Crypto nhập vào bảng cân đối kế toán tài sản: Phân tích đầy đủ về mô hình kinh tế

Tác giả｜Mario Chow @IOSG

Lời mở đầu

Tính đến giữa năm 2025, ngày càng nhiều công ty niêm yết bắt đầu đưa tiền điện tử (đặc biệt là Bitcoin) vào danh mục tài sản kho bạc của công ty, được truyền cảm hứng bởi trường hợp thành công của Strategy ($MSTR). Ví dụ, theo dữ liệu phân tích blockchain, chỉ trong tháng 6 năm 2025, đã có 26 công ty mới đưa Bitcoin vào bảng cân đối kế toán, nâng tổng số công ty nắm giữ BTC trên toàn cầu lên khoảng 250 công ty.

Những công ty này hoạt động trên nhiều ngành (công nghệ, năng lượng, tài chính, giáo dục, v.v.) và các khu vực khác nhau. Nhiều công ty coi lượng cung ứng giới hạn 21 triệu của Bitcoin là công cụ phòng ngừa lạm phát và nhấn mạnh đặc tính tương quan thấp với các tài sản tài chính truyền thống. Chiến lược này đang âm thầm trở nên chính thống: tính đến tháng 5 năm 2025, đã có 64 công ty đăng ký tại SEC nắm giữ khoảng 688.000 BTC, chiếm khoảng 3-4% tổng lượng cung ứng Bitcoin. Các nhà phân tích ước tính rằng đã có hơn 100-200 công ty trên toàn cầu đưa tài sản crypto vào báo cáo tài chính.

Mô hình dự trữ tài sản crypto

Khi một công ty niêm yết phân bổ một phần bảng cân đối kế toán vào tiền điện tử, một câu hỏi then chốt nảy sinh: Họ đã tài trợ như thế nào để mua những tài sản này? Khác với các tổ chức tài chính truyền thống, hầu hết các công ty áp dụng chiến lược kho bạc crypto không dựa vào dòng tiền mặt dồi dào từ hoạt động kinh doanh chính để hỗ trợ. Phân tích sau đây sẽ lấy $MSTR (MicroStrategy) làm ví dụ chính, vì hầu hết các công ty khác thực sự đang sao chép mô hình của nó.

Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh chính

Mặc dù về lý thuyết, cách "lành mạnh" và ít pha loãng nhất là sử dụng dòng tiền tự do từ hoạt động kinh doanh cốt lõi của công ty để mua tài sản crypto, nhưng trong thực tế, phương thức này gần như không khả thi. Hầu hết các công ty thiếu dòng tiền ổn định và quy mô lớn, hoàn toàn không thể tích lũy lượng lớn BTC, ETH hoặc SOL mà không cần huy động vốn từ bên ngoài.

Lấy MicroStrategy (MSTR) làm ví dụ điển hình: Công ty được thành lập năm 1989, ban đầu là một doanh nghiệp phần mềm chuyên về trí tuệ kinh doanh, với các sản phẩm như HyperIntelligence, bảng điều khiển phân tích AI, nhưng những sản phẩm này vẫn chỉ tạo ra thu nhập hạn chế. Trên thực tế, dòng tiền hoạt động hàng năm của MSTR là âm, rất xa so với quy mô đầu tư Bitcoin trị giá hàng tỷ đô la. Do đó, chiến lược kho bạc crypto của MicroStrategy từ đầu đã không dựa trên khả năng sinh lời nội bộ, mà phụ thuộc vào hoạt động vốn bên ngoài.

Tình huống tương tự cũng xảy ra ở SharpLink Gaming (SBET). Công ty này đã chuyển đổi thành một phương tiện kho bạc Ethereum vào năm 2025, mua vào hơn 280.706 ETH (khoảng 840 triệu đô la). Rõ ràng, nó không thể dựa vào doanh thu từ hoạt động kinh doanh B2B về trò chơi để thực hiện thao tác này. Chiến lược hình thành vốn của SBET chủ yếu dựa vào việc huy động vốn PIPE (đầu tư tư nhân vào cổ phiếu công khai) và phát hành cổ phiếu trực tiếp, chứ không phải từ thu nhập hoạt động.

Huy động vốn từ thị trường vốn

Trong các công ty niêm yết áp dụng chiến lược kho bạc crypto, phương thức phổ biến và có khả năng mở rộng nhất là thông qua việc huy động vốn trên thị trường công khai, phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu để gây quỹ và sử dụng số tiền thu được để mua tài sản crypto như Bitcoin. Mô hình này cho phép các công ty xây dựng kho bạc crypto quy mô lớn mà không cần sử dụng lợi nhuận giữ lại, đồng thời tận dụng đầy đủ các phương pháp kỹ thuật tài chính của thị trường vốn truyền thống.