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Crypto for All | Perpetual Optimism| dForce @dforcenet | #investing, social movement, my opinion is mine (乱弹琴）

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最近大家討論比較多的是美國斬殺線，今天聊聊幣圈的槓桿斬殺線。不只是最近的鏈上巨鯨圍獵，及傳言中 TradFi 機構爆倉，其實每一個週期，身邊都會不斷出現同樣的故事。朋友一次又一次被所謂低槓桿的“安全邊際”所迷惑，以為只要倍數夠低，就可以避開清算。但加密資產，真正核心風險，從來不是方向判斷，而是你有沒有把自己暴露在斬殺線之內。斬殺線並不是一個具體的價格點，而是在使用槓桿的時候，極端情況下幾乎必然會被觸及的價格波動區間；一旦使用槓桿，結局已定，剩下的只是時間問題。很多人以為，只要不用合約，而是在鏈上借貸協議中使用 20%–50% 的低槓桿，就足夠安全，不會被斬殺。但問題是，crypto 本身就是波動性放大器，再疊加極強反身性，斬殺區間極其寬廣，遠遠超出了大多數人的直覺預期。以 BTC 為例，在一個 6 個月的波段中，斬殺區間大致在 -60% 到 +120%；而 ETH、SOL 等主流山寨幣，這個區間甚至會到 -85% 到 +250%。大多數槓桿波段策略，本身就需要 3–5 個月才能兌現收益，意味著你任何時間點加槓桿，都大概率會中招。特別是，策略往往會被重複使用，比如一次偶然的成功（逃頂），會進一步激勵你重複使用相同的策略（槓桿抄底）。哪怕槓桿只有 20%，在經歷幾個波段重複，被斬殺幾乎已經是數學意義上的必然結果。而直接上合約（10x+ 槓桿）的，比如麻吉大哥，那必然會陷入每天起床就被斬殺的無限循環。加密資產唯一合理的槓桿使用，是不暴露在斬殺線內的槓桿，完全 delta 中性，不對底層資產價格做任何方向性判斷，只賺取結構性的、非方向性的收益（如基差套利，或同幣種低借、高存的利差套利）；即便這樣，也有可能因為單邊爆倉，導致崩盤（比如這次傳言中tradfi機構失敗的對沖unwinding)。除此，只剩現貨了，因為它已跳出槓桿之外，不在斬殺之中。

近期很多人對Morpho的模塊化借貸的解讀確實錯得很離譜，當然這裡面有傳統陣營（Aave）帶節奏的因素，DeFi也是充滿恩怨的江湖。更多可能是不瞭解它的機制。 Morpho所代表的模塊化借貸，其實不是簡單的非許可借貸或者隔離池，非許可給人胡來亂搞的感覺，而隔離池似乎暗示資金效率沒有池子模式高。

所谓的连环爆雷，DeFi市场这块明显被带节奏了，首先风险是确实存在的，从操作上我建议大家提款，但从问题本质来说，都是人为造成的，而非DeFi的结构性问题。比如大家从最开始质疑Curator，逐渐变成了fud Morpho模式问题，某些媒体的文章也特别标题党，我觉得有必要澄清一些概念和事实：

合成穩定幣暴雷，不是模塊化借貸協議的鍋只是DeFi老韭菜這個週期非常警惕合成穩定幣幣本位高回報（UST 20%），但依然對USDC/USDT 本位高回報無抵抗。於是，項目方迎其所好，換個劇本，鑄出無成本合成穩定幣，轉通過模塊化借貸協議製造高USDC/USDT 本位收益，又騙了一波defi 礦工。

1011的爆倉量為什麼是過往幾次黑天鵝事件的幾十倍？這裡市場結構的變化影響非常大這個週期，幣圈資產成為對沖美股的完美標的物特別是DAT、ETF的興起，它們成為幣圈和華爾街流動性的連接器，這個關聯性更加明顯長週末，華爾街唯一能對沖DAT、ETF和科技股的價格風險的就是crypto 不打你，打誰

關於超級君改進建議，幾個個人看法：從風險管理角度，交易所最好不要鼓勵這種循環借貸套利，sUSDe底層收益和國債之間現在沒什麼實質性套利空間，這種活動性質套利，很容易放大風險，得不償失。更不應該給任何資產設定保底價格（0.85），保底等於兜底，沒必要過度引入第三方信任假設（更何況USDe隱含著競爭對手信任風險）即使站內加mint/burn或者通過託管商映射，能解決更大規模流動性脫錨，但無法解決實質性的流動性瓶頸（還額外引入mint權限風險）。這個瓶頸的核心在USDe本身機制必須對贖回定額，這個日額度和鑄幣量幾乎是50倍關係。也就是對USDe的匯率操縱不是能不能的問題，而是需要多少資金的問題。USDe現在無法支撐10億美金級別的流動性衝擊。更大的問題在於，USDe本身隱含多個交易所對手方風險，再上循環槓桿，等於是你給你的競爭交易對手做信用放貸，槓桿交易對手風險。更合理的做法是在站內整合鏈上隔離池和借貸協議，把借貸套利放到鏈上。站內只提供流動性場所和法幣通道。 twitter.com/mindaoyang/status/...

