tệ nắm giữ lượng lớn trái phiếu liên bang làm dự trữ gần như vô nghĩa. Vì lượng cung ứng trái phiếu liên bang không đáp ứng được yêu cầu dự trữ, các ngân hàng buộc phải thường xuyên giảm lượng tiền cung ứng, dẫn đến giảm phát và khủng hoảng ngân hàng. Cuối cùng, Quốc hội Mỹ đã thông qua Đạo luật Dự trữ Liên bang năm 1913, quốc hữu hóa hệ thống dự trữ và thành lập Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ .
Trước năm 1913, trong các cuộc khủng hoảng ngân hàng, hệ thống thanh toán bù trừ tư nhân và các thỏa thuận công cụ tạm thời liên ngân hàng đã cung cấp thanh khoản lượng lớn , nhưng quy định của liên bang, ràng buộc việc phát hành tiền tệ với dự trữ trái phiếu liên bang, đã hạn chế nguồn cung tiền. Sau khi Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ được thành lập vào năm 1913, Hoa Kỳ bắt đầu trải qua lạm phát kéo dài: chỉ số giá tiêu dùng tăng vọt hơn 30 lần. Ngược lại hoàn toàn, trong thế kỷ trước khi Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ được thành lập, chế độ bản vị vàng, chế độ song kim loại và việc phát hành tiền tệ cạnh tranh cùng tồn tại, và ngay cả với cuộc Cách mạng Công nghiệp toàn diện, tỷ lệ lạm phát tích lũy ở Hoa Kỳ vẫn ở mức không.
Hướng phát triển tương lai của stablecoin
Các tổ chức phát hành stablecoin như Tether và Circle không thể duy trì tỷ giá hối đoái cố định bằng cách chủ động phát hành hoặc mua lại token. Chỉ những tổ chức nằm trong danh sách trắng đáp ứng các yêu cầu xác minh danh tính khách hàng chống rửa tiền mới có thể phát hành USDT mới bằng cách gửi tiền mặt hoặc mua lại token và trả lại cho Tether. Tỷ giá hối đoái cố định của stablecoin được duy trì bởi các tổ chức thông qua các cơ chế chênh lệch giá, trong khi Tether và Circle cam kết rằng mọi USDT hoặc USDC đang lưu hành đều có thể đổi được 1 đô la Mỹ.
Tiến sĩ Laffer cho rằng rằng mô hình này có giá trị đáng kể ở các thị trường mới nổi và các nền kinh tế có lạm phát cao, nhưng để được áp dụng rộng rãi ở các nước phát triển, cần một mô hình stablecoin tiên tiến hơn: một mô hình có thể duy trì tỷ giá cố định với đồng đô la Mỹ và tăng giá theo lạm phát, từ đó bảo toàn sức mua hàng hóa và dịch vụ.
Dựa trên Đạo luật GENIUS mới được ban hành gần đây, người đồng sáng lập Tether, Paolo Ardoino, cho rằng rằng bất kỳ stablecoin nào trực tiếp phân phối lợi nhuận cho người dùng đều nên được phân loại là chứng khoán và chịu sự quản lý của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC). Hiện tại, các quỹ thị trường tiền tệ token hóa có lãi suất chỉ dành cho các nhà đầu tư đủ điều kiện. Tiến sĩ Laffer cho rằng rằng stablecoin trong tương lai sẽ được neo vào một rổ chỉ số hàng hóa và dịch vụ và được hỗ trợ bởi dự trữ từ tài sản dài hạn như Bitcoin và vàng.
Trên thực tế, Tether đã ra mắt stablecoin Alloy (AUSDT) được bảo đảm bằng vàng và sản phẩm vàng token hóa XAUT. Như Ardoino đã nêu, cấu trúc này cho phép người dùng giao dịch bằng các công cụ có giá trị ổn định này trong khi vẫn nắm giữ các vị thế mua dài hạn đối với Bitcoin và vàng; và khi tài sản thế chấp tăng lên, khả năng vay mượn của người dùng cũng tăng theo.
Điều đáng chú ý là mô hình này không phải là mới trong không gian crypto. Một trong những thử nghiệm sớm nhất và thành công nhất trong lĩnh vực tài chính phi tập trung (DeFi), giao thức Sky (trước đây là MakerDao), đã tiên phong trong việc sử dụng tài sản crypto làm tài sản thế chấp cho stablecoin. Sky, hoạt động như phi tập trung, đã phát hành stablecoin USDS, cho phép người dùng gửi tài sản như Ethereum vào hợp đồng thông minh để vay USDS. Để đảm bảo khả năng thanh toán, tất cả các khoản vay đều sử dụng mô hình thế chấp vượt mức, kích hoạt thanh lý tự động khi giá trị tài sản thế chấp giảm xuống dưới ngưỡng an toàn. Hiện tại, USDS đang giới thiệu một danh mục đầu tư đa dạng tài sản thế chấp để tối đa hóa hiệu quả và lợi nhuận đồng thời giảm thiểu rủi ro .
Để củng cố hơn nữa tỷ giá hối đoái cố định, Sky đã ra mắt Mô-đun Ổn định Cố định (Peg Stable Mô-Đun- PSM), hỗ trợ trao đổi trực tiếp giữa USDC và USDS. Các nhà kinh doanh chênh lệch giá có thể sử dụng mô- mô-đun này để duy trì giá USDS quanh mức 1 đô la, đồng thời cung cấp thanh khoản và khả năng quy đổi cho stablecoin , bù đắp cho sự biến động của giá tài sản thế chấp crypto. Ngoài chức năng giao dịch, Sky cũng cung cấp cơ chế tiết kiệm thông qua token, sUSDS. Lợi nhuận của token đến từ các khoản thanh toán lãi suất của người vay, các quỹ thị trường tiền tệ token hóa , trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ và lợi nhuận phi tập trung . Nói cách khác, USDS đóng vai trò vừa là phương tiện thanh toán vừa là công cụ tiết kiệm toàn cầu.
Sau khi Đạo luật GENIUS được ban hành, nhiều nhà quan sát đang tập trung vào việc Tether sẽ thâm nhập thị trường Mỹ như thế nào. Theo Ardoino, một trong những kịch bản ứng dụng tăng trưởng nhanh nhất cho stablecoin là quyết toán giao dịch hàng hóa, với ngày càng nhiều nhà giao dịch hàng hóa nhận ra rằng stablecoin là công cụ quyết toán hiệu quả nhất. Vào năm 2025, Tether bắt đầu cung cấp dịch vụ quyết toán cho các giao dịch dầu mỏ, thúc đẩy nhu cầu về USDT tăng mạnh trên thị trường hàng hóa toàn cầu.
Ardoino cho rằng nếu stablecoin không được tích hợp vào nền kinh tế địa phương, chúng thường chỉ đóng vai trò là lớp quyết toán tạm thời và cuối cùng sẽ được đổi lấy tiền tệ địa phương. Tại các thị trường mới nổi nơi tiền tệ địa phương không ổn định, USDT không chỉ là công cụ thanh toán mà còn đóng vai trò là phương tiện tiết kiệm và lưu trữ giá trị, cho phép nó lưu thông liên tục và được sử dụng rộng rãi tại địa phương.
Tether hiểu rằng Mỹ, Mỹ Latinh và châu Phi là những thị trường rất khác nhau. Tại các nước phát triển, người dân có thể sử dụng đô la điện tử thông qua các nền tảng như Venmo, Cash App và Zelle. Trong những tháng tới, Tether sẽ ra mắt stablecoin, USAT, được thiết kế đặc biệt cho thị trường phát triển ở Mỹ. Động thái này của nhà phát hành stablecoin lớn nhất thế giới tiến vào thị trường tài chính lớn nhất thế giới rất đáng được quan tâm.