Hyperliquid在1011的清算量佔市場一半而且第一次啟動ADL算法暴力清倉，幾千賬號被歸零但我看到比較多的抱怨僅限於“請下次爆倉溫柔一點”（不要專挑賺錢的倉位先爆）這體現了DeFi的另類優勢：一切責任歸於算法

1011真是跛腳鴨爆出了黑天鵝氣勢市場沒有結構性風險和爆雷，主流幣只能算溫和回調流動性的大分化：主流幣華爾街接手，山寨幣只剩下野莊/MM續命有意思的是第一次出現了defi主導清算量，流動性定價權越來越向defi傾斜

北京时间 10 月 11 日清晨发生闪崩事件之后，我们迅速和 @mindaoyang 老师录了一期播客，记录这个被称为「史诗级爆仓」的黑天鹅事件发生过程中，我们观察到的现象，并在唏嘘中探讨应该学到的教训。（很有可能最后还是啥教训也学不到。。。） https://youtube.com/watch?v=NW7N_GLe_d4…

這次暴跌和Luna暴雷類似點在於，都發生在大交易所開始接受非法幣穩定幣作為高LTV的抵押物，風險開始在交易所間穿透。彼是UST，此是USDe。 “穩定性”+高質押率迷惑了大部分人。引入非法幣穩定資產做抵押物，通常有兩種做法：一是允許高抵押率（90%+），但設存款/借款額度，且硬設定價格錨點（比如1，或者USDT/USDC價格）。這是DeFi借貸協議普遍做法。但這種做法也會反噬，出現UST這種歸零脫錨，協議就要承接所有壞賬。二是採納市場價格（流動性風險）做喂價，但設立更低抵押率（50-70%），當波動性資產看待。最糟糕的組合就是採用市場價格喂價，同時允許高抵押率；加上CEX本身沒有完全開放的套利環境，套利效率低，風險進一步放大。 LSD類資產面臨一樣的問題。這類資產實際上都是披著“穩定性”外衣的波動性資產。

很難一句話概括WLFI這個故事既是地產老錢向加密新錢的轉型又夾雜著政治影響力全球變現還有東、西的政金會合最後還有華爾街新秀與DeFi 老狗爭食總之，2025將是加密市場有史以來最大的代際劃分線而WLFI，是新代際的樣板

半年时间，特朗普家族的 World Liberty Financial 摇身一变，从无人问津，成为币圈人人追捧的摇钱树。 https://youtube.com/watch?v=RPr0TnVCgb8… 本期 Web3 101 播客，主持人@fishkiller @jack_xiong137 与 @mindaoyang 老师抽丝剥茧，揭开： - 特朗普家族如何攒出 WLFI 这个顶级 Web3 项目？ - 如果想读懂

Aave和WLFI的分幣糾紛。當初看到“20% 收入分成 + 7% 代幣分配”這條款，就覺得像是 WLFI 實習生寫的，完全不像川普家族會籤的 deal。要知道，Aave 和 Spark 的合作只給了 10% 收入分成。 WLFI 有川普品牌加持，合理來說 Aave 還得倒貼點對價才說得過去即便 WLFI 當時為了公募，也不至於搞出這麼差的條款。再後來，加密新政起飛，WLFI 發行USD1, 敘事直接從“加密銀行”躍遷到 “Aave + Circle”，估值 10x 畢竟川普寫過Art of the Deal，這種deal 絕對是恥辱性的關於市場上把WLFI的分配作為aave的內含價值，完全是單方面臆想了因為雙方的提案都沒提到WLFI會分配給aave treasury，主要是流動性挖礦激勵，aave 持有人不會直接獲得代幣。後面劇本大概是這樣：WLFI完全棄用aave，這樣之前的合約就自然作廢。大規模縮減代幣分發份額。把分配用在激勵USD1的借貸鑄幣，左手右手，也不吃虧，就當定向穩定幣鑄幣運營補貼了。

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